ผู้กู้สมควรได้รับผู้ให้กู้ที่เข้าใจบิตคอยน์

บทความแสดงความคิดเห็นต่อไปนี้เขียนโดย Matt Luongo ผู้ก่อตั้งและซีอีโอของ Thesis* สตูดิโอเวนเจอร์ที่อยู่เบื้องหลัง Mezo, tBTC และ Lolli ด้วยพื้นฐานเป็นนักพัฒนา เขาสร้างงานบนบิตคอยน์มาตั้งแต่ปี 2014 และร่วมก่อตั้ง Fold ซึ่งปัจจุบันจดทะเบียนซื้อขายใน Nasdaq ภายใต้การนำของเขา Thesis* ได้ระดมทุนจาก a16z, Polychain, ParaFi และ Pantera ส่วน Mezo ซึ่งเป็นสิ่งที่เขาโฟกัสอยู่ในตอนนี้ เติบโตมาจากความพยายามของเขาเองในการขอสินเชื่อที่อยู่อาศัยโดยมีบิตคอยน์ค้ำประกัน และการตระหนักว่าบิตคอยน์ยังขาดตลาดสินเชื่อที่ใช้งานได้จริง เขาเขียนและบรรยายเกี่ยวกับการเงินแบบดูแลสินทรัพย์ด้วยตนเอง การปล่อยกู้แบบเนทีฟของบิตคอยน์ และสิ่งที่จะเกิดขึ้นหลังจาก CeFi

สิ่งที่เกิดขึ้นจริง ๆ ในภาคสนามนั้นยุ่งเหยิงกว่าและเป็นมนุษย์มากกว่า ตั้งแต่ที่ ก.ล.ต. สหรัฐฯ (SEC) อนุมัติ ผลิตภัณฑ์ซื้อขายแลกเปลี่ยนบิตคอยน์แบบสปอต (spot Bitcoin exchange-traded products), FASB ขยับไปสู่ การบัญชีตามมูลค่ายุติธรรมสำหรับสินทรัพย์คริปโต (fair value accounting for crypto assets) และ Cantor Fitzgerald เปิดตัว ธุรกิจจัดหาเงินทุนบิตคอยน์ (Bitcoin financing business) ตลาดก็เก่งขึ้นมากในการเปิดทางให้บริษัทต่าง ๆ ถือครองบิตคอยน์ แต่ตลาดก็ยังไม่ได้เรียนรู้ว่าจะปล่อยกู้โดยใช้มันเป็นหลักประกันได้ดีอย่างไร

ทุกชื่อใหญ่ที่เป็นบริษัทมหาชนซึ่งประกาศผลิตภัณฑ์บิตคอยน์ตัวใหม่ ก็เหมือนโดมิโนอีกตัวที่ล้มเข้าที่ แต่เบื้องหลังข่าวประชาสัมพันธ์นั้นคือหลายปีของการเตรียมตัวอย่างเงียบ ๆ ที่แทบไม่มีใครกล่าวถึง

มีใครบางคนอยู่ข้างในที่ “เข้าใจ” อยู่แล้ว พวกเขาถือบิตคอยน์มาหลายปี พวกเขาทำงานลงแรงไว้แล้ว พวกเขาเข้าใจว่ามันหมายความว่าอะไร พวกเขาพกพาความเชื่อนั้นไปในองค์กร และนำมันเข้าไปในบทสนทนา วงรอบการวางแผน การฝึกซ้อมด้านความเสี่ยง และการพูดคุยเรื่องคลังเงิน (treasury)

ที่สำคัญกว่านั้นคือ เหล่าบิตคอยเนอร์อยู่ทุกที่

พวกเขาอยู่ในธุรกิจประกันภัย ในเวนเจอร์ ในโลจิสติกส์ ในระบบชำระเงิน ในบทบาทปฏิบัติการภายในธุรกิจที่ไม่มีวันเรียกตัวเองว่า “คริปโตเนทีฟ”

เมื่อคุณเริ่มมองเห็นบิตคอยเนอร์เป็นเครือข่ายแบบกระจายอยู่ภายในสถาบันที่มีอยู่แล้ว โอกาสก็จะเริ่มดูแตกต่างออกไป

เริ่มต้นใหม่

ตลอดทศวรรษที่ผ่านมา การสร้างในโลกบิตคอยน์มักโฟกัสที่ประตูหน้า

จะพาคนเข้ามาได้อย่างไร?

จะช่วยให้พวกเขาซื้อได้อย่างไร?

จะช่วยให้พวกเขาออมได้อย่างไร?

จะทำให้การดูแลสินทรัพย์ด้วยตนเองไม่น่ากลัวจนเกินไปได้อย่างไร?

