마이클 세일러, 전략의 640억 달러 규모 비트코인 투자를 재구성하기 위해 ‘순 비트코인(Net BTC)’ 및 ‘비트코인 허들 ARR’ 도입

비트코인을 위한 새로운 금융 언어

마이클 세일러는 “비트코인 자본시장에는 새로운 금융 언어가 필요하다”고 말하며, X를 통해 Strategy가 “비트코인, 디지털 신용, 디지털 지분을 더 정밀하게 측정하기 위해 지표를 개선했다”고 발표했습니다. 이 새로운 프레임워크는 오늘 초에 가동되었으며, 투자자들이 수년 동안 Strategy의 비트코인 매입 전략이 주주 가치를 창출하는지 아니면 훼손하는지 판단하기 위해 사용해 온 여러 지표를 대체하거나 보완합니다.

이번 개편은 Strategy의 자본 구조가 더욱 복잡해진 데 따른 것이다. 한때는 상장 기업이 비트코인을 매입해 보유하는 단순한 구조였으나, 이제는 여러 종류의 우선주, 디지털 신용 사업 부문, 그리고 회사의 시가총액과 이를 뒷받침하는 비트코인 간의 격차 확대 등이 복합적으로 얽혀 있다. 스트래터지는 디지털 크레딧이 대차대조표에서 차지하는 비중이 커짐에 따라, 이러한 변경 사항이 “보통주주에게 귀속되는 비트코인 가치를 더 정확하게 보여준다”고 밝혔다.

새로운 지표가 실제로 측정하는 것

핵심은 ‘주당 순 비트코인(Net BPS)’으로, 순부채와 우선주 지분을 차감한 후 보통주 주주에게 귀속되는 비트코인 가치를 나타내며, 이는 주당 장부 가치와 대략적으로 유사하지만 달러가 아닌 비트코인으로 표시된다는 점이 다릅니다. 또한 스트래티지는 기존 mNAV 벤치마크를 폐지하고 주가를 순 BPS와 직접 비교하는 방식을 채택하는 한편, 투자자들이 희석 위험을 주시하는 기준선으로는 1.0배를 유지하고 있다.

다른 두 가지 새로운 지표는 더 어려운 질문, 즉 전략이 부채 기반 전략을 지속 가능하게 유지하기 위해 실제로 얼마나 많은 비트코인 가치 상승이 필요한지에 대한 답을 제시하고자 합니다. ‘BTC 허들 ARR(BTC Hurdle ARR)’은 회사의 실질 자금 조달 비용을 나타내며, 이는 전략이 부채 및 우선주 채무 이자를 상환하는 데 드는 비용보다 더 높은 스프레드를 확보하기 위해 필요한 연간 비트코인 수익률을 의미합니다.

‘BTC Floor ARR’은 더 낮은 기준을 제시합니다. 이는 회사의 현재 자본 구조 하에서 1.0배의 BTC 등급을 유지하기 위해 필요한 최소 연환산 비트코인 수익률을 의미합니다. Strategy는 또한 기존 ‘Amplification’ 지표를 ‘Bitcoin Equity Multiplier’로 명칭을 변경했는데, 이는 자본 구조가 보통주주들의 비트코인 가격 변동 노출도를 얼마나 증폭시키는지를 나타내며, 대시보드에는 200주 이동평균(200WMA) 대비 프리미엄이나 공포·탐욕 지수(Fear & Greed Index)와 같은 보다 간단한 시장 지표들도 추가되었습니다.

이 새로운 지표들은 Strategy가 지난 몇 달간 다져온 기반을 바탕으로 합니다. 세일러(Saylor)가 “Strategy가 STRC 우선주 배당금을 무기한으로 지급하기 위해서는 비트코인이 연 3.3%만 성장하면 된다”고 언급했던 회사의 이전 ‘BTC 손익분기점 ARR’ 수치는, 이번 주 공개된 보다 세분화된 ‘허들(Hurdle)’ 및 ‘플로어(Floor) ARR’ 수치의 단순한 전신에 해당한다.

숫자 뒤에 숨겨진 재무 현황

이 지표들은 Strategy의 매수 속도가 둔화되었음에도 불구하고 계속 증가해 온 보유량을 설명하기 위해 마련되었다. 최근 공시 자료에 따르면, 이 회사는 총 843,775 BTC를 보유하고 있으며, 수수료를 포함해 코인당 평균 75,476달러에 총 636억 9천만 달러를 들여 매입했다.

이러한 보유량으로 인해 스트래터지는 압도적인 차이로 최대 기업 비트코인 보유자가 되었으며, 비교를 위해 언급하자면, 올해 로켓 기업 스페이스X(SpaceX)의 IPO 서류 공개를 통해 비로소 알려진 18,712 BTC 규모의 보유량을 훨씬 앞지르고 있다.

Strategy는 또한 매수 기준에 있어 더욱 선별적인 태도를 보이고 있다. 이 회사는 7월 6일, 6월 29일부터 7월 5일 사이에 3,588 BTC를 약 2억 1,600만 달러에 매도했으며, 이 자금을 우선주 배당금 지급과 최근 공시 기준 약 32억 달러 수준이었던 달러 준비금 재구축에 사용했다고 밝혔다.

이는 스트래터지가 비트코인 포지션을 늘리는 대신 축소했던 드문 사례 중 하나로, 이러한 변화로 인해 세일러가 회사가 여전히 비트코인에만 전적으로 집중하고 있다고 강조함에도 불구하고 일부 애널리스트들은 MSTR 주식 매수를 경계하고 있다.

새로운 지표들은 Strategy가 보유한 비트코인의 총량을 바꾸지는 않겠지만, 주주들(뿐만 아니라 공매도 투자자들)에게 회사의 레버리지 전략이 여전히 자신들에게 유리하게 작용하고 있는지 판단할 수 있는 더 정교한 도구를 제공할 것이다. 이제 전략의 자체 대시보드에 ‘공포와 탐욕 지수(Fear & Greed Index)’와 함께 ‘BTC 허들 ARR’ 및 ‘BTC 플로어 ARR’이 공개됨에 따라, 투자자들은 더 이상 세일러의 확신을 맹신할 필요가 없다. 투자자들은 전체 구조의 지급 능력을 유지하기 위해 매년 비트코인 가격이 정확히 얼마나 상승해야 하는지 실시간으로 지켜볼 수 있게 되었다.