BitMEX CEO, “규제는 기회를 열어주지만 승패를 가르는 건 여전히 유동성”

시스템적 위험과 시장 분열

암호화폐 시장에서 격렬한 청산이 발생할 때 대중의 관심은 미결제 약정에서 수십억 달러가 증발하고, 가파른 캔들 차트와 급격한 가격 하락 같은 표면적인 수치에 집중된다. 그러나 디지털 자산 거래소에게 시장 청산은 기반 시스템의 견고성을 가늠하는 고강도 진단 테스트와 같다.

2025년 10월 10일의 청산 사태는 이러한 현실을 여실히 상기시켜 주었다. 비트멕스 그룹(BitMEX Group)의 CEO 스테판 루츠(Stephan Lutz)에 따르면, 이번 사태는 현대 암호화폐 시장의 구조적 취약점을 드러냈으며, 변동성이 극에 달했을 때 운영 탄력성과 플랫폼 메커니즘에 대한 세밀한 이해가 진정한 생존 요인임을 입증했다.

암호화폐 시장의 성숙도에 대한 논의는 대개 거래량과 시장 깊이에 초점을 맞추지만, 10월 10일의 연쇄적 스트레스는 심층적인 구조적 분열의 위험을 드러냈다. 중앙 집중식 청산소가 시스템적 충격을 완충하는 전통 금융과 달리, 암호화폐 유동성은 중앙 집중식 플랫폼, 탈중앙화 프로토콜, 독자적인 시장 조성자, 그리고 서로 분리된 담보 시스템 간에 여전히 심하게 분산되어 있다.

"가장 큰 깨달음은 [on Oct. 10] 는 시장이 격렬하게 움직일 수 있다는 사실이 아니었습니다. 우리는 이미 그 사실을 알고 있었으니까요,"라고 루츠는 언급했다. "더 중요한 교훈은 생태계가 얼마나 긴밀하게 연결되었는지, 그리고 스트레스가 거래소, 상품, 참여자 전반에 얼마나 빠르게 확산될 수 있는지였습니다." 차익거래자와 체결 알고리즘은 이 글로벌 매트릭스 전반에 걸쳐 스트레스를 거의 즉각적으로 전파합니다. 이러한 환경에서 거래소의 생존은 피크 부하 상황에서의 시스템 안정성에 전적으로 달려 있습니다. 루츠는 시장이 안정된 시기에는 트레이더들이 거래소의 메커니즘을 당연시한다고 믿습니다. 그는 계약 가격 책정 모델, 청산 엔진, 자동 레버리지 축소(ADL) 시퀀스와 같은 기능들이 배경 소음 정도로 취급된다고 주장했습니다.

10월 10일의 플래시 크래시가 입증했듯이, 이러한 세부 사항은 리스크 관리에 필수적입니다. 유동성이 위축될 때, 거래소가 마진 콜과 계약 가격 책정을 처리하는 구체적인 방식에 따라 포지션이 유지될지 아니면 갑작스러운 청산에 직면할지가 결정됩니다.

"거래소를 이용할 때는 그 거래소의 핵심 거래 인프라, 자동 레버리지 축소 메커니즘, 그리고 계약 가격 산정 방식을 이해하는 것이 중요합니다,"라고 루츠는 강조했다. "이러한 요소들은 정상적인 시장 상황에서는 부차적으로 보일 수 있지만, 스트레스가 가해지는 시기에는 결정적인 요소가 됩니다."

압박 속의 회복력

변동성이 급증하면 거래소 인프라는 두 가지 난관에 직면합니다. 포지션을 조정하려는 자동화 트레이딩 데스크에서 발생하는 API 트래픽의 폭발적인 증가와, 플랫폼의 리스크 엔진을 시험하는 급격히 변동하는 오더북이 바로 그것입니다. 거래소가 마비되거나 API 성능이 저하되면 트레이더들은 정보의 부재에 직면하게 됩니다. 10월 10일 거래소별 성과 차이는 이러한 기술적 선택들을 주목받게 만들었습니다. "일부 거래소는 장애를 겪었지만, BitMEX의 시스템은 사건 전반에 걸쳐 설계대로 작동했습니다,"라고 루츠는 말하며, 이러한 성과를 기관급 신뢰성을 입증하는 사례로 꼽았습니다. "이러한 프로세스가 명확히 이해되고 실제 환경에서 테스트되었을 때 시장은 더 빠르게 회복됩니다." 비판론자들은 이 정도 규모의 충격은 종종 심각한 피해를 입히고 시장의 신뢰도에 뚜렷한 흉터를 남긴다고 주장한다. 10월 10일 사건의 여파로, 업계의 익숙한 악습인 '책임 전가'가 논의의 주류를 차지했다. 업계는 단결하기보다는 서로 대립하는 진영으로 갈라졌는데, 트레이더들은 거래소를 비난했고 거래소들은 시장 조성자들을 비난했다.

BitMEX CEO는 이러한 마찰을 아직 자리를 잡아가고 있는 업계의 피할 수 없는 부작용으로 본다. 그는 "주요 시장 충격은 항상 상반된 해석을 낳는데, 이는 참여자들이 동일한 사건을 매우 다른 관점에서 경험하기 때문"이라고 설명했다. "전통 금융에서는 수십 년에 걸친 시장 구조의 진화를 통해 실패를 분석할 수 있는 보다 확립된 틀이 마련되었다. 연쇄적인 청산이 수십 개의 플랫폼을 연루시키는 상호 연결된 시장에서, 위기를 단일 희생양에게만 돌리는 것은 논리적으로 타당하지 않습니다. 루츠는 진정한 책임 추궁을 위해서는 파벌적 서사를 넘어 투명성과 피드백 루프를 구축하는 방향으로 나아가야 한다고 주장합니다.

"의미 있는 책임은 투명성에서 시작됩니다,"라고 루츠는 말했다. "참여자들은 무슨 일이 일어났는지 설명하고, 관련 정보를 공개하며, 어떤 변화가 시행되고 있는지 보여줄 의지가 있어야 합니다. 더 생산적인 접근 방식은 프로세스가 어디서 실패했는지, 통제가 어디서 부족했는지, 그리고 그러한 취약점을 어떻게 해결할 수 있는지 파악하는 것입니다." 이러한 자가 교정 메커니즘에는 역사적 선례가 있다. "업계가 아직 자리를 잡아가고 있는 단계이지만, 이러한 진전은 FTX 사태를 통해 명확히 드러났습니다. 이 사태를 계기로 '예비금 증명(Proof of Reserves)'은 모든 거래소에 있어 타협의 여지가 없는 필수 요건이 되었습니다,"라고 루츠는 언급했다. "이와 유사한 교훈들은 계속해서 얻어질 것이며, 장기적으로 더 구체적인 개선으로 이어질 것입니다."

4자 간 경쟁과 통합

이러한 운영상의 성숙은 비트멕스(BitMEX)가 개척한 상품인 무기한 선물 시장의 거대한 구조적 변화와 맞물려 있습니다. 한때 해외 중앙화 거래소(CEX)만의 전유물이었던 이 시장은 이제 치열한 다면전으로 변모했습니다. 오늘날 시장 지형은 탈중앙화 영구 선물 플랫폼(Perp DEX), 전통적인 해외 거대 기업, 엄격한 규제를 받는 국내 거래소, 그리고 CME 그룹이나 ICE와 같은 기존 전통 금융(TradFi) 강자들 간의 4자 경쟁 구도로 형성되어 있습니다.

이러한 분할 구조는 다양한 운영 요구에 맞춘 선택지를 제공하지만, 루츠는 1990년대 전자 거래 붐을 반영하듯 금융 역사가 결국 상당한 통합을 촉발할 것으로 전망한다.

"각 주체가 특정 분야에 특화되어 있지만, 거래소를 분리하는 것은 궁극적으로 비효율적이므로 장기적으로는 통합이 이루어질 것으로 봅니다,"라고 루츠는 언급했다. "비용 절감으로 인해 더 많은 거래소가 생겨났지만 [in the ’90s], 그러나 시간이 지남에 따라 유동성과 거래 활동은 신뢰, 신뢰성, 운영 탄력성, 효율적인 체결 능력을 입증한 플랫폼 주변으로 자연스럽게 집중되었습니다." 현재로서는 디지털 자산의 국경 없는 특성상 이러한 다중 모델 구도가 지속될 것입니다. "암호화폐는 여전히 비교적 신생인 글로벌 시장이기 때문에 다양한 유형의 거래소가 계속 공존할 것입니다,"라고 루츠는 결론지었다. "하지만 시장이 성숙해짐에 따라, 지속적으로 사용자의 신뢰를 얻고, 강력한 리스크 관리 능력을 보여주며, 여러 시장 주기를 거치며 신뢰성을 입증한 거래소들에 거래 활동의 비중이 점점 더 집중될 것으로 예상합니다."