ทั้งหมดนั้นสำคัญ มากทีเดียว หลายอย่างก็ยังสำคัญอยู่ แต่ตอนนี้มีความท้าทายอีกอย่างหนึ่งที่ตลาดยังใช้เวลา “สร้างเพื่อมัน” ไม่มากพอ

จะเกิดอะไรขึ้นหลังจากที่บิตคอยน์อยู่บนงบดุลแล้ว?

จะเกิดอะไรขึ้นเมื่อ “ความเชื่อมั่น” ไม่ใช่อุปสรรคอีกต่อไป แต่เป็น “ประสิทธิภาพการใช้เงินทุน” แทน?

มีจำนวนบริษัทที่เพิ่มขึ้นซึ่งอยู่ใกล้จุดนี้มากกว่าที่พวกเขาคิด พวกเขามีสินทรัพย์ พวกเขามีคนในองค์กรที่เข้าใจว่าทำไมมันถึงสำคัญ สิ่งที่พวกเขายังขาดคือระบบการเงินที่รู้วิธีประเมินและจัดโครงสร้างสินเชื่อให้พวกเขา (underwrite)

นี่คือการเปลี่ยนผ่านที่ตลาดนี้ยังประเมินต่ำเกินไป บิตคอยน์กำลังเติบโตจากสินทรัพย์ที่ผู้คน “ซื้อ” ไปสู่หลักประกันที่ธุรกิจ “ควรจะสามารถจัดหาเงินทุนโดยอิงจากมันได้”

ตลาดเก่งมากในการเสนอ “การมีความเสี่ยงต่อบิตคอยน์” (Bitcoin exposure) แต่ทำได้น้อยกว่ามากในการสนับสนุนบริษัทที่ถือมันอยู่แล้ว

เมื่อบริษัทเหล่านั้นออกไปมองหาเครดิต พวกเขาจะเข้าสู่ตลาดที่การกู้ยืมโดยมีบิตคอยน์ค้ำประกันยังขาดแคลนอย่างผิดปกติ และเมื่อมีให้ใช้ อัตราดอกเบี้ยมักโหด (>9%) บิตคอยน์อาจเป็นหนึ่งในรูปแบบหลักประกันที่มีสภาพคล่องสูงและ “สะอาด” ที่สุดในโลก แต่ทันทีที่ธุรกิจพยายามกู้ยืมโดยใช้มันค้ำประกัน ตลาดก็ยังปฏิบัติกับการตัดสินใจนั้นราวกับเป็นเรื่องแปลกใหม่

ผู้กู้สมควรได้ผู้ให้กู้ที่เข้าใจพวกเขา และความเข้าใจเริ่มจากการยอมรับว่าแท้จริงแล้วบริษัทเหล่านี้กำลังพยายามทำอะไร สำหรับกลุ่มธุรกิจที่เพิ่มขึ้นเรื่อย ๆ บิตคอยน์เป็นมากกว่าเครื่องมือป้องกันความเสี่ยง มันกำลังกลายเป็นส่วนหนึ่งของยุทธศาสตร์เงินทุนที่ยั่งยืนกว่า ซึ่งพึ่งพาธนาคาร วัฏจักรอัตราดอกเบี้ย และการตัดสินใจเชิงนโยบายที่ควบคุมไม่ได้ น้อยลง

ระบบที่พวกเขากู้ยืมอยู่ไม่ได้ถูกสร้างมาเพื่อพวกเขา

การขาดความสามารถในการพิจารณาสินเชื่อนี้ทำให้ธุรกิจถูกบีบด้วยข้อตกลงหนี้ที่ไม่ได้สะท้อนคุณภาพของหลักประกันหรือความแข็งแกร่งของสถานะระยะยาวของพวกเขา อัตราดอกเบี้ยสูงเกินไป เงื่อนไขตึงเกินไป และตลาดมักให้รางวัลกับ “ความใกล้ชิดกับศูนย์กลางของระบบการเงิน” มากกว่าการให้รางวัลกับวินัยหรือความทนทาน

นี่คือ Cantillon Effect ที่เกิดขึ้นจริง

ยิ่งคุณนั่งใกล้แหล่งกำเนิดของเงินใหม่มากเท่าไร เงินทุนของคุณก็ยิ่งถูกลงเท่านั้น ยิ่งคุณอยู่วงนอกมากเท่าไร คุณก็ยิ่งต้องจ่ายแพงขึ้น มันคือภาษีจากความใกล้ชิด (proximity tax) และบริษัทส่วนใหญ่ โดยเฉพาะบริษัทที่พยายามสร้างอย่างอดทนและถือครองสินทรัพย์แข็ง (hard assets) มักอยู่ฝั่งที่เสียเปรียบ

ผลลัพธ์คือ ผู้กู้ถูกจับคู่กับผู้ให้กู้ที่ไม่ได้เข้าใจพวกเขาหรือหลักประกันของพวกเขาจริง ๆ

