تحليل قانون MiCA: الاعتقاد بأن ترخيص CASP يشمل المدفوعات أو العقود الدائمة أو العقود الآجلة هو خطأ فادح

MiCA Decoded هي سلسلة أسبوعية مكونة من 12 مقالًا لـ Bitcoin.com News، شارك في تأليفها المؤسسون المشاركون والمديرون الإداريون لشركة LegalBison: آرون غلوبرمان، وفيكتور جوسكين، وصابر أليجيف. تقدم LegalBison المشورة لشركات العملات المشفرة والتكنولوجيا المالية بشأن ترخيص MiCA، وطلبات CASP و VASP، والهيكلة التنظيمية في جميع أنحاء أوروبا وخارجها.

---

هناك نسخة من عملية ترخيص MiCA يتحدث عنها المؤسسون كما لو أنها تنتهي لحظة وصول الترخيص. تقدم بطلب، انتظر، احصل على الترخيص، واعمل في الاتحاد الأوروبي. الترخيص هو خط النهاية.

هذا الإطار يسيء فهم ما يصرح به MiCA فعليًا. يمنح ترخيص مزود خدمات الأصول المشفرة (CASP) الإذن بتقديم خدمات محددة للأصول المشفرة، محددة بالتفصيل في اللائحة. وهي لا تمنح الإذن بتشغيل مؤسسة دفع، أو إصدار نقود إلكترونية، أو إدارة منصة تداول المشتقات. تخضع تلك الأنشطة لأطر تنظيمية مختلفة تمامًا. وبالنسبة للعديد من المنصات التي يعتمد نموذجها التجاري على واحد منها على الأقل، فإن ترخيص MiCA وحده يترك فجوة ذات أهمية تشغيلية، وإذا تم تجاهلها، فستكون خطيرة من الناحية القانونية.

يحدد هذا الإصدار العاشر من MiCA Decoded تلك الفجوة بدقة، خدمةً خدمةً.

الخرافة: MiCA تغطي كامل نطاق أنشطة بورصة العملات المشفرة

هذا الافتراض مفهوم. MiCA شامل. فهو يغطي عشر فئات من خدمات الأصول المشفرة. ويمتد نطاقه ليشمل الحفظ، والتبادل، والتنفيذ، والتوجيه، والاستشارة، وإدارة المحافظ. وبالنسبة لمعظم منصات العملات المشفرة للأفراد، فإن ذلك يغطي جزءًا كبيرًا من أعمالها.

لكن "كبير" و"كامل" أمران مختلفان. والمنصات الأكثر احتمالاً لاكتشاف فرق كبير ليست المشغلين الهامشيين. فهي التي تدير منتجات مشتقات مالية، وتتيح الدفع ببطاقات ممولة بالعملات المشفرة، وتقدم مراكز دائمة مع رافعة مالية، أو تستضيف أسواق التنبؤات. وقد أصبحت أسواق التنبؤات هذه اتجاهاً رئيسياً للبورصات المركزية (CEXes)، لكنها تقع على حدود تنظيمية لا تتجاوزها MiCA. وبدلاً من ذلك، غالباً ما تندرج تحت الأطر التنظيمية المحلية للألعاب عبر الإنترنت (iGaming). وهذه خطوط منتجات ذات أهمية تجارية في البورصات الكبرى، ويعمل كل منها خارج نطاق MiCA.

اللائحة محددة بشأن ما تحكمه. تستبعد المادة 2(4) من MiCA صراحةً من نطاقها الأصول المشفرة التي تُعتبر أدوات مالية بموجب التوجيه 2014/65/EU (MiFID II)، والودائع، والصناديق كما هي محددة بموجب توجيه خدمات الدفع 2 (PSD2)، ومراكز التوريق. هذه الاستثناءات ليست حواشي فنية. فهي تحدد نطاق سلطة MiCA. أي شيء يقع خارج هذا النطاق يتطلب ترخيصًا بموجب إطار عمل مختلف تمامًا.

أين تتوقف رخصة CASP

خدمات الدفع

يصرح MiCA بتحويل الأصول المشفرة نيابة عن العملاء، وهو ما يُعرَّف في المادة 3(1)(26) بأنه "تقديم خدمات تحويل، نيابة عن شخص طبيعي أو اعتباري، للأصول المشفرة من عنوان أو حساب دفتر أستاذ موزع إلى آخر." هذه خدمة تحويل أصلية للعملات المشفرة. وهي ليست خدمة دفع بالمعنى المقصود في PSD2.

