گزارش BIS: محصولات کسب سود کریپتو شبیه سپرده‌ها هستند، بدون پوشش بیمه FDIC

نکات کلیدی:

• مؤسسه ثبات مالی BIS در آوریل ۲۰۲۶ هشدار داد که پلتفرم‌های بزرگ رمزارزی مانند بایننس و کوین‌بیس اکنون بیش از آنکه شبیه محل‌های معامله باشند، شبیه بانک‌ها عمل می‌کنند.
• شبکه سلسیوس در سال ۲۰۲۲ پس از هجوم سپرده‌گذاران به ارزش ۱.۴ میلیارد دلار فروپاشید؛ رخدادی که عدم تطابق سررسیدها را بدون پشتوانه بیمه سپرده آشکار کرد.
• تنها ۱۱ مورد از ۲۸ حوزه قضایی که FSB در سال ۲۰۲۵ بررسی کرد، چارچوب مقرراتی نهایی‌شده‌ای برای رسیدگی به ریسک‌های ثبات مالی ناشی از واسطه‌های رمزارزی داشتند.

پژوهش BIS هشدار می‌دهد: حساب‌های «کسب سود» رمزارزی به‌عنوان سپرده‌های بدون بیمه آشکار شدند

این گزارش که توسط دنیس گارسیا اوکامپو از BIS و پیتر گودریچ و جیان-پیرو لوویکو از هیئت ثبات مالی نوشته شده، بر آنچه پژوهشگران «واسطه‌های دارایی رمزارزی چندکاره» یا MCI می‌نامند تمرکز داشت. این اصطلاح شرکت‌هایی مانند Binance، بای‌بیت، Coinbase، Crypto.com، کراکن، MEXC و OKX را در بر می‌گیرد.

این پلتفرم‌ها بسیار فراتر از معاملات اسپات و نگه‌داری دارایی گسترش یافته‌اند. آن‌ها اکنون حساب‌های «کسب سود» با بازده، وام‌دهی مارجین، مشتقات و انتشار توکن را ارائه می‌دهند؛ کارکردهایی که در مالی سنتی معمولاً میان نهادهای مجازِ مختلف از هم جدا هستند.

کل بازار دارایی‌های رمزارزی در پایان سال ۲۰۲۵ حدود ۳ تریلیون دلار بود. صرافی‌های متمرکز در هر فصل تقریباً ۶ تا ۸ تریلیون دلار حجم معاملات اسپات و فیوچرز را پردازش کردند. بایننس به‌تنهایی حدود ۳۹٪ از حجم معاملات اسپاتِ متمرکزِ جهانی را در اختیار داشت. پنج MCI برتر در مجموع به‌طور تخمینی به ۲۰۰ تا ۲۳۰ میلیون کاربر خدمات می‌دادند.

نگرانی محوری مقاله، محصول «کسب سود» است. وقتی مشتریان رمزارز خود را در Binance Simple Earn یا Bybit Easy Earn سپرده‌گذاری می‌کنند، شرایط و ضوابط مالکیت آن دارایی‌ها را به پلتفرم منتقل می‌کند. MCI وجوه را تجمیع می‌کند، آن‌ها را در وام‌دهی، بازارگردانی و DeFi به کار می‌گیرد و به کاربران بازدهی متغیر پرداخت می‌کند. مشتریان به بستانکارانِ بدون وثیقه تبدیل می‌شوند، نه سپرده‌گذارانی با حمایت‌های قانونی.

این ساختار، بدهی‌هایی کوتاه‌مدت و قابل بازخرید ایجاد می‌کند که با دارایی‌هایی با سررسید طولانی‌تر یا نقدشوندگی کمتر پشتیبانی می‌شوند. پژوهشگران این را «تبدیل سررسید و نقدشوندگی» می‌نامند؛ همان ریسکی که ناظران بانکی از طریق الزامات سرمایه‌ای و نقدینگی مدیریت می‌کنند. MCIها بدون چنین حفاظ‌هایی با این ریسک مواجه‌اند.

