کوین یونای از شرکت RWA Inc می‌گوید پلتفرم‌ها باید برای آزادسازی بازار ۳۲۰ میلیارد دلاری دارایی‌های دنیای واقعی (RWA) نقدشوندگی ایجاد کنند

دارایی‌های توکنی‌شده برای آزادسازی ارزش واقعی باید قابل معامله شوند

بخش دارایی‌های دنیای واقعی (RWA) سال‌ها صرف این کرده است که ثابت کند دارایی‌های سنتی می‌توانند روی زنجیره نمایندگی شوند. از نظر کوین یونای، بنیان‌گذار و مدیرعامل RWA Inc، آن بحث اکنون تا حد زیادی پایان یافته است. پرسش مهم‌تر این است که آیا دارایی‌های توکنی‌شده می‌توانند بازارهای مالی بهتری ایجاد کنند یا نه.

یونای گفت: «توکنی‌سازی ساده یعنی قراردادن یک بازنمایی از دارایی روی زنجیره. مالیِ مولدِ روی‌زنجیره زمانی است که آن دارایی قابل استفاده شود: قابل معامله، قابل تأمین مالی، قابل وثیقه‌گذاری، قابل ترکیب، شفاف، و متصل به بازده اقتصادی واقعی.»

این تمایز در کانون مرحله‌ی بعدی بازار RWA قرار دارد. توکنی‌سازی به‌تنهایی می‌تواند یک پوشش دیجیتال پیرامون یک دارایی ایجاد کند، اما به‌طور خودکار نقدشوندگی، تقاضای سرمایه‌گذار، شفافیت یا اعتماد نهادی ایجاد نمی‌کند. نوآوری واقعی زمانی آغاز می‌شود که دارایی‌های توکنی‌شده به ابزارهای مالی برنامه‌پذیر تبدیل شوند که به جریان‌های نقدی تأییدشده، افشاهای مناسب، قابلیت انتقال منطبق با مقررات و زیرساخت بازار قابل استفاده متصل‌اند.

از نگاه یونای، این بخش باید از «صدور» به «کاربرد» حرکت کند. قوی‌ترین پلتفرم‌ها صرفاً به ناشران کمک نمی‌کنند توکن‌های پشتوانه‌دارِ دارایی را مینت کنند. آن‌ها کمک می‌کنند این توکن‌ها درون یک اکوسیستم مالی گسترده‌تر کار کنند؛ با دسترسی به کیف‌پول‌ها، صرافی‌ها، متولیان نگه‌داری، زیرساخت دیفای، سامانه‌های گزارش‌دهی و بازارهای ثانویه‌ی منطبق با مقررات.

او گفت: «توکنی‌سازی به‌تنهایی نوآوری نیست. نوآوری تبدیل دارایی‌های دنیای واقعی به ابزارهای مالی برنامه‌پذیر با عرضه‌ی ثابت است.»

نقدشوندگی بیش از مینت‌کردن یک توکن را می‌طلبد

گلوگاه بعدی صنعت RWA «ایجاد دارایی» نیست؛ «قابلیت معامله» است.

امروز دارایی‌های توکنی‌شده‌ی زیادی وجود دارند، اما تعداد نسبتاً کمی از آن‌ها واقعاً نقدشونده‌اند. یونای معتقد است دلیلش این است که بازار بیش از حد روی پلتفرم‌های صدور تمرکز کرده و در عوض زیرساخت لازم برای پشتیبانی از بازارهای فعال و قابل‌اعتماد را کمتر ساخته است.

او گفت: «صنعت به چیزی بیش از پلتفرم‌های صدور نیاز دارد. به زیرساخت کامل بازار نیاز دارد.»

این زیرساخت شامل بازارهای ثانویه‌ی تنظیم‌گری‌شده، بازارگردان‌های قابل اتکا، افشاهای استانداردشده، نگه‌داریِ مورد اعتماد، قیمت‌گذاریِ تأییدشده، انطباق‌پذیری میان‌سامانه‌ای، لایه‌های هویتی، تسویه‌ی نهادی و سازوکارهای روشن بازخرید است.

بدون این مؤلفه‌ها، RWAهای توکنی‌شده در معرض آن هستند که به گواهی‌های دیجیتالِ ایستا تبدیل شوند، نه ابزارهای مالی فعال. سرمایه‌گذاران باید بفهمند چه چیزی را مالک‌اند، دارایی چگونه ارزش‌گذاری می‌شود، چه ریسک‌هایی می‌پذیرند و چگونه می‌توانند تحت قواعد روشن وارد موقعیت شوند یا از آن خارج شوند.

از دید یونای، نقدشوندگی با مینت‌کردن یک توکن ایجاد نمی‌شود. نقدشوندگی با اعتماد، استانداردها، توزیع و عمق بازار ایجاد می‌شود. این یعنی بخش RWA باید همان بنیان‌های نهادی را که از بازارهای سنتی پشتیبانی می‌کنند توسعه دهد، در حالی که از ریل‌های بلاکچین استفاده می‌کند تا آن بازارها شفاف‌تر، کاراتر و دسترس‌پذیرتر شوند.

