MiCA Ditafsirkan: Beranggapan bahawa Lesen CASP Meliputi Pembayaran, Perps atau Niaga Hadapan ialah Kesilapan Besar

MiCA Decoded ialah siri mingguan 12 artikel untuk Bitcoin.com News, ditulis bersama oleh Pengarah Pengasas Bersama dan Pengarah Urusan LegalBison: Aaron Glauberman, Viktor Juskin dan Sabir Alijev. LegalBison menasihati syarikat kripto dan FinTech mengenai pelesenan MiCA, permohonan CASP dan VASP, serta penstrukturan kawal selia di seluruh Eropah dan seterusnya.

---

Terdapat satu versi proses kebenaran MiCA yang sering dibincangkan oleh pengasas seolah-olah ia berakhir sebaik sahaja lesen diterima. Mohon, tunggu, dapatkan kebenaran, beroperasi di EU. Lesen itu ialah garisan penamat.

Bingkai pemikiran itu tersalah tafsir tentang apa yang sebenarnya dibenarkan oleh MiCA. Lesen Penyedia Perkhidmatan Aset Kripto (CASP) memberikan kebenaran untuk menyediakan perkhidmatan aset kripto tertentu, yang ditakrifkan secara terperinci dalam peraturan tersebut. Ia tidak memberikan kebenaran untuk mengendalikan institusi pembayaran, mengeluarkan wang elektronik, atau mengoperasikan tempat dagangan derivatif. Aktiviti-aktiviti itu tertakluk di bawah rangka kerja kawal selia yang sama sekali berbeza. Dan bagi banyak platform yang model komersialnya bergantung pada sekurang-kurangnya salah satu daripadanya, lesen MiCA sahaja meninggalkan jurang yang signifikan dari sudut operasi dan, jika diabaikan, serius dari sudut undang-undang.

Ansuran kesepuluh MiCA Decoded ini memetakan jurang tersebut dengan tepat, perkhidmatan demi perkhidmatan.

Mitos: MiCA Meliputi Keseluruhan Rantaian Penuh Apa yang Dilakukan oleh Bursa Kripto

Andaian itu boleh difahami. MiCA adalah komprehensif. Ia meliputi sepuluh kategori perkhidmatan aset kripto. Skopnya merangkumi kustodian, pertukaran, pelaksanaan, penghalaan, nasihat, dan pengurusan portfolio. Bagi kebanyakan platform kripto runcit, itu meliputi sebahagian besar perniagaan mereka.

Namun “sebahagian besar” dan “sepenuhnya” ialah dua perkara berbeza. Platform yang paling berkemungkinan menemui perbezaan yang ketara bukanlah pengendali pinggiran. Mereka ialah yang menjalankan produk derivatif, membolehkan pembayaran kad dibiayai kripto, menawarkan posisi kekal berleveraj, atau mengehos pasaran ramalan. Pasaran ramalan ini telah menjadi trend utama bagi bursa berpusat (CEX), namun ia berada pada sempadan kawal selia yang tidak dilintasi oleh MiCA. Sebaliknya, ia sering jatuh di bawah rangka kerja kawal selia iGaming tempatan. Ini ialah barisan produk yang penting secara komersial di bursa utama, dan setiap satunya beroperasi di luar skop MiCA.

Peraturan ini jelas tentang apa yang ditadbirnya. Artikel 2(4) MiCA secara jelas mengecualikan daripada skopnya aset kripto yang layak sebagai instrumen kewangan di bawah Arahan 2014/65/EU (MiFID II), deposit, dana seperti yang ditakrifkan di bawah Arahan Perkhidmatan Pembayaran 2 (PSD2), dan kedudukan pensekuritian. Pengecualian ini bukan nota kaki teknikal. Ia mentakrifkan perimeter kuasa MiCA. Apa-apa yang berada di sebelah lain perimeter itu memerlukan kebenaran di bawah rangka kerja yang berbeza sepenuhnya.

