Wyjaśnienie kaskad likwidacji: jak w ciągu jednego dnia zniknęło 19 miliardów dolarów w kryptowalutach

Mechanizm stojący za wezwaniem do uzupełnienia depozytu zabezpieczającego

Większość spekulacji kryptowalutowych nie odbywa się na rynku kasowym, gdzie nabywcy posiadają rzeczywiste monety; ma ona raczej miejsce w ramach kontraktów terminowych typu perpetual – instrumentów pochodnych, które pozwalają inwestorowi kontrolować, powiedzmy, ekspozycję na bitcoiny o wartości 100 000 dolarów przy depozycie zabezpieczającym wynoszącym 10 000 dolarów. Gdy cena odbiega od pozycji na tyle, że zabezpieczenie nie jest już w stanie pokryć potencjalnych strat, pozycja jest automatycznie sprzedawana na otwartym rynku.

To właśnie ta automatyczna sprzedaż stanowi początek kaskadowych spadków, ponieważ każda wymuszona sprzedaż powoduje dalszy niewielki spadek ceny, co z kolei spycha pozycję kolejnego inwestora poniżej progu utrzymania, wywołując kolejną wymuszoną sprzedaż. Na rynku, na którym otwarte pozycje o wartości miliardów dolarów (łączna wartość niespłaconych kontraktów pochodnych) skupiają się na podobnych poziomach cenowych, jeden gwałtowny ruch może przez wiele godzin przewracać pozycje jak kostki domina.

I choć giełdy dysponują mechanizmami amortyzującymi wstrząsy, mają one swoje własne ostre krawędzie. Mówiąc dokładniej, każda większa platforma instrumentów pochodnych prowadzi fundusz ubezpieczeniowy, którego celem jest pokrycie pozycji, które stają się stratne szybciej, niż można je zamknąć. Gdy fundusz nie nadąża, platformy uciekają się do automatycznego delewarowania, przymusowo zamykając pozycje zyskownych inwestorów po drugiej stronie transakcji, aby zrównoważyć bilans.

Mówiąc prościej, podczas najgorszych kaskadowych spadków nawet zwycięzcy ponoszą straty. A ponieważ likwidacje są realizowane po dowolnej cenie oferowanej w księdze zleceń, niska płynność w godzinach nocnych i w weekendy powoduje gwałtowne „knoty” (chwilowe skoki cen znacznie poniżej wartości godziwej), które sprawiają, że minima kaskadowe są o wiele głębsze, niż wynikałoby to wyłącznie ze sprzedaży spotowej.

Dzień, w którym runęły kostki domina

10 października 2025 r. prezydent Trump ogłosił wprowadzenie 100-procentowego cła na chiński import. W konsekwencji nastąpiła wyprzedaż akcji i surowców, a kryptowaluty (których otwarte pozycje znajdowały się blisko rekordowo wysokiego poziomu przy zatłoczonych pozycjach długich) stały się punktem nacisku. W ciągu około 24 godzin, między 10 a 11 października, zniknęły pozycje lewarowane o wartości ponad 19 mld dolarów, co dotknęło ponad 1,6 mln inwestorów. Około 16,7 mld dolarów z tej kwoty stanowiły pozycje długie.

Konsekwencje tych wydarzeń pokazały, jak bardzo rynek był nadmuchany, ponieważ łączna wartość otwartych pozycji w kontraktach terminowych typu perpetual na głównych giełdach załamała się o 43% w ciągu jednego dnia, z 217 mld dolarów do 123 mld dolarów. Na Hyperliquid, zdecentralizowanej giełdzie instrumentów pochodnych, wartość otwartych pozycji spadła o 57%, z 14 mld dolarów do 6 mld dolarów.

A ponieważ niektóre platformy ograniczają lub opóźniają ujawnianie informacji, animatorzy rynku oszacowali, że rzeczywista łączna wartość likwidacji mogła zbliżyć się do 30–40 mld dolarów. W całym 2025 roku analitycy odnotowali likwidacje o wartości ponad 150 mld dolarów.

Recydywiści z 2026 roku

Inwestorzy ponownie zwiększyli swoją dźwignię finansową, a rok 2026 nadal ją wykorzystywał, jednak 20 stycznia ponad 182 000 inwestorów po raz kolejny straciło w ciągu jednego dnia ponad 1,08 mld dolarów – prawie całość tej kwoty stanowiły długie pozycje na kontraktach terminowych na bitcoina i ethereum.

Dwanaście dni później nadszedł dzień, który inwestorzy nazwali „Czarną niedzielą II” (1 lutego), kiedy to w ciągu 24 godzin przymusowo zamknięto pozycje o wartości około 2,2 mld dolarów, co dotknęło ponad 335 000 inwestorów. Największe straty odnotowano w przypadku ethereum – zlikwidowano pozycje o wartości 961 mln dolarów, na drugim miejscu znalazł się bitcoin z kwotą 679 mln dolarów, a Solana dodała 168 mln dolarów; pozycje długie stanowiły około 80–85% strat, gdy cena bitcoina na krótko spadła poniżej 76 000 dolarów.

Czerwiec przyniósł największe straty na rynku spot w całym roku, gdy cena bitcoina spadła z około 67 000 dolarów do 59 100 dolarów w ciągu 48 godzin, wywołując przymusowe likwidacje o wartości ponad 3 mld dolarów w tym okresie (w tym jeden najgorszy dzień, w którym straty wyniosły blisko 1,8 mld dolarów), a każda fala wyprzedaży wywoływała kolejną.

Jak inwestorzy wpadają w pułapkę

Mechanizmy rynku za każdym razem karzą te same zachowania, tj. wysoką dźwignię finansową, zatłoczone pozycje oraz poziomy stop-loss skupione tam, gdzie ustawili je wszyscy inni. Stopy finansowania (okresowe opłaty, jakie inwestorzy zajmujący pozycje długie i krótkie uiszczają sobie nawzajem) jako pierwsze sygnalizują ostrzeżenie, a gdy inwestorzy zajmujący pozycje długie płacą wysokie opłaty, by utrzymać się w transakcji, pozycje stają się przepełnione, a nawet niewielki spadek może uruchomić efekt domina.

Niepokojącą lekcją płynącą z tego wszystkiego jest to, że kaskady nie są rzadkimi wypadkami; są one domyślnym sposobem rynku na eliminację nadmiernej dźwigni finansowej. Liczba otwartych pozycji odbudowywała się po każdym spadku w tym roku, co oznacza, że paliwo na kolejną kaskadę jest już zgromadzone.

Iskra (czy to nagłówek o cłach, luka w zabezpieczeniach giełdy, czy strach przed forkiem) nigdy nie jest zaplanowana z wyprzedzeniem, a kaskady nie czekają też na bessę, ponieważ niektóre z największych w historii miały miejsce w ciągu kilku tygodni od osiągnięcia historycznych szczytów, dokładnie wtedy, gdy zaufanie i dźwignia finansowa osiągnęły szczyt.