¿Qué les ocurre a los inversores en ETF de bitcoin si un promotor o un depositario quiebra?

El iShares Bitcoin Trust de Blackrock, conocido como IBIT, es, con diferencia, el mayor del grupo. A fecha de 15 de julio de 2026, el fondo poseía 734 762 bitcoins por valor de 48 000 millones de dólares, según la propia declaración de carteras de Blackrock.

El Wise Origin Bitcoin Fund de Fidelity, el Bitcoin Trust de Grayscale y varios otros fondos representan la mayor parte del suministro restante.

Un fideicomiso, no una cuenta bancaria

Estos fondos no son sociedades de inversión registradas en virtud de la Ley de Sociedades de Inversión de 1940. Se trata de fideicomisos de otorgante constituidos conforme a la legislación de Delaware. Esa distinción es importante porque los fondos sujetos a la Ley de 1940 están sujetos a normas de custodia, límites de apalancamiento y requisitos de gobernanza que los ETF de bitcoin al contado no tienen.

Cada participación representa una participación fraccionaria en los activos netos del fideicomiso, en su mayoría bitcoins custodiados por un depositario. Los partícipes no son propietarios de monedas específicas y no tienen ningún derecho directo frente al patrocinador. Son titulares de un derecho de disfrute sobre el propio fideicomiso. Una estructura típica reparte la responsabilidad entre varias partes:

• El patrocinador, como Ishares Delaware Trust Sponsor LLC en el caso del IBIT, que supervisa el fideicomiso y puede dar instrucciones al fideicomisario. Grayscale Investments Sponsors, LLC es el patrocinador del GBTC.
• El fideicomisario, como Blackrock Fund Advisors en el caso de IBIT, que se encarga de las operaciones diarias y de la creación y el reembolso de participaciones.
• El custodio, principalmente Coinbase Custody Trust Company, que mantiene los bitcoins en almacenamiento en frío segregado. Fidelity, Hashdex y Vaneck recurren a otros custodios.
• El administrador de efectivo, normalmente BNY Mellon, que se encarga de la contabilidad del fondo.

Si Blackrock o Fidelity quiebran

El fideicomiso es una entidad jurídica independiente de su patrocinador. Si el patrocinador se declarara en quiebra, los acreedores de dicho patrocinador, por lo general, no podrían acceder a los bitcoins del fideicomiso. El fideicomisario conserva la autoridad para mantener el fideicomiso en funcionamiento o liquidarlo de forma ordenada. La quiebra de un patrocinador probablemente activaría las cláusulas de rescisión recogidas en el contrato de fideicomiso. El fideicomisario vendería los bitcoins, pagaría los gastos y a los acreedores, y luego distribuiría el efectivo restante a los accionistas a través de la Depository Trust Company. La negociación podría suspenderse y los cálculos del valor liquidativo podrían verse interrumpidos mientras se desarrolla el proceso; además, las acciones podrían cotizar con un descuento respecto al precio subyacente del bitcoin antes de que concluya cualquier liquidación.

Por supuesto, se trata de una hipótesis 100 % teórica, ya que ningún patrocinador importante de un ETF de bitcoins al contado ha quebrado desde el lanzamiento de los fondos en enero de 2024, por lo que este proceso no tiene ningún precedente directo hasta la fecha. Los documentos presentados se basan en la legislación sobre fideicomisos de Delaware, más que en jurisprudencia contrastada.

El incumplimiento del custodio es el mayor riesgo

La mayoría de los ETF de bitcoin al contado concentran la custodia en una sola empresa, Coinbase Custody Trust Company. Fidelity es una excepción, ya que utiliza su propia filial, Fidelity Digital Assets, mientras que algunos fondos (Vaneck y Hashdex) indican a Gemini Trust Company y Bitgo Trust Company como custodios.

Los folletos informativos describen esta exposición de forma directa. Si Coinbase Custody entrara en quiebra, un tribunal podría dictaminar que los bitcoins segregados que se mantienen para los clientes de los ETF siguen considerándose parte de la masa de la quiebra del custodio. Si eso ocurriera, el fideicomiso pasaría a ser un acreedor no garantizado. Una suspensión automática congelaría los esfuerzos de recuperación mientras se desarrolla el litigio, un proceso que podría prolongarse durante años y que solo permitiría recuperar una fracción del valor del fondo. Un colapso de Coinbase podría resultar catastrófico porque, a diferencia de la quiebra de un único patrocinador o ETF, podría desestabilizar a la mayoría de los emisores de ETF de bitcoin al contado.

