Пояснення відхилення курсу стейблкоінів: що насправді відбувається, коли цифровий долар втрачає прив’язку до долара США

Прив’язка — це обіцянка, а не закон

Ніщо в коді стейблкоіна не утримує його ціну на рівні 1 долара, а це означає, що прив’язка — це просто економічна обіцянка, згідно з якою емітент заявляє, що кожен токен можна обміняти на один реальний долар, а решту робить арбітраж. Якщо USDT торгується за 0,99 долара, професійні трейдери купують його зі знижкою та обмінюють у Tether на 1,00 долара, забираючи різницю собі та піднімаючи ринкову ціну.

І навпаки, якщо він торгується вище 1 долара, вони випускають нові токени саме за 1 долар і продають їх. Ринкова ціна залишається стабільною лише тому, що вважається, що цей механізм обміну працює.

На практиці доступ до цього механізму обмежений. Наприклад, Tether вимагає від клієнтів проходження верифікації та наявності мінімум 100 000 доларів для прямого обміну, тоді як Circle (емітент USDC) працює через інституційні рахунки. Усі інші (будь то роздрібний власник, протокол DeFi чи офшорна біржа) залежать від ланцюжка арбітражників, які мають як доступ, так і сміливість продовжувати купувати токени зі знижкою під час паніки.

Саме ця структура є причиною того, що на екранах бірж відбуваються відхилення від прив’язки навіть тоді, коли емітент ніколи не пропускає викуп, тобто першою лінією захисту прив’язки є довіра інших людей, а не самі резерви.

Чотири випадки відхилення від прив'язки, чотири різні причини

Паніка навколо USDT у жовтні 2018 року була проблемою довіри, коли чутки про платоспроможність Tether та пов’язаної з ним біржі Bitfinex призвели до падіння курсу USDT приблизно до 0,88 долара на деяких майданчиках. Резерви зрештою покрили викуп, і прив’язка відновилася за кілька днів.

Відхилення курсу USDC у березні 2023 року було скоріше банківською проблемою, оскільки компанія Circle повідомила, що 3,3 млрд доларів її резервів зберігалися у збанкрутілому банку Silicon Valley Bank, що призвело до падіння курсу токена до 0,87 долара, перш ніж американські регулятори гарантували депозити банку. Варто зазначити, що цей епізод негативно вплинув на ринок децентралізованих фінансів (DeFi) в цілому: DAI, значною мірою забезпечений USDC, впав до рівня близько 0,89 долара.

Крах xUSD у листопаді 2025 року був пов’язаний із проблемою контрагента, і це найсвіжіше нагадування про те, що стабільні монети, що приносять дохід, несуть ризики, яких не мають гіганти. xUSD від Stream Finance не був забезпечений у співвідношенні «долар за долар» на банківському рахунку, оскільки використовував стратегії з левереджем через зовнішніх керуючих фондами для отримання доходу для власників.

Коли один із цих менеджерів повідомив про збитки у розмірі 93 млн доларів, Stream заморозив виведення коштів, і курс xUSD за лічені години впав з 1 долара до 0,24 долара (при цьому було заморожено 160 млн доларів депозитів користувачів).

І останнє, але не менш важливе: крах terraUSD (UST) у травні 2022 року був спричинений проблемою в самій архітектурі, і саме ця монета так і не відновилася. UST підтримував прив’язку не за рахунок резервів, а за допомогою алгоритмічної «гойдалки» щодо свого токена-побратима LUNA (спалити 1 долар LUNA — випустити один UST, і навпаки).

Коли великі виведення коштів збили UST з позначки 1 долара, власники кинулися конвертувати його в LUNA та продавати, що спричинило гіперінфляцію пропозиції LUNA та зникнення саме того активу, який мав забезпечувати прив’язку. UST впав нижче 0,10 долара протягом тижня, а сьогодні торгується на рівні близько 0,02 долара. Загалом близько 40 млрд доларів у цих двох токенах зникло, а цей крах потягнув за собою хедж-фонди, кредиторів і, зрештою, крихку імперію біржі FTX.

2026: Скорочення, а потім стабілізація

Цьогорічний стрес поки що не схожий на раптовий обвал, а скоріше на повільну втрату вартості, спричинену регуляторними заходами. Після того, як нові федеральні правила США щодо стейблкоїнів скасували виплату відсотків за цифрові долари, капітал, що прагне прибутковості, почав відтікати. Обсяг ринку стабільних монет на початку 2026 року становив 310 млрд доларів, до середини квітня зріс приблизно до 320 млрд доларів, а в середині травня досяг піку на рівні 322,1 млрд доларів.

З цього моменту динаміка різко змінилася: до початку серпня загальний обсяг стабільних монет скоротився на 14,56 млрд доларів — це найрізкіше скорочення з часу краху Terra. За той самий період обсяг USDT скоротився з приблизно 189 млрд доларів до 183,2 млрд доларів (після того, як на початку року він зріс на 5 млрд доларів, тоді як конкуренти втратили 4,2 млрд доларів). Тим часом обсяг USDC впав з березневого піку на рівні близько 80 млрд доларів до приблизно 72,1 млрд доларів.

Спад не обмежився цими двома гігантами, зважаючи на те, що на початку липня обсяг у розмірі 1,9 млрд доларів зник з ринку, причому USDS від Sky Dollar продемонстрував найрізкіше тижневе падіння, навіть попри те, що PYUSD від PayPal та RLUSD від Ripple продовжували зростати.

Зменшення пропозиції не означає безпосередньо відхилення від прив’язки, але воно зменшує запас арбітражного капіталу, який поглинає шоки, і саме це випробовується, коли настає черговий спалах паніки.

Чому концентрація підвищує ризики

Цей буфер також розподілений нерівномірно, оскільки лише на USDT та USDC досі припадає приблизно 83 % усього ринку стейблкоінів вартістю 307,6 млрд доларів, а це означає, що механізм погашення, який утримує всю категорію на рівні 1 долара, проходить через баланси та банківські відносини двох компаній.

Така концентрація означає, що, хоча ці дві монети домінують у торгівлі, що загалом є стабілізуючим фактором, вона також призводить до потрясінь для будь-якого з емітентів (таких як банкрутство банку, як у випадку з Circle у 2023 році, регуляторні заходи або суперечка щодо резервів), що спричиняє величезні непередбачувані збитки.

Як розцінювати наступне відхилення від прив’язки

По-перше, важливо перевірити саму причину, оскільки монети, забезпечені резервами (які відхилилися від прив’язки через страх або банківські ускладнення), як правило, завжди швидко відновлюють стабільність, щойно викуп підтверджується. Однак моделі, що покладалися на власний токен (на кшталт TerraUSD) або на непрозору стратегію прибутковості, не можуть цього зробити.

По-друге, інвестори можуть стежити за динамікою викупу, а не лише за ціною, оскільки монета, що торгується за 0,97 долара (поки емітент нормально обробляє виведення коштів), просто торгується зі знижкою, а не входить у «смертельну спіраль».

По-третє, вкрай важливо стежити за тим, куди поширюється ефект доміно: адже коливання курсу USDC призвели до переоцінки DAI за лічені години, крах Terra торкнувся компаній, які ніколи не мали справи з UST, а обвал xUSD спричинив ланцюгову реакцію серед кредиторів DeFi, які тримали його як заставу.