ड्रुकेंमिलर ने ट्रेजरी के 4 अरब डॉलर के दांव की कड़ी आलोचना की, जबकि बिटकॉइन बुल फिर से सक्रिय हो रहे हैं।

ट्रेजरी लंबी अवधि वाले बॉन्ड्स पर निगाहें गड़ा रही है

ट्रेजरी सचिव स्कॉट बेसेंट की नवीनतम चाल औपचारिक यील्ड कर्व कंट्रोल (YCC) नहीं है, जो कभी संयुक्त राज्य अमेरिका और बाद में जापान द्वारा इस्तेमाल किया गया एक शक्तिशाली हथियार था। इसके बजाय, ट्रेजरी की योजना 9 सितंबर से 4 नवंबर तक प्रत्येक ऑपरेशन के लिए 2 अरब डॉलर से बढ़ाकर कम से कम 4 अरब डॉलर करने की है, ताकि 10 से 30 साल पुराने बॉन्ड्स की तरलता-समर्थन बायबैक कम से कम दोगुनी हो सके। बेसेंट ने पहले ही और बड़े कदम उठाने का रास्ता खुला छोड़ दिया है।

यह कदम तब उठाया गया जब लंबी अवधि के ट्रेजरी बांड्स को भारी झटका लगा। पिछले हफ्ते 30-वर्षीय यील्ड लगभग 5.34% तक पहुंच गई, जो 2007 के बाद का इसका सबसे ऊंचा स्तर है, जबकि 10-वर्षीय यील्ड सोमवार को लगभग 4.70% के आसपास बनी रही। अधिक उपज का मतलब बॉन्ड की कीमतों में गिरावट है, लेकिन नुकसान केवल व्यापारियों तक ही सीमित नहीं रहता है। ये दरें सीधे तौर पर मॉर्गेज, कॉर्पोरेट वित्तपोषण, रियल एस्टेट मूल्यांकन, इक्विटी और वाशिंगटन के बढ़ते ब्याज बिल में शामिल हो जाती हैं।

वास्तविक उपज नियंत्रण बज़ूका को सामने लाता है

वास्तविक YCC इससे कहीं आगे जाता है। एक औपचारिक व्यवस्था के तहत, एक केंद्रीय बैंक किसी विशेष सरकारी बॉन्ड यील्ड के आसपास एक रेखा खींचता है और इसे बचाने के लिए आवश्यक किसी भी मात्रा को खरीदने का वादा करता है। मात्रात्मक सहजता (Quantitative easing) यह तय करती है कि कितने बॉन्ड खरीदे जाएँ और बाकी परिणामी उपज (yield) को बाजारों पर छोड़ देती है। YCC इस समीकरण को उलट देता है, यह उपज को तय करता है जबकि संभावित खरीद के दायरे को खुला छोड़ देता है।

जब बॉन्ड की शब्दावली को हटा दिया जाता है तो इसकी कार्यप्रणाली सरल हो जाती है। जब निवेशक दीर्घकालिक बॉन्ड बेचते हैं, तो कीमतें गिरती हैं और उपज बढ़ती है। एक केंद्रीय बैंक जो ऊपरी सीमा की रक्षा कर रहा है, खरीदार के रूप में हस्तक्षेप करता है, कीमतों को बढ़ाता है और यील्ड को वापस नीचे लाता है। यदि व्यापारी उस वादे पर विश्वास करते हैं, तो आश्चर्यजनक रूप से बहुत कम खरीद की आवश्यकता हो सकती है क्योंकि असीमित घरेलू मुद्रा बनाने में सक्षम सरकारी संस्थान के खिलाफ बॉन्ड्स को शॉर्ट करना एक खतरनाक सौदा बन सकता है।

अमेरिका पहले भी इस रणनीति पर चल चुका है

संयुक्त राज्य अमेरिका पहले भी इस रास्ते पर चल चुका है। द्वितीय विश्व युद्ध के दौरान, फेडरल रिजर्व 1942 में ट्रेजरी बिल की दरों को 1% के 3/8 पर रखने के लिए सहमत हुआ, जबकि प्रभावी रूप से लंबी अवधि के सरकारी बॉन्ड की उपज को 2.5% पर स्थिर कर दिया। वाशिंगटन को युद्धकालीन वित्तपोषण में पूर्वानुमान मिला, लेकिन इसकी कीमत बहुत भारी थी: फेड ने अपनी बैलेंस शीट पर काफी नियंत्रण छोड़ दिया क्योंकि हर गंभीर बाज़ार चुनौती के लिए बॉन्ड खरीद का एक और दौर आवश्यक था।

