Phí cho vay trên chuỗi giảm 50%, Morpho đi ngược xu hướng

Tác động của vụ khai thác lỗ hổng KelpDAO đối với các nhà lãnh đạo thị trường

Thị trường cho vay trên chuỗi đã trải qua sự suy giảm mạnh vào năm 2026, với phí do người dùng trả giảm khoảng 50% so với cùng kỳ năm trước, theo báo cáo mới từ công ty đầu tư tiền điện tử 1kx. Tuy nhiên, bất chấp xu hướng suy thoái chung, giao thức cho vay phi tập trung Morpho đã thể hiện sự kiên cường, ghi nhận mức tăng nhẹ về phí trong quý 3.

Theo Báo cáo Doanh thu Blockchain năm 2026 của 1kx, thị trường cho vay vẫn tương đối ổn định trong nửa đầu năm trước khi suy giảm đáng kể trong quý III, khi phí giảm 46% so với cùng kỳ năm 2025.

Báo cáo cho rằng phần lớn sự suy yếu của ngành này là do Aave, giao thức cho vay phi tập trung hàng đầu, đã phải chịu sự sụt giảm đáng kể về tiền gửi sau vụ khai thác lỗ hổng bảo mật KelpDAO vào quý II năm 2026. Mặc dù Aave sau đó đã bắt đầu phục hồi số tiền gửi bị mất, báo cáo mô tả quá trình phục hồi này diễn ra từ từ, cho thấy tác động của vụ tấn công vẫn tiếp tục ảnh hưởng đến hiệu suất của giao thức.

Sự suy giảm của lĩnh vực cho vay diễn ra trong bối cảnh doanh thu của ngành blockchain nói chung cũng giảm sút. Theo 1kx, tổng doanh thu từ blockchain dự kiến sẽ đạt khoảng 100 tỷ USD vào năm 2026, giảm 30% so với con số khoảng 140 tỷ USD được tạo ra vào năm 2025. Sự sụt giảm này phần lớn phản ánh mức giảm của giá trung bình Bitcoin trong cùng kỳ.

Bất chấp tình hình suy thoái, tài chính phi tập trung (DeFi) và các ứng dụng tài chính khác vẫn là phân khúc tạo ra doanh thu lớn nhất của ngành, chiếm khoảng $65 tỷ, tương đương 66% tổng doanh thu blockchain dự kiến.

Trong khi Aave gặp khó khăn do lượng tiền gửi sụt giảm, Morpho lại nổi lên như một trong những nền tảng có khả năng chống chọi tốt nhất trong lĩnh vực này. Giao thức này, đứng thứ hai trong các thị trường cho vay về mức phí, đã thu về 62 triệu USD phí do người dùng chi trả trong quý III năm 2026, thể hiện mức tăng nhẹ bất chấp sự co lại của thị trường nói chung.

Báo cáo cho rằng sức mạnh tương đối của Morpho đến từ mô hình cho vay dựa trên người quản lý rủi ro, trong đó các chuyên gia quản lý rủi ro chuyên biệt giám sát từng thị trường cho vay riêng lẻ. Theo 1kx, phần lớn phí thu được từ các thị trường cho vay của Morpho được chuyển cho các đơn vị quản lý rủi ro như Steakhouse và Gauntlet thay vì trực tiếp về giao thức.

Kết quả hoạt động trái ngược nhau của Aave và Morpho minh họa cách thức mà sự khác biệt trong cấu trúc thị trường cho vay và quản lý rủi ro có thể ảnh hưởng đến việc tạo ra doanh thu trong các giai đoạn hoạt động thị trường suy giảm. Theo báo cáo, kết quả hoạt động của Morpho cũng giúp công ty này củng cố vị trí trong số 20 giao thức blockchain hàng đầu tính theo phí do người dùng trả trong năm 2026.

Các chiến lược sinh lời của tổ chức phải đối mặt với sự đánh đổi giữa rủi ro và lợi nhuận

Sự sụt giảm doanh thu trên thị trường cho vay cũng đã thu hút sự chú ý trở lại về cách các nhà đầu tư có thể tạo ra lợi nhuận dự đoán được mà không phải chịu rủi ro quá mức từ sự biến động giá tiền điện tử.

Frank Hepworth, CEO và nhà sáng lập của New Market Trading, cho biết các tổ chức tìm kiếm lợi suất tương đối ổn định trong giai đoạn thị trường đi ngang kéo dài nên ưu tiên các tài sản ít biến động hơn thay vì phụ thuộc quá nhiều vào hoạt động cho vay được bảo đảm bằng tiền điện tử.

Theo ông Hepworth, việc triển khai stablecoin trong các kho lợi suất DeFi được quản lý chủ động có thể là một phương án, mặc dù nhà đầu tư phải tính đến các rủi ro bổ sung do các nền tảng và chiến lược của bên thứ ba gây ra. Ông cũng chỉ ra các trái phiếu chính phủ được token hóa và các thỏa thuận tín dụng tư nhân, bao gồm những sản phẩm do Maple Finance cung cấp, là các giải pháp thay thế mà các tổ chức đang ngày càng áp dụng trên chuỗi.

Hepworth cảnh báo rằng hiệu quả kinh tế của việc cho vay bitcoin không thực sự hấp dẫn, đặc biệt khi so sánh với các chiến lược khác có sẵn trong các đợt tăng giá mạnh của thị trường.