هذا التمييز مهم للغاية للمنصات التي ترغب في تقديم برامج بطاقات ممولة بالعملات المشفرة، أو تكاملات الدخول والخروج من العملات التقليدية، أو التحويلات المصرفية المباشرة، أو قبول الدفع من التجار باليورو أو العملات الرسمية الأخرى. تستبعد المادة 2(4)(ج) "الأموال" كما هي معرفة في PSD2 من نطاق MiCA، إلا إذا كانت مؤهلة كرموز نقد إلكتروني.

المنصة التي تتلقى عملات تقليدية أو عملات رقمية (EMTs) من مستخدم، وتحتفظ بها، وتحوّلها إلى مكان ما، فإنها تدير خدمة دفع. وهذا يتطلب إما ترخيص مؤسسة دفع أو ترخيص مؤسسة نقود إلكترونية (EMI) بموجب التوجيه (EU) 2015/2366 (PSD2)، بدلاً من مجرد ترخيص مزود خدمات الأصول المشفرة (CASP). نظرًا لأن الرموز المميزة للنقود الإلكترونية (EMTs) تعتبر قانونيًا نقودًا إلكترونية، فإن خدمات التحويل التي يقدمها مزودو خدمات الأصول المشفرة (CASP) لا تشمل الرموز المميزة للنقود الإلكترونية (EMTs) ما لم تندرج هذه النشاطات ضمن استثناء "الوساطة".

لا يمكن لمزود خدمات الأصول المشفرة (CASP) غير التابع لمؤسسة نقود إلكترونية (EMI) نقل أوامر الرموز المميزة للنقود الإلكترونية (EMTs) إلا إذا بقيت المعاملة ضمن النظام البيئي الداخلي لمزود خدمات الأصول المشفرة (CASP) أو ضمن حساب أمانة يديره شريك مرخص ومصرح له. إذا كانت الخدمة تنطوي على إرسال أمر يؤدي إلى تحويل EMT إلى محفظة طرف ثالث أو دفتر أستاذ خاص، فإنها تشكل تنفيذ معاملة دفع أو خدمة تحويل أموال بموجب PSD2/PSD3. يجب أن يكون لدى أي CASP يسهل هذه التحويلات الخارجية بعد مارس 2026 ترخيص EMI/PI خاص به أو أن يستخدم وكيلًا مرخصًا.

تعترف MiCA نفسها بهذا الحد. تنص المادة 70(4) على أنه يجوز لمقدمي خدمات الأصول المشفرة أن يقدموا بأنفسهم أو من خلال طرف ثالث خدمات دفع متعلقة بخدمة الأصول المشفرة الخاصة بهم، ولكن فقط عندما يكون المزود أو الطرف الثالث مخولًا لتقديم تلك الخدمات بموجب PSD2. لا تمنح اللائحة إمكانية تقديم خدمات الدفع من الباب الخلفي. بل تتطلب أن تكون هذه الإمكانية مرخصة بشكل مستقل.

بالنسبة لمنصة تداول ترغب في السماح للمستخدمين بشحن رصيدهم عبر تحويل SEPA، أو تسوية عمليات الاسترداد باليورو، أو إصدار بطاقة خصم تحمل علامتها التجارية، فإن ترخيص CASP يعد جزءًا ضروريًا من الهيكل. لكنه ليس كافيًا.

العقود الأبدية والعقود الآجلة

هذا هو المجال الذي تميل فيه المخاطر إلى أن تكون أشد حدة بالنسبة للمنصات التي تعتمد على المشتقات في المقام الأول.

يتم تحديد نطاق MiCA حول "الأصول المشفرة"، وهي تمثيلات رقمية للقيمة أو الحقوق التي يمكن نقلها باستخدام تقنية دفتر الأستاذ الموزع. تغطي اللائحة الخدمات المبنية حول تلك الأصول: الحفظ، والتداول في الأسواق الفورية، والتبادل، وتنفيذ الأوامر، بالإضافة إلى توجيه الأوامر كوسيط بحت. ما لا يغطيه هو المشتقات المالية التي تكون فيها الأصول المشفرة هي الأداة الأساسية بدلاً من الشيء الذي يتم تداوله.
تستبعد المادة 2(4)(أ) من نطاق MiCA أي أصول مشفرة تنطبق عليها صفة الأداة المالية بموجب MiFID II. عقد العقود الآجلة الدائمة على BTC/USD ليس أصلًا مشفرًا. إنه مشتق. قد يتم تسويته بالعملة المشفرة، لكن الأداة نفسها، المطالبة التعاقدية التي تمثل مركزًا معززًا بالرافعة المالية على سعر البيتكوين، هي أداة مالية بالمعنى المقصود في MiFID II. يتطلب تشغيل منصة تسمح لعملاء الاتحاد الأوروبي بتداول مثل هذه الأدوات الحصول على ترخيص شركة استثمار بموجب MiFID II، أو على الأقل ترخيص منصة تداول اعتمادًا على الهيكل، وليس ترخيص CASP.

تتناول الفقرة التمهيدية 97 من MiCA هذا الأمر بشكل مباشر، مشيرة إلى أن المشتقات المؤهلة كأدوات مالية بموجب MiFID II والتي يكون الأصل الأساسي لها هو أصل رقمي تخضع للائحة 596/2014 (لائحة إساءة استخدام السوق)، وليس لـ MiCA. لا تزال أحكام إساءة استخدام السوق تشمل الأصل الرقمي الأساسي. لكن إطار الترخيص للمنتج المشتق نفسه يقع تحت MiFID II.

تحاول بعض البورصات هيكلة العقود الأبدية كترتيبات مبادلة بين العملات المشفرة التي تصفها بأنها خدمات تبادل بدلاً من مشتقات. الجهات التنظيمية على دراية بهذا الإطار، ومسألة التصنيف هي في النهاية مسألة جوهرية وليست شكلية. من المرجح أن تواجه الأداة التي تحتوي على رافعة مالية ومعدل تمويل ولا تتضمن تسليم الأصل الأساسي تدقيقًا باعتبارها مشتقًا بغض النظر عن كيفية تسميتها. يتمثل الخطر القانوني لارتكاب هذا الخطأ في تقديم خدمات مالية دون ترخيص.

عقود الآجل

ينطبق نفس التحليل على العقود الآجلة المحددة التاريخ. يعتبر عقد الآجل الذي يلزم الطرف المقابل بشراء أو بيع أصل بسعر محدد مسبقًا في تاريخ مستقبلي أداة مالية بموجب MiFID II، وتحديدًا ضمن التعريفات التي تغطي المشتقات على السلع والعملات والأصول الأساسية الأخرى. تعامل عقود العملات المشفرة الآجلة، حتى في حالة التسوية المادية بعملة BTC أو ETH، كأدوات مالية عند تداولها على أساس متعدد الأطراف.

يتطلب تشغيل منصة تداول لهذه الأدوات الحصول على ترخيص كسوق خاضعة للتنظيم، أو منشأة تداول متعددة الأطراف (MTF)، أو منشأة تداول منظمة (OTF) بموجب MiFID II. يغطي ترخيص CASP تشغيل منصة تداول للأصول المشفرة بموجب المادة 76 من MiCA، التي تعرف منصة التداول بأنها نظام متعدد الأطراف يجمع بين مصالح شراء وبيع متعددة لأطراف ثالثة في الأصول المشفرة، وليس المشتقات على الأصول المشفرة.

من الناحية العملية، يعني هذا أن CASP توفر مكانًا يلتقي فيه العملاء ويتداولون مع بعضهم البعض بموجب قواعد تشغيل واضحة تحددها وتطبقها CASP نفسها. يقوم مشغل المنصة بتجميع أوامر العملاء ومطابقتها لتسهيل تحديد الأسعار بدلاً من تحديدها. لا تتحمل CASP مخاطر السوق، ولا تسجل الصفقات في ميزانيتها، ولا تتداول لحسابها الخاص. الاستثناء الوحيد هو التداول بمبادلة الأوراق المالية، والذي يجوز للمشغل الانخراط فيه بشكل صارم بموافقة صريحة من العميل ومراقبة من قبل السلطة المختصة.

