ماینرهای عمومی رکورد بیت‌کوین را می‌فروشند، در حالی که صنعت بین فروش و رشد باکیفیت دوپاره شده است

این مقاله نخستین‌بار در Miner Weekly منتشر شد؛ خبرنامه‌ای هفتگی از BlocksBridge Consulting که تازه‌ترین اخبار حوزه انرژی، محاسبات، زیرساخت و تحلیل داده را از TheEnergyMag گلچین می‌کند. برای دریافت آن هفته‌ای یک‌بار در صندوق ورودی ایمیل خود، مشترک شوید.

بر اساس داده‌هایی که TheEnergyMag تحلیل کرده است، چندین ماینر بزرگ عمومی از جمله MARA، CleanSpark، Riot، Cango، Core Scientific (NASDAQ: CORZ) و Bitdeer (NASDAQ: BTDR) در سه‌ماهه نخست ۲۰۲۶ تاکنون بیش از ۳۲ هزار BTC فروخته‌اند. این مجموعه‌داده هنوز کامل نیست، زیرا گزارش‌های درآمد سه‌ماهه اول همچنان در انتظار انتشار است.

با این حال، همین رقم نیز از کل فروش خالص در هر چهار فصل ۲۰۲۵ فراتر رفته و رکورد جدیدی در صنعت ثبت می‌کند؛ رکوردی که از حدود ۲۰ هزار BTC که ماینرهای عمومی در سه‌ماهه دوم ۲۰۲۲ و در جریان آشفتگی بازار ناشی از فروپاشی Terra-Luna نقد کرده بودند، عبور می‌کند.

این چرخش چشمگیر است. کمی بیش از یک سال پیش، ماینرها با شدت در حال انباشت بودند؛ به‌طوری که سال ۲۰۲۴ را با افزایش خالص ۱۷٬۵۹۳ BTC به پایان رساندند و ذخایر تجمیعی را به بالای ۱۰۰ هزار BTC رساندند.

این تغییر در حالی رخ می‌دهد که هش‌پرایس (hashprice) — شاخص کلیدی صنعت که درآمد مورد انتظار استخراج به ازای هر واحد توان محاسباتی را می‌سنجد — در محدوده پایین ۳۰ دلار به ازای PH/s نوسان می‌کند؛ نزدیک به کف‌های تاریخی. در این سطوح، حاشیه سود یا فشرده می‌شود یا کاملاً منفی است، به‌ویژه برای اپراتورهایی که ناوگان‌های قدیمی‌تر و کم‌بازده‌تری دارند یا هزینه برق بالاتری می‌پردازند.

ریشه فشار امروز را می‌توان در توسعه تهاجمی هش‌ریت صنعت پس از ممنوعیت استخراج در چین در سال ۲۰۲۱ ردیابی کرد؛ دوره‌ای که با نگاه امروز، رشد نمایی را با هزینه هر شرکت برای خودش تغذیه کرد.

برای درک بهتر: قیمت فعلی بیت‌کوین — با وجود عقب‌نشینی از اوج تاریخی بالای ۱۲۰ هزار دلار — همچنان از سقف چرخه قبلی بالاتر است. با این حال، سختی شبکه اکنون تقریباً ۱۰ برابر سال ۲۰۲۱ است و پاداش بلاک در ۲۰۲۴ نصف شد. در نتیجه، سودآوری استخراج به اندازه یک مرتبه بزرگی فشرده شده و این موضوع موج فروش‌های اخیر را توضیح می‌دهد.

اما این نقدسازی رکوردی، داستان یکدستی را روایت نمی‌کند. بلکه نشان‌دهنده صنعتی است که در حال واگرایی است — جایی که برخی اپراتورها مجبورند در شرایط ضعف بفروشند، در حالی که دیگران با تکیه بر مزیت‌های ساختاری یا انضباط سرمایه‌ای، رکود را پشت سر می‌گذارند.

برای بسیاری، اولویت فوری نقدینگی است. فروش بیت‌کوین همچنان سریع‌ترین راه برای تقویت ترازنامه‌ها، تأمین مالی عملیات و ایفای تعهدات بدهی در محیط تأمین مالی‌ای است که هم گزینشی و هم پرهزینه است.

