Strategy의 비트코인 보유량은 중요한 의문을 제기한다: BTC를 매도하는 대신 무엇을 할 수 있을까?

비트코인 매각이 핵심 관심사가 된 이유

갤럭시 디지털(Galaxy Digital)의 전사 연구 책임자 알렉스 손(Alex Thorn)이 7월 3일 발표한 리서치 노트에 따르면, 스트래티지(Strategy)의 우선주 구조에서 수 주간 스트레스가 누적되면서 압박이 가중되었다. 주요 우선주인 STRC는 100달러 선에서 거래될 예정이었으나, 비트코인 가격 하락과 회사의 현금 보유량 감소로 6월 26일 71.25달러까지 떨어졌다. 이러한 급격한 하락으로 인해 투자자들은 스트래터지의 다음 행보에 대해 어렵고 점점 더 시급한 질문에 직면하게 되었다. 스트래터지가 비트코인을 매도할 것인가, 보통주를 추가로 발행할 것인가, 아니면 우선주 배당금을 줄일 것인가? 각 선택지마다 서로 다른 투자자 그룹에 대한 위험이 따랐다. 비트코인을 매도하면 스트래터지의 장기적인 비트코인 전략에 타격을 줄 수 있는 반면, 보통주를 매도하면 상장 주식(티커: MSTR) 보유자들의 지분 희석이 발생할 수 있다.

Strategy는 5가지 요소로 구성된 ‘디지털 크레딧 캐피털 프레임워크(Digital Credit Capital Framework)’를 통해 이에 대응했다. 여기에는 미국 달러 준비금 정책, 개정된 STRC 배당 정책, 10억 달러 규모의 우선주 매입 승인, 10억 달러 규모의 MSTR 주식 매입 승인, 그리고 BTC 현금화 프로그램이 포함된다. 또한 스트래티지는 STRC의 연간 배당률을 11.5%에서 12%로 인상했다.

Strategy는 충분한 시간을 벌었을까?

시장은 당초 이 조치를 긍정적으로 받아들였다. 발표 후 MSTR 주가는 12.6% 상승했고, STRC 주가는 12.2% 올랐다. 이후 STRC 주가는 87달러 선에서 거래되었으며, 여전히 액면가에는 미치지 못했지만 최근 저점보다는 훨씬 높은 수준이었다. 손(Thorn)은 이번 개편이 유용하지만 불완전하다고 평가했다. 그는 다음과 같이 썼다:

“이번 조치는 Strategy의 현명한 결정이었지만, 구조적 문제를 영구적으로 해결하지는 못할 수도 있다.”

그는 “어떤 의미에서 보면, 월요일 전략의 조치는 단순히 문제를 미루는 것에 불과하다. 하지만 전략은 그 문제를 꽤 멀리 미뤘다”고 덧붙였다. 유동성 문제가 총자산 문제가 아니었기 때문에, 이러한 추가적인 숨 고를 시간은 중요하다. Strategy는 847,363 BTC를 보유하고 있어 세계 최대 규모의 비트코인 보유사 중 하나다. 보통주 매각을 통해 10억 달러 이상을 조달하고 12개월 최소 현금 보유 정책을 수립함으로써, 이 회사는 현금 커버리지를 약 17개월 수준으로 끌어올렸다.

Strategy는 BTC를 매도하는 대신 무엇을 할 수 있을까?

현재 가장 큰 의문은 스트래터지가 확대된 유연성을 어떻게 활용할지입니다. 손(Thorn)은 “이번 발표에서 가장 논란이 되는 부분은 ‘BTC 유동화’ 프로그램”이라며, 이는 필요 시 회사가 비트코인을 매도할 수 있는 선택권을 부여하기 때문이라고 말했습니다.

이에 대해 갤럭시 디지털(Galaxy Digital)의 리서치 책임자는 스트래터지가 현금 조달을 위해 다른 방법을 모색해야 한다고 주장했다. 쏜은 “스트래터지는 반드시 현물 비트코인을 매도하지 않더라도 보유 중인 비트코인 포트폴리오에서 수익을 창출할 방법을 모색해야 한다”고 지적했다. 그는 보수적인 대출이나 옵션 전략을 통해 회사 보유량의 극히 일부만을 활용하는 방안을 제안하며 다음과 같이 말했다.

“이는 보수적인 조건 하에 비트코인의 분리된 소량을 대출하는 것을 의미할 수도 있고, 상승 여력을 대부분 유지하면서 변동성을 활용하는 옵션 전략을 의미할 수도 있습니다.”

“이는 거래 상대방 위험, 보관 위험, 만기 위험을 제한하면서 보유 자산의 일부를 현금화하는 구조화된 거래가 될 수 있다”고 그는 덧붙였다.

왜 ‘선택권’이 전략의 다음 행보를 결정할 수 있는가

이러한 대안들이 위험이 전혀 없는 것은 아니다. 비트코인 대출은 거래 상대방 위험을 수반하며, 옵션 전략은 상승 여력을 일부 제한할 수 있다. 그러나 적절하고 엄격하게 관리되는 프로그램은 Strategy의 비트코인 보유량 대부분을 유지하면서 지속적인 달러 수익을 창출할 수 있다.

Strategy의 대대적인 개편은 회사에 더 큰 유연성을 부여했으며, 당면한 자금 조달 우려를 완화한 것으로 보인다. 그럼에도 불구하고, 이 회사는 막대한 우선채무와 2027년 및 2028년에 만기가 도래하는 67억 달러 규모의 미상환 전환사채를 안고 있다. Thorn은 다음과 같이 결론을 내렸다:

“이 모든 점을 고려할 때, 우리는 Strategy가 선택권을 확대하기로 한 결정이 현명했다고 믿습니다.”

그 선택의 폭이 지속적인 해결책이 될지는 비트코인 가격, 시장 상황, 그리고 전략이 MSTR을 정의해 온 장기적인 비트코인 투자 논리를 약화시키지 않으면서 유동성을 창출할 수 있는지 여부에 달려 있을 것이다.