يفرض كلا الإطارين قيودًا صارمة على نماذج التداول المسموح بها. بموجب MiFID II، يُحظر تمامًا على مرافق التداول المتعددة الأطراف (MTFs) تنفيذ أوامر العملاء مقابل رأس المال الخاص أو الانخراط في التداول بمبادلة الأوراق المالية. يُسمح لمنشآت التداول المنظمة (OTFs) بالعمل كأطراف رئيسية متطابقة لأدوات محددة، مثل السندات، ومنتجات التمويل المركبة، وحقوق الانبعاثات، وبعض المشتقات، ولكن فقط بموافقة صريحة من العميل.
تضع MiCA قيودًا مماثلة للأصول المشفرة. لا يمكن لمقدمي خدمات الأصول المشفرة التداول لحسابهم الخاص على منصات التداول التي يديرونها. يسمح MiCA بالتداول بمبدأ المطابقة كاستثناء، ولكن فقط عندما يوافق العميل على هذه العملية. يجب على المزود تزويد السلطة المختصة بمعلومات توضح استخدامه للتداول بمبدأ المطابقة. ثم تراقب السلطة المختصة هذه العملية للتحقق من أنها لا تزال تندرج ضمن التعريف الصارم للتداول بمبدأ المطابقة ولا تؤدي إلى تضارب في المصالح بين المزود وعملائه.

تتمتع Bitstamp، التي تحمل ترخيص MiCA في لوكسمبورغ بموجب لجنة مراقبة القطاع المالي (CSSF)، أيضًا بترخيص MiFID الذي يسمح لها بتشغيل منصة تداول متعددة الأطراف (MTF). هذه الهيكلية المزدوجة للترخيص ليست مصادفة. إنها تعكس النطاق الفعلي للنشاط.

لماذا يغفل المشغلون هذا الأمر

هناك عدة عوامل تؤدي إلى سوء الفهم.

أولاً، اختلف الأثر العملي لأنظمة VASP الوطنية السابقة لـ MiCA بشكل كبير حسب الولاية القضائية ومع مرور الوقت. في حين أن التسجيلات المبكرة في بعض البلدان ربما كانت تعمل في البداية كأساس متساهل، أصبحت الهيئات التنظيمية أكثر صرامة.

في إستونيا، على سبيل المثال، قامت وحدة الاستخبارات المالية (RAB) بفحص دقيق للخدمات المحددة التي تقدمها VASPs والتحقيق في تقديم الخدمات المالية غير المرخصة. بحلول عام 2022، وقبل سن قانون MiCA، نفذت إستونيا تعديلات صارمة حظرت صراحةً تقديم العقود الآجلة والعقود الدائمة بموجب ترخيص مزودي خدمات الأصول الافتراضية (VASP). وحصل المشغلون على فترة سماح قصيرة تتراوح بين 60 و90 يومًا للامتثال، مما أدى في النهاية إلى إلغاء آلاف التراخيص بشكل جماعي.

ثانيًا، لا تكون إدخالات سجل CASP في حد ذاتها مفيدة دائمًا للمؤسسين الذين يقرؤونها من الخارج. تبدو البورصة المدرجة على أنها مرخصة لـ "تشغيل منصة تداول" و "تنفيذ الأوامر" مرخصة بشكل شامل. أما ما إذا كانت تدير منتجات مشتقات بموجب ترخيص MiFID منفصل، فيتطلب قراءة تتجاوز سجل CASP تمامًا.

ثالثًا، تقدم العديد من المنصات مشتقات على الأصول المشفرة لعملاء من خارج الاتحاد الأوروبي، ويشكل عملاء الاتحاد الأوروبي أقلية من المستخدمين. الافتراض هو أن التعرض للاتحاد الأوروبي يمكن التحكم فيه. لكن قواعد الترويج العكسي التي نوقشت في الأجزاء السابقة من هذه السلسلة تنطبق بنفس القدر على خدمات المشتقات غير المرخصة. قد تجد منصة تسوق عقود بيتكوين الأبدية ذات الرافعة المالية للعملاء العالميين بينما تتقدم في الوقت نفسه بطلب للحصول على ترخيص CASP لمنتج التداول الفوري الخاص بها في الاتحاد الأوروبي أن النشاطين يتفاعلان بطرق لم يتوقعها فريق الامتثال.

