Bitcoin-obligationer er tikkende tidsbomber, nu hvor gearingen når rekordhøje niveauer, advarer Charles Edwards fra Capriole

En et år gammel advarsel dukker op igen

Bitcoin-treasury-selskaber optager gæld i rekordhøjt tempo for at finansiere deres bitcoin-køb, advarede Charles Edwards, grundlægger af Capriole Investments. Han knyttede tendensen tilbage til en udtalelse, han fremsatte i oktober 2025, hvor han argumenterede for, at modellen for digital asset treasury (DAT) strukturelt er tilskyndet til at stole på lån for at skabe afkast, og tilføjede yderligere:

"Bitcoin-DAT'er gearer sig op i rekordfart. Tilbage i oktober 2025 advarede jeg om, at netop dette ville ske, da denne uholdbare forretningsmodel er tilskyndet til at stole på gæld for at generere falsk 'afkast'."

Hans centrale indvending går på, hvordan strategien genererer sit nominelle afkast. En digital asset treasury, eller DAT, er et børsnoteret selskab, der rejser kapital (ofte gennem gæld eller aktiesalg) for at akkumulere bitcoin på sin balance. Modellen, der blev udviklet af Strategy Inc. (Nasdaq: MSTR), kan forstærke gevinsterne, når bitcoin stiger, men den tilføjer også gearing, så når priserne falder, kan virksomheder, der har lånt for at købe, blive udsat for pres for at skaffe kontanter, betale gæld eller sælge.

Sammenligningen med 1929 og fortællingen om "falsk afkast"

Tidligere på året sammenlignede Edwards den hurtige udbygning af DAT'er med de gearede investeringsfonde fra 1929 og kaldte dem en "gearingseksplosion, der venter på at ske." Han pegede på de ca. 200 bitcoin-treasuries, der findes i dag, og argumenterede for, at jo mere de gearer sig op, jo mere kan et fald forårsage en dominoeffekt gennem tvungen afgearing, hvor hver sælger presser prisen ned for den næste.

Desuden rammer hans anklage om "falsk afkast" den måde, hvorpå treasury-firmaer markedsfører sig selv, i betragtning af at mange fremhæver en vækstmåling i form af bitcoin pr. aktie som en form for afkast. Edwards hævder, at tallet i høj grad er et produkt af udstedelse af ny gæld og aktier snarere end ægte indtægter. Enkelt sagt kan det ses som et svinghjul, der kun fungerer, så længe kapitalmarkederne er åbne, og priserne forbliver høje.

Med så mange børsnoterede selskaber og børshandlede fonde (ETF'er), der nu ejer bitcoin, kunne en synkroniseret afvikling efter hans opfattelse forvandle en almindelig korrektion til noget mere markant.

Presset viser sig allerede

Advarslen kommer, mens treasury-modellen står over for reel stress, idet Bitcoin.com News tidligere på måneden rapporterede, at bitcoin-treasury-virksomheder står over for en "låne-eller-sælge"-test

, hvor spørgsmålet skifter fra akkumulering til likviditet (dvs. hvordan virksomheder finansierer udbytter, gældsomkostninger og andre forpligtelser uden at reducere BTC-eksponeringen).

Dette pres har nået toppen af markedet, da data fra Cryptoquant viste, at treasury-opkøb uden for Strategy er kollapset, idet ikke-Strategy-virksomheder har købt samlet 1.000 BTC over 30 dage, hvilket er et fald på 99 % fra et højdepunkt i august 2025. Som følge heraf besidder Strategy nu ca. 76 % af al virksomheders bitcoin.

Andre læner sig hårdere op ad gearing. Japanske Metaplanet har for eksempel gennemført omkring 20 runder af gæld-for-BTC-finansiering på cirka to år, herunder nulkuponobligationer, i jagten på et mål på 100.000 BTC. Bitcoin.com News rapporterede, at selskabet havde et kvartalsunderskud på 725 millioner dollars, selvom dets beholdning nåede op på 40.177 BTC.

Hvorfor det er vigtigt nu

Bitcoin har for nylig haft sin værste uge siden FTX-kollapset i 2022 og er faldet til under 60.000 dollar, da rekordstore udstrømninger fra børshandlede fonde (ETF'er) ramte markedet. I en nedgang kan den finansielle ingeniørarbejde, der drev statsobligationsboomet på vej op, virke omvendt og først lægge pres på de mest gældsatte virksomheder.

Ser man fremad, kan den gearing, der bekymrer Edwards, igen komme til at ligne klog finansiel ingeniørkunst, hvis BTC genopretter sig. Hvis nedturen trækker ud, vil de mest gearede statsobligationer være de første til at mærke det.