Strategi sætter en stopper for MSCI’s plan om at fjerne MSTR fra de globale indekser

Strategy går imod sin egen indeksudbyder

Strategy Inc. (Nasdaq: MSTR) udsendte den 14. august en offentlig tilbagevisning af MSCI, efter at indeksudbyderen i denne måned havde indledt en høring, der ville fjerne den største virksomhedsejer af bitcoin fra sine globale aktieindeks. Fonde, der følger disse benchmarks, tilpasser deres beholdninger, så de stemmer overens med dem, hvilket betyder, at en regel om berettigelse fører til automatiske ændringer i porteføljen.

»Digitale aktiver er aktiver,« skrev selskabet på X og argumenterede for, at indeksudbydere bør måle markederne i stedet for at bestemme, hvilke aktiver virksomheder må besidde. Strategy sagde, at MSCI’s forslag er ude af trit med tilsynsmyndigheder, markeder og kunder, og tilføjede, at hverken Bitcoin eller selskabet er afhængige af indeksudbyderen.

I MSCI’s høring foreslår indeksudbyderen en to-trins-test for det, den betegner som ikke-drivende virksomheder – altså virksomheder, hvis værdi stiger gennem aktiver på balancen snarere end gennem indtægter fra en forretning. En udsteder klarer det første trin, når driftsaktiver udgør mere end halvdelen af de samlede aktiver.

Sådan udelukker MSCI’s nye filter Bitcoin-selskaber

Udstedere, der ikke består denne kernetest, bliver derefter underkastet en udelukkelsesscreening baseret på fem finansielle nøgletal, der dækker driftsaktivintensitet, omkostningsintensitet, driftspengestrøm, dagsværdiens intensitet og kapitalafhængighed. Fire advarsler på tværs af disse fem nøgletal gør en virksomhed uegnet til Global Investable Market-indeksene.

Forslaget anvender lempeligere tærskler for nuværende indekskomponenter end for eksterne kandidater, begyndende med driftsaktiver på under 10 % af balancen og driftsomkostninger på under 5 % af aktiverne. Negativt driftsmæssigt pengestrøm, uforholdsmæssigt store ikke-driftsmæssige udsving i dagsværdi, der vejer tungt i forhold til både aktiver og omsætning, samt finansieringspengestrøm på over 30 % af aktiverne sammen med indberetninger, der dokumenterer ekstern finansiering til aktivkøb, fuldender kriterierne.

Indeksmedlemmer skal desuden have to på hinanden følgende år med manglende opfyldelse, før de fjernes, mens nye virksomheder bliver udelukket efter en enkelt indberetning. MSCI holder tempoet lavt for at begrænse udskiftningen, så en enkelt manglende opfyldelse ikke medfører tab af indekspladsen.

Hvilke virksomheder står på udelukkelseslisten

MSCI’s simulering baseret på MSCI All Country World Investable Market Index (ACWI IMI) identificerede tre virksomheder, der skal fjernes pr. maj. Strategy var den eneste large-cap-virksomhed blandt dem med en float-justeret markedsværdi på 23,93 mia. dollar.

Det London-noterede uran-selskab Yellow Cake ligger på 1,81 mia. dollar, mens det Tokyo-noterede Metaplanet ligger på 654 mio. dollar; begge er klassificeret som small-cap-selskaber. Derudover besad Metaplanet ca. 43.000 BTC ved udgangen af andet kvartal og benytter denne beholdning som sikkerhed for kredit.

Yderligere tre selskaber kommer på en ny offentlig overvågningsliste: Taiwans Center Laboratories med en værdi på 673 millioner dollar, Tyrkiets Lydia Holding med en værdi på 319 millioner dollar og ether-beholdningsselskabet SharpLink med en værdi på 165 millioner dollar. Yellow Cake opbevarer fysisk uran i stedet for tokens, hvilket er et bevis på, at screeningskriterierne rækker ud over digitale aktiver.

Den regel, som MSCI allerede har opgivet én gang

MSCI’s tidligere forsøg udpegede selskaber med digitale aktiver i deres finansforvaltning – defineret som udstedere, hvor halvdelen eller mere af de samlede aktiver består af kryptovaluta – og udpegede 39 kandidater. Bestyrelsesformand Michael Saylor og administrerende direktør Phong Le underskrev et brev i december, hvor de betegnede tærsklen som diskriminerende, vilkårlig og uigennemførlig.

Forslaget blev lagt på hylden den 6. januar, og MSCI lovede en bredere gennemgang af ikke-drivende udstedere. Det nye forslag indeholder ingen kryptotærskel, men omfatter alligevel Strategy via mekanismerne i en treasury-model, der rejser egenkapital og gæld for at akkumulere bitcoin.

Ifølge den seneste oplysning ejede Strategy 840.447 BTC, efter at have købt ca. 175.000 coins i år mod ca. 7.000 solgte. Le har signaleret, at man vil genoptage købene senere på året.

Hvad en fjernelse fra indekset ville koste aktionærerne

Passive investeringer følger indeksmedlemskabet, så en fjernelse ville kræve, at indeksfonde sælger eller på anden måde omfordeler deres eksponering over for aktien. JPMorgan-analytikere anslog udstrømninger på omkring 2,8 mia. dollar, hvis Strategy forlod MSCI's indekser – et skøn baseret på det tilbagetrukne forslag fra 2025 snarere end det nuværende.

Aktierne i Strategy handles tæt på værdien af selskabets bitcoin-beholdninger, med en mNAV tæt på 1x den 14. august, ifølge selskabets dashboard. Målet angiver selskabets værdiansættelse i forhold til dets likvide reserver. Den snævre præmie efterlader aktionærerne med begrænset værdiansættelsesbeskyttelse, hvis indeksfølgende fonde bliver tvungne sælgere. Det indikerer også, at investorerne tillægger Strategys låneevne, kapitalfremskaffelsesstrategi og selskabsstruktur kun ringe ekstra værdi ud over dets underliggende bitcoin-beholdninger.

Derudover giver spot-bitcoin-ETF’er en eksponering tæt på pålydende værdi uden en selskabsbalance imellem, hvilket svækker argumentet for præmien ved selskabsaktier. Investorer kan opnå eksponering mod bitcoin-kursen uden at påtage sig Strategy-specifikke risici forbundet med gæld, forpligtelser i forbindelse med præferenceaktier, udvanding af egenkapitalen, ledelsesbeslutninger eller indeksberettigelse. Dette alternativ kan begrænse den præmie, som investorer vil betale for Strategy, især når en potentiel fjernelse fra benchmarket skaber en yderligere kilde til salgspres.

Høringsfristen udløber den 30. september, resultaterne foreligger senest den 16. oktober, og eventuelle vedtagne ændringer træder i kraft ved indeksgennemgangen i november 2026. MSCI bemærker, at høringen måske eller måske ikke fører til ændringer, og at virksomhederne på overvågningslisten forbliver i indekset, indtil de for anden gang i træk ikke opfylder kriterierne, hvilket betyder, at Center Laboratories, Lydia Holding og SharpLink står over for den samme test næste år.