अंततः मुद्रास्फीति ने इस व्यवस्था को तोड़ दिया। ट्रेजरी चाहती थी कि वित्तपोषण सस्ता बना रहे जबकि फेड को बढ़ते मूल्य दबाव को नियंत्रित करने के लिए उच्च दरों की अधिक से अधिक आवश्यकता हो रही थी। इस टकराव से मार्च 1951 का ट्रेजरी-फेडरल रिजर्व समझौता हुआ और मौद्रिक नीति में अधिक स्वतंत्रता बहाल हुई। यह सीख समझना मुश्किल नहीं था: एक केंद्रीय बैंक सरकारी प्रतिफल को दबाकर कम कर सकता है, लेकिन अंततः यह लड़ाई सीधे मुद्रास्फीति से टकरा सकती है।

जापान तब तक मशीन को धकेलता है जब तक कि वह टूट न जाए

जापान ने आधुनिक संस्करण चलाया। बैंक ऑफ़ जापान ने सितंबर 2016 में YCC पेश किया, जिसमें 10-वर्षीय जापानी सरकारी बॉन्ड पर लगभग 0% का लक्ष्य रखते हुए -0.1% की अल्पकालिक दर निर्धारित की गई। यह व्यवस्था इसलिए बनी रही क्योंकि जापान में कमजोर मुद्रास्फीति, गहरी घरेलू बचत और सरकारी ऋण की लगातार मांग थी। हालांकि, समय के साथ, जैसे-जैसे तरलता और वास्तविक मूल्य निर्धारण में गिरावट आई, केंद्रीय बैंक ने बॉन्ड बाजार का एक विशाल हिस्सा निगल लिया।

जब वैश्विक मुद्रास्फीति लौटी, तो व्यापारियों ने जापान की दृढ़ता का परीक्षण करना शुरू कर दिया, जिससे नीति निर्माताओं को बार-बार अनुमत यील्ड रेंज को ढीला करने के लिए मजबूर होना पड़ा। बैंक ऑफ़ जापान ने अंततः मार्च 2024 में स्पष्ट YCC को छोड़ दिया और बाजारों को दीर्घकालिक दरों को मूल्य निर्धारण करने के लिए अधिक स्वतंत्रता दी। जापान ने साबित कर दिया कि यील्ड सीलिंग (उपज सीमा) सालों तक टिक सकती है, लेकिन जब बैंक, सरकारें और निवेशक दबी हुई उधारी लागतों के आधार पर अपनी पूरी स्थिति बना लेते हैं, तो इससे बाहर निकलना लगातार दर्दनाक होता जाता है।

बेसेन्ट की 4 अरब डॉलर की शर्त YCC नहीं है

अब वाशिंगटन में यह अंतर महत्वपूर्ण है। ट्रेजरी पुरानी, कम तरल दीर्घकालिक प्रतिभूतियों को खरीदकर उन्हें भुना रही है, और उस जगह मांग पैदा कर रही है जहाँ बाजार विशेष रूप से कमजोर रहा है। खरीद को अतिरिक्त अल्पकालिक बिलों या ट्रेजरी जनरल अकाउंट से नकदी के माध्यम से वित्तपोषित किया जा सकता है, जो मूल रूप से फेड में वाशिंगटन का चालू खाता है। दोनों में से कोई भी तरीका एक असीमित खरीदार नहीं बनाता है या ट्रेजरी यील्ड पर कोई सख्त सीमा नहीं लगाता है।

बाज़ारों ने पहले ही उस सीमा को उजागर कर दिया है। घोषणा के बाद 30-वर्षीय यील्ड में शुरू में लगभग 9 से 10 आधार अंकों की गिरावट आई, लेकिन फिर उसने जल्दी ही उसका अधिकांश हिस्सा वापस पा लिया। सोमवार तक, 10-वर्षीय उपज लगभग 4.70% और 30-वर्षीय लंबी बॉन्ड 5.23% पर थी, जो अभी भी उस खतरनाक क्षेत्र के आसपास मंडरा रही है जिसने वाशिंगटन की प्रतिक्रिया को प्रेरित किया। विस्तारित खरीद अभी शुरू भी नहीं हुई है, इसलिए व्यापारी ट्रेजरी की वास्तविक ताकत के बजाय उसकी चेतावनी की कीमत लगा रहे हैं।