التقاطعات التنظيمية

تتلاقى ثلاثة أطر تنظيمية حول معظم بورصات العملات المشفرة التي تقدم خدمات كاملة:
تحكم MiCA التداول الفوري، والحفظ، وخدمات التحويل، والتبادل، وتنفيذ الأوامر، واستلام الأوامر وإرسالها، وتقديم المشورة، وإدارة المحافظ الاستثمارية للأصول المشفرة. ويُعد ترخيص CASP مطلوبًا وكافيًا لهذه الأنشطة عند تقديمها لعملاء الاتحاد الأوروبي.

تحكم PSD2 ونظام EMI خدمات الدفع التي تنطوي على العملات التقليدية. أي نشاط ينطوي على استلام أو حيازة أو تحويل أموال مقومة باليورو أو عملات رسمية أخرى يتطلب إما ترخيص مؤسسة دفع (لبدء الدفع وتحويل الأموال) أو ترخيص EMI (حيث تخزن المنصة القيمة النقدية إلكترونيًا كحق قابل للاسترداد بالقيمة الاسمية). تعتبر البورصة التي تسمح للمستخدمين بتمويل الحسابات عن طريق التحويل المصرفي والسحب باليورو، على الأقل، متصلة بخدمة دفع. ويعتمد ما إذا كان ذلك يتطلب ترخيص PSD2 على التدفق والهيكل المحددين، ولكن يجب تقييم المسألة بعناية، وليس تجاهلها.

تحكم MiFID II المشتقات. وتعتبر العقود الآجلة والعقود الدائمة والخيارات وعقود الفروقات (CFDs) على الأصول المشفرة أدوات مالية. يتطلب تشغيل منصات تداولها، أو تقديم المشورة الاستثمارية وإدارة المحافظ الاستثمارية المتعلقة بها، ترخيصًا بموجب MiFID II. يعتمد نوع الترخيص المحدد، سواء كان لشركة استثمارية أو سوق خاضع للتنظيم أو منصة تداول متعددة الأطراف (MTF)، على نموذج العمل.
تحتاج المنصات التي تعمل عبر الفئات الثلاث جميعها إلى هيكل يربط كل خط إنتاج بإطار الترخيص الخاص به. وهذا يمثل في بعض الحالات بنية متعددة التراخيص والكيانات، وليس طلب CASP واحدًا.

كيف تبدو فجوة الامتثال في الممارسة العملية

لنتخيل بورصة:

• تقدم تداول BTC/EUR الفوري (CASP: تبادل الأصول المشفرة مقابل الأموال)
• تسمح بإيداعات SEPA وسحوبات باليورو (خدمة الدفع، ربما PSD2)
• تدير عقود BTC دائمة برافعة مالية تصل إلى 20 ضعفًا (منتج مشتق، ربما MiFID II)
• تقدم بطاقة Visa مدعومة بالعملات المشفرة تسمح بإنفاق أرصدة اليورو (قدرة مؤسسة الدفع، PSD2/EMI)

تغطي ترخيص CASP، بمفرده، البند الأول بثقة معقولة. أما البنود الثلاثة الأخرى فهي تقع على الحدود. ما إذا كانت تتطلب ترخيصات مستقلة، أو ما إذا كان يمكن هيكلتها كأعمال فرعية للأعمال الرئيسية في مجال العملات المشفرة، أو ما إذا كان يجب توجيهها عبر أطراف ثالثة مرخصة، هي أسئلة تتوقف على الحقائق المحددة. وهي ليست أسئلة تجيب عليها ترخيص CASP.

هذا هو بالضبط نوع التحليل الذي ستطبقه الجهات التنظيمية عند مراجعة نموذج الأعمال أثناء عملية الترخيص. يتطلب الطلب برنامج عمليات بموجب المادة 62(2)(د) من MiCA، والذي يجب أن يحدد أنواع خدمات الأصول المشفرة التي ينوي مقدم الطلب تقديمها، بما في ذلك أين وكيف سيتم تسويق تلك الخدمات. يجب أن يتناول نموذج الأعمال الذي يتضمن المشتقات أو خدمات الدفع هذه العناصر في الطلب. ويخاطر المشغلون الذين يتعاملون مع طلب CASP على أنه يغطي النطاق الكامل لأعمالهم بأن تكتشف NCA الفجوة قبلهم، في أسوأ لحظة ممكنة في عملية الترخيص.