"Việc khóa BTC gần như luôn mang lại tỷ lệ rủi ro-lợi nhuận kém. Nhu cầu thực sự về BTC để vay rất thấp, do đó mức lãi suất từ 1% đến 4% chủ yếu đến từ việc phát hành token, trong khi bạn phải gánh chịu rủi ro phái sinh, rủi ro đối tác và rủi ro hợp đồng thông minh để kiếm được lợi nhuận đó," Hepworth nói.

Ông lập luận rằng chi phí cơ hội trở nên đặc biệt rõ rệt trong các đợt tăng giá mạnh, khi mức chênh lệch hàng năm trên hợp đồng tương lai Bitcoin của CME có thể tăng cao hơn nhiều so với lợi nhuận có thể đạt được thông qua các sản phẩm cho vay lãi suất cố định.

"Trong các đợt tăng giá mạnh, tình hình còn tồi tệ hơn: mức chênh lệch CME thường lên đến hai con số, do đó bất kỳ ai nắm giữ BTC của bạn đều có thể kiếm được nhiều hơn số tiền họ trả cho bạn. Bạn phải gánh chịu rủi ro của họ chỉ để nhận được một phần nhỏ của chênh lệch giá,” ông bổ sung.

Đánh giá của ông nêu bật một thách thức tiềm ẩn đối với những người nắm giữ bitcoin đang tìm kiếm lợi suất: Lợi nhuận từ cho vay lãi suất cố định có thể không bù đắp thỏa đáng cho nhà đầu tư về những rủi ro đã chấp nhận hoặc những cơ hội tăng giá bị bỏ lỡ. Hepworth đã chỉ ra một số chiến lược vẫn có thể giúp nhà đầu tư tạo ra lợi nhuận, bao gồm cung cấp thanh khoản cho các tài sản được bảo đảm bằng bitcoin có mối tương quan chặt chẽ, như cbBTC và WBTC. Ông cũng đề xuất việc vay stablecoin bằng cách thế chấp bitcoin và đầu tư số tiền vay được vào các cơ hội sinh lời cao hơn.

Tuy nhiên, Hepworth cảnh báo rằng các bể thanh khoản liên quan đến bitcoin được bọc (wrapped bitcoin) khiến nhà đầu tư phải đối mặt với rủi ro liên quan đến các token cơ sở, trong khi các chiến lược stablecoin có đòn bẩy có thể trở nên dễ bị tổn thương khi chi phí vay tăng hoặc giá trị tài sản thế chấp giảm. Ông cũng nhấn mạnh các chiến lược covered-call – bao gồm việc bán quyền chọn dựa trên số bitcoin nắm giữ để thu phí quyền chọn – như một phương pháp ngày càng phổ biến.

"Khi chỉ số IV cao, việc kiếm lợi suất từ BTC trông có vẻ hấp dẫn, nhưng phí quyền chọn cao là có lý do: Thị trường đang định giá những biến động lớn," ông nói.

Ông cảnh báo rằng các nhà đầu tư áp dụng chiến lược covered call trong các đợt tăng giá mạnh có nguy cơ bị bán bitcoin với giá thực hiện của quyền chọn, từ đó có thể bỏ lỡ cơ hội tăng giá tiếp theo. Đối với các tổ chức tìm kiếm lợi nhuận dự đoán được hơn, Hepworth đề xuất rằng các sản phẩm tín dụng cấu trúc kết hợp giữa mức lợi nhuận cơ bản theo hợp đồng với cơ chế chia sẻ lợi nhuận dựa trên hiệu suất có thể mang lại cách tiếp cận cân bằng hơn.

"Cấu trúc tốt nhất sẽ là mức lợi nhuận cơ bản theo hợp đồng để mang lại thu nhập có thể dự đoán được cho các tổ chức, kèm theo cơ chế chia sẻ lợi nhuận có điều kiện, để các nhà đầu tư chỉ được chia sẻ lợi nhuận vượt trội khi mức cơ bản đó đã được đảm bảo," ông giải thích.

Tài sản được token hóa nổi lên như một cơ hội mới trên thị trường cho vay

Bất chấp hoạt động cho vay trên chuỗi đang suy giảm, 1kx xác định các tài sản thế giới thực được token hóa (RWA) là một lĩnh vực cạnh tranh mới nổi giữa Aave và Morpho, đặc biệt là trái phiếu kho bạc Mỹ và tín dụng tư nhân được token hóa.

Báo cáo nhấn mạnh một kho Morpho do Sentora quản lý, cung cấp các khoản vay PYUSD dựa trên token thế chấp nhà ở PRIME của Figure, cùng với hoạt động cho vay được bảo đảm bằng GPU thông qua USD.ai.

Những diễn biến này củng cố quan điểm của Hepworth rằng các tổ chức có thể ngày càng ưa chuộng stablecoin, nợ chính phủ được token hóa và tín dụng cấu trúc hơn là cho vay bitcoin có lợi suất thấp. Tuy nhiên, các sản phẩm này vẫn tiềm ẩn rủi ro đối tác, thanh khoản và hợp đồng thông minh.

Với mức phí cho vay giảm khoảng 50% so với cùng kỳ năm ngoái, khả năng phục hồi của Morpho và nhu cầu ngày càng tăng đối với tài sản thế chấp được token hóa cho thấy sự chuyển dịch sang các thị trường tín dụng chuyên biệt. Sức hấp dẫn lâu dài của chúng sẽ phụ thuộc vào việc liệu lợi nhuận có bù đắp thỏa đáng cho các tổ chức về những rủi ro liên quan hay không.