یک شرکت دیگرِ خزانه‌داری بیت‌کوین در حال تعطیل شدن است. رأیِ ساتسوما برای سرمایه‌گذاران چه معنایی دارد

یک رأی ۹۰.۶٪ به این آزمایش پایان داد

رأی‌گیری ۲۱ ژوئیه با ۹۰.۶٪ حمایت برای جمع‌کردن ساتسوما، که پیش‌تر با نام TAO Alpha Plc شناخته می‌شد، همراه شد. این طرح خواستار آن است که شرکت بیت‌کوین‌های خود را واگذار کند، بدهی‌ها را تسویه کند و پس از کسر هزینه‌ها، باقی‌مانده عواید را توزیع کند. انتظار می‌رود فهرست‌شدن آن در بورس لندن حدود ۱۴ سپتامبر لغو شود و پرداخت به سهام‌داران تا ۲۸ سپتامبر هدف‌گذاری شده است.

خروج ساتسوما مهم است زیرا یکی از روشن‌ترین نمونه‌های انحلال کامل در میان شرکت‌های خزانه‌داری بیت‌کوینِ معامله‌شونده در بورس را نمایندگی می‌کند. به‌جای انتظار برای بازیابی بازار یا تلاش برای یک دور دیگر تأمین مالی، سهام‌داران تصمیم گرفتند این ساختار را برچینند و هر مقدار سرمایه‌ای را که باقی مانده بازیابی کنند. شرکت‌های خزانه‌داری دارایی دیجیتال (DAT)، یا خزانه‌داری بیت‌کوین، در سراسر ۲۰۲۶ با دشواری دست‌وپنجه نرم کرده‌اند و ساتسوما اکنون به فهرست رو‌به‌رشد قربانیان می‌پیوندد.

۶۶۸ بیت‌کوین نزدیک به اوج خریداری شد

شرکت در میانه ژوئیه ۶۶۸ بیت‌کوین در اختیار داشت که ارزش آن حدود ۴۴.۲۹ میلیون دلار برآورد می‌شد. این دارایی‌ها هزینه تملک برآوردی ۷۵.۶۶ میلیون دلار، یا حدود ۱۱۳,۱۸۶ دلار به‌ازای هر سکه، داشتند که برای ساتسوما یک زیان تحقق‌نیافته حدود ۳۱.۳۷ میلیون دلار، معادل ۴۱.۵٪، بر جای می‌گذاشت.

ساتسوما در سال ۲۰۲۵ حدود ۲۱۸ تا ۲۲۱ میلیون دلار از سرمایه‌گذاران، از جمله Parafi و Pantera Capital، جذب کرده بود. شرکت راهبرد خزانه‌داری بیت‌کوین خود را با جاه‌طلبی‌هایی در حوزه هوش مصنوعی (AI) و اقتصادهای زیرشبکه مبتنی بر عامل (agent-powered) پیرامون TAO ترکیب کرده بود، اما دارایی‌های خزانه‌داری به معیار اصلی ارزش برای سرمایه‌گذاران تبدیل شد.

یکی از بزرگ‌ترین خریدهای افشاشده آن در اوت ۲۰۲۵ رخ داد، زمانی که ساتسوما ۱,۰۹۷ بیت‌کوین را با میانگین قیمت ۱۱۵,۱۰۱ دلار خریداری کرد. ساتسوما در دسامبر ۲۰۲۵ تعداد ۵۷۹ BTC را فروخت؛ از مجموع دارایی آن زمان که ۱,۱۹۹ BTC بود. خزانه شرکت از آن زمان تاکنون در مجموع به ۶۶۸ بیت‌کوین کاهش یافته است.

سهام بیش از ۹۹٪ سقوط کرد

سقوط سهام شدیدتر از افت بیت‌کوین بود. سهام ساتسوما بیش از ۹۹٪ نسبت به اوج سال ۲۰۲۵ کاهش یافت، پیش از آن‌که به درخواست شرکت در ۱ ژوئیه معاملات متوقف شود. این موضوع پریمیوم سهامی را از بین برد که در گسترش سال قبل به حمایت از شرکت‌های خزانه‌داری کمک کرده بود.

