شركة أخرى متخصصة في إدارة أصول البيتكوين تغلق أبوابها. ماذا يعني تصويت «ساتسوما» بالنسبة للمستثمرين؟

تصويت بنسبة 90.6% ينهي التجربة

حظي التصويت الذي جرى في 21 يوليو بتأييد بنسبة 90.6% لتصفية شركة ساتسوما، المعروفة سابقًا باسم TAO Alpha Plc. وينص الخطة على قيام الشركة بالتصرف في عملات البيتكوين التي تمتلكها، وتسوية التزاماتها، وتوزيع العائدات المتبقية بعد خصم التكاليف. ومن المتوقع إلغاء إدراجها في بورصة لندن في حوالي 14 سبتمبر، مع استهداف سداد المدفوعات للمساهمين بحلول 28 سبتمبر.

يعد خروج ساتسوما أمرًا مهمًا لأنه يمثل واحدة من أوضح عمليات التصفية الكاملة بين شركات خزانة البيتكوