MiCAの真相：欧州の規制か？ ホワイトペーパーのデータは別のことを示唆している

「MiCA Decoded」は、Bitcoin.com News向けに毎週配信される全12回の連載記事であり、LegalBisonの共同創業者兼マネージングディレクターであるアーロン・グラウバーマン、ヴィクトル・ユスキン、サビル・アリエフが共同執筆しています。LegalBisonは、暗号資産およびフィンテック企業に対し、MiCAライセンス、CASPおよびVASPの申請、ならびに欧州およびその他の地域における規制対応の構築についてアドバイスを提供しています。

欧州でトークンの取引承認を得るためにホワイトペーパーを提出する際に欧州の住所は必要ありません。そして、欧州証券市場監督局（ESMA）の公開登録簿には、ほとんどの創業者がまだ知らない事実が記されています。

LegalBisonが2月末にクライアント向けに実施した調査によると、その数字はかなり驚くべきものです。2026年3月12日時点でMiCA登録簿に記録されている441件の独立したトークンプロジェクトのうち、EUまたはEEA内に本社を置く事業体によるものはわずか73件（17%）に過ぎません。 本社所在地が判明している残りの275件（全体の62％）はEU域外に拠点を置いており、主に英領バージン諸島（92社）、スイス（61社）、ケイマン諸島（44社）に集中しています。残りの93社については、ESMAが登録対象として含めていないか、特定可能な中央管理主体が存在しない（例：ビットコイン）という状況です。

MiCAが規定するのは、トークンがどこで取引所に上場され、誰によって提供されるかであり、その背後にある企業がどこで設立されたかではありません。この設計上の選択が上記のデータを生んでおり、EU市場への参入戦略を検討しているオフショアプロジェクトにとっては実務上重大な影響を及ぼします。

つまり、BVIやパナマ、ケイマン諸島などの非EU国からMiCAの狭義の定義に基づくユーティリティ・トークンや「その他のトークン」を発行した場合でも、そのトークンをEUで取引所に上場させることは可能です。MiCA Decodedシリーズ第2弾となる本記事では、発行済み暗号資産に関するMiCAレジストリから得られた知見を共有します。

ホワイトペーパー登録制度が実際に測定する内容

MiCAの下では、EUの投資家に暗号資産を提供しようとする者、またはEUの取引所での取引承認を得ようとする者は、規制に準拠したホワイトペーパーを公開しなければなりません。この義務は、トークンの元の発行者ではなく、主に提供者または取引承認を求める者に課されます。これは重要な区別です。発行者とは暗号資産を作成した主体であるのに対し、提供者とはEU内でそれを一般に積極的に提供している主体を指します。 多くの分散型プロジェクトでは特定できる中央集権的な発行者は存在しませんが、市場にトークンを提供する当事者は依然として規制遵守を確保しなければなりません。MiCAでは、取引プラットフォームが自らの判断で、あるいはプロジェクトチームとの書面による合意に基づきその責任を引き受けることも認められています。

この後者の道筋こそが、MiCAに関する初期の分析の多くが見落としていた点です。大手取引所は、EUの顧客向けに提供するすべてのトークンについてホワイトペーパーを提出するための内部プロセスを構築しました。アイルランドで認可を受けたKrakenのEU法人は、単独で133件の記録を提出しました。リヒテンシュタインを拠点とするLCXは63件を提出しました。あるドイツのコンプライアンスプロバイダーは、取引所としての役割を持たないまま、トークンプロジェクトに代わって88件の記録を提出しました。

前述のとおり、これは規制遵守の観点から、取引所がトークンに対して一定の責任を負っていることを意味します。ホワイトペーパーが誤解を招く内容であったり、MiCAの基準に適合していないと判断された場合、法的リスクが生じます。それでもなお、取引所はこれを行っています。特定のケース（ビットコインや複数の人気ミームコインなど）では、特定の中央集権的な発行体は存在せず、積極的なマーケティングも行われていません。 しかし、これらの暗号資産は需要が高く、取引所は法令を遵守しつつ顧客に提供したいと考えています。 さて、これら284件の代理およびコンプライアンス提供者による届出を除くと、477件の記録が残ります。これらは、EU市場への参入要件であるホワイトペーパーの要件を満たすため、各国の規制当局と直接やり取りを行ったトークンプロジェクトです。 これらはCASPライセンス保有者ではなく、開示義務を負うトークン発行者であり、その義務は別のもので、はるかに単純かつ限定的なものです。その477件のうち、EUまたはEEAに本社があることを確認しているのはわずか73件です。残りは、企業の移転ではなく、特定の規制当局への届出を通じて欧州市場に参入しているオフショア企業です。

ホワイトペーパーの主要管轄地としてのアイルランドとマルタ

477件の独立した届出は2つの管轄区域に集中しています。アイルランドには147の異なる事業体から発行された151件のホワイトペーパーが登録されています。マルタには95の事業体から145件のホワイトペーパーが登録されています。これら2つを合わせると、独立したトークンプロジェクト登録全体の3分の2を占めています。欧州で暗号資産ライセンスの取得を目指すオフショアプロジェクトにとって、データが裏付ける出発点はこれら2つです。

両管轄で申請されている内容の範囲を詳しく検証する価値があります。アイルランドの申請者リストには以下が含まれます：

• レイヤー1ブロックチェーンネットワーク（VeChain）、
• DePINプロトコル（DIMO Network）、
• AIデータプロジェクト（Giza、Venice.ai）、DeFiインフラ（Init Capital）、そして
• 開発者向けツール（Subsquid）です。

マルタのリストには以下が含まれます：

• ファントークンプラットフォーム（Socios：FCバルセロナやACミランを含む50のスポーツクラブをカバー）、
• DeFiプロトコル（WalletConnect）、
• AIトークン（Ondo AI）、
• ID管理ツール（QuantiID Systems）です。

いずれの管轄区域も特定のカテゴリーを優先しているわけではありません。両地域における申請の幅広さは、欧州の取引所が現在上場しているトークンの多様性を反映しています。

この二つの管轄区域のどちらかを選択するオフショア企業にとって、実務上の違いはそれぞれの規制環境が実際にどのようなものかという点に帰着します。アイルランドはテクノロジー分野で確かな実績を持つ管轄区域内で英語による手続きを提供しています。アイルランドの申請者147社のうちアイルランドに本社を置く企業は1社のみで、この傾向は明確に裏付けられています。つまり、アイルランドはこれらのプロジェクトにとっての本拠地ではなく、単なる規制へのアクセスポイントに過ぎません。 登記簿データによると、本拠地が判明している116社のアイルランド登録法人のうち、47社（41％）が英領バージン諸島に本拠地を置き、31社は本拠地が確認されていません。執筆時点では、アイルランド中央銀行は他のほとんどの国家管轄当局（NCA）とは異なり、取引承認を申請するプロジェクトに対して手数料を課していません。

一方、マルタの場合は事情が異なります。同国に拠点を置く95社のうち20社がマルタに本社を置いており、これは10年にわたる暗号資産に特化した規制の成果であり、この業界を中心に業務を展開するコンプライアンス専門家や法律顧問からなる現地のエコシステムが形成されています。単なる届出先としての住所ではなく、そのエコシステムとの近接性を求めるプロジェクトにとって、マルタは異なる種類の規制対応を可能にする傾向があります。

EUには36種類のステーブルコイン？市場にはどれだけの数が必要なのか？

MiCAは暗号資産を以下の3つのカテゴリーに分類している：

• 電子マネートークン（EMT）：単一の法定通貨を基準に価値の安定を図る暗号資産；
• 資産参照型トークン（ART）：複数の資産（法定通貨を含むが、これに限定されない）を参照することで価値の安定化を図る暗号資産；
• その他の暗号資産：上記2つのカテゴリーに該当しない残りのすべての暗号資産。ユーティリティ・トークンを含む多種多様なトークンを網羅する。

日常会話ではEMTは通常「ステーブルコイン」と呼ばれるもののうちの一部です。MiCAは明確な区別を設けています。単一通貨にペッグされたトークンはEMT、資産バスケットを参照するトークンはARTです。2026年3月12日現在、EMT登録簿には36件の記録が掲載されています。

この数字が決して少なくないのには理由があります。MiCAの下でEMTを発行するには、電子マネー機関（EMI）または信用機関としての事前の認可が必要です。現地法人の設立が必須であり、高い資本金および支払能力要件が、参入段階からスタートアップを排除しています。登録されている事業体は銀行や認可を受けた決済機関であり、トークンネイティブのプロジェクトではありません。地理的な分布もその構造を反映しています：

• フランスが7件（19%）で首位を占めており、これにはCircle（USDCおよびEURCの発行体）やソシエテ・ジェネラル（同社のEURCVおよびUSDCVトークン）が含まれます。
• オランダは6件（17%）で、クアントーズ・ペイメンツやフィアット・リパブリックが含まれます。
• リトアニア、マルタ、チェコ共和国、フィンランド、ドイツがそれぞれ3～4件、
• 残りの6件は他の加盟国に分散しています。

