ステーブルコイン発行：発行者になるか、パートナーになるか？

以下の論説は、マイケル・ハンデルスマン氏がKelman.Lawのために執筆したものです。

ある決済企業は、加盟店に対し、自社名を冠したドルペッグ型ステーブルコインで請求書を決済するよう求めています。ブロックチェーンの選定や取引ごとの手数料交渉を行う前に、同社は一つの疑問に答えなければなりません。それは、加盟店が10万トークンの換金を請求した際、どの法人がそのドルを支払う義務を負うのか、ということです。

その決済企業が自らその約束を果たしたいのであれば、認可された決済用ステーブルコイン発行者となることを検討すべきです。一方、加盟店へのリーチや決済の会計システム統合に強みがある場合は、発行者と提携する方が得策かもしれません。 どちらのモデルでも製品に自社の名前を付けることは可能です。ただし、発行に関する権限、コスト、そして問題が発生した際の責任の所在はモデルによって異なります。

発行者となること：連邦および州の枠組み

GENIUS法では、決済用ステーブルコインを「発行者が一定の金銭的価値で償還・変換・買い戻しを行う義務を負う」と定義しています。この枠組みが発効すれば、米国で決済用ステーブルコインを発行するには、企業は原則として認可発行者の資格を取得する必要があります。 そのルートは、当該義務を負う主体によって異なります。 連邦政府による承認。要件を満たす非銀行系フィンテック企業は、通貨監督庁（OCC）に申請を行い、連邦認定発行者となることができます。無保険の国立銀行や適格な連邦支店も、OCCの承認を求めることができます。 保険付き預金機関の場合は別のルートとなります。すなわち、主要な連邦決済ステーブルコイン規制当局に対し、子会社を通じて発行するための承認を申請します。保険付き金融機関と取引関係にあるフィンテック企業がサービス契約を締結しても、その銀行の子会社になるわけではありません。

新規参入者にとってはタイミングが重要です。11月10日現在、OCCの申請ページには申請や免除要請の受付はまだ開始されていないと記載されています。事前承認要件は原則として2027年1月18日から適用されます。 OCCの移行ガイダンスでは、その日までに申請が実質的に完了し審査待ちとなっている既存の米国発行体と、新規参入者（同庁は一般的に、事業開始前に承認を取得することを期待している）とを区別しています。審査待ちの申請は、事業開始の許可を意味するものではありません。

州の承認。連結発行残高が100億ドル以下で、州の資格要件を満たす適格発行体は、連邦枠組みと実質的に類似した州の規制体制に基づく監督を選択できます。 この閾値は発行者全体の発行済みトークン残高を基準とし、年間決済額や単一ブランドトークンの販売高を基準とするものではありません。財務省の州認定手続きは当該州の規制体制を対象とするものであり、個々の発行者に対する承認はこれとは別の決定となります。 このルートを検討している創業者は、提案されている本拠地州の規制当局に両点について確認すべきです。閾値を超える場合、同法は、免除が認められない限り、原則として360日以内に連邦監督体制への移行を義務付けています。 いずれのルートを選択する場合でも、困難な償還日でも運営を継続できる発行体を構築する必要があります。 これには、発行済みトークンを少なくとも1対1で裏付ける適格準備金、保有者が償還を請求した際に現金へアクセスできる体制、正確な準備金報告書、そして銀行とブロックチェーンの記録を照合できる人材が必要です。これらの機能を管理することが商業的に重要であり、採用が予想より遅れた場合でも事業がそれらに資金を供給できる場合、直接発行の方が理にかなっています。

発行体との提携：コインの所有権は誰にあるのか？

ホワイトラベル契約では、フィンテック企業がブランドと顧客インターフェースを提供し、別の事業体がトークンを発行して償還義務を負います。10月23日に公表されたOCCの最終規則では、発行体1社につき1ブランドという制限は課されていません。 ただし、同局の管轄下にある発行者については、規則により、実際の発行者を特定する目立つ形で償還に関する開示を行うことが求められている。異なるブランドごとに別個の準備金プールが確保されている場合、月次報告規定では、準備金の構成情報を個別に開示することが求められる。ティッカーシンボルが異なるだけでは、そのトークンに別個の準備金プールがあるかどうかについて、加盟店には何の情報も提供されない。