40 ट्रिलियन डॉलर का कर्ज बढ़ा रहा दबाव

बॉन्ड की लड़ाई के पीछे वह राक्षस है जिससे कोई हमेशा के लिए बच नहीं सकता: 40 ट्रिलियन डॉलर का संघीय ऋण और लगभग 2 ट्रिलियन डॉलर का वार्षिक घाटा। जैसे-जैसे सस्ता पुराना कर्ज परिपक्व होता है और आज की उच्च दरों पर उसका पुनर्वित्तपोषण होता है, वाशिंगटन का ब्याज का बिल बढ़ता जाता है। बड़े ब्याज बिल घाटे को बढ़ाते हैं, अधिक उधारी के लिए मजबूर करते हैं और ट्रेजरी बाजार में अतिरिक्त आपूर्ति डाल देते हैं, जो इसे अवशोषित करने के लिए पहले से ही बेहतर मुआवजे की मांग कर रहा है।

यह फीडबैक लूप ही वह कारण है कि एक बार सरकारें भारी कर्ज़दार हो जाने के बाद यील्ड दमन आकर्षक दिखने लगता है। एक कठोर सीमा अस्थायी रूप से इस चक्र को तोड़ सकती है, लेकिन यह राजकोषीय प्रभुत्व का दरवाजा खोलती है, जहाँ मौद्रिक नीति मुद्रास्फीति नियंत्रण के बजाय वाशिंगटन की वित्तपोषण आवश्यकताओं को पूरा करने के लिए तेजी से काम करती है। बायबैक परिपक्वताओं को बदल सकते हैं और यह बदल सकते हैं कि ट्रेजरी प्रतिभूतियों को कौन रखता है। वे अंतर्निहित 40 ट्रिलियन डॉलर के दायित्व को गायब नहीं कर सकते।

हेस को बिटकॉइन की कीमत में तेज़ी से उछाल दिख रहा है, ड्रुकनमिलर कहते हैं 'बांड मार्केट को बोलने दें'

बाजार पर्यवेक्षक और बिटकॉइन की कीमत पर नज़र रखने वाले व्यापारी इस पर ध्यान दे रहे हैं क्योंकि गंभीर यील्ड दमन दुर्लभ संपत्तियों से जुड़ी गणित को बदल देगा। बिटमेक्स के सह-संस्थापक और मेल्स्ट्रॉम के बॉस आर्थर हेस का तर्क है कि जो कोई भी अंतिम YCC के बारे में चिंतित है, उसे बिटकॉइन का मालिक होना चाहिए, और उन्होंने भविष्यवाणी की है कि यह प्रमुख क्रिप्टोकरेंसी "बहुत जल्दी लाखों तक पहुंच सकती है।"

इस सप्ताह बिटकॉइन की कीमत में 23.8% की छलांग लगी है, जिससे इस अटकल को और हवा मिली है कि व्यापारी पहले से ही आसान वित्तीय परिस्थितियों के लिए तैयारी कर रहे हैं। फिर भी, यहां कोई यांत्रिक बिटकॉइन मूनशॉट बटन नहीं है। केवल यील्ड नियंत्रण ही उच्च कीमतों की गारंटी नहीं दे सकता। डॉलर तरलता, लीवरेज, मुद्रास्फीति की उम्मीदें, और जोखिम लेने की भूख आसानी से इस व्यापार पर हावी हो सकती हैं।

लेकिन जब मुद्रास्फीति बनी रहती है और मुद्रास्फीति-समायोजित बॉन्ड रिटर्न दबाव में आ जाते हैं, तब नाममात्र उपज को दबाया नहीं जा सकता। यह ठीक वही स्थिति है जहाँ सोना, बिटकॉइन और अन्य दुर्लभ संपत्तियाँ उन निवेशकों को आकर्षित कर सकती हैं जो सरकार के पैसे को चुपचाप अपनी क्रय शक्ति को कम करते हुए नहीं देखना चाहते।