フランスが首位にあるのは偶然ではありません。フランス金融監督庁（ACPR）は電子マネー機関の監督で長い実績を持ち、CircleがEUの拠点としてフランスを選んだことで、最も流動性の高いドル建てステーブルコインが同管轄内に定着しました。もう一つの機関投資家向け発行体であるPaxosは、フィンランドで欧州のEMT事業認可を取得しています。

創業者にとって、MiCAが規定するEMT市場は機関投資家向けの製品カテゴリーです。MiCAの下で法定通貨ペッグ型トークンの発行を検討するプロジェクトは、初期段階のチームではなく、Circle、ソシエテ・ジェネラル、Paxosによって定義された市場に参入することになります。

EMT発行への道は、まずEMIライセンスまたは銀行業務認可の取得から始まります。これを回避する方法はなく、これ自体がMiCA下でのステーブルコイン発行における大きなハードルとなっています。

「ARTゼロ」の意味

ARTとは、単一の通貨ではなく資産バスケットを価値の基準とするトークンのことです。MiCAの登録情報には、その他の暗号資産に関するホワイトペーパーが761件、EMT（電子マネートークン）に関するホワイトペーパーが36件含まれています。一方、ART（資産参照型トークン）の欄はゼロとなっています。

このカテゴリーは、ラップド・ビットコインやイーサなど複数の資産を裏付けながら米ドルの価値を模倣するステーブルコインDAIのようなデジタル資産のために設けられたものです。規制当局の意図はリブラ／ディエムのようなプロジェクトに対応することにありましたが、この種の暗号資産はほぼ姿を消しました。市場は明らかに単一資産を裏付けとするステーブルコインへと傾いています。

この「ゼロ」は特異値ではありません。認可プロセスは構造的に他のMiCAカテゴリーよりも厳格であり、資本要件は平均残高の2％に達する可能性があり、認可プロセスは標準的なトークン発行よりもはるかに厳格です。

EU域内でこのプロセスを完了した事業体は現時点ではありません。その理由が市場の選好、規制の複雑さ、資本コスト、あるいはMiCAの適用範囲外にある構造への戦略的な選好のいずれにあるかは不明ですが、登録簿にはその説明はなく、結果の確認のみが示されています。

欧州で適切な暗号資産ライセンスを求めるプロジェクトへの示唆

• トークン発行においてMiCAに準拠することは、オフショア法人にとっても運用上可能です。BVI（英領バージン諸島）やケイマン諸島の企業でも、法的な本店を欧州に移すことなくEUのホワイトペーパー要件を満たすことができます。登録データはこの一般的な慣行を裏付けています。
• それでもMiCA下での管轄区域選択は依然として重要です。承認プロセスは、規制当局の専門知識やホワイトペーパー審査へのアプローチを形作るコモン・ローまたは大陸法に基づく前提条件に大きく左右されるためです。
• アイルランドは最も多様なトークンカテゴリーを審査した実績を持ち、マルタは最も充実した現地の暗号資産コンプライアンス体制を備えています。オランダ、ドイツ、ルクセンブルクは規制当局の特性が異なり、より小規模な案件を扱っています。
• プロキシモデルは中央集権的な発行者が存在しない資産の市場参入を容易にする一方で、初期段階のプロジェクトにとっては依然として現実的な選択肢ではありません。KrakenやLCXによって設定された現在の業界基準では、すでに十分な市場の厚みを持つ高取引量のトークンに対するホワイトペーパーの提出が優先されています。
• EU市場への参入を目指すトークン発行者は、ホワイトペーパー作成プロセスに直接取り組む必要があります。ほとんどのプロジェクトにとって、法人格の所在地にかかわらず、アイルランドまたはマルタが最初の実用的な選択肢となります。
• トークン発行者の期限は2024年12月でしたが、暗号資産サービス提供者（CASPs）には2026年7月1日の期限が適用されます。ただし、EU顧客向けにトークンを上場させる取引所は、各トークンについてコンプライアンスに準拠したホワイトペーパーを要求します。その期限が迫るにつれ、まだ提出していないトークンプロジェクトに残された猶予期間は少なくなっていきます。また、登録データによると、現在動き出しているプロジェクトの大部分はオフショアに拠点を置いています。

LegalBisonは、欧州およびその他の地域においてMiCAライセンス、CASPおよびVASPの申請、トークン・ホワイトペーパーのコンプライアンス、規制対応の構造設計について暗号資産およびフィンテック企業にアドバイスを提供しています。詳細はlegalbison.comをご覧ください。

本記事は、LegalBisonが2026年2月に実施した調査に基づき、2026年3月12日時点のデータを用いて作成されています。本内容は情報提供のみを目的としており、法的助言を構成するものではありません。