"سندات البيتكوين هي قنابل موقوتة مع وصول الرافعة المالية إلى مستويات قياسية"، كما يحذر تشارلز إدواردز من شركة كابريول

عودة تحذير عمره عام

حذر تشارلز إدواردز، مؤسس Capriole Investments، من أن شركات خزانة البيتكوين تتحمل ديونًا بمعدلات قياسية لتمويل مشترياتها من البيتكوين. وربط هذا الاتجاه بتحذير أطلقه في أكتوبر 2025، حيث جادل بأن نموذج خزانة الأصول الرقمية (DAT) محفز هيكليًا للاعتماد على الاقتراض لتوليد عوائد، مضيفًا:

"تستفيد خزائن البيتكوين (DAT) من الرافعة المالية بمعدلات قياسية. في أكتوبر 2025، حذرت من أن هذا بالضبط سيحدث لأن هذا النموذج التجاري غير المستدام يحفز على الاعتماد على الديون لتوليد "عائد" زائف."

يتمثل اعتراضه الأساسي في الطريقة التي تولد بها الاستراتيجية عوائدها الرئيسية. خزانة الأصول الرقمية، أو DAT، هي شركة عامة تجمع رأس المال (غالبًا من خلال الديون أو بيع الأسهم) لتجميع البيتكوين في ميزانيتها العمومية. يمكن لهذا النموذج، الذي ابتكرته شركة Strategy Inc. (Nasdaq: MSTR)، أن يضاعف المكاسب عندما ترتفع قيمة البيتكوين، ولكنه يضيف أيضًا رافعة مالية بحيث عندما تنخفض الأسعار، قد تواجه الشركات التي اقترضت لشراء البيتكوين ضغوطًا لجمع الأموال أو سداد الديون أو البيع.

مقارنة عام 1929 ورواية "العائد الزائف"

في وقت سابق من هذا العام، قارن إدواردز التوسع السريع لخزائن الأصول الرقمية (DAT) بصناديق الاستثمار ذات الرافعة المالية في عام 1929، واصفًا إياها بأنها "انفجار رافعة مالية على وشك الحدوث". وأشار إلى ما يقرب من 200 صندوق خزانة بيتكوين موجود حاليًا، وجادل بأن كلما زادت الرافعة المالية، زادت احتمالية حدوث انخفاض متتالي من خلال التخفيض القسري للرافعة المالية، حيث يدفع كل بائع السعر إلى الانخفاض بالنسبة للبائع التالي.

علاوة على ذلك، فإن اتهامه بـ "العائد الزائف" ينتقد الطريقة التي تسوق بها شركات الخزانة نفسها، بالنظر إلى أن العديد منها تروج لمقياس نمو البيتكوين لكل سهم كشكل من أشكال العائد. يزعم إدواردز أن الرقم هو إلى حد كبير نتاج إصدار ديون وأسهم جديدة وليس دخلًا حقيقيًا. بعبارات أبسط، يمكن النظر إليه على أنه دولاب موازنة لا يعمل إلا عندما تظل أسواق رأس المال مفتوحة وتظل الأسعار مرتفعة.

مع وجود العديد من الشركات العامة وصناديق الاستثمار المتداولة في البورصة (ETFs) التي تمتلك الآن البيتكوين، فإن التصفية المتزامنة، في رأيه، يمكن أن تحول التصحيح العادي إلى شيء أكثر حدة.

الضغط بدأ يظهر بالفعل

يأتي هذا التحذير في الوقت الذي يواجه فيه نموذج الخزانة ضغوطًا حقيقية، حيث أفادت Bitcoin.com News في وقت سابق من هذا الشهر أن شركات خزانة البيتكوين تواجه اختبار "الاقتراض أو البيع"

، مع تحول السؤال من التراكم إلى السيولة (أي كيف تمول الشركات الأرباح وتكاليف الديون والالتزامات الأخرى دون خفض تعرضها للبيتكوين).

وقد وصل هذا الضغط إلى قمة السوق حيث أظهرت بيانات Cryptoquant أن مشتريات الخزانة خارج Strategy قد انهارت، حيث اشترت الشركات غير التابعة لـ Strategy ما مجموعه 1,000 بيتكوين على مدار 30 يومًا، وهو انخفاض بنسبة 99٪ عن ذروة أغسطس 2025. ونتيجة لذلك، تمتلك Strategy الآن ما يقرب من 76٪ من إجمالي البيتكوين المؤسسي.

بينما يميل آخرون بشكل أكبر إلى الرافعة المالية. على سبيل المثال، نفذت شركة Metaplanet اليابانية حوالي 20 جولة من تمويل الديون مقابل البيتكوين في غضون عامين تقريبًا، بما في ذلك السندات ذات القسيمة الصفرية، في سعيها لتحقيق هدف 100,000 بيتكوين. أفادت Bitcoin.com News أن الشركة سجلت خسارة ربع سنوية قدرها 725 مليون دولار، حتى مع وصول رصيدها إلى 40,177 بيتكوين.

لماذا يهم هذا الآن

سجلت عملة البيتكوين مؤخرًا أسوأ أسبوع لها منذ انهيار FTX في عام 2022، حيث انخفضت إلى ما دون 60,000 دولار مع وصول تدفقات قياسية من صناديق الاستثمار المتداولة (ETF) إلى السوق. في حالة الركود، يمكن أن تعمل الهندسة المالية التي دفعت ازدهار سندات الخزانة في اتجاه الصعود في الاتجاه المعاكس، مما يضغط أولاً على الشركات الأكثر مديونية.

وبالنظر إلى المستقبل، إذا تعافى سعر البيتكوين، فإن الرافعة المالية التي تقلق إدواردز قد تبدو مرة أخرى وكأنها هندسة مالية ذكية. وإذا استمر الانكماش، فإن الخزائن الأكثر استخدامًا للرافعة المالية ستكون أول من يشعر به.