استراتژی می‌گوید MSTR از زمان اتخاذ استاندارد بیت‌کوین، بازده سالانه‌شده ۴۲٪ ارائه کرده است؛ حتی در حالی‌که خزانه‌داری آن در ضرر قرار دارد

یک شرط‌بندی بلندمدت، بازبیان‌شده

شرکتِ مایکل سیلور، رئیس اجرایی Strategy، این هفته عملکرد چندساله سهام خود را برجسته کرد و به دنبال‌کنندگان گفت که MSTR از زمان چرخش شرکت نرم‌افزاری به سمت راهبرد خزانه‌داری مبتنی بر بیت‌کوین در ۱۰ اوت ۲۰۲۰، بازده سالانه‌شده ۴۲٪ ارائه داده است. این رقم در همین بازه از بیت‌کوین (BTC)، گروه موسوم به «هفت شگفت‌انگیز» از سهام فناوری بزرگ‌سرمایه و شاخص S&P 500 پیشی می‌گیرد.

این مقایسه چیزی است که سیلور هر از گاهی دوباره زنده می‌کند و با استفاده از نمودار پنج‌ساله سهام MSTR استدلال می‌کند که تبدیل یک شرکت نرم‌افزاری با ارزش بازار متوسط به یک ابزار نگهداری بیت‌کوینِ اهرمی، تقریباً از هر طبقه دارایی دیگری که برای سرمایه‌گذاران بازارهای عمومی در دسترس است بهتر عمل کرده است. Strategy از سال ۲۰۲۵ نسخه‌های مختلفی از همان نمودار «استاندارد بیت‌کوین» را بارها منتشر کرده است؛ در حالی که رقم سالانه‌شده با نوسان قیمت سهام MSTR هم‌زمان با بیت‌کوین تغییر می‌کند.

این نوسان‌پذیری در سال ۲۰۲۶ به‌وضوح دیده شده است. سهام Strategy به‌شدت از اوج‌های خود افت کرده، حتی در حالی که شرکت به انباشت بیت‌کوین ادامه داده است؛ واگرایی‌ای که سیلور را مجبور کرده روش‌های تازه‌ای برای توضیح این موقعیت به سهام‌داران معرفی کند.

شاخص‌های جدید برای یک ترازنامه پیچیده

در ۲۴ ژوئیه، Strategy چارچوب گزارش‌دهی جدیدی را معرفی کرد که حول Net BTC Per Share، BTC Hurdle ARR و BTC Floor ARR ساخته شده است؛ سه شاخص که برای نشان دادن این طراحی شده‌اند که دارایی‌های بیت‌کوینی شرکت پس از کسر بدهی و تعهدات سهام ممتاز واقعاً چه ارزشی دارند.

Net BTC Per Share مانند محاسبه سنتی ارزش دفتری به ازای هر سهم عمل می‌کند، اما به‌جای دلار بر حسب بیت‌کوین بیان می‌شود. BTC Hurdle ARR نشان‌دهنده بازده سالانه‌شده بیت‌کوینی است که Strategy فقط برای پوشش هزینه‌های تأمین مالی خود به آن نیاز دارد، در حالی که BTC Floor ARR حداقل بازده سالانه لازم برای حفظ نسبت اهرم شرکت—که با نام BTC Rating شناخته می‌شود—در سطح پایدار ۱.۰x را مشخص می‌کند.

سیلور گفت این بازنگری نشان‌دهنده این است که ساختار سرمایه Strategy تا چه اندازه پیچیده‌تر شده است، زیرا شرکت چندین طبقه سهام ممتاز را بر فراز شرط‌بندی اولیه بیت‌کوین خود لایه‌گذاری کرده است.

سوی دیگر دفتر خزانه‌داری

این چارچوب جدید در حالی ارائه می‌شود که موقعیت بیت‌کوینیِ زیربنایی Strategy به‌طور قابل توجهی پایین‌تر از قیمت خرید آن قرار دارد. تا ۲۹ ژوئیه، شرکت ۸۴۳,۷۷۵ BTC در اختیار دارد که در مجموع با ۶۳.۶۹ میلیارد دلار و با میانگین قیمت ۷۵,۴۷۶ دلار به ازای هر سکه خریداری شده است. این ارقام نشان می‌دهد Strategy با زیان کاغذی برآوردی ۱۱.۴ میلیارد دلاری روبه‌رو است؛ یعنی حدود ۱۷.۹٪ پایین‌تر از مبنای بهای تمام‌شده.

این شکاف، سازوکار پشت ادعای بازده سالانه‌شده ۴۲٪ را نشان می‌دهد. سهام MSTR، چون به‌عنوان یک نماینده اهرمی برای بیت‌کوین معامله می‌شود نه یک نگهداری مستقیم، می‌تواند در یک بازه چندساله بازده‌های سالانه‌شده بزرگ‌تری ثبت کند، حتی در حالی که موقعیت خام بیت‌کوینی شرکت به‌طور موقت از نظر دلاری زیر قیمت تمام‌شده است.

خریدهای اولیه Strategy در سال‌های ۲۰۲۰ و ۲۰۲۱، زمانی که بیت‌کوین با کسری از قیمت‌های کنونی معامله می‌شد، همچنان تکیه‌گاه ارقام بازده بلندمدت سهام هستند؛ حتی در حالی که خریدهای جدیدتر با قیمت‌های بالاتر بر میانگین مبنای هزینه خزانه‌داری فشار وارد می‌کنند.

Strategy با وجود افت (drawdown) تا سال ۲۰۲۶ به افزودن به دارایی‌های بیت‌کوینی خود ادامه داده است و شرکت اخیراً برای افزودن ۵۲۵ میلیون دلار به ذخیره دلاری خود اقدام کرده است (عمدتاً با هدف تقویت پوشش پرداخت سود سهام ممتاز خود).