이러한 통합이 진행됨에 따라 파생상품 시장 점유율을 둘러싼 경쟁은 점점 더 규제 전장에서 벌어지고 있습니다. 최근 열린 파리 블록체인 위크(Paris Blockchain Week)와 같은 행사에서 반복적으로 등장한 주제는 강력한 집행 위주의 관할권과 프레임워크 중심의 관할권 간의 구조적 대조였습니다.

유럽에서는 금융상품시장지침 2(MiFID II)와 같은 프레임워크를 통한 제도적 통합과 암호화폐 전용 안전장치의 병행 도입이 논의의 중심을 이루고 있다. 이러한 전통적인 구조는 엄격한 규정 준수 부담을 수반하지만, 예측 가능성을 제공한다.

"MiFID II가 완벽하지는 않지만, 기관들이 매우 중요하게 여기는 명확성을 제공합니다,"라고 루츠는 지적했다. "시장은 참여자들이 참여 규칙을 이해할 때 가장 잘 기능합니다. 유럽은 일반적으로 디지털 자산 규제에 대해 보다 체계적인 접근 방식을 취해 왔으며, 이는 규정을 준수하는 사업자들에게 기회를 창출합니다."

경쟁력 있는 상품의 전제 조건

규정 준수만으로는 자본의 급격한 유입을 보장할 수 없습니다. 파생상품 부문의 핵심 질문은 유럽 트레이더들이 영구선물 거래를 위해 자연스럽게 온쇼어 규제 시장으로 이동할지, 아니면 자본을 오프쇼어에 계속 두게 될지 여부입니다. 루츠는 규제가 단지 전제 조건일 뿐, 제품 그 자체는 아니라고 지적합니다.

"유럽 트레이더들이 온쇼어 거래소로 이동할지는 규제 이상의 요인에 달려 있습니다,"라고 루츠는 강조했다. "유동성, 상품 품질, 체결 효율성, 사용자 경험은 여전히 결정적인 요소입니다. 규제가 문을 열어줄 수는 있겠지만, 거래소들은 여전히 경쟁력 있는 상품을 제공해야 합니다. 하지만 시간이 지남에 따라 기관 투자자의 참여가 증가함에 따라 유럽 거래량의 상당 부분이 규제 대상 거래소로 이동할 것으로 예상합니다." 성숙한 시장 구조를 위한 궁극적인 길은 책임 전가에서 벗어나 인프라를 강화하고 공통된 기반을 찾는 데 초점을 맞추는 것입니다.

"가장 중요한 것은 업계가 책임 전가보다는 개선할 수 있는 부분을 파악하는 데 더 집중해야 한다는 점입니다,"라고 루츠는 주장했다. "모든 중대한 혼란은 궁극적으로 더 견고한 인프라, 더 나은 통제 체계, 그리고 더 명확한 기준으로 이어져야 합니다." 고무적인 점은, 갈등에서 협력으로의 이러한 전환을 위한 청사진이 이미 입법 분야에서 모습을 드러내고 있다는 사실이다. 루츠는 현재 진행 중인 미국 CLARITY 법안의 제정을 구체적인 사례로 꼽았다. 이러한 입법 노력은 엄격한 규제 기관과 암호화폐 전문 거래소처럼 전통적으로 대립해 온 당사자들조차도 예측 가능하고 업계 전반에 적용될 수 있는 표준을 수립하기 위해 중립적인 지점을 찾기 시작했음을 보여준다.

궁극적으로 10월 10일의 플래시 크래시와 같은 사건은 고통스럽지만 필수적인 전환점이 됩니다. 장기적으로 번영할 거래소, 참여자 및 관할권은 변동성을 비난의 기회로 보지 않고, 견고한 운영 인프라를 구축해야 할 사명으로 여기는 곳들이 될 것입니다.