فروپاشی شبکه سلسیوس در سال ۲۰۲۲ این آسیب‌پذیری را نشان داد. سلسیوس بین ماه مه و ژوئن آن سال بیش از ۱.۴ میلیارد دلار خروج خالص را تجربه کرد. تا ۱۲ ژوئن پلتفرم برداشت‌ها را مسدود کرد. هنگامی که در ۱۲ ژوئیه اعلام ورشکستگی کرد، ترازنامه‌اش کسری یک‌میلیارددلاری را نشان می‌داد. دادگاه ورشکستگی تأیید کرد کاربران «کسب سود» سلسیوس بستانکاران عمومیِ بدون وثیقه بوده‌اند.

یک سقوط ناگهانی در ۱۰ اکتبر ۲۰۲۵ این نگرانی را تقویت کرد. قیمت دارایی‌های رمزارزی طی ۳۰ دقیقه به‌شدت کاهش یافت و موجی از لیکوییدیشن‌های خودکار زنجیره‌ای را در پلتفرم‌های مشتقات فعال کرد. زیان‌های مستقیم گزارش‌شده روز بعد به ۱۹ میلیارد دلار رسید. بایننس در خلال این رویداد دچار اختلال عملیاتی شد و سه توکنِ مورد استفاده به‌عنوان وثیقه مارجین، از جمله یک استیبل‌کوین الگوریتمی، به‌طور موقت برابری (peg) خود را از دست دادند. بایننس پس از این حادثه از پرداخت ۲۸۳ میلیون دلار غرامت به مشتریان خبر داد.

این گزارش شرایط و ضوابط هشت MCI بزرگ را بین نوامبر ۲۰۲۵ تا مارس ۲۰۲۶ بررسی کرد و دریافت که بیشتر محصولات «کسب سود» اختیار کامل نسبت به دارایی‌های سپرده‌گذاری‌شده را به پلتفرم می‌دهند، آن‌ها را با سایر وجوه مشتریان درهم می‌آمیزند و حق تعلیق بازخریدها را بدون اطلاع قبلی برای خود محفوظ می‌دارند.

اهرم مالی ریسک بیشتری می‌افزاید. برخی پلتفرم‌ها به مشتریان خرد اجازه می‌دهند تا در قراردادهای مشتقه تا ۱۵۰ برابر مارجین بگیرند. مقاله ارتباطی مستقیم میان این اهرم و آبشار لیکوییدیشن‌های اکتبر ۲۰۲۵ ترسیم می‌کند.

بررسی موضوعی FSB در سال ۲۰۲۵ نشان داد تنها ۱۱ مورد از ۲۸ حوزه قضاییِ مشارکت‌کننده، یعنی حدود ۳۹٪، چارچوب مقرراتی نهایی‌شده‌ای برای رسیدگی به ثبات مالی داشتند. تنها دو مورد از آن‌ها استقراض و وام‌دهی توسط MCIها را پوشش می‌دادند. سه مورد محصولات «کسب سود» را پوشش می‌دادند.

نویسندگان خواستار اعمال الزامات احتیاطی سرمایه و نقدینگی، استانداردهای حاکمیت شرکتی، آزمون تنش و نظارت یکپارچه در سطح گروه هستند. آن‌ها ترکیبی از مقررات‌گذاری مبتنی بر نهاد و مبتنی بر فعالیت را توصیه می‌کنند و خاطرنشان می‌سازند که قواعد صرفاً مبتنی بر فعالیت نمی‌تواند ریسک‌های تأمین مالی و نقدینگیِ همراه با MCIها را برطرف کند.

همکاری فرامرزی همچنان یک خلأ اساسی است. بسیاری از MCIهای بزرگ، کارکردها را از طریق اشخاص حقوقی جداگانه در ده‌ها حوزه قضایی توزیع می‌کنند و توافق‌های رسمیِ به‌اشتراک‌گذاری اطلاعات نظارتی میان رگولاتورها همچنان غیرمتداول است.