บิตคอยน์เปิดประตูสู่ข้อตกลงที่แตกต่างออกไป

ถ้าบิตคอยน์คือสินทรัพย์ที่อยู่นอกระบบนั้น การกู้ยืมโดยใช้มันค้ำประกันก็ควรไม่ต้องอาศัยความใกล้ชิดทางการเมืองหรือสถาบันแบบเดียวกับที่ระบบเดิมเรียกร้อง ดอลลาร์ที่มีบิตคอยน์หนุนหลังไม่จำเป็นต้องสืบทอดความบิดเบี้ยวทั้งหมดของตลาดเครดิตแบบเฟียต การกู้ยืมโดยใช้หลักประกันแข็งในระบบที่เป็นกลาง ภายใต้เงื่อนไขที่เคารพคุณภาพของหลักประกันนั้น ควรเป็นเรื่องปกติ

ไปพบตลาดในสภาพที่มันเป็นอยู่

ตลอดเส้นทางอาชีพจนถึงตอนนี้ ผมโฟกัสกับการทำให้บิตคอยน์ “มีประโยชน์” มากขึ้น ครั้งแล้วครั้งเล่า ผมต้องเตือนตัวเองว่าเหล่าบิตคอยเนอร์ไม่ได้จำกัดอยู่แค่ “โปรแกรมเมอร์ซูเปอร์โค้ดเดอร์ลึกลับ” หรือพวกแม็กซิมัลลิสต์ที่ยึดการดูแลสินทรัพย์ด้วยตนเองเท่านั้น

บิตคอยเนอร์ในวันนี้อยู่ทุกที่ในสแตก บางคนอยู่ในคอมมานด์ไลน์ บางคนอยู่ในสเปรดชีต งบดุล และเทอร์มินัลของ Bloomberg พวกเขาคือผู้สร้าง ผู้ปฏิบัติการ ทีมคลังเงิน และผู้ตัดสินใจ นั่นสำคัญ ไม่ใช่เพราะความเชื่อส่วนตัวล้วน ๆ จะเปลี่ยนตลาดได้ แต่เพราะมันเปลี่ยนสิ่งที่บริษัทเต็มใจจะถือครอง ปกป้อง และสร้างสิ่งต่าง ๆ ขึ้นมารอบ ๆ

โอกาสในตอนนี้คือไปพบตลาดในสภาพที่มันเป็นอยู่

สำหรับบางคน นั่นยังหมายถึงอธิปไตยและการดูแลสินทรัพย์ด้วยตนเอง สำหรับคนอื่น มันหมายถึงบางอย่างที่พื้นฐานกว่าและเร่งด่วนกว่า: ตลาดเครดิตที่ปฏิบัติกับบิตคอยน์เป็นหลักประกันที่จริงจังได้ การรับฝากสินทรัพย์ (custody) ที่สถาบันไว้วางใจได้ และโครงสร้างเงินกู้ที่สะท้อนความแข็งแกร่งของสินทรัพย์ แทนที่จะเริ่มต้นจากสมมติฐานแบบระบบเดิมโดยอัตโนมัติ ตลาดกำลังเคลื่อนไปในทิศทางนั้น จาก qualified custody ไปสู่ การจัดหาเงินทุนบิตคอยน์ โดยเฉพาะ แต่ก็ยังอยู่ในช่วงต้น

นี่คือชั้นที่หายไปในการเติบโตเป็นผู้ใหญ่ทางการเงินของบิตคอยน์

หลักประกันไม่ได้ถูกสร้างมาเท่ากัน และทศวรรษหน้าจะทำให้ชัดเจนว่าเครดิตก็ไม่ได้เท่ากันทั้งหมด เมื่อหลักประกันเปลี่ยน ตลาดที่ถูกสร้างทับอยู่ด้านบนก็เปลี่ยนไปด้วย บริษัทที่เข้าใจการเปลี่ยนผ่านนั้นก่อนจะได้เปรียบเหนือบริษัทที่ยังมองบิตคอยน์เป็นแค่การเดิมพันข้างเคียง มากกว่าจะเป็นสินทรัพย์บนงบดุล

บทต่อไปของบิตคอยน์จะถูกกำหนดโดยใครที่สามารถกู้ยืมโดยใช้มันเป็นหลักประกัน สร้างสิ่งต่าง ๆ บนมัน และประเมินสินเชื่อโดยมีความเชื่อมั่นได้

สถาบันที่เข้าใจสิ่งนั้นจะไม่ได้แค่เสนอการมีความเสี่ยงต่อบิตคอยน์เท่านั้น พวกเขาจะช่วยกำหนดตลาดเครดิตที่จะเกิดขึ้นถัดไป