پنتره از اوایل آوریل، پس از فروپاشی قیمت سهام و افزایش زیان‌ها، شروع به فشار برای انحلال کرد. رأی سهام‌داران این فشار را به یک برنامه خروج رسمی تبدیل کرد و نشان داد حامیان سرمایه‌گذاری خطرپذیر تا چه اندازه می‌توانند سریع از تأمین مالی انباشت به مطالبه بازگردانی سرمایه تغییر موضع دهند، وقتی یک شرکت خزانه‌داری بسیار پایین‌تر از ارزشی معامله می‌شود که زمانی برای آن در نظر گرفته شده بود.

پریمیوم خزانه‌داری معکوس شد

شرکت‌های خزانه‌داری بیت‌کوین پس از آن‌که Strategy نشان داد شرکت‌های عمومی می‌توانند از طریق افزایش سرمایه و بدهی، بیت‌کوین بخرند و از پریمیوم رو‌به‌رشد سهام برای تأمین مالی خریدهای بیشتر استفاده کنند، به‌سرعت گسترش یافتند. در بازارهای مساعد، انتشار سهام بالاتر از ارزش خالص دارایی می‌تواند مقدار بیت‌کوین به‌ازای هر سهم را افزایش دهد و تقاضا برای سهم را تقویت کند.

وقتی سهام به زیر ارزش خالص دارایی سقوط می‌کند، این سازوکار تضعیف می‌شود. انتشار جدید رقیق‌کننده می‌شود، هزینه‌های تأمین مالی بالا می‌رود و سرمایه‌گذاران ممکن است به‌جای یک پوشش شرکتی که هزینه‌های مدیریت، ریسک‌های عملیاتی و پیچیدگی‌های حاکمیتی دارد، مواجهه مستقیم با بیت‌کوین را ترجیح دهند. انحلال ساتسوما مرحله پایانی این وارونگی را نشان می‌دهد.

تسویه‌حساب گسترده‌تر در ۲۰۲۶

بیت‌کوین حدود ۲۲.۶٪ در سه‌ماهه نخست ۲۰۲۶ کاهش یافت؛ بدترین عملکرد فصلی آن از ۲۰۱۸. در سه‌ماهه دوم نیز بیش از ۱۴٪ افت کرد. سهام خزانه‌داری عموماً زیان‌های بزرگ‌تری را جذب کردند، زیرا ارزش‌گذاری آن‌ها نه تنها بازتاب‌دهنده بیت‌کوین زیربنایی، بلکه اهرم، انتظارات تأمین مالی و اعتماد به توان مدیریت برای ادامه جذب سرمایه بود.

بخش بسیار بزرگی از ۱۰۰ شرکت خزانه‌داریِ بزرگ امسال زیر ارزش خالص دارایی معامله شد. ناکاموتو بیش از ۹۸٪ نسبت به سقف خود افت کرده بود، در حالی که Metaplanet، Upexi و دیگران نیز با تخفیف‌های عمیق معامله می‌شدند. Strategy، بزرگ‌ترین دارنده این بخش، نزدیک به ۰.۸۱ تا ۰.۸۳ برابر ارزش خالص دارایی معامله می‌شد.

بهای تمام‌شده‌های بالا زیان‌ها را تشدید کرد

چندین DAT شاخص در قدرتمندترین بخش بازار ۲۰۲۵ بیت‌کوین انباشت کردند. گفته شد میانگین قیمت خرید Metaplanet نزدیک ۱۰۷,۰۰۰ دلار، Strive نزدیک ۱۰۴,۰۰۰ دلار و ساتسوما بالاتر از ۱۱۳,۰۰۰ دلار بوده است. با معامله‌شدن بیت‌کوین زیر ۶۸,۰۰۰ دلار در ژوئیه ۲۰۲۶، این شرکت‌ها زیان‌های دفتری قابل‌توجهی دارند.

