Giá Bitcoin đang chững lại và Arthur Hayes cho rằng chiến lược này phải trả giá

Vấn đề về mức chênh lệch

Trong nhiều năm, Strategy Inc. (Nasdaq: MSTR) đã giao dịch như một khoản đầu tư đòn bẩy vào giá bitcoin, thường có giá trị gấp đôi hoặc gấp ba lần giá trị của các đồng tiền trong bảng cân đối kế toán. Khoảng cách đó, được gọi là giá trị thị trường so với giá trị tài sản ròng (mNAV), chính là yếu tố giúp công ty phát hành cổ phiếu mới, mua thêm bitcoin và lặp lại chu kỳ này.

Trong một lần xuất hiện gần đây trên podcast Unchained của Laura Shin, Hayes lập luận rằng chu kỳ này đang cạn kiệt động lực khi tốc độ tăng giá của bitcoin đã chậm lại thay vì đảo chiều. Ông lưu ý rằng bitcoin không cần phải giảm giá để mô hình của Strategy sụp đổ. Nó chỉ cần ngừng tăng tốc.

Bitcoin đã chạm mốc $81.000 trong thời gian ngắn vào ngày 25 tháng 8 trước khi giảm nhẹ trở lại mức cao $70.000, một xu hướng đi ngang mà Hayes cho rằng đang gây áp lực lên cấu trúc của Strategy. Với chỉ số mNAV doanh nghiệp của cổ phiếu này bị thu hẹp xuống còn khoảng 1,01x và các chỉ số cơ bản và pha loãng lần lượt ở mức gần 0,73x và 0,74x tính đến ngày 27 tháng 8, Strategy hiện đang giao dịch ở mức gần với giá trị thực của 840.447 BTC trên sổ sách. Điều này khiến quỹ gần như không còn mức chênh lệch giá nào để tài trợ cho một chu kỳ mua mới.

Ba lựa chọn, không có lựa chọn nào tốt

Hayes cho rằng mức chênh lệch ngày càng thu hẹp khiến Saylor chỉ còn ba phương án, và mỗi phương án đều đi kèm với một cái giá phải trả. Ông đã vạch ra các kịch bản sau:

• Strategy có thể phát hành cổ phiếu mới, nhưng việc làm như vậy mà không có mức chênh lệch giá lành mạnh sẽ làm loãng giá trị cổ phiếu của các cổ đông hiện tại thay vì mang lại lợi ích cho họ.
• Công ty có thể bán bitcoin ngay lập tức, đi ngược lại với phương châm “không bao giờ bán” đã giúp cổ phiếu này thu hút được nhiều người theo dõi.
• Công ty có thể cắt giảm cổ tức trên cổ phiếu ưu đãi, làm ảnh hưởng đến niềm tin của các nhà đầu tư chú trọng thu nhập, những người mua cổ phiếu vì lợi suất chứ không phải vì đầu tư vào bitcoin.

Sự căng thẳng này là rất thực tế, đặc biệt khi Bitcoin.com News đã đưa tin vào tháng 5 rằng Strategy nắm giữ 818.334 BTC với giá vốn trung bình $75.537 mỗi đồng, trong khi tổng nghĩa vụ hàng năm từ hai loại cổ phiếu ưu đãi là: STRK, trả 8%, và STRC, trả từ 10% đến 11,5%.

Với tốc độ chi trả cổ tức như vậy vào tháng 5, công ty còn khoảng 18 tháng để trang trải trước khi cần một nguồn vốn mới. Saylor từng cho biết vào thời điểm đó rằng công ty “có thể sẽ bán một phần bitcoin để chi trả cổ tức, chỉ nhằm ổn định thị trường”, một phát ngôn mà Hayes sau đó đã chế giễu, cáo buộc Saylor đang sử dụng “chiêu trò tâm lý Jedi” với các nhà đầu tư về mức độ mà các đợt bán này có thể diễn ra trong tương lai.

Lập luận rộng hơn của Hayes không phải là Strategy sẽ sụp đổ chỉ trong một đêm, mà là lý do tồn tại ban đầu của cổ phiếu này – cho phép nhà đầu tư trả thêm phí để tiếp cận bitcoin thông qua vốn cổ phần – sẽ không còn ý nghĩa khi giá bitcoin đang đi ngang thay vì tăng trưởng theo cấp số nhân.

Ông đã nói với các nhà đầu tư rằng bất kỳ ai muốn tiếp cận bitcoin thuần túy thông qua tài khoản môi giới đều có thể đơn giản mua một quỹ giao dịch trao đổi (ETF) giao ngay thay thế, mà không phải trả phí đòn bẩy của Strategy hay gánh chịu gánh nặng cổ tức của công ty này.