Die BIZ warnt: Stablecoins unterlaufen Kapitalkontrollen, während die Dollarisierung an Fahrt gewinnt

Ein im Juli 2026 von den BIZ-Ökonomen Boris Hofmann, Aaron Mehrotra und Jan Paulick veröffentlichtes Arbeitspapier der Bank für Internationalen Zahlungsausgleich (BIZ) vergleicht den Aufstieg von Stablecoins in Schwellen- und Entwicklungsländern mit der „Einlagen-Dollarisierung“, der seit langem bestehenden Praxis, Ersparnisse auf Bankkonten in Fremdwährung zu halten. Das Papier stützt sich auf Daten zur Einlagen-Dollarisierung aus mehr als 130 Volkswirtschaften für den Zeitraum von 1990 bis 2019 sowie auf Daten von Chainalysis zu Stablecoin-Strömen aus 184 Ländern für den Zeitraum von 2017 bis 2024.

Die Marktkapitalisierung von Stablecoins hat sich seit 2023 fast verdreifacht, was laut der Studie fast ausschließlich auf die beiden größten an den US-Dollar gekoppelten Token zurückzuführen ist: den USDT von Tether und den USDC von Circle. Diese beiden Token machen mehr als 80 % der gesamten Marktkapitalisierung von Stablecoins aus.

Gleiche Treiber, unterschiedliche Ergebnisse

Die Forscher stellten fest, dass die Dollarisierung der Einlagen und die Zuflüsse in Stablecoins auf ähnliche wirtschaftliche Belastungen reagieren. Beide steigen, wenn sich der Wechselkurs eines Landes stark auf die lokale Inflation auswirkt, und beide nehmen während Finanzkrisen zu.

Ein Unterschied stach jedoch hervor: Bankenkrisen gehen mit höheren Zuflüssen von Stablecoins einher, nicht jedoch mit einer stärkeren Dollarisierung der Einlagen. Staatsschuldenkrisen zeigen das gegenteilige Muster: Sie treiben die Dollarisierung der Einlagen über einen Zeitraum von zehn Jahren um 4 bis 6 Prozentpunkte in die Höhe, haben jedoch kaum Auswirkungen auf die Zuflüsse von Stablecoins.

Hofmann, Mehrotra und Paulick schrieben, dass der Zusammenhang mit Bankenkrisen einleuchtend sei, da Stablecoins außerhalb des traditionellen Bankensystems operieren und an Attraktivität gewinnen, wenn Banken die Quelle der Instabilität sind. Die Bruttozuflüsse von Stablecoins im Verhältnis zum BIP lagen 2019 in allen Ländern im Wesentlichen bei null. Bis 2021 stieg der Median der Zuflüsse auf etwa 1,2 % des BIP, wobei in einigen Ländern Zuflüsse von fast 7 % des BIP zu verzeichnen waren. Bis 2023 war der Median auf rund 0,9 % des BIP zurückgegangen.

Kapitalkontrollen greifen nicht auf Stablecoins durch

Die deutlichste Erkenntnis der Studie für politische Entscheidungsträger betrifft die Regulierung. Länder, in denen Einwohner eine Genehmigung benötigen, um Bankkonten in Fremdwährung zu führen, wiesen laut Daten aus den Jahren 2000 bis 2016 eine um etwa 25 bis 32 Prozentpunkte niedrigere Dollarisierungsquote bei Einlagen auf als Länder ohne solche Vorschriften.

Bei Stablecoins zeigte sich keine solche Reaktion. Die Forscher fanden keinen statistisch signifikanten Zusammenhang zwischen Beschränkungen der grenzüberschreitenden Nutzung von Stablecoins und dem Umfang der Stablecoin-Zuflüsse.

Die Studie führt dies auf den Ort zurück, an dem Stablecoins zirkulieren. Bankeinlagen befinden sich bei regulierten Instituten, auf die die Aufsichtsbehörden direkten Zugriff haben. Stablecoins werden auf öffentlichen Blockchains bewegt und können in nicht gehosteten Wallets aufbewahrt werden, die außerhalb des Geltungsbereichs dieser Vorschriften liegen.

Dollarisierung lässt sich nur schwer rückgängig machen

Beide Formen der Dollarisierung zeigten in den Daten eine hohe Persistenz. Sobald die Einlagen-Dollarisierungsquote eines Landes steigt, bleibt sie tendenziell auf einem hohen Niveau, selbst nachdem die Inflation oder Krise, die sie ausgelöst hat, vorbei ist. Autoregressive Schätzungen beziffern den Persistenzkoeffizienten sowohl in Industrieländern als auch in Entwicklungsländern auf nahe 0,8 – ein Wert, der sich seit 2000 nicht verändert hat.

Die Forscher suchten zudem nach Anzeichen dafür, dass Stablecoins Bankguthaben lediglich als Mittel zur Dollarhaltung ersetzen. Sie fanden nur begrenzte Hinweise auf eine solche Substitution, was darauf hindeutet, dass die Nachfrage nach Stablecoins in Schwellenländern von anderen Nutzern ausgeht – möglicherweise jüngeren und technikaffineren –, anstatt dass bestehende Dollar-Einlagen in Kryptowährungen umgeschichtet werden.

Das Inflationsrisiko verläuft nicht linear

Mithilfe eines „Inflation-at-Risk“-Modells, das auf 91 Schwellen- und Entwicklungsländer angewendet wurde, stellten die BIZ-Autoren fest, dass der Zusammenhang zwischen Dollarisierung und Inflation nicht linear ist. Länder mit sehr geringer Dollarisierung zeigten keinen nennenswerten Inflations-Effekt. Länder mit moderater Dollarisierung wiesen über die gesamte Verteilung hinweg ein etwas höheres Inflationsrisiko auf. Länder mit dem höchsten Dollarisierungsgrad zeigten ein geringeres Inflationsrisiko, insbesondere am oberen Ende der Verteilung.

Die Autoren beschreiben dies damit, dass stark dollarisierte Volkswirtschaften die Glaubwürdigkeit des US-Dollars als Anker importieren. Die Studie fand nur begrenzte Hinweise darauf, dass die Dollarisierung die Art und Weise verändert, wie geldpolitische Schocks auf Wachstum, Inflation oder Wechselkurse durchschlagen.

Was kommt als Nächstes?

Die Autoren warnen davor, dass sich die Verbreitung von Stablecoins möglicherweise nicht im bisherigen Tempo fortsetzen wird und dass die Erkenntnisse aus jahrzehntelanger Bankdollarisierung möglicherweise nicht vollständig auf ein System übertragbar sind, das außerhalb des beaufsichtigten Finanzsektors betrieben wird. Dennoch argumentiert die Studie, dass Zentralbanken und Finanzministerien – sollte das Wachstum von Stablecoins in Schwellenländern anhalten – mit einem Kanal für US-Dollar-Risiken konfrontiert wären, für dessen Steuerung die bestehenden Instrumente zur Kapitalflusssteuerung nicht ausgelegt sind.