כספות אשראי של נכסים מהעולם האמיתי מושכות יותר הון להלוואות ממוסחרות, אך סמנכ”ל התפעול של GensynAI, ג’ף אמיקו, אומר שלמשקיעים רבים ייתכן שיש הגנות משפטיות חלשות יותר מכפי שהם מבינים. לטענתו, זכויות נושים ברורות יותר ואימות חוץ-שרשרתי חזק יותר יהיו חיוניים ככל שהסקטור יגדל.
ג'ף אמיקו מ־GensynAI אומר שמשקיעי RWA עשויים להיעדר זכויות נושים
נכתב ע"י
שתף
נקודות עיקריות
- ג’ף אמיקו מ‑GensynAI מזהיר שמשתמשי כספות RWA עשויים שלא להחזיק בתביעות ישירות, למרות העלייה בהלוואות ממוסחרות.
- Pareto ו‑FalconX מציעות שני מנגנוני הגנה חזקים יותר: הסכמי אשראי וזכויות ברורות יותר במקרה של חדלות פירעון.
- צמיחת ה‑RWA תלויה כעת בהגנות משפטיות טובות יותר ובבדיקות חוץ-שרשרת לבטוחות ולהתחייבויות (covenants).
תשואת כספת RWA יכולה להסתיר הגנה משפטית חלשה
הלוואות בנכסים מהעולם האמיתי (RWA) הפכו לאחד הניסיונות הבולטים ביותר של הקריפטו לחבר בין שוקי הבלוקצ’יין לאשראי מסורתי. אולם המבנה שמאחורי חלק מכספות האשראי של RWA עשוי ליצור פער בין התשואה שהמשקיעים מקבלים לבין הזכויות המשפטיות שיש להם אם הלווה נקלע לחדלות פירעון.
ג’ף אמיקו, סמנכ”ל התפעול ב‑GensynAI, אומר שמבנה כזה נפוץ ברחבי השוק. משתמשים עשויים לקבל מהפלטפורמה סטייבלקוין נושא-תשואה, בעוד שההלוואה והבטוחות הבסיסיות מוחזקות באמצעות ישויות נפרדות. הוא אמר:
הדפוס הרגיל הוא שהמשתמש מקבל סטייבלקוין נושא-תשואה, המוסדר על ידי תנאי השירות של הפלטפורמה, אבל ההלוואה והבטוחות בפועל יושבות ישות אחת או יותר למטה. במבנה הזה, למשתמשים אין תביעה אכיפה נגד הלווה/ישויות ה‑SPV הבסיסיות או נגד הבטוחות שלהן.
במונחים מעשיים, המשמעות יכולה להיות שהמשקיעים מסתמכים על הפלטפורמה במקום להחזיק בתביעה ישירה נגד הלווה או הנכסים שמבטיחים את ההלוואה. כפי שאמיקו ניסח זאת, ייתכן שהמשתמשים פשוט “סומכים על הפלטפורמה/החברה שתחזיר להם.”
משקיעים צריכים להבין את מצבם המשפטי
עבור משקיעים הבוחנים כספת אשראי של RWA, אמיקו טוען שהתשואה שמופיעה בכותרת לא אמורה להיות נקודת הפתיחה. במקום זאת, על המשתמשים לברר קודם כל מי בדיוק חייב להם כסף ומהן ההגנות הקיימות אם ההחזר נכשל.
“שתי השאלות שצריך לשאול הן: מי מבחינה משפטית חייב לי כסף ומהם שיפורי האשראי שמבטיחים שאקבל החזר,” הוא אמר.
הגנות כאלה עשויות לכלול בטוחות, הון שכבת הפסד-ראשון או מנגנונים אחרים שנועדו לספוג הפסדים. אך עצם קיומן של בטוחות לא בהכרח אומר שמשקיע יכול לאכוף תביעה נגדן. ג’ף הוסיף:
לאחר מכן צריך לקבוע אם השעבוד על אותה בטוחה הושלם באופן תקף (perfected), והאם יש סוכן שייכנס ויאכוף מימוש/חיסול בשמך במקרה של חדלות פירעון. אם חתמת על הסכם הלוואה, אמור להיות אפשר לאמת את הפרטים הללו.
ההבחנה הזאת יכולה להפוך לחשובה במיוחד בזמן חדלות פירעון או ארגון מחדש, כאשר מערכת היחסים החוזית בין כל צד קובעת מי יכול להגיש תביעה ומה מיקומו בהיררכיית ההחזרים.