Di Mana Lesen CASP Berhenti

Perkhidmatan Pembayaran

MiCA membenarkan pemindahan aset kripto bagi pihak pelanggan, yang ditakrifkan dalam Artikel 3(1)(26) sebagai “menyediakan perkhidmatan pemindahan, bagi pihak orang semula jadi atau orang undang-undang, aset kripto daripada satu alamat atau akaun lejar teragih ke alamat atau akaun yang lain.” Ini ialah perkhidmatan pemindahan natif-kripto. Ia bukan perkhidmatan pembayaran dalam erti kata PSD2.

Perbezaan ini amat penting bagi platform yang mahu menawarkan program kad yang dibiayai kripto, integrasi on/off-ramp fiat, pemindahan bank terus, atau penerimaan pembayaran pedagang dalam euro atau mata wang rasmi lain. Artikel 2(4)(c) mengecualikan “dana” seperti yang ditakrifkan dalam PSD2 daripada skop MiCA, kecuali apabila ia layak sebagai token e-wang.

Platform yang menerima fiat atau token e-wang (EMT) daripada pengguna, memegangnya, dan memindahkannya ke tempat lain sedang mengendalikan perkhidmatan pembayaran. Ini memerlukan sama ada lesen institusi pembayaran atau lesen Institusi Wang Elektronik (EMI) di bawah Arahan (EU) 2015/2366 (PSD2), bukannya sekadar kebenaran Penyedia Perkhidmatan Aset Kripto (CASP). Oleh sebab EMT di sisi undang-undang dianggap sebagai wang elektronik, perkhidmatan pemindahan CASP tidak meliputi EMT kecuali aktiviti tersebut jatuh di bawah pengecualian “perantara”.

CASP bukan-EMI boleh menghantar pesanan untuk EMT hanya jika transaksi kekal dalam ekosistem dalaman CASP atau dalam akaun kustodian yang diurus oleh rakan kongsi berlesen yang diberi kuasa. Jika sesuatu perkhidmatan melibatkan penghantaran pesanan yang mencetuskan pemindahan EMT ke dompet pihak ketiga atau lejar persendirian, ia merupakan pelaksanaan transaksi pembayaran atau perkhidmatan kiriman wang di bawah PSD2/PSD3. Mana-mana CASP yang memudahkan pemindahan luaran ini selepas Mac 2026 mesti mempunyai lesen EMI/PI sendiri atau menggunakan ejen berlesen.

MiCA sendiri mengakui sempadan ini. Artikel 70(4) menyatakan bahawa penyedia perkhidmatan aset kripto boleh sendiri atau melalui pihak ketiga menyediakan perkhidmatan pembayaran yang berkaitan dengan perkhidmatan aset kripto mereka, tetapi hanya apabila penyedia atau pihak ketiga tersebut diberi kuasa untuk menyediakan perkhidmatan itu di bawah PSD2. Peraturan ini tidak memberikan keupayaan perkhidmatan pembayaran melalui jalan belakang. Ia mengkehendaki keupayaan itu diberi kuasa secara berasingan.

Bagi sebuah bursa yang mahu membenarkan pengguna menambah nilai melalui pemindahan SEPA, menyelesaikan penebusan dalam euro, atau mengeluarkan kad debit berjenama, lesen CASP ialah komponen struktur yang perlu. Ia tidak mencukupi.

Perpetual dan Perdagangan Hadapan

Di sinilah pendedahan lazimnya paling ketara bagi platform yang berfokus derivatif.

Skop MiCA ditakrifkan sekitar “aset kripto,” iaitu perwakilan digital nilai atau hak yang boleh dipindahkan menggunakan teknologi lejar teragih. Peraturan ini meliputi perkhidmatan yang dibina di sekitar aset tersebut: kustodian, dagangan di pasaran spot, pertukaran, pelaksanaan pesanan serta penghalaan pesanan sebagai perantara tulen. Apa yang tidak diliputinya ialah derivatif kewangan di mana aset kripto ialah instrumen pendasar, bukannya perkara yang didagangkan.

Artikel 2(4)(a) mengeluarkan daripada skop MiCA mana-mana aset kripto yang layak sebagai instrumen kewangan di bawah MiFID II. Kontrak hadapan kekal (perpetual futures) BTC/USD bukan aset kripto. Ia ialah derivatif. Ia mungkin diselesaikan dalam kripto, tetapi instrumen itu sendiri—tuntutan kontrak yang mewakili posisi berleveraj pada harga Bitcoin—ialah instrumen kewangan dalam erti kata MiFID II. Mengendalikan tempat (venue) yang membolehkan pelanggan EU berdagang instrumen tersebut memerlukan kebenaran firma pelaburan di bawah MiFID II, atau sekurang-kurangnya kebenaran tempat dagangan bergantung pada struktur, bukan lesen CASP.

Recital 97 MiCA menangani perkara ini secara langsung, dengan menyatakan bahawa derivatif yang layak sebagai instrumen kewangan di bawah MiFID II dan yang aset pendasarnya ialah aset kripto tertakluk kepada Peraturan 596/2014 (Peraturan Penyalahgunaan Pasaran), bukan MiCA. Peruntukan penyalahgunaan pasaran masih terpakai kepada aset kripto pendasar. Namun rangka kerja kebenaran untuk produk derivatif itu sendiri terletak di bawah MiFID II.

Sesetengah bursa cuba menyusun perpetual sebagai pengaturan swap kripto-ke-kripto yang mereka sifatkan sebagai perkhidmatan pertukaran dan bukannya derivatif. Pengawal selia biasa dengan bingkai ini, dan persoalan klasifikasi pada akhirnya ialah isu substansi mengatasi bentuk. Instrumen yang mempunyai leveraj, kadar pembiayaan, dan tiada penyerahan aset pendasar berkemungkinan akan diperiksa sebagai derivatif tanpa mengira labelnya. Risiko undang-undang jika tersilap ialah penyediaan perkhidmatan kewangan tanpa kebenaran.

Kontrak Hadapan

Analisis yang sama terpakai kepada kontrak hadapan bertarikh. Kontrak hadapan yang mewajibkan pihak lawan membeli atau menjual aset pada harga yang telah ditetapkan pada tarikh masa depan ialah instrumen kewangan di bawah MiFID II, khususnya dalam takrif yang meliputi derivatif ke atas komoditi, mata wang, dan pendasar lain. Kontrak hadapan mata wang kripto, walaupun diselesaikan secara fizikal dalam BTC atau ETH, dianggap sebagai instrumen kewangan apabila ia didagangkan secara multilateral.

Mengendalikan platform dagangan untuk instrumen sedemikian memerlukan kebenaran sebagai pasaran terkawal, kemudahan dagangan multilateral (MTF), atau kemudahan dagangan tersusun (OTF) di bawah MiFID II. Kebenaran CASP meliputi pengendalian platform dagangan untuk aset kripto di bawah Artikel 76 MiCA, yang mentakrifkan platform dagangan sebagai sistem multilateral yang mempertemukan pelbagai kepentingan membeli dan menjual pihak ketiga dalam aset kripto, bukan derivatif ke atas aset kripto.

Dalam istilah praktikal, ini bermaksud CASP menyediakan tempat di mana pelanggan bertemu dan berdagang antara satu sama lain di bawah peraturan operasi yang jelas yang ditakrifkan dan diselenggara oleh CASP itu sendiri. Pengendali platform mengumpulkan dan memadankan pesanan pelanggan untuk memudahkan penemuan harga, bukannya menetapkan harga. CASP tidak mengambil risiko pasaran, tidak merekod dagangan pada kunci kira-kiranya sendiri, dan tidak berdagang untuk akaunnya sendiri. Satu-satunya pengecualian ialah matched principal trading, yang boleh dilakukan oleh pengendali secara ketat dengan persetujuan pelanggan yang jelas dan pemantauan oleh pihak berkuasa kompeten.