برخی دیگر رویکردی سنجیده‌تر در پیش گرفته‌اند. American Bitcoin (ABTC)، واحد اختصاصی استخراجِ جداشده از Hut 8 (NASDAQ: HUT)، انباشت بیت‌کوین را هم از طریق استخراج و هم خرید در بازار دوچندان کرده است. تا اوایل آوریل، این شرکت ذخایری بیش از ۷٬۰۰۰ BTC ساخته بود؛ در حالی که یک سال قبل صفر بود، و هم‌زمان هش‌ریت اختصاصی خود را به ۲۸ EH/s افزایش می‌داد.

اما شرکت در حال تکرار نسخه «هش‌ریت به هر قیمتی» چرخه قبلی نیست. مت پروساک، رئیس و مدیر مالی موقت ABTC، به TheEnergyMag گفت که تمرکز آن‌ها در شرایط فعلی بازار روی رشد باکیفیت است.

پروساک گفت: «ما وارد قراردادهایی نمی‌شویم که فکر نکنیم برنده می‌شوند. … وقتی می‌بینید مردم دنبال هش‌ریت و اعداد بزرگ اگزاهش می‌دوند، این هیچ‌وقت سبک ما نبوده است. داشتن بزرگ‌ترین ناوگان برای من تفاوتی ایجاد نمی‌کند.»

برخلاف بسیاری از همتایان بورسی، ABTC زمانی ناوگان سخت‌افزاری خود را گسترش داد که تقاضا برای ASICها از قبل فروکش کرده بود. در تابستان ۲۰۲۵، این شرکت حدود ۱۵ EH/s از سری Antminer S21 را از Bitmain خرید؛ با وثیقه‌گذاری حدود ۳٬۰۰۰ BTC — قابل بازخرید طی ۲۴ ماه — به‌جای پرداخت نقدی. چنین ساختاری در شرایط بازارهای قبلی بعید بود. ارزش بیت‌کوین وثیقه‌شده از آن زمان حدود ۴۰٪ کاهش یافته است و Bitmain نمی‌تواند وثیقه را نقد کند مگر آنکه ABTC تصمیم بگیرد آن را بازخرید نکند.

بر اساس داده‌های سه‌ماهه چهارم ۲۰۲۵ که TheEnergyMag تحلیل کرده است، هزینه نقدی تمام‌شده تولید ABTC حدود ۵۵٬۰۰۰ دلار به ازای هر بیت‌کوین، یا حدود ۲۵ دلار به ازای PH/s بوده است — در میان پایین‌ترین‌ها در جمع ماینرهای عمومی. این موضوع به آن امکان می‌دهد بیت‌کوین تازه‌استخراج‌شده را با تخفیف نسبت به قیمت‌های رایج بازار انباشت کند.

حتی اگر بیت‌کوین به زیر آن سطح سقوط کند، پروساک گفت شرکت انعطاف‌پذیری لازم را برای تخصیص پویا‌ی سرمایه حفظ می‌کند. ABTC در سال ۲۰۲۵ از طریق عرضه‌های at-the-market مبلغ ۲۴۰ میلیون دلار جذب کرد و در سه‌ماهه نخست امسال نیز ۱۱۰ میلیون دلار دیگر.

او گفت: «ما لازم نیست به هوش مصنوعی تغییر مسیر بدهیم. ما تخصیص‌دهنده بیت‌کوین هستیم. اگر بیت‌کوین نسبت به هزینه استخراج گران باشد، استخراج می‌کنیم. اگر بیت‌کوین نسبت به استخراج ارزان باشد، می‌خریم.» و افزود: «در حال حاضر، هیچ قصدی برای فروش نداریم. … ما در حال انباشت هستیم.»

اما برای اپراتورهای خصوصی که دسترسی مشابهی به سرمایه ندارند، واگرایی در راهبردها بیش از پیش تحت تأثیر یکی از قدیمی‌ترین متغیرهای صنعت شکل می‌گیرد: هزینه برق.

شان مک‌دانا، رئیس و مدیرعامل New West Data، یک تولیدکننده نفت کانادایی که با استفاده از برق خارج از شبکه (off-grid) تولیدشده از گاز طبیعی سوزانده‌شده (flared) در سایت‌های نفتی خود، بیت‌کوین استخراج می‌کند، گفت هزینه مؤثر برق شرکت کمتر از ۰٫۰۲ دلار به ازای هر کیلووات‌ساعت است؛ یعنی در برخی موارد، حدود یک‌سوم هزینه‌ای که ماینرهای عمومی در مقیاس بزرگ می‌پردازند.