אמיקו אמר שמשקיעים ללא הסכם הלוואה פורמלי עלולים להיות בעמדה חלשה משמעותית. “אם לא [היה לכם הסכם], אז אתם לא במקום טוב אם הלווה נקלע לחדלות פירעון,” הוא אמר, וטען שתנאי השירות של הפלטפורמה עשויים להתנער מאחריות כלפי הפלטפורמה עצמה.
למשתמשים ללא הכשרה משפטית, הוא הציע להשתמש בכלי AI כגון Claude או GPT כדי לסייע בבדיקת מסמכי ההלוואה. כלים כאלה יכולים לעזור למשקיעים לזהות סעיפים רלוונטיים, אף שהסכמים מורכבים או השקעות גדולות עדיין עשויים לדרוש ייעוץ משפטי מקצועי.
יותר הגנה לעיתים קרובות פירושה יותר חיכוך
אמיקו הצביע על Pareto ו‑FalconX כדוגמה למבנה שמספק הגנות חזקות יותר. הוא ציין:
Pareto/FalconX הוא מבנה טוב יותר, שבו המפקידים הם מלווים חוזיים ללווה במסגרת הסכם אשראי תקין. הפשרה היא שהשקעת המינימום גבוהה בהרבה ודורשת KYC, אבל לפחות יש לך מעמד טוב יותר בתרחיש של חדלות פירעון.
הדוגמה מדגישה אחת מהמתיחויות המרכזיות העומדות בפני אשראי ממוסחר.
שוקי הקריפטו הדגישו באופן מסורתי גישה פתוחה וללא הרשאה. מבני הלוואה פורמליים יכולים להכניס דרישות KYC, ספי השקעת מינימום ובמקרים מסוימים גם כללי כשירות למשקיעים.
אמיקו תיאר זאת באופן ישיר כ”פשרה בין היעדר הרשאה מלא לבין הגנות משפטיות אכיפות.” עבור משקיעים, הפשרה הזו עשויה לקבוע האם מוצר מציע גישה חלקה ללא חיכוך או סעד משפטי חזק יותר כשהדברים משתבשים.
מבנים חלשים עלולים להגביל את צמיחת ה‑RWA
אמיקו מאמין שהבעיה עלולה להפוך למגבלה משמעותית על הסקטור אם ההגנות המשפטיות לא ישתפרו. הוא הזהיר שמסגרות אשראי עלולות להמשיך להתפוצץ עד שיוענקו זכויות ראויות למפקידים ולמלווים.
הפיננסים המסורתיים כבר מספקים תבנית להלוואות מובטחות, כולל זכויות נושים מוגדרות בבירור, שעבודים מושלמים, סוכני אכיפה והסכמי אשראי פורמליים. לדעת אמיקו, אשראי ממוסחר עדיין לא אימץ באופן עקבי את ההגנות הללו.
יש תקדים ברור ב‑tradfi להקים את אלה בצורה נכונה. אנחנו צריכים תשתיות כמו אורקלים שיכולים לאמת מצב חוץ-שרשרתי כגון התחייבויות (covenants), שלמות השעבודים (collateral perfection), NAV (שווי נכסים נקי), וכו’.
זה חשוב משום שחוזה חכם יכול לאמת פעילות שמתרחשת על הבלוקצ’יין, אך הוא לא יכול לקבוע באופן אוטומטי האם לווה חוץ-שרשרתי הפר התחייבות או הקים בטוחה כראוי. ללא אימות חזק יותר, פלטפורמות מסתכנות בהעברת מידע שמסופק על ידי לווים במקום לאמת אותו באופן עצמאי.
שקיפות עשויה להיות הגורם המכריע
סקטור ה‑RWA לא בהכרח חייב לבחור מודל אחד.
חלק מהמשקיעים עשויים להעדיף גישה ללא הרשאה גם אם המשמעות היא קבלת הגנות חלשות יותר. אחרים עשויים להיות מוכנים להשלים KYC או לעמוד בספי השקעה גבוהים יותר בתמורה לזכויות נושה ישירות. עבור אמיקו, הנקודה החשובה היא שהמשקיעים יבינו את ההבדל.
ככל שהאשראי הממוסחר מתרחב, המבנה המשפטי שמתחת לכספת עשוי בסופו של דבר להיות חשוב לא פחות מהתשואה המפורסמת שלה. כאשר השווקים מתפקדים היטב, קל להתעלם מההבחנות הללו. כאשר לווה נקלע לחדלות פירעון, הן יכולות לקבוע האם למחזיק טוקן יש תביעה אכיפה או מעט יותר מהבטחה של פלטפורמה.
מאמר זה תורגם מאנגלית באמצעות בינה מלאכותית. הגרסה המקורית באנגלית היא המקור הקובע; תרגומים אוטומטיים עשויים להכיל אי-דיוקים, במיוחד במונחים משפטיים ורגולטוריים.