التبعات التشغيلية

بالنسبة للمنصات التي تعمل بالفعل في الاتحاد الأوروبي بموجب أحكام الاستثناء التي تنتهي في 1 يوليو 2026، فإن الفجوة التنظيمية لها عواقب فورية على الجدول الزمني. لا يحل تسجيل VASP مشكلة خدمات الدفع أكثر مما ستحلها رخصة CASP. لا تختفي هذه الأسئلة مع ترخيص MiCA؛ بل تستمر وتصبح أكثر وضوحًا للجهات التنظيمية التي تتوافق أدواتها الإشرافية الآن مع إطار الترخيص الرسمي.

بالنسبة للمنصات التي تصمم حاليًا هيكل دخولها إلى سوق الاتحاد الأوروبي، فإن التسلسل مهم. يأتي ربط كل خط إنتاج بإطار الترخيص الخاص به قبل اختيار الولاية القضائية لتقديم طلب CASP. يؤثر اختيار الولاية القضائية على CASP، ولكنه يؤثر أيضًا على جدوى تراكب ترخيصي PSD2 و MiFID II على نفس الكيان أو داخل نفس المجموعة.

يمكن إصلاح الأخطاء في البنية. لكن إصلاحها بعد الحصول على الترخيص غالبًا ما يكون مكلفًا، وغالبًا ما يظهر في اللحظة التي تنمو فيها المنصة بسرعة كافية بحيث تبدأ الجهات التنظيمية في الاهتمام بها.

ما توصلت إليه هذه المقالة

• ترخيص CASP الخاص بـ MiCA يصرح بعشر خدمات محددة للأصول المشفرة. ولا يصرح بخدمات الدفع بموجب PSD2، أو تداول المشتقات بموجب MiFID II، أو أي نشاط يندرج تحت استثناء الأدوات المالية في المادة 2(4)(أ) من اللائحة.
• تعتبر العقود الأبدية والعقود الآجلة على الأصول المشفرة أدوات مالية بمعنى MiFID II عندما يتم هيكلتها كعقود مشتقات. يتطلب تشغيل منصات تداول لهذه المنتجات، أو تقديم خدمات متعلقة بها، ترخيصًا بموجب MiFID II مستقلًا عن أي ترخيص CASP.
• يؤدي التعامل مع العملات التقليدية إلى تفعيل PSD2. ويشكل استلام وتخزين وتحويل الأموال المقومة باليورو أو أي عملة رسمية أخرى خدمة دفع. ولا يصرح ترخيص CASP بخدمات الدفع. وهذا يمثل فجوة هيكلية لأي بورصة تقدم تمويلاً بنكياً مباشراً، أو سحباً للعملات التقليدية، أو منتجات بطاقات ممولة بالعملات المشفرة.
• هناك هياكل ترخيص مزدوجة وثلاثية حقيقية. عادةً ما تحمل البورصات الكبرى الحاصلة على ترخيص MiCA والتي تدير أيضًا منتجات مشتقات وخدمات دفع ترخيصات MiFID II وPSD2/EMI إلى جانب ترخيص CASP. هذه البنية ليست غريبة؛ فهي تعكس النطاق الفعلي لبورصة عملات مشفرة متكاملة الخدمات تعمل بموجب قانون الاتحاد الأوروبي.
• يتم تقييم نموذج العمل قبل تقديم الطلب. ستقوم السلطات الوطنية المختصة التي تراجع طلبات CASP بفحص برنامج العمليات. إن نموذج العمل الذي يتضمن مشتقات أو خدمات دفع، دون معالجة، يخلق مخاطر أثناء مراجعة الترخيص نفسه.

تعد رخصة CASP الأساس الضروري لتشغيل بورصة عملات مشفرة في الاتحاد الأوروبي. وهي، في كثير من الحالات، غير كافية.

---

يستند هذا المقال إلى دراسة أجرتها LegalBison في مايو 2026. المحتوى مخصص للأغراض الإعلامية فقط ولا يشكل مشورة قانونية.