احترام به هم واقعیت بلاکچین و هم واقعیت حقوقی

یک خطای تکرارشونده در توکنی‌سازی این است که فرض شود کارایی بلاکچین می‌تواند جایگزین انضباط حقوقی و عملیاتی شود. یونای این دیدگاه را رد می‌کند.

او گفت: «باید به هر دو دنیا احترام بگذارید. بلاکچین سرعت، شفافیت، اتوماسیون و دسترسی جهانی می‌دهد. دارایی‌های دنیای واقعی به قابلیت اجرای حقوقی، ساختارهای مالکیت، نگه‌داری، KYC، گزارش‌دهی، ارزش‌گذاری و فرایندهای بازخرید نیاز دارند.»

این توازن حیاتی است. یک دارایی توکنی‌شده فقط زمانی ارزش دارد که توکن به یک حق اقتصادی یا مالکیتیِ به‌روشنی تعریف‌شده متصل باشد. آن حق باید با اسناد حقوقی، نگه‌داریِ دارایی، قواعد احراز صلاحیت سرمایه‌گذار، محدودیت‌های انتقال، تعهدات گزارش‌دهی و رویه‌های بازخرید پشتیبانی شود.

به بیان دیگر، توکن نمی‌تواند جدا از دارایی دنیای واقعیِ نمایندگی‌شده «شناور» باشد. ساختار حقوقی باید قابل اجرا باشد. دارایی باید قابل راستی‌آزمایی باشد. حقوق سرمایه‌گذار باید روشن باشد.

یونای گفت: «در RWA Inc، ما باور نداریم وانمود کنیم واقعیت حقوقی صرفاً چون یک دارایی توکنی شده، ناپدید می‌شود. مدل درست این است که ساختارهای حقوقیِ منطبق با مقررات را با ریل‌های کارآمد بلاکچین ترکیب کنیم.»

بلاکچین می‌تواند زیرساخت مالی را بهبود دهد، اما نیاز به حاکمیت درست را از بین نمی‌برد. به‌ویژه برای نهادها، همین تمایز تعیین می‌کند که آیا RWAها یک آزمایش کریپتونیتیو باقی می‌مانند یا به یک کلاس دارایی جریان اصلی تبدیل می‌شوند.

دسترسی پیش از نقدشوندگی می‌آید

یک استدلال رایج برای توکنی‌سازی این است که دارایی‌های سنتاً غیرنقدشونده را آسان‌تر معامله‌پذیر می‌کند. یونای معتقد است این حرف درست است اما کامل نیست. نخستین فایده «دسترسی» است.

پیش از توکنی‌سازی، بسیاری از سرمایه‌گذاران به‌دلیل جغرافیا، مقررات، حداقل‌های سرمایه‌گذاریِ بالا، محدودیت‌های بانکی یا کنترل واسطه‌ها از دارایی‌های خصوصی کنار گذاشته می‌شدند. توکنی‌سازی می‌تواند برخی از این موانع را با کاراترکردن مشارکت، امکان خردکردن سرمایه‌گذاری و دسترس‌پذیری جهانی کاهش دهد.

نقدشوندگی بعدتر می‌آید.

یونای گفت: «هر دو هست، اما دسترسی اول می‌آید. بدون دسترسیِ مورد اعتماد، نمی‌توانید نقدشوندگیِ پایدار داشته باشید.»

این ترتیب مهم است. اگر یک دارایی پیش از آنکه سرمایه‌گذاران به ساختارش اعتماد کنند یا ریسک‌هایش را بفهمند قابل معامله شود، هر نقدشوندگی‌ای که ایجاد شود ممکن است کم‌عمق یا موقتی باشد. نقدشوندگی پایدار به دسترسی معتبر، توزیع منطبق با مقررات، اطلاعات راستی‌آزمایی‌شده و اعتماد به قواعد بازار وابسته است.

پس وعده‌ی بزرگ‌تر توکنی‌سازی صرفاً این نیست که سرمایه‌گذاران بتوانند دارایی‌ها را آسان‌تر بفروشند. بلکه این است که سرمایه‌گذاران بیشتری بتوانند در فرصت‌هایی مشارکت کنند که پیش‌تر برایشان در دسترس نبود.

استانداردهایی که نهادها نیاز دارند

برای اینکه RWAها به جریان اصلی تبدیل شوند، سرمایه‌گذاران نهادی به اطمینان نیاز دارند. این به چیزی بسیار فراتر از زیرساخت فنی نیاز دارد.

یونای معتقد است بازار به استانداردهای روشن پیرامون راستی‌آزمایی دارایی، نگه‌داری، قابلیت اجرای حقوقی، ارزش‌گذاری، افشاها، حسابرسی‌ها، انطباق، کنترل‌های KYC و AML، محدودیت‌های انتقال، حقوق بازخرید و گزارش‌دهی مستمر نیاز دارد.

