Farside Investors社は、Strategy社の優先商品「STRC」には、裁量的なクーポンおよび価格安定化メカニズムに起因する構造的なリスクが伴うと指摘しています。この批判が浮上したのは、Strategy社がドル準備金の保有、優先株の買い戻し、ビットコイン売却の可能性などを含む、積極的なバランスシート管理へと舵を切っている最中です。
ファースサイドは、ストラテジーがSTRCに対して12％の配当計画を実施すれば、投資家の信頼を損なう恐れがあると警告しました。
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主なポイント：
- Farside社は、Strategy社がクーポンを引き上げた場合、STRCの100ドル価格メカニズムが弱まる可能性があると指摘しています。
- 同社はリスク管理のため、買い戻し、ドル準備金の確保、ビットコイン売却の可能性を計画しています。
- STRCは一時75ドル近辺まで下落しましたが、その後反発しました。それでもファースサイドは、買い戻しやSOFRへの移行を要求しています。
ファースサイドがSTRCの価格支持モデルに異議を唱える中、ストラテジーはビットコイン戦略を転換
Strategyが「デジタル・クレジット・キャピタル・フレームワーク」を構築する動きによって、同社のもっとも複雑な資金調達ツールの1つであるSTRCに対する精査がさらに厳しくなっています。
英国の投資顧問会社Farside Investorsは、STRCの価格安定化メカニズム自体が根本的に不安定だと主張しています。この商品は主に100ドル前後で発行され、市場価格をその水準に戻すことを目的とした仕組みが組み込まれていました。
理論上、STRCの取引価格が100ドルを下回った場合、ストラテジー社は価格を支えるために配当を引き上げることができます。逆に100ドルを上回った場合は配当を引き下げることができます。ファースサイド社は、この構造が危険なフィードバックループを生み出すと指摘しています。投資家がストラテジー社の信用リスクを懸念するようになれば、STRCの価格は下落する可能性があります。 価格を支えるために配当を引き上げるとキャッシュフローが逼迫し、信頼性がさらに損なわれる恐れがある。同社はまた、クーポン（利払い）が自動的ではなく裁量による点も指摘している。これはStrategy社に柔軟性を与える一方で、当該証券の価値評価を試みる投資家にとっては不確実性を生むことになる。
クーポンの柔軟性が評価の乖離を生む
ファースサイド社は、11.5％の金利で資金を借り入れてビットコインを購入することは、基本的な財務面から見ると魅力に欠けると指摘しました。たとえビットコインが長期的に良好なパフォーマンスを示したとしても、市場が低迷している際に資産の売却を余儀なくされることなく、そのコストを賄えるほど順調に価格が上昇するとは限りません。
この分析は評価額に大きなかい離が生じる可能性を示唆しています。投資家がSTRCが11.5％の配当を全額支払い続けると想定した場合、Farside社の試算では8％の割引率を用いてこの証券の価値は約144ドルとなります。しかし、STRCは固定金利債ではありません。 ストラテジー社には毎月クーポン率を25ベーシスポイント引き下げる権利があり、場合によっては担保付き翌日物金利（SOFR）まで引き下げられる可能性があります。ファースサイド社によると、SOFRは現在約3.6％です。この前提では、当該商品の価値は約55ドルと評価されます。
この乖離こそが、STRCの価格算定が困難な理由を説明しています。発行価格は55ドルでも144ドルでもなく、100ドル前後でした。つまり、投資家は実質的に、将来のクーポン政策や価格安定メカニズムの信頼性に関する不確実性を買い込んでいたことになります。
STRCは最近、目標価格を約25％下回る75ドル前後で取引されていたが、その後86ドルまで反発した。Farside社は、この動きは安定化メカニズムがすでに機能不全に陥っているか、少なくとも投資家が期待していたような形で機能しなくなっていることを示唆していると指摘した。
戦略は「買い手」から「運用者」へ
この批判は、ストラテジー社がより広範な資本枠組みを採用する中で出されたものです。同社は、米ドル準備金を積み増し、STRCの配当を12％に引き上げ、優先証券を割引価格で買い戻し、配当や準備金の資金調達を支援するためにビットコインの売却を承認する計画です。
これは注目すべき転換点だ。長年にわたり、ストラテジーは保有するビットコインの価値を上回るプレミアムで株式を発行し、その収益をさらなるBTCの購入に充ててきた。現在、株価が保有資産の価値に近づいているため、この仕組みの有効性は低下している。
DWF Labsのマネージング・パートナーであるアンドレイ・グラチェフ氏は、同社はもはや一方的なビットコインの買い手ではなくなったと述べました。同氏は、この変化を「投げ売り」ではなく「計画的な転換」と表現しましたが、これにより、企業によるビットコイン需要の最大の源泉が潜在的な売り手へと転じることになります。同氏は次のようにコメントしました。
ストラテジーはビットコインに対して新たな取り組みを行っている。つまり、単に保有するだけで決して手をつけない準備資産から、バランスシートに有益な場合には売却、買い戻し、資金調達を行うなど、積極的に運用する資産へと転換しているのだ。資産そのものは依然として中心的な位置を占めるが、それを取り巻く運用方針は完全に変化している。
ファースサイド社は、長期的な解決策として、STRCの買い戻し、あるいは価格安定メカニズムを放棄してクーポンをSOFRに連動させるという2つの選択肢を想定しています。短期的には何もしない方が楽かもしれませんが、同社はそれによって問題が先送りされるだけだと指摘しています。
ビットコイン・トレジャリー企業にとって、そのメッセージは明確です。市場は「いかなる犠牲を払っても蓄積する」という姿勢から、バランスシートの規律、流動性管理、そして投資家の信頼へと移行しつつあります。
この記事はAIを使用して英語から翻訳されました。英語の原文が正式な情報源であり、自動翻訳には、特に法律および規制に関する用語において不正確な部分が含まれる場合があります。