در آن سطح، حتی ماشین‌های کم‌بازده‌تر هم سودآور می‌مانند. با هش‌پرایس حدود ۳۰ دلار به ازای PH/s، ماینری که ۰٫۰۲ دلار/کیلووات‌ساعت پرداخت می‌کند می‌تواند بهره‌وری‌های ناوگان حدود ۶۰ ژول بر تراهش (J/TH) را حفظ کند. مک‌دانا گفت این به شرکت امکان می‌دهد تجهیزات نسل‌های قدیمی‌تر را با هزینه اولیه پایین‌تر تهیه کند و هم‌زمان حاشیه سود را نگه دارد، به‌ویژه چون قیمت ASICها هم‌زمان با هش‌پرایس کاهش یافته است.

این مزیت هزینه‌ای به New West Data اجازه داده با وجود رکود گسترش یابد. شرکت در سال ۲۰۲۵ هم تولید نفت و هم ظرفیت محاسبات بیت‌کوین خود را سه برابر کرد و انتظار دارد امسال نیز دوباره سه برابر کند. این شرکت اکنون حدود ۱۵ مگاوات ظرفیت محاسباتی را اداره می‌کند که همگی با گاز فلرِ سایت‌های خود تأمین می‌شود.

با این حال، گاز فلر یک مدل تخصصی و گوشه‌ای است و به تخصص در تولید بالادستی نفت نیاز دارد، نه صرفاً تأمین برق سنتی از طریق شرکت‌های برق یا قراردادهای بلندمدت خرید برق.

در نبود برق فوق‌العاده ارزان، اپراتورهای استخراج برای حفظ حاشیه سود به بهینه‌سازی عملیاتی نیز رو آورده‌اند.

Luxor، اپراتور استخر استخراج بیت‌کوین، کارگزار ASIC و ارائه‌دهنده نرم‌افزار، اوایل این ماه ابزار مدیریت ناوگانی به نام Commander راه‌اندازی کرد. این پلتفرم با استفاده از الگوریتم‌های خودکار، هر پنج دقیقه شرایط هش‌ریت و بازار برق را ارزیابی می‌کند و بر اساس اقتصاد لحظه‌ای، تنظیمات توان را در سراسر یک ناوگان به‌صورت پویا تغییر می‌دهد.

هدف، بهینه‌سازی خروجی از زیرساخت موجود است. Luxor می‌گوید بنچمارک‌های داخلی نشان‌دهنده بهبود ۸٪ تا ۱۴٪ در سودآوری نسبت به راهبردهای سنتی قطع/وصل (on/off) برای محدودسازی (curtailment) است.

چرخش به سمت نرم‌افزار بازتاب یک بازتنظیم گسترده‌تر در صنعت است. با فشار بر هش‌پرایس، ارتقا به جدیدترین نسل ماشین‌ها اغلب به هزینه‌های سرمایه‌ای نیاز دارد که توجیه آن صرفاً بر مبنای بازده مستقل دشوار است.

در عوض، اپراتورها بر استخراج حاشیه سود بهتر از ناوگان‌های موجود تمرکز کرده‌اند — و هرجا ممکن باشد به‌دنبال بهره‌وری افزایشی هستند.

ایتن ورا، مدیر عملیات Luxor، گفت پلتفرم Commander از زمان راه‌اندازی تا حدود ۵ EH/s هش‌ریت مشتریان مقیاس گرفته است. این پلتفرم مکمل LuxorOS است، راهکار فریمور شرکت که در ۲۰۲۲ معرفی شد و اکنون از حدود ۴۵ EH/s پشتیبانی می‌کند؛ یعنی حدود ۵٪ از شبکه جهانی.

در یک مطالعه موردی اخیر، Luxor ادعا کرد Soluna، یک ماینر بیت‌کوین بورسی با خدمات کولوکیشن و استخراج اختصاصی در تگزاس، توانست با استفاده از LuxorOS زمان بازیابی ناوگان ۱٫۱ EH/s خود را پس از رویدادهای محدودسازی (curtailment) تا ۵۰٪ سریع‌تر کند و بدون هزینه عملیاتی اضافی، زمان در دسترس بودن (uptime) را بهبود دهد.

در مجموع، صنعت دیگر همگام حرکت نمی‌کند. آنچه زمانی یک مدل کسب‌وکار نسبتاً یکدست تعریف‌شده با مقیاس و رشد هش‌ریت بود، اکنون به طیفی از راهبردهای بقا و رشد باکیفیت در حال تکه‌تکه شدن است؛ راهبردهایی که توسط اقتصاد برق، انعطاف‌پذیری ترازنامه و پیچیدگی عملیاتی شکل می‌گیرند.

مقاله اصلی را اینجا بخوانید.