Minerzy – Tygodnik: górnicy Bitcoina odłączają 23%, gdy przychody z AI rosną o 52%

Ten artykuł po raz pierwszy ukazał się w Miner Weekly, cotygodniowym newsletterze Blocksbridge Consulting, który selekcjonuje najnowsze wiadomości z obszarów energii, mocy obliczeniowej, infrastruktury i analizy danych z The Energy Mag. Oryginalny artykuł można zobaczyć tutaj.

Spółki wydobywcze notowane na giełdzie analizowane przez TheEnergyMag zmniejszyły zrealizowany hashrate o szacunkowe 56 EH/s w pierwszej połowie 2026 r. — to spadek o 15% w porównaniu z 10% spadkiem w całej sieci Bitcoina. Duża część tej mocy nie opuszczała w ogóle świata obliczeń. Została przekierowana na modernizację pod AI.

Zmiana stała się widoczna w rachunku wyników. Bezpośrednio raportowane przychody z HPC i AI wśród porównywalnych górników wzrosły o 52% względem pierwszego kwartału. Dla spółek najbardziej zaawansowanych w transformacji, Q2 był też pierwszym momentem, gdy przychody z kolokacji HPC lub chmury AI przewyższyły wygaszane przychody z kopania.

Konwersja jest kosztowna. Wcześniejsza analiza Miner Weekly śledziła około 30 mld USD capex poniesionego przez publicznych górników i ich odpowiedników z sektora AI. PwC szacuje teraz, że szersza rozbudowa centrów danych pod AI może wymagać 31,6 bln USD do 2050 r.

14 spółek w najnowszym porównaniu TheEnergyMag wydało 18,6 mld USD w jednym, porównywalnym kwartale. Wśród sześciu dostawców infrastruktury, którzy już raportują powtarzalne przychody z HPC, firmowy capex był niemal 15 razy większy niż ich łączne przychody w danym okresie.

Ta luka między wydatkami a przychodami prowadzi do pytania, które jest w centrum tego wydania:

Ile tak naprawdę jest warta megawatogodzina AI — i jak wypada w porównaniu z obliczeniami z kopania kryptowalut w tej chwili?

Dla sześciu porównywalnych dostawców „power shell” dla AI, TheEnergyMag oszacował, że ich powtarzalne przychody z HPC wynosiły od około 86 do 300 USD za MWh. Mediana to około 180 USD.

Te wartości dzielą powtarzalne przychody z HPC, kolokacji lub bazowego czynszu przez szacowane rozliczalne megawatogodziny. Zwroty kosztów prac adaptacyjnych oraz przychody związane z budową są wyłączane tam, gdzie da się je oddzielić.

Szacunki są wrażliwe na moment w czasie. Obiektu oddanego do użytku w połowie kwartału nie można traktować tak, jakby działał przez wszystkie 91 dni. Rachunkowość leasingu metodą liniową może też ujmować przychody zanim zostanie otrzymana gotówka.

Nawet przy tych ograniczeniach modele przypominające działalność wynajmującego skupiają się w dość wąskim przedziale około 140–200 USD za MWh.

Ekonomia zmienia się, gdy spółka sprzedaje moc obliczeniową zamiast zasilanej powierzchni.

CoreWeave (NASDAQ: CRWV) zainwestował 6,42 mld USD w kwartale. Na podstawie jego kosztu własnego przychodów centrów danych oraz szacowanej aktywnej mocy obliczamy, że płacił około 322 USD za MWh za hosting, w przedziale 268–403 USD w zależności od założenia dotyczącego ramp-upu mocy.

Ten koszt obejmuje więcej niż czynsz otrzymywany przez „landlorda” centrum danych. Pomaga to wyjaśnić, dlaczego neochmura może wydawać ponad 300 USD za MWh na infrastrukturę, podczas gdy górnik, który stał się wynajmującym, początkowo rozpoznaje tylko 150–200 USD za MWh.

Operatorzy pełnego stosu raportują jeszcze wyższe przychody. IREN wygenerował szacunkowo 807 USD za MWh przychodów z chmury AI, HIVE około 924 USD, WhiteFiber 958 USD, a Bitdeer (NASDAQ: BTDR) około 1 213 USD.

Te wartości nie są porównywalne z czynszem. Obejmują wartość GPU, sieci, oprogramowania i orkiestracji. Przenoszą też ryzyko wykorzystania oraz starzenia się sprzętu na operatora. Bitdeer pokazuje to rozróżnienie szczególnie dobrze: jego gęstość przychodów z chmury AI była najwyższa w grupie, ale raportowane koszty segmentu przewyższały jego przychody.

Jak wypada na tle kopania

Mimo to chmura AI pozostaje w innej lidze przychodowej. Jej szacowana mediana 940,74 USD/MWh to ponad pięć razy więcej niż 179,13 USD/MWh generowane przez najnowszej generacji Antminer S23 Hyd. od Bitmaina oraz ponad osiem razy więcej niż 113,45 USD/MWh z S21 Pro.

Ciekawsze porównanie dotyczy kopania bitcoina i kolokacji HPC. Szacowana przez TheEnergyMag mediana 174,90 USD/MWh jest niemal identyczna z obecnymi przychodami z kopania S23 Hyd. Jednak bazowa ekonomika jest bardzo różna: przychody z kolokacji są zwykle kontraktowane na lata i mogą przerzucać koszty energii elektrycznej na klienta, podczas gdy przychody z bitcoina zmieniają się nieustannie wraz z ceną bitcoina, trudnością sieci i opłatami transakcyjnymi.

Kopanie Zcash plasuje się pomiędzy tymi skrajnościami. Z15 Pro — oceniany na 840 KSol/s i 2,78 kW — generuje obecnie szacunkowo 585,61 USD/MWh. To około trzy razy większa gęstość przychodów niż w przypadku S23 Hyd., choć wiąże się ze znacznie większą zmiennością. Jeszcze nieco ponad tydzień temu przychody z kopania Zcash wynosiły ponad 700 USD/MWh.

To sprawia, że kopanie Zcash jest tymczasowo bardziej „przychodowe na jednostkę” niż większość umów kolokacyjnych i konkurencyjne wobec niższej półki przychodów z chmury GPU.

Ale słowo „tymczasowo” wykonuje tu znaczną pracę. Górnik może szybko zainstalować ASIC-i i sprzedawać produkcję na płynnym rynku, lecz przychody mogą spaść z dnia na dzień. Kampus HPC może wymagać lat nakładów kapitałowych i budowy, ale wiarygodny najemca może następnie zapewniać zakontraktowane płatności przez dekadę lub dłużej.

Przychód na MWh wyjaśnia, dlaczego górnicy chcą najemców AI. Capex wyjaśnia, dlaczego tylko niektórzy z nich osiągną atrakcyjne stopy zwrotu.