また1社、ビットコイン・トレジャリー企業が事業を終了しました。サツマの投票が投資家にとって何を意味するのか

90.6％の賛成で実験に終止符

7月21日の投票では、旧TAO Alpha Plcであるサツマの清算に対し、90.6％の賛成が得られました。この計画では、同社が保有するビットコインを処分し、負債を清算した上で、費用を差し引いた残余資金を分配することになっています。 ロンドン証券取引所の上場は9月14日頃に取消され、株主への支払いは9月28日までに完了する予定です。

サツマの撤退が重要視されるのは、上場ビットコイン・トレジャリー企業の中でも最も明確な完全清算事例の一つとなるためです。株主たちは市場の回復を待ったり新たな資金調達ラウンドを模索したりするのではなく、この投資車両を解体し残存する資本を回収することを選択しました。 デジタル資産トレジャリー（DAT）、すなわちビットコイン・トレジャリー企業は2026年を通じて苦戦を強いられており、サツマもまた、増え続ける犠牲企業のリストに加わることとなった。

高値圏で668ビットコインを購入

同社は7月中旬時点で、約4,429万ドル相当のビットコイン668枚を保有していました。 これらの保有資産の推定取得原価は7,566万ドル、つまり1コインあたり約113,186ドルであり、サツマには約3,137万ドル（41.5％に相当）の未実現損失が残されていました。

サツマは2025年、パラフィ（Parafi）やパンテラ・キャピタル（Pantera Capital）を含む投資家から約2億1800万ドルから2億2100万ドルを調達していました。 同社はビットコインのトレジャリー戦略と、人工知能（AI）やTAOを中核としたエージェント駆動型サブネット経済への野心を組み合わせたが、トレジャリー保有高が投資家価値を測る中心的な指標となった。

開示された最大の購入事例の一つは2025年8月で、サツマは平均価格115,101ドルで1,097ビットコインを取得しました。サツマは2025年12月、当時保有していた1,199 BTCのうち579 BTCを売却しました。 その後、保有量は合計668ビットコインまで減少しました。

株価は99％以上下落

株価の暴落はビットコインの下落よりも深刻でした。サツマの株価は2025年のピーク時から99％以上下落し、7月1日には同社要請により取引が停止されました。これにより、前年の拡大局面でトレジャリー企業を支えていた株式プレミアムは消滅しました。

パンテラは株価の暴落と損失の拡大を受け、4月頃から清算を迫り始めていました。株主投票によってその圧力は正式な撤退計画へと転換されました。これは、トレジャリー企業がかつて評価されていた価値を大幅に下回る水準で取引されるようになると、ベンチャー支援者が資金の積み上げから資本回収の要求へといかに迅速に姿勢を転換し得るかを示しています。

「トレジャリー・プレミアム」の逆転

Strategy社が、上場企業が株式や債務で資金を調達しビットコインを購入、上昇する株式プレミアムを再投資に充てるモデルを示したことで、ビットコイン・トレジャリー企業は急速に拡大しました。市場環境が良好な時期には、純資産価値を上回る価格で株式を発行することで1株当たりのビットコイン保有量を増やし、株式への需要を強化できました。

しかし株価が純資産価値を下回ると、この仕組みは機能しなくなる。新規発行は希薄化を招き、資金調達コストは上昇する。投資家は、管理費用や運営リスク、ガバナンスの複雑さを伴う企業という「殻」よりも、ビットコインへの直接的なエクスポージャーを好むようになる可能性がある。サツマの清算は、その逆転の最終段階を如実に示している。

2026年のより広範な清算

2026年第1四半期、ビットコインは約22.6％下落し、2018年以来最悪の四半期パフォーマンスを記録しました。 第2四半期には14％以上下落しました。トレジャリー株は、その評価額が原資産であるビットコインだけでなく、レバレッジ、資金調達への期待、そして経営陣が引き続き資金調達を行える能力に対する信頼も反映していたため、概してより大きな損失を被りました。

今年、時価総額上位100社のうち多数が純資産価値を下回る価格で取引されました。 ナカモトは高値から98％以上下落しており、メタプラネットやウペクシなども大幅なディスカウントで取引されていました。このセクター最大の保有企業であるストラテジーは、純資産価値の0.81～0.83倍付近で取引されていました。

高い取得原価が損失を拡大

いくつかの著名なDAT（デジタル資産トラスト）は、2025年の市場が最も活況を呈していた時期にビットコインを積み増していました。メタプラネットの平均購入価格は10万7,000ドル近くとされ、ストライブは10万4,000ドル近くだった。また、サツマは11万3,000ドルを上回っていました。 2026年7月にビットコインの取引価格が6万8,000ドルを下回ったことで、これらの企業は多額の評価損を抱えることになった。

問題は会計の枠を超えて広がりました。融資、担保要件、あるいは定期的な現金支払義務を抱える財務部門は、資産の売却、割引株式の発行、あるいは資本の再配分を行う圧力に直面しました。取引高の薄い中小企業は、弱気相場において特に脆弱でした。ビットコインの保有資産が価値を失うのと同時に、株価の下落が資金調達の柔軟性を損なったためです。

ガバナンスが最前線に浮上

この決議は、コーポレート・ガバナンスを財務管理をめぐる議論の中心に据えることにもなった。ビットコインは流動性が高く、継続的に価格が形成されているが、上場企業が保有資産をいつ購入、売却、借入、または分配するかを、株主が直接コントロールすることはできない。それらの決定権は、取締役や影響力のある投資家に留まっている。市場の信頼が失われると、資産の所有権と株主による支配権との間のギャップが、特に重大な影響を及ぼすことになる。 サツマの投資家は最終的に清算を承認しましたが、それは株価が暴落し、取引が停止し、数千万ドル規模の評価損が積み上がった後のことでした。

サツマの撤退が意味すること

サツマの清算はビットコインの長期投資案件を決定づけるものではないが、上場企業構造がもたらす追加リスクを浮き彫りにした。自社株を購入した投資家はビットコインへのエクスポージャー拡大を期待したが、実際にはより大きな損失、希薄化リスク、そして取締役会、貸し手、主要株主への依存を強いられる結果となった。

この結果は、存続する自己保有株企業に対して、レバレッジの低減、事業運営の明確化、流動性準備金の強化、より透明性の高い資本政策への転換を促す可能性があります。また、企業の運営リスクを伴わずにビットコインへのエクスポージャーを求める投資家にとって、現物上場投資信託（ETF）や直接保有の魅力が高まる可能性もあります。

市場全体にとっては、清算のたびに機関投資家の需要源が一つ減少し、それまでロックされていたビットコインが再び流通に戻る可能性があります。報道によると、2026年初頭時点で上場企業が保有していたビットコインは約116万BTCに上るため、668BTCの売却は規模が限定的です。 とはいえ、サツマ社の事例は明確な警告となっている。恒久的なプレミアムに基づいて構築された財務戦略は、そのプレミアムが消失した瞬間に崩壊する可能性があるのだ。