هدف «قابلیت مقایسه» است. نهادها باید بتوانند دارایی‌های توکنی‌شده را با همان نظم و انضباطی ارزیابی کنند که محصولات مالی سنتی را ارزیابی می‌کنند. باید بدانند چه چیزی را مالک‌اند، چه کسی دارایی را کنترل می‌کند، جریان‌های نقدی چگونه مدیریت می‌شود، در نکول چه رخ می‌دهد، اختلاف‌ها چگونه حل‌وفصل می‌شوند و اطلاعات در طول زمان چگونه گزارش می‌شود.

بدون استانداردهای مشترک، بازار RWA در معرض تکه‌تکه‌شدن است. هر ناشر، پلتفرم، حوزه قضایی و دسته دارایی می‌تواند بر اساس فرض‌های متفاوت عمل کند و ارزیابی ریسک میان محصولات را برای سرمایه‌گذاران دشوار سازد. اما با استانداردها، RWAها می‌توانند فراتر از مجموعه‌ای از آزمایش‌های جداافتاده‌ی توکنی‌سازی شوند. آن‌ها می‌توانند به یک کلاس دارایی نهادی تبدیل شوند.

ارزش در کجای پشته‌ی RWA انباشته می‌شود

با بلوغ توکنی‌سازی، ارزش به‌طور یکنواخت در سراسر پشته توزیع نمی‌شود. منشأدهندگان دارایی، متولیان نگه‌داری، ارائه‌دهندگان انطباق، صرافی‌ها و پروتکل‌های دیفای همگی نقش‌های مهمی دارند. اما یونای معتقد است راهبردی‌ترین جایگاه به پلتفرم‌هایی تعلق خواهد داشت که «اعتماد، توزیع و نقدشوندگی» را کنترل می‌کنند.

او گفت: «بیشترین ارزش نصیب پلتفرم‌هایی می‌شود که اعتماد، توزیع و نقدشوندگی را کنترل می‌کنند.»

این یعنی برندگان لزوماً شرکت‌هایی نیستند که بیشترین دارایی را توکنی می‌کنند. صدور فقط یک بخش از بازار است. فرصتِ قابل دفاع‌تر ساخت شبکه‌های مالیِ مورد اعتماد پیرامون دارایی‌های توکنی‌شده است.

این شبکه‌ها باید منشأدهندگان دارایی، سرمایه‌گذاران، متولیان نگه‌داری، سامانه‌های انطباق، داده‌های قیمت‌گذاری، بسترهای معامله و زیرساخت گزارش‌دهی را به هم متصل کنند. همچنین باید اطمینان ایجاد کنند که دارایی توکنی‌شده واقعی، قابل اجرا، منطبق با مقررات و قابل استفاده است.

در بلندمدت، یونای معتقد است سرمایه‌گذاران نیز باید ارزش معناداری به دست آورند. اگر توکنی‌سازی همان‌طور که طراحی شده عمل کند، باید اصطکاک را کاهش دهد، شفافیت را افزایش دهد، موانع دسترسی را پایین بیاورد و راه را به فرصت‌های باکیفیت‌تر باز کند.

جایزه‌ی واقعی توکنی‌کردن دارایی‌ها به‌خاطر خودِ توکنی‌سازی نیست. جایزه‌ی واقعی ساخت بازارهای کاراتر پیرامون آن‌هاست.

از گوشه‌ی کریپتو تا زیرساخت بازارهای سرمایه

بخش RWA اغلب با مجموع ارزش دارایی‌های توکنی‌شده سنجیده می‌شود. یونای معتقد است این عدد مهم خواهد بود، اما نباید تنها تعریف موفقیت باشد.

او گفت: «موفقیت فقط توکنی‌کردن تریلیون‌ها دلار نیست. اگر زیرساخت درست ساخته شود، آن عدد هم به دست می‌آید.»

نشانه‌ی معنادارترِ پیشرفت، بازارهای ثانویه‌ی عمیق، استانداردهای در تراز نهادی، دسترسی جهانی سرمایه‌گذاران، گزارش‌دهی شفاف، و تبدیل‌شدن دارایی‌های توکنی‌شده به بخشی از زیرساخت مالیِ روزمره خواهد بود.

یونای در پنج سال آینده نمی‌خواهد RWAها به‌عنوان یک گوشه‌ی کریپتو دیده شوند. او آن‌ها را بخشی از تکامل بعدی بازارهای سرمایه می‌بیند؛ جایی که دارایی‌های واقعی، ریل‌های دیجیتال، دسترسی منطبق با مقررات و مالیِ برنامه‌پذیر در کنار هم عمل می‌کنند.

این چشم‌انداز نیازمند آن است که صنعت از صدورِ پایه فراتر برود. به عمق بازار، شفافیت حقوقی، حمایت از سرمایه‌گذار، زیرساخت مورد اعتماد و دارایی‌هایی که ارزش اقتصادی واقعی تولید می‌کنند نیاز دارد.

«هدف فقط توکنی‌کردن نظام مالی قدیمی نیست،» یونای گفت. «هدف ساختن یک نظام بهتر است.»