مجموعة استثمارات «ستراتيجي» في البيتكوين تثير السؤال الأساسي: ما الذي يمكنها فعله بدلاً من بيع البيتكوين؟

لماذا أصبح بيع البيتكوين الشاغل الرئيسي

تراكمت الضغوط بعد أسابيع من التوتر المتزايد في هيكل الأسهم الممتازة لشركة «ستراتيجي»، وفقًا لمذكرة بحثية صادرة في 3 يوليو عن أليكس ثورن، رئيس قسم الأبحاث على مستوى الشركة في «جالاكسي ديجيتال». كان من المفترض أن يتم تداول STRC، وهو السند المفضل الرئيسي للشركة، بالقرب من 100 دولار، لكنه انخفض إلى 71.25 دولارًا في 26 يونيو مع انخفاض أسعار البيتكوين وتراجع الاحتياطيات النقدية للشركة.

أجبر هذا الانخفاض الحاد المستثمرين على مواجهة سؤال صعب وملح بشكل متزايد حول الخطوة التالية لشركة Strategy. هل ستبيع «ستراتيجي» عملة البيتكوين (BTC)، أم ستصدر المزيد من الأسهم العادية، أم ستخفض أرباح الأسهم الممتازة؟ كان كل خيار ينطوي على مخاطر لمجموعة مختلفة من المستثمرين. فقد يؤدي بيع البيتكوين إلى الإضرار بالرؤية طويلة الأجل لـ«ستراتيجي» فيما يتعلق بالبيتكوين، في حين أن بيع الأسهم العادية قد يؤدي إلى تخفيف حصة حاملي أسهمها المتداولة علنًا (رمز التداول: MSTR).

ردت «ستراتيجي» بإطار عمل لـ«رأس المال الائتماني الرقمي» يتألف من خمسة أجزاء. ويشمل هذا الإطار سياسة احتياطي بالدولار الأمريكي، وسياسة أرباح معدلة لـ«STRC»، وتفويضًا بقيمة مليار دولار لإعادة شراء الأسهم الممتازة، وتفويضًا بقيمة مليار دولار لإعادة شراء أسهم «MSTR»، وبرنامجًا لتحويل البيتكوين إلى نقود. كما رفعت «ستراتيجي» معدل توزيعات الأرباح السنوية لـ STRC من 11.5% إلى 12%.

هل كسبت «ستراتيجي» ما يكفي من الوقت؟

استقبل السوق هذه الخطوة بإيجابية في البداية. ارتفع سهم MSTR بنسبة 12.6% بعد الإعلان، بينما ارتفع سهم STRC بنسبة 12.2%. وتداول سهم STRC لاحقًا بالقرب من 87 دولارًا، وهو ما يظل أقل من القيمة الاسمية ولكنه أعلى بكثير من أدنى مستوى له مؤخرًا.

ووصف ثورن هذه الإصلاحات بأنها مفيدة ولكنها غير كاملة. وكتب:

«كانت هذه خطوة ذكية من جانب شركة «ستراتيجي»، لكنها قد لا تحل المشكلات الهيكلية إلى الأبد.»

وأضاف أن «من ناحية ما، فإن الخطوة التي اتخذتها شركة ستراتيجي يوم الاثنين هي مجرد تأجيل للمشكلة. لكن ستراتيجي أجلت المشكلة لمسافة بعيدة جدًا.»

هذا الفراغ الإضافي مهم لأن المشكلة كانت تتعلق بالسيولة، وليس إجمالي الأصول. تمتلك «ستراتيجي» 847,363 بيتكوين، مما يجعلها واحدة من أكبر حاملي البيتكوين في العالم. ومن خلال جمع أكثر من مليار دولار عبر بيع الأسهم العادية ووضع سياسة احتياطي نقدي أدنى لمدة 12 شهراً، رفعت الشركة تغطية السيولة النقدية إلى حوالي 17 شهراً.

ما الذي يمكن أن تفعله «ستراتيجي» بدلاً من بيع البيتكوين؟

السؤال الأكبر الآن هو كيف ستستخدم «ستراتيجي» مرونتها الموسعة. قال ثورن: «الجزء الأكثر إثارة للجدل في الإعلان هو برنامج «تحويل البيتكوين إلى نقد»، لأنه يمنح الشركة خيار بيع البيتكوين إذا لزم الأمر».

بدلاً من ذلك، جادل رئيس قسم الأبحاث في «Galaxy Digital» بأن «ستراتيجي» يجب أن تسعى إلى طرق أخرى لجمع السيولة. وأشار ثورن إلى أن «ستراتيجي» يجب أن تستكشف سبل توليد الدخل من محفظة البيتكوين دون الحاجة بالضرورة إلى بيع البيتكوين في السوق الفورية.

واقترح استخدام جزء صغير فقط من مقتنيات الشركة من خلال استراتيجيات إقراض أو خيارات متحفظة، قائلاً:

«قد يعني ذلك إقراض جزء صغير ومنفصل من البيتكوين الخاص بها بشروط متحفظة، أو قد يعني استراتيجيات خيارات تستفيد من التقلبات مع الحفاظ على معظم المكاسب المحتملة.»

وأضاف: «قد تكون هذه صفقات مهيكلة تحقق عائدات مالية من جزء من محفظة البيتكوين مع الحد من مخاطر الطرف المقابل، ومخاطر الحفظ، ومخاطر المدة».

لماذا قد تحدد الخيارات الخطوة التالية لاستراتيجية «ستراتيجي»

لن تكون هذه البدائل خالية من المخاطر. فإقراض البيتكوين ينطوي على مخاطر الطرف المقابل، في حين أن استراتيجيات الخيارات قد تحد من بعض المكاسب. ومع ذلك، فإن برنامجًا متواضعًا ومدارًا بإحكام يمكن أن يدر دخلًا متكررًا بالدولار مع الحفاظ على معظم تعرض «ستراتيجي» للبيتكوين.

يمنح إعادة هيكلة «ستراتيجي» الشركة مزيدًا من المرونة ويبدو أنه خفف من مخاوفها الفورية بشأن التمويل. ومع ذلك، فإنها تواجه التزامات كبيرة على الأسهم الممتازة و6.7 مليار دولار من السندات القابلة للتحويل المستحقة في عامي 2027 و2028. واختتم ثورن قائلاً:

«بعد كل ما قيل، نعتقد أن شركة «ستراتيجي» اتخذت قرارًا حكيمًا بزيادة خياراتها».

وسيتوقف ما إذا كانت هذه الخيارات ستصبح حلاً دائمًا على أسعار البيتكوين، وظروف السوق، وقدرة «ستراتيجي» على توليد السيولة دون إضعاف النظرية الاستثمارية طويلة الأجل في البيتكوين التي ميزت شركة MSTR.