契約に署名する前に、パートナーに対して正確な法人名、現在の発行権限、1月18日以降の運営計画を確認してください。パートナーが承認または免除を見込んでいる場合は、必要な権限を取得したことを示す証拠をローンチの条件として設定してください。 また、フィンテック企業自身の役割についても確認してください。本シリーズの第3部で説明しているように、発行者の権限は、加盟店からの資金を受け取り、ウォレットを管理し、またはトークンをドルに換算する販売代理店を自動的にカバーするものではありません。

初回ミント前に契約で明確にすべき事項

誰がトークンを発行できるのか？ 例えば、金曜日の午後に加盟店が10万ドルを振り込んだと仮定する。フィンテック企業は送金通知を確認したが、発行者の銀行は受領をまだ確認していない。それでもフィンテック企業のソフトウェアは10万トークンを鋳造できるのか？ 契約書では、何が「決済済み資金」とみなされるか、誰が受領を確認するか、そして誰がミントを承認するかを明確にすべきです。これらの回答を、バックアップキーや管理者アカウントを含む実際の署名権限と照らし合わせて検証してください。流通業者が一方的にミントを実行できてしまう場合、発行者がミントを拒否する契約上の権利はほとんど意味をなしません。

保有者はどのように支払いを受け取るのか？顧客からトークンを受け取る加盟店は、発行者に口座を保有していない可能性がある。利用規約では、その加盟店が直接換金できるのか、まずオンボーディングを完了する必要があるのか、あるいは仲介業者を利用しなければならないのかを明記すべきである。 手数料、締め切り時刻、トークンのバーン時期、およびバーンに成功したものの銀行振込が失敗した場合の支払責任者を明記してください。この最後のシナリオは、ローンチ前の有用なテストとなります。サポートスタッフは、未払いの請求と、それを解決する権限を持つ担当者を特定できる必要があります。

ミスやサービス中断の責任は誰が負うのか？顧客の審査、不審な活動の報告、法的命令への対応、および不一致の照合に関する責任を割り当てる。発行者は、委託された業務を監督するために必要な記録にアクセスできるようにする。不正な鋳造、鍵の漏洩、または誤った支払いによる損失を誰が負担するかを交渉する。 補償条項で両社が損失を分担することはできますが、法定義務を移転したり、サービス停止中に加盟店に米ドルへのアクセス権を与えたりすることはできません。提携関係が終了した場合はどうなるでしょうか？新規発行の停止は比較的簡単です。未決済のトークンは、どちらの企業も管理していないウォレットに残留する可能性があります。 契約書には、継続的な償還、顧客への通知、記録の保存、技術サポートに関する資金調達と責任の割り当てを明記すべきです。フィンテック企業が発行者を変更できる場合は、保有者が旧トークンと新トークンをどのように区別するか、またそれぞれの責任を誰が負い続けるかを定めてください。過去のトークンに対するサービス提供を誰も引き受けない場合、ベンダーを置き換える能力の価値は大幅に低下します。

よくある質問

ステーブルコインによる決済を提供するには、自社ブランドのトークンが必要ですか？ いいえ。ビジネス上の目的が発行ではなく決済である場合、フィンテック企業は既存のトークンを統合することができます。この選択肢により、新たな償還義務の発生を回避できますが、保管、交換、および譲渡サービスについては、依然として個別のライセンス要件の分析が必要となります。

発行者となった場合、準備金の管理を外部委託することは可能ですか？ はい、適用される要件を満たす限り可能です。OCCの最終規則では、対象となる発行者が準備金管理のためにアドバイザーを雇用することが認められています。ただし、発行者には依然として監督体制、信頼性の高い報告体制、および自らの義務を履行するのに十分な流動性へのアクセスが必要です。

発行予定者にはどのような実証を求めるべきでしょうか？ 提案された口座、契約、署名権限を用いて、発行・償還・支払失敗をそれぞれ1回ずつ順を追って実演してもらうよう依頼してください。その内容を加盟店が画面上で確認する内容と比較してください。文書・ソフトウェア・顧客への約束で意思決定者が異なる場合は、サービス開始前に不一致を解決してください。

貴社が直接発行とホワイトラベル契約のどちらを採用すべきか検討中である場合は、Kelman PLLCまでご連絡いただければ、提案されている資金の流れ、発行者の権限、および発行・償還を規定する条件についてご相談いただけます。 弁護士広告。本記事は一般的な情報を提供するものであり、法的助言ではありません。