Los documentos presentados reconocen que el tratamiento jurídico de los activos digitales en la quiebra de un custodio sigue siendo, en sus propias palabras, relativamente poco probado. El Departamento de Servicios Financieros de Nueva York ha publicado unas directrices que respaldan la idea de que los clientes de custodia deben ser tratados como beneficiarios en lugar de como acreedores generales, pero dichas directrices no son vinculantes para un tribunal federal de quiebras. La quiebra de FTX en 2022, en la que los activos mezclados de los clientes se vieron arrastrados al procedimiento concursal, es el ejemplo real más cercano al que recurren los reguladores y los abogados a la hora de evaluar cómo podría desarrollarse la quiebra de un custodio.

El seguro cubre solo una parte de la exposición

Coinbase cuenta con un seguro contra delitos que cubre aproximadamente 320 millones de dólares, repartidos entre sus clientes institucionales de custodia. Los ETF de bitcoin al contado poseen en conjunto más de 100 000 millones de dólares en bitcoin. Los acuerdos de responsabilidad de los custodios suelen limitar las indemnizaciones a una cantidad fija, en algunos casos tan baja como 5 millones de dólares, y excluyen las pérdidas vinculadas a umbrales de negligencia o a casos de fuerza mayor.

Una cuenta de corretaje que contenga participaciones en ETF cuenta con la protección de la SIPC hasta 500 000 dólares, incluidos 250 000 dólares en efectivo, en caso de quiebra del propio corredor. Esa protección cubre las participaciones como valores. No cubre una caída en el valor de los bitcoins del fondo provocada por la quiebra de un custodio, y no existe un equivalente al seguro de la FDIC para los bitcoins subyacentes.

Cuatro formas en que esto podría desarrollarse

Los abogados que redactan estas secciones de riesgos de los folletos suelen clasificar las posibilidades en tres escenarios:

1. El patrocinador quiebra, el custodio se mantiene intacto. Los activos permanecen en gran medida protegidos. Es probable que los accionistas se enfrenten a una suspensión temporal de la cotización, seguida de una liquidación ordenada o de una transición a un nuevo patrocinador.
2. El custodio quiebra, el patrocinador se mantiene intacto. Esto conlleva el mayor riesgo de pérdida permanente y afecta a varias contrapartes. El fondo podría verse obligado a litigar durante años para hacer valer su derecho sobre los bitcoins.
3. No se produce ningún incumplimiento, pero ambas partes sufren tensiones continuadas. Las acciones podrían cotizar con un descuento persistente respecto al valor liquidativo, mientras los inversores descontan el riesgo adicional, y las creaciones o reembolsos podrían volverse más lentos y costosos.

En todos los escenarios, los accionistas minoristas no pueden canjear sus acciones directamente por bitcoins. Solo los participantes autorizados pueden realizar creaciones o reembolsos a gran escala, lo que significa que la liquidez del mercado secundario depende de que esas empresas sigan interviniendo y realizando operaciones de arbitraje sobre el precio. Mantener ETF en papel significa, en esencia, poseer un pagaré, y si el emisor quiebra, no se puede acceder directamente a los bitcoins.

¿Qué les depara el futuro a los inversores?

Los reguladores han introducido algunas mejoras estructurales. La SEC aprobó la creación y el reembolso en especie para los ETF de bitcoin al contado en 2025, un cambio que reduce la venta forzosa de bitcoins para satisfacer los reembolsos en efectivo. Esto mejora la eficiencia, pero no elimina el riesgo de custodia.

La información incluida en los folletos de emisión apunta a algunas medidas prácticas que los inversores pueden adoptar por su cuenta. Diversificar las carteras entre fondos con diferentes custodios, como combinar el IBIT con el FBTC, reduce la exposición ante el fallo de un único custodio. Leer las secciones sobre factores de riesgo de los folletos informativos y estar atentos a los cambios en los acuerdos de custodia a través de los informes 8-K y 10-K son las principales herramientas de que disponen los accionistas. La conclusión que se extrae de los informes es ambigua. Un fallo de menor envergadura por parte del emisor parece superable, y es probable que los accionistas recuperen el efectivo vinculado al precio del bitcoin mediante una liquidación ordenada. El fallo de un custodio es el escenario que el sector aún no ha puesto a prueba, y sobre el que los folletos informativos advierten de forma más directa, un escenario en el que la recuperación podría retrasarse, ser parcial o, en un caso grave, suponer una pérdida casi total.

El escenario de quiebra del custodio provocaría una onda expansiva en el mercado que se extendería mucho más allá de un puñado de emisores de ETF. Si Coinbase experimentara graves problemas de custodia, es casi seguro que los efectos se propagarían al precio del bitcoin y al mercado de las criptomonedas en general.