比特币价格陷入停滞，亚瑟·海耶斯称策略为此付出了代价

溢价问题

多年来，Strategy Inc.（纳斯达克代码：MSTR）的股价走势如同对比特币价格的杠杆押注，其市值往往是资产负债表上持有的比特币价值的两到三倍。 这一差距，即市场价值与净资产价值之比（mNAV），正是该公司能够发行新股、购买更多比特币并循环往复的关键。

在最近做客劳拉·辛（Laura Shin）主持的《Unchained》播客节目时，海耶斯指出，随着比特币价格增速放缓（而非逆转），这一循环已走入尽头。他强调，比特币价格无需下跌，Strategy的商业模式就会崩溃——只需其涨势停止加速即可。

8月25日，比特币价格曾短暂突破81,000美元，随后回落至70,000多美元的高位区间，这种横盘震荡的走势据海耶斯称，正对Strategy的运作结构造成冲击。 截至8月27日，该股票的企业mNAV已压缩至约1.01倍，其基本和稀释市净率分别徘徊在0.73倍和0.74倍左右，这意味着Strategy目前的交易价格已接近其账面840,447枚比特币的账面价值。 这几乎留下了零溢价空间来为新一轮买入周期提供资金。

三种选择，皆非良策

海耶斯指出，溢价的缩减使塞勒只剩下三种应对手段，而每种手段都伴随着代价。他提出了以下几种情景：

• Strategy可以发行新股，但如果在没有健康溢价的情况下这样做，反而会稀释现有股东的权益，而非给予回报。
• 该公司可以直接出售比特币，但这将违背“永不出售”的宗旨——正是这一理念才赢得了股票追随者的支持。
• 公司可以削减优先股的股息，但这将冒着失去以收益为导向的投资者信心的风险——这些投资者买入该股是为了获取收益，而非获得比特币头寸。

这种矛盾确实存在，因为Bitcoin.com News在5月份曾报道，Strategy持有818,334枚BTC，平均成本为每枚75,537美元，而其两项优先股工具的年度总偿付义务约为15亿美元： STRK（分红率8%）和STRC（分红率10%至11.5%）。 按5月份的分红支付速度计算，该公司大约还有18个月的资金覆盖期，之后就需要新的融资来源。 塞勒当时表示，公司“可能会出售部分比特币来支付股息，仅仅是为了给市场‘打预防针’”，海耶斯随后对此予以嘲讽，指责塞勒在这些出售最终可能达到何种程度的问题上，对投资者施展“绝地心灵控制术”。

海耶斯的更广泛论点并非Strategy会一夜之间崩盘，而是当比特币价格陷入横盘整理而非持续复利上涨时，该股票最初存在的理由——即让投资者为股权融资的比特币头寸支付额外费用——便不再成立。

他曾告诉投资者，任何希望通过经纪账户获得纯比特币敞口的人，都可以直接购买现货交易所交易基金（ETF），而无需为Strategy的杠杆支付费用，也不必承担其股息压力。