مشکل فراتر از حسابداری بود. شرکت‌های خزانه‌داری با وام‌ها، الزامات وثیقه یا تعهدات نقدی تکرارشونده با فشار برای فروش دارایی‌ها، انتشار سهام با تخفیف یا تغییر مسیر سرمایه مواجه شدند. شرکت‌های کوچک‌تر با حجم معاملات اندک در بازار نزولی به‌ویژه آسیب‌پذیر بودند، زیرا سقوط سهام انعطاف تأمین مالی را کاهش داد، درست در زمانی که ذخایر بیت‌کوین آن‌ها نیز ارزش خود را از دست می‌داد.

حاکمیت شرکتی در کانون توجه قرار گرفت

این رأی همچنین حاکمیت شرکتی را در مرکز بحث خزانه‌داری قرار می‌دهد. بیت‌کوین می‌تواند نقدشونده و به‌صورت پیوسته قیمت‌گذاری شود، اما سهام‌داران نمی‌توانند مستقیماً کنترل کنند که یک شرکت فهرست‌شده چه زمانی خرید، فروش، استقراض یا توزیع دارایی‌های خود را انجام می‌دهد. این تصمیم‌ها در اختیار مدیران و سرمایه‌گذاران بانفوذ باقی می‌ماند. وقتی اعتماد بازار از بین می‌رود، شکاف میان مالکیت دارایی و کنترل سهام‌دار به‌ویژه پیامدهای مهمی پیدا می‌کند. سرمایه‌گذاران ساتسوما در نهایت انحلال را تصویب کردند، اما تنها پس از آن‌که سهام سقوط کرده بود، معاملات متوقف شده بود و ده‌ها میلیون دلار زیان دفتری انباشته شده بود.

خروج ساتسوما چه معنایی دارد

انحلال ساتسوما پرونده استدلال سرمایه‌گذاری بلندمدت برای بیت‌کوین را نمی‌بندد، اما ریسک‌های اضافی ناشی از ساختارهای شرکت‌های عمومی را آشکار می‌کند. سرمایه‌گذارانی که سهام خزانه‌داری خریدند انتظار مواجهه تقویت‌شده با بیت‌کوین را داشتند، اما بسیاری زیان‌های شدیدتر، ریسک رقیق‌شدن و وابستگی به هیئت‌مدیره‌ها، وام‌دهندگان و سهام‌داران عمده را تجربه کردند.

این نتیجه ممکن است شرکت‌های خزانه‌داریِ باقی‌مانده را به سمت اهرم کمتر، کسب‌وکارهای عملیاتی روشن‌تر، ذخایر نقدینگی قوی‌تر و سیاست‌های سرمایه‌ای شفاف‌تر سوق دهد. همچنین می‌تواند جذابیت صندوق‌های قابل معامله در بورسِ نقدی (ETF) یا مالکیت مستقیم را برای سرمایه‌گذارانی که به‌دنبال مواجهه با بیت‌کوین بدون ریسک اجرای شرکتی هستند تقویت کند.

برای بازار گسترده‌تر، هر انحلال یک منبع تقاضای نهادی را حذف می‌کند و می‌تواند بیت‌کوین‌های پیش‌تر قفل‌شده را به گردش بازگرداند. گزارش شده بود شرکت‌های عمومی در اوایل ۲۰۲۶ حدود ۱.۱۶ میلیون بیت‌کوین در اختیار داشتند، بنابراین فروش ۶۶۸ بیت‌کوین از نظر مقیاس محدود است. با این حال، ساتسوما یک هشدار قابل مشاهده ارائه می‌دهد: راهبردهای خزانه‌داری که بر پریمیوم‌های دائمی بنا شده‌اند، وقتی پریمیوم ناپدید می‌شود می‌توانند از هم بپاشند.