Kedua-dua rangka kerja mengenakan had yang ketat terhadap model dagangan yang dibenarkan. Di bawah MiFID II, kemudahan dagangan multilateral (MTF) dilarang sama sekali daripada melaksanakan pesanan pelanggan terhadap modal proprietari atau terlibat dalam matched principal trading. Kemudahan dagangan tersusun (OTF) dibenarkan bertindak sebagai matched principal bagi instrumen tertentu, seperti bon, produk kewangan berstruktur, elaun pelepasan, dan derivatif tertentu, tetapi hanya dengan persetujuan pelanggan yang jelas.

MiCA menetapkan sekatan serupa untuk aset kripto. Penyedia perkhidmatan aset kripto tidak boleh berdagang atas akaun sendiri di platform dagangan yang mereka kendalikan. MiCA membenarkan matched principal trading sebagai pengecualian, tetapi hanya apabila pelanggan telah bersetuju dengan proses itu. Penyedia mesti membekalkan pihak berkuasa kompeten dengan maklumat yang menerangkan penggunaan matched principal trading. Pihak berkuasa kompeten kemudian memantau penglibatan tersebut untuk mengesahkan ia terus berada dalam takrif matched principal trading yang ketat dan tidak menimbulkan konflik kepentingan antara penyedia dan pelanggannya.

Bitstamp, yang memegang kebenaran MiCA di Luxembourg di bawah Commission de Surveillance du Secteur Financier (CSSF), juga memegang lesen MiFID yang membenarkannya mengendalikan MTF. Struktur pelesenan dwi itu bukan kebetulan. Ia mencerminkan skop sebenar aktiviti tersebut.

Mengapa Pengendali Terlepas Pandang Perkara Ini

Beberapa faktor menghasilkan salah faham ini.

Pertama, kesan praktikal rejim VASP nasional pra-MiCA berbeza dengan ketara mengikut bidang kuasa dan dari masa ke masa. Walaupun pendaftaran awal di sesetengah negara mungkin pada mulanya beroperasi sebagai garis dasar yang lebih permisif, pengawal selia menjadi semakin ketat.

Di Estonia, contohnya, Unit Perisikan Kewangan (RAB) secara aktif meneliti perkhidmatan khusus yang disediakan oleh VASP dan menyiasat penyediaan perkhidmatan kewangan tanpa lesen. Menjelang 2022, sebelum penguatkuasaan MiCA, Estonia melaksanakan pindaan ketat yang secara jelas melarang penawaran kontrak hadapan dan perpetual di bawah lesen VASP. Pengendali diberi tempoh kelonggaran singkat 60 hingga 90 hari untuk mematuhi, yang akhirnya membawa kepada pembatalan beramai-ramai ribuan lesen.

Kedua, entri daftar CASP itu sendiri tidak semestinya bermaklumat bagi pengasas yang membacanya dari luar. Bursa yang disenaraikan sebagai diberi kuasa untuk “pengendalian platform dagangan” dan “pelaksanaan pesanan” kelihatan seolah-olah diberi kuasa secara menyeluruh. Sama ada ia menjalankan produk derivatif di bawah kebenaran MiFID yang berasingan memerlukan pembacaan di luar daftar CASP sepenuhnya.

Ketiga, banyak platform menawarkan derivatif ke atas aset kripto kepada pelanggan bukan EU, dan pelanggan EU membentuk minoriti pengguna. Andaian ialah pendedahan EU boleh diurus. Namun peraturan reverse solicitation yang dibincangkan dalam ansuran terdahulu siri ini terpakai sama kepada perkhidmatan derivatif tanpa kebenaran. Platform yang memasarkan perpetual BTC berleveraj kepada pelanggan global sambil pada masa yang sama memohon lesen CASP untuk produk dagangan spot EU mungkin mendapati kedua-dua aktiviti itu berinteraksi dengan cara yang tidak dijangka oleh pasukan pematuhan.