अरबपति स्टेनली ड्रुकनमिलर का तर्क है कि ट्रेजरी ने 19 अगस्त को एक खतरनाक रेखा पार कर दी जब 30-वर्षीय यील्ड 19-वर्ष के उच्चतम स्तर पर पहुंचने के बाद उसने लंबी अवधि के बॉन्ड बायबैक को दोगुना कर दिया, और इसे तरलता समर्थन के भेष में मूल्य प्रबंधन करार दिया। यील्ड गिर गईं, फिर तुरंत वापस ऊपर आ गईं। ड्रकनमिलर ने वॉल स्ट्रीट जर्नल (WSJ) के एक संपादकीय लेख में लिखा, "कोई नीलामी विफल नहीं हुई, कोई डीलर बैलेंस-शीट जब्ती नहीं हुई," केवल एक सुव्यवस्थित बाजार था जो 3-4% मुद्रास्फीति, पूर्ण रोजगार पर 6% युद्धकालीन घाटे, और 40 ट्रिलियन डॉलर के कर्ज का मूल्य निर्धारण कर रहा था।

"दीर्घकालिक ट्रेजरी यील्ड दुनिया में सबसे महत्वपूर्ण कीमत है। यह अमेरिका के पास बचे हुए एकमात्र राजकोषीय अनुशासक भी हैं।" उस संकेत को कुचलना "टालमटोल को सब्सिडी देने" जैसा हो जाता है, जो वाशिंगटन को हकदारी सुधार से बचने देता है। वह चेतावनी देते हैं कि बार-बार किए जाने वाले ये ऑपरेशन स्थायी यील्ड रक्षा और गुप्त क्यूई (QE) में बदल सकते हैं।

इसके बजाय, नियमित बायबैक (buybacks) को बहाल करें, बाजार दरों पर ऋण की अवधि समाप्त करें, और हकदारी योजनाओं (entitlements) से निपटें। "मूलभूत कारकों के खिलाफ कीमतों की रक्षा करने वाली सरकारें हमेशा हारती हैं।" उनकी मुख्य बात:

"बांड बाजार को बोलने दें।"

ड्रुकनमिलर को अपने ब्लॉग पोस्ट के लिए भी कुछ आलोचना का सामना करना पड़ा, क्योंकि लोगों ने यह मान लिया था कि बॉन्ड पर चर्चा करने वाले उनके WSJ लेख को लिखने के लिए जेनरेटिव आर्टिफिशियल इंटेलिजेंस (AI) का इस्तेमाल किया गया था। आलोचकों ने इसे "एआई की घटिया रचना" कहा, जबकि अन्य ने सवाल उठाया कि क्या इससे कोई फर्क पड़ता है कि उन्होंने इसे लिखने के लिए एआई का इस्तेमाल किया। रिपोर्टों में कहा गया कि ड्रुकनमिलर ने एआई का उपयोग करने की बात स्वीकार की थी।

बॉन्ड व्यापारी अब वाशिंगटन की हिम्मत की परीक्षा ले रहे हैं

फिलहाल, ट्रेजरी बॉन्ड बाजार में हस्तक्षेप कर रही है, वास्तविक YCC (यील্ড कर्व कंट्रोल) नहीं चला रही है। कोई आधिकारिक यील्ड सीमा, असीमित खरीद का वादा या फेडरल रिजर्व की बैलेंस शीट का विस्तार नहीं है। अब जो बात मायने रखती है वह यह है कि क्या वाशिंगटन केवल दीर्घकालिक उधारी लागतों को कम करना चाहता है या अंततः यह तय करता है कि बाजार को उपज को राजनीतिक रूप से दर्दनाक सीमा से आगे धकेलने की अनुमति नहीं दी जा सकती।

पहली गंभीर परीक्षा 9 सितंबर को होगी जब वास्तव में बढ़ी हुई बायबैक शुरू होंगी। ट्रेडर यह देखेंगे कि क्या लंबी अवधि की उपज दबती है, क्या ट्रेजरी बड़ी खरीद के लिए आगे बढ़ती है और क्या फेड बाजारों को दीर्घकालिक वित्तपोषण लागतें तय करने देने के लिए तैयार रहता है। यदि उपज फिर भी लगातार बढ़ती रहती है, तो वाशिंगटन को उस सवाल का सामना करना पड़ेगा जिसका सामना हर उपज-नियंत्रण प्रयोग अंततः करता है: बांड बाजार की कीमत को स्वीकार करें, या बाजार से वह कीमत छीनना शुरू करें।