Grayscale-forskningssjef sier at Saylors strategi står overfor en kontantstrømfelle på 1,5 milliarder dollar, ikke en Bitcoin-felle

Et kontantstrømproblem, ikke et kryptoproblem

I en podkast med journalist Laura Shin hevdet Grayscales forskningssjef (som poster på X som LowBeta) at Strategys preferanseegenkapitalforpliktelser best forstås «som et kontantstrømproblem, ikke et kryptoproblem», og la til:

“Bitcoin gir ingen avkastning. Hvis prisen ikke går opp, finnes det bare to måter å betale kupongen på, og ingen av dem er ryddige.”

Skillet hans er viktig å merke seg, gitt at Strategy har markedsført seg som en ren bitcoin-proxy. Men regningene selskapet nå skylder er denominert i dollar og forfaller etter en tidsplan, uavhengig av hvor BTC handles.

Tallene er også slående. Strategy står overfor omtrent 1,5 milliarder dollar i årlige utbytteforpliktelser på tvers av sine preferanseaksjeinstrumenter, inkludert STRC, dets variabelt forrentede «Stretch»-preferansepapir som har en årlig sats nær 11,5 %, og STRK, som betaler 8 %. Opp mot dette genererte programvarevirksomheten omtrent 477 millioner dollar i inntekter i 2025, noe som betyr at utbytteforpliktelsene overgår inntektene med mer enn tre til én.

Selskapets kontantbeholdning gir begrenset dekning, med Strategys kontantlager på rundt 1 milliard dollar som dekker mindre enn ett år av disse betalingene. Og selve preferansestakken har blåst opp, og økt fra rundt 730 millioner dollar tidlig i 2025 til omtrent 15,5 milliarder dollar innen midten av 2026. Denne veksten, advarer enkelte analytikere, kan gi næring til en «dødsspiral» dersom selskapet fortsetter å utstede nye aksjer for å betale utbytte på gamle.

Selger bitcoin for å betale regningene

Bitcoin.com News rapporterte nylig at Strategy solgte 32 BTC for omtrent 2,5 millioner dollar til en gjennomsnittspris på 77 135 dollar per mynt i slutten av mai, sitt første bitcoinsalg siden 2022, for å finansiere preferanseutbytter. Styreleder Michael Saylor, lenge en forkynner av «aldri selg»-trosbekjennelsen, har forsøkt å fremstille trekket som rutinemessig, og insisterer på at selskapet forventer å anskaffe 10 til 20 BTC for hver én det selger, og erklærer at han vil gjøre STRC til det beste kredittinstrumentet i verden.

Markedene ble ikke fullt ut beroliget, og Strategy har siden satt på pause «at-the-market»-programmet som det utsteder STRC gjennom (etter at verdipapiret falt godt under 100-dollarsnivået det var konstruert for å holde).

Uansett tolker ikke alle den siste svakheten i STRC på samme måte, fordi da preferansepapiret falt til en intradagsbunn på 82,53 dollar, knyttet enkelte analytikere fallet til en belåningsdrevet likvidasjonskaskade snarere enn et kontantstrømunderskudd, og hevdet at Strategys balanse forble intakt og at utbyttet kunne fortsette å flyte.

Kontantstrømkritikken skyver tilbake mot den optimismen fordi selv om kupongen er dekket i dag, øker gapet mellom dollarforpliktelser og programvareinntekter hver gang selskapet utsteder nye preferanseaksjer for å dekke forrige runde.

Avkastningsproblemet i sentrum

Hver tråd i det bearish argumentet vender tilbake til samme punkt, nemlig at bitcoin ikke genererer noen kontantstrøm. Et selskap som eier utbyttebetalende aksjer eller rentebærende obligasjoner kan betjene sine forpliktelser med inntektene disse eiendelene kaster av seg. Strategy holder en eiendel som ikke produserer noe før den selges.

Saylors modeller antyder at bitcoin bare trenger å stige noen få prosent i året for å holde maskineriet i gang, men den antakelsen bryter sammen nettopp når den testes, det vil si under langvarige nedturer når BTC er flat eller fallende og kupongene fortsatt forfaller.