Simpang Kawal Selia

Tiga rangka kerja kawal selia bertemu di sekitar kebanyakan bursa kripto perkhidmatan penuh:

MiCA mentadbir dagangan spot, kustodian, perkhidmatan pemindahan, pertukaran, pelaksanaan pesanan, penerimaan dan penghantaran pesanan, nasihat, dan pengurusan portfolio bagi aset kripto. Lesen CASP diperlukan dan mencukupi untuk aktiviti-aktiviti ini apabila disediakan kepada pelanggan EU.

PSD2 dan rejim EMI mentadbir perkhidmatan pembayaran yang melibatkan fiat. Apa-apa aktiviti yang melibatkan penerimaan, pemegangan, atau penghantaran dana dalam euro atau mata wang rasmi lain memerlukan sama ada lesen institusi pembayaran (untuk inisiasi pembayaran dan penghantaran wang) atau lesen EMI (apabila platform menyimpan nilai fiat secara elektronik sebagai tuntutan yang boleh ditebus pada nilai tara). Bursa yang membenarkan pengguna mendanai akaun melalui pemindahan bank dan mengeluarkan dalam euro, sekurang-kurangnya, menyentuh perkhidmatan pembayaran. Sama ada ia memerlukan kebenaran PSD2 bergantung pada aliran dan struktur khusus, tetapi persoalan itu mesti dinilai dengan sengaja, bukan diandaikan tiada.

MiFID II mentadbir derivatif. Kontrak hadapan, perpetual, opsyen, dan CFD ke atas aset kripto ialah instrumen kewangan. Mengendalikan tempat dagangan bagi produk tersebut, atau menyediakan nasihat pelaburan dan pengurusan portfolio berkaitan dengannya, memerlukan kebenaran MiFID II. Jenis kebenaran khusus—firma pelaburan, pasaran terkawal, MTF—bergantung pada model perniagaan.

Platform yang beroperasi merentasi ketiga-tiga kategori memerlukan struktur yang memetakan setiap barisan produk kepada rangka kerja yang memberi kebenaran. Itu ialah seni bina berbilang lesen, berbilang entiti dalam sesetengah kes, bukan satu permohonan CASP tunggal.

Bagaimana Jurang Pematuhan Kelihatan dalam Amalan

Pertimbangkan sebuah bursa yang:

• Menawarkan dagangan spot BTC/EUR (CASP: pertukaran aset kripto kepada dana)
• Membenarkan deposit SEPA dan pengeluaran euro (perkhidmatan pembayaran, berpotensi PSD2)
• Mengendalikan kontrak perpetual BTC sehingga 20x leveraj (produk derivatif, berpotensi MiFID II)
• Menawarkan kad Visa bersandarkan kripto yang membelanjakan baki euro (keupayaan institusi pembayaran, PSD2/EMI)

Kebenaran CASP, berdiri sendiri, meliputi item pertama dengan keyakinan yang munasabah. Tiga yang lain berada di sempadan. Sama ada ia memerlukan kebenaran bebas, sama ada ia boleh distrukturkan sebagai sampingan kepada perniagaan kripto utama, atau sama ada ia mesti disalurkan melalui pihak ketiga berlesen ialah persoalan yang bergantung pada fakta khusus. Ia bukan persoalan yang dijawab oleh lesen CASP.

Inilah tepatnya jenis analisis yang pengawal selia akan gunakan apabila menyemak model perniagaan semasa proses kebenaran. Permohonan memerlukan programme of operations di bawah Artikel 62(2)(d) MiCA, yang mesti menyatakan jenis perkhidmatan aset kripto yang pemohon bercadang sediakan, termasuk di mana dan bagaimana perkhidmatan tersebut akan dipasarkan. Model perniagaan yang merangkumi derivatif atau perkhidmatan pembayaran mesti menangani elemen tersebut dalam permohonan. Pengendali yang menganggap permohonan CASP meliputi skop penuh perniagaan mereka berisiko pihak NCA mengenal pasti jurang itu sebelum mereka sempat, pada saat yang paling buruk dalam proses kebenaran.

Akibat Operasi

Bagi platform yang sudah beroperasi di EU di bawah peruntukan grandfathering yang tamat pada 1 Julai 2026, jurang kawal selia mempunyai kesan garis masa yang segera. Pendaftaran VASP tidak menyelesaikan masalah perkhidmatan pembayaran sama seperti lesen CASP tidak akan. Soalan-soalan ini tidak hilang dengan kebenaran MiCA; ia berterusan dan menjadi lebih jelas kepada pengawal selia yang kini mempunyai alat penyeliaan yang sepadan dengan rangka kerja kebenaran formal.

Bagi platform yang kini mereka bentuk struktur kemasukan pasaran EU, turutan itu penting. Memetakan setiap barisan produk kepada rangka kerja yang memberi kebenaran perlu dibuat sebelum memilih bidang kuasa untuk permohonan CASP. Pilihan bidang kuasa mempengaruhi CASP, tetapi ia juga mempengaruhi kebolehlaksanaan untuk melapiskan kebenaran PSD2 dan MiFID II pada entiti yang sama atau dalam kumpulan yang sama.

Mendapatkan seni bina yang salah masih boleh dibaiki. Tetapi ia cenderung mahal untuk dibaiki selepas kebenaran, dan ia cenderung timbul pada saat platform berkembang cukup pantas sehingga pengawal selia mula memberi perhatian.

Apa yang Artikel Ini Huraikan

• Lesen CASP MiCA membenarkan sepuluh perkhidmatan aset kripto tertentu. Ia tidak membenarkan perkhidmatan pembayaran di bawah PSD2, dagangan derivatif di bawah MiFID II, atau mana-mana aktiviti yang jatuh di bawah pengecualian instrumen kewangan dalam Artikel 2(4)(a) peraturan tersebut.
• Perpetual dan kontrak hadapan ke atas aset kripto ialah instrumen kewangan dalam erti kata MiFID II apabila distrukturkan sebagai kontrak derivatif. Mengendalikan tempat dagangan untuk produk ini, atau menyediakan perkhidmatan berkaitan dengannya, memerlukan kebenaran MiFID II yang bebas daripada mana-mana lesen CASP.
• Pengendalian fiat mencetuskan PSD2. Penerimaan, penyimpanan, dan penghantaran dana dalam euro atau mata wang rasmi lain merupakan perkhidmatan pembayaran. Lesen CASP tidak membenarkan perkhidmatan pembayaran. Ini ialah jurang struktur bagi mana-mana bursa yang menawarkan pendanaan bank terus, pengeluaran fiat, atau produk kad yang dibiayai kripto.
• Seni bina pelesenan dwi dan tiga adalah realiti. Bursa utama yang mempunyai kebenaran MiCA dan turut menjalankan derivatif serta produk pembayaran lazimnya memegang kebenaran MiFID II dan PSD2/EMI bersama-sama CASP. Struktur ini bukan luar biasa; ia mencerminkan skop sebenar sebuah bursa kripto perkhidmatan penuh yang beroperasi di bawah undang-undang EU.
• Penilaian model perniagaan berlaku sebelum permohonan. NCA yang menyemak permohonan CASP akan meneliti programme of operations. Model perniagaan yang merangkumi derivatif atau perkhidmatan pembayaran tetapi tidak ditangani mewujudkan pendedahan semasa semakan kebenaran itu sendiri.

Lesen CASP ialah asas yang diperlukan untuk mengendalikan bursa kripto di EU. Ia, dalam banyak kes, tidak mencukupi.

---

Artikel ini berdasarkan kajian yang dijalankan oleh LegalBison pada Mei 2026. Kandungan ini adalah untuk tujuan maklumat sahaja dan tidak merupakan nasihat undang-undang.