تسعى وزارة الخزانة الأمريكية إلى التصدي لارتفاع تكاليف الاقتراض الحكومي طويل الأجل، مما أعاد الجدل الدائر منذ عقود حول التحكم في العائدات إلى وول ستريت، في الوقت الذي يشهد فيه سعر البيتكوين ارتفاعًا ويبدأ المتداولون في التساؤل عن مدى المعاناة التي ستتحملها واشنطن قبل أن تصعد من معركتها في سوق السندات.
دروكنميلر ينتقد بشدة مناورة وزارة الخزانة البالغة 4 مليارات دولار في الوقت الذي يلتف فيه المضاربون على ارتفاع البيتكوين
بقلم
مشاركة
النقاط الرئيسية
- وزارة الخزانة تضاعف عمليات إعادة شراء السندات طويلة الأجل إلى ما لا يقل عن 4 مليارات دولار، في الوقت الذي تقترب فيه عائدات السندات لأجل 30 عامًا من أعلى مستوياتها منذ عام 2007.
- يرى آرثر هايز أن سعر البيتكوين سيصل إلى رقم مكون من ستة أرقام، في الوقت الذي قفزت فيه عملة البيتكوين بنسبة 23.8% وسط مخاوف متزايدة من سياسة التحكم في العائدات (YCC).
- تصل عمليات إعادة شراء سندات الخزانة إلى ذروتها في 9 سبتمبر، في اختبار لمدى قدرة واشنطن على دفع العائدات طويلة الأجل إلى الانخفاض.
وزارة الخزانة تستهدف السندات طويلة الأجل
لا تمثل أحدث خطوة لوزير الخزانة سكوت بيسنت سياسة رسمية للتحكم في منحنى العائد (YCC)، وهي الأسلوب القوي الذي استخدمته الولايات المتحدة في السابق، ثم اليابان لاحقًا. بدلاً من ذلك، تخطط وزارة الخزانة لمضاعفة عمليات إعادة الشراء الداعمة للسيولة للسندات القديمة ذات آجال استحقاق تتراوح بين 10 و30 عامًا على الأقل، برفع السقف من 2 مليار دولار إلى 4 مليارات دولار على الأقل لكل عملية في الفترة من 9 سبتمبر حتى 4 نوفمبر. وقد ترك بيسنت الباب مفتوحًا بالفعل لزيادة حجم هذه العمليات.
جاءت هذه الخطوة بعد أن تعرضت سندات الخزانة طويلة الأجل لضربة قوية. فقد ارتفع العائد على السندات ذات أجل 30 عامًا إلى حوالي 5.34% الأسبوع الماضي، وهو أعلى مستوى له منذ عام 2007، بينما تراوح العائد على السندات ذات أجل 10 أعوام بالقرب من 4.70% يوم الاثنين. ارتفاع العائدات يعني انخفاض أسعار السندات، لكن الضرر لا يقتصر على المتداولين. فهذه المعدلات تنعكس بشكل مباشر على الرهون العقارية، وتمويل الشركات، وتقييمات العقارات، والأسهم، وفاتورة الفوائد المتضخمة في واشنطن.
التحكم الفعلي في العائدات يستدعي استخدام «البازوكا»
تذهب سياسة التحكم الفعلي في العائد (YCC) إلى أبعد من ذلك بكثير. في ظل نظام رسمي، يحدد البنك المركزي حدًا معينًا لعائد سندات حكومية معينة، ويعد بشراء أي مبلغ مطلوب للدفاع عن هذا العائد. يحدد التيسير الكمي عدد السندات التي يتم شراؤها ويسمح للأسواق بتحديد العائد الناتج. أما التحكم في العائد الفعلي (YCC) فيقلب هذه المعادلة، حيث يحدد العائد بينما يترك حجم الشراء المحتمل مفتوحًا.
تصبح الآلية بسيطة بمجرد التخلص من المصطلحات المتخصصة الخاصة بالسندات. عندما يتخلص المستثمرون من السندات طويلة الأجل، تنخفض الأسعار وترتفع العائدات. يتدخل البنك المركزي الذي يدافع عن سقف معين بصفته مشتريًا، مما يرفع الأسعار ويخفض العائدات مرة أخرى. إذا صدق المتداولون هذا الوعد، فقد لا يتطلب الأمر سوى القليل من الشراء بشكل مدهش، لأن بيع السندات على المكشوف في مواجهة مؤسسة حكومية قادرة على طباعة عملة محلية غير محدودة يمكن أن يصبح صفقة قاسية.
لقد سبق للولايات المتحدة أن اتبعت هذا النهج
لقد سلكت الولايات المتحدة هذا الطريق من قبل. خلال الحرب العالمية الثانية، وافق الاحتياطي الفيدرالي في عام 1942 على إبقاء أسعار فوائد سندات الخزانة عند 3/8 من 1%، مع تثبيت عوائد السندات الحكومية طويلة الأجل فعلياً عند 2.5%. وحصلت واشنطن على التمويل المتوقع في زمن الحرب، لكن الثمن كان باهظاً: فقد تنازل الاحتياطي الفيدرالي عن قدر كبير من السيطرة على ميزانيته العمومية، لأن كل تحدٍ جاد في السوق كان يتطلب جولة أخرى من شراء السندات.
أدى التضخم في النهاية إلى انهيار هذا الترتيب. فقد أرادت وزارة الخزانة الحفاظ على التمويل منخفض التكلفة، في حين كان الاحتياطي الفيدرالي بحاجة متزايدة إلى معدلات فائدة أعلى لاحتواء ضغوط الأسعار المتصاعدة. وأدى هذا التصادم إلى إبرام اتفاق وزارة الخزانة والبنك الاحتياطي الفيدرالي في مارس 1951، واستعادة قدر أكبر من الاستقلالية في السياسة النقدية. وكان الدرس واضحًا: يمكن للبنك المركزي أن يفرض انخفاضًا في عوائد السندات الحكومية، لكن في نهاية المطاف قد يتصادم هذا الصراع بشكل مباشر مع التضخم.
اليابان تدفع الآلية إلى أقصى حدودها حتى تنهار
طبقت اليابان النسخة الحديثة من هذه السياسة. فقد أدخل بنك اليابان نظام التحكم في العائد (YCC) في سبتمبر 2016، حيث حدد سعر فائدة قصير الأجل عند -0.1%، بينما استهدف عائدًا يقارب 0% على السندات الحكومية اليابانية لأجل 10 سنوات. واستمر هذا النظام لأن اليابان كانت تعاني من تضخم ضعيف، ومدخرات محلية ضخمة، وطلبًا لا هوادة فيه على الديون الحكومية. لكن مع مرور الوقت، استحوذ البنك المركزي على حصة هائلة من سوق السندات مع تدهور السيولة واكتشاف الأسعار الحقيقي.
وعندما عاد التضخم العالمي، بدأ المتداولون في اختبار عزم اليابان، مما أجبر صانعي السياسات على توسيع نطاق العائد المسموح به مرارًا وتكرارًا. تخلى بنك اليابان المركزي أخيرًا عن سياسة التحكم الصريح في العائد (YCC) في مارس 2024، ومنح الأسواق مزيدًا من الحرية في تحديد أسعار الفائدة طويلة الأجل. أثبتت اليابان أن سقف العائد يمكن أن يستمر لسنوات، لكن التخلص منه يصبح أكثر صعوبة بعد أن تبني البنوك والحكومات والمستثمرون مراكز استثمارية كاملة على أساس تكاليف الاقتراض المكبوتة.
مناورة بيسنت بقيمة 4 مليارات دولار ليست سياسة التحكم في العائد (YCC)
هذا الاختلاف بالغ الأهمية في واشنطن حالياً. تقوم وزارة الخزانة بشراء سندات طويلة الأجل أقدم وأقل سيولة وسحبها من التداول، مما يضخ الطلب في الأماكن التي كان السوق فيها هشاً بشكل خاص. يمكن تمويل عمليات الشراء من خلال سندات قصيرة الأجل إضافية أو نقدًا من الحساب العام لوزارة الخزانة، وهو في الأساس الحساب الجاري لواشنطن لدى بنك الاحتياطي الفيدرالي. ولا تخلق أي من الطريقتين مشترٍ غير محدود ولا تضع سقفًا صارمًا لعوائد سندات الخزانة.
وقد كشفت الأسواق بالفعل عن هذا القيد. فقد انخفض العائد على السندات لأجل 30 عامًا في البداية بنحو 9 إلى 10 نقاط أساس بعد الإعلان، قبل أن يستعيد معظم هذا الانخفاض بسرعة. وبحلول يوم الاثنين، استقر العائد على السندات لأجل 10 سنوات عند حوالي 4.70٪، بينما استقر العائد على السندات طويلة الأجل لأجل 30 عامًا عند 5.23٪، ولا يزالان يتأرجحان حول المنطقة الخطرة التي دفعت واشنطن إلى اتخاذ هذا الإجراء. ولم تبدأ عمليات الشراء الموسعة بعد، لذا فإن المتداولين يضعون أسعارًا استنادًا إلى «الطلقة التحذيرية» التي أطلقتها وزارة الخزانة، وليس بناءً على «القوة النارية» الفعلية.
ديون بقيمة 40 تريليون دولار تزيد من حدة التوتر
وراء الصراع حول السندات يكمن الوحش الذي لا يمكن لأحد التداول حوله إلى الأبد: الدين الفيدرالي الذي يصل إلى 40 تريليون دولار إلى جانب عجز سنوي يبلغ حوالي 2 تريليون دولار. ومع استحقاق الديون القديمة الرخيصة وإعادة تمويلها بمعدلات أعلى حاليًا، ترتفع فاتورة الفوائد التي تتحملها واشنطن. وتؤدي فواتير الفوائد المتزايدة إلى توسيع العجز، مما يجبر على المزيد من الاقتراض ويضخ عرضًا إضافيًا في سوق سندات الخزانة التي تطالب بالفعل بتعويضات أفضل لاستيعاب هذا العرض.
هذه الحلقة المفرغة هي بالضبط السبب الذي يجعل كبح العائدات يبدو خيارًا جذابًا بمجرد أن تصبح الحكومات مثقلة بالديون. قد يكسر وضع سقف صارم هذه الحلقة مؤقتًا، لكنه يفتح الباب أمام «الهيمنة المالية»، حيث تخدم السياسة النقدية بشكل متزايد متطلبات تمويل واشنطن بدلاً من السيطرة على التضخم. يمكن لعمليات إعادة الشراء أن تعيد ترتيب آجال الاستحقاق وتغير هوية حاملي سندات الخزانة. لكنها لا تستطيع إزالة الالتزام الأساسي البالغ 40 تريليون دولار.
هايز يتوقع ارتفاعًا سريعًا في سعر البيتكوين، ودروكنميلر يقول «دعوا سوق السندات تتحدث»
يولي مراقبو السوق والمتداولون الذين يراقبون سعر البيتكوين اهتمامًا كبيرًا لأن كبح العائدات بشكل جدي من شأنه أن يغير الحسابات المتعلقة بالأصول النادرة. ويقول آرثر هايز، المؤسس المشارك لـ«بيتمكس» ورئيس شركة «مايلستروم»، إن أي شخص قلق بشأن تطبيق «سياسة التحكم في العائد» (YCC) في نهاية المطاف يجب أن يمتلك البيتكوين، متوقعًا أن تصل العملة المشفرة الرائدة إلى «مئات الآلاف بسرعة كبيرة».
قفز سعر البيتكوين بنسبة 23.8% خلال الأسبوع، مما أضاف الوقود إلى التكهنات بأن المتداولين يستعدون بالفعل لظروف مالية أكثر مرونة. ومع ذلك، لا يوجد هنا زر آلي لإطلاق البيتكوين إلى القمر. لا يمكن للتحكم في العائد وحده أن يضمن ارتفاع الأسعار. فالسيولة بالدولار، والرافعة المالية، وتوقعات التضخم، والرغبة في المخاطرة يمكن أن تطغى بسهولة على التداول.
لكن قم بكبح العوائد الاسمية بينما يظل التضخم مستعصياً، وستتقلص عوائد السندات المعدلة حسب التضخم. وهذا هو بالضبط الوضع الذي يمكن أن يجذب فيه الذهب والبيتكوين والأصول النادرة الأخرى المستثمرين غير الراغبين في مشاهدة أموال الحكومة وهي تلتهم قوتهم الشرائية بهدوء.
يقول الملياردير ستانلي دروكنميلر إن وزارة الخزانة الأمريكية تجاوزت خطاً خطيراً في 19 أغسطس عندما ضاعفت عمليات إعادة شراء السندات طويلة الأجل بعد أن وصل العائد على السندات لأجل 30 عاماً إلى أعلى مستوى له منذ 19 عاماً، واصفاً ذلك بأنه «إدارة أسعار متخفية في شكل دعم للسيولة». انخفضت العائدات، ثم ارتدت فوراً. وكتب دروكنميلر في مقال رأي نُشر في صحيفة وول ستريت جورنال (WSJ): «لم تكن هناك «مزادات فاشلة، ولا تجميد لميزانيات المتعاملين»، بل كان هناك سوق منظم يحدد سعرًا يعكس معدل تضخم بنسبة 3–4٪، وعجزًا في أوقات السلم بنسبة 6٪ في ظل التوظيف الكامل، وديونًا تبلغ 40 تريليون دولار».
«العائد على سندات الخزانة طويلة الأجل هو أهم سعر في العالم. وهو أيضًا العامل الوحيد المتبقي لدى الولايات المتحدة لضبط الانضباط المالي». إن قمع هذه الإشارة يصبح «دعمًا للتسويف» الذي يسمح لواشنطن بالتملص من إصلاح برامج الاستحقاقات. ويحذر من أن تكرار هذه العمليات قد يتحول إلى دفاع دائم عن العائدات وتيسير كمي خفي.
بدلاً من ذلك، يجب استئناف عمليات إعادة الشراء الروتينية، وإصدار الديون بأسعار السوق، ومعالجة الاستحقاقات. «الحكومات التي تدافع عن الأسعار ضد العوامل الأساسية تخسر دائمًا». خلاصة كلامه:
«دعوا سوق السندات يتحدث.»
كما تعرض دروكنميلر لانتقادات بسبب منشوره على المدونة، حيث افترض الناس أنه تم الاستعانة بالذكاء الاصطناعي التوليدي (AI) لكتابة مقاله في صحيفة وول ستريت جورنال الذي ناقش فيه السندات. ووصفها النقاد بأنها «هراء الذكاء الاصطناعي»، بينما تساءل آخرون عما إذا كان لاستخدامه الذكاء الاصطناعي في صياغة المقال أي أهمية. وأشارت التقارير إلى أن دروكنميلر اعترف باستخدام الذكاء الاصطناعي.
متداولو السندات يختبرون الآن صبر واشنطن
في الوقت الحالي، تتدخل وزارة الخزانة في سوق السندات، دون تطبيق سياسة «العائد حسب العمر» (YCC) بشكل حقيقي. فلا يوجد سقف رسمي للعائد، ولا تعهد بشراء غير محدود، ولا توسع في ميزانية الاحتياطي الفيدرالي. ما يهم الآن هو ما إذا كانت واشنطن تريد مجرد دفع تكاليف الاقتراض طويلة الأجل نحو الانخفاض، أم أنها ستقرر في نهاية المطاف أنه لا يمكن السماح للسوق بدفع العائدات إلى ما وراء عتبة مؤلمة سياسيًا.
سيكون الاختبار الجاد الأول في 9 سبتمبر عندما تبدأ عمليات إعادة الشراء الموسعة فعليًا. سيراقب المتداولون ما إذا كانت العائدات طويلة الأجل ستنهار، وما إذا كانت وزارة الخزانة ستلجأ إلى عمليات شراء أكبر، وما إذا كان الاحتياطي الفيدرالي سيظل مستعدًا للسماح للأسواق بتحديد تكاليف التمويل طويلة الأجل. وإذا استمرت العائدات في الارتفاع على أي حال، فستواجه واشنطن السؤال الذي تواجهه كل تجربة للتحكم في العائدات في نهاية المطاف: قبول سعر سوق السندات، أو البدء في سحب هذا السعر من السوق.
تمت ترجمة هذه المقالة من الإنجليزية باستخدام الذكاء الاصطناعي. النسخة الإنجليزية الأصلية هي المصدر الموثوق؛ وقد تحتوي الترجمات الآلية على أخطاء، لا سيما في المصطلحات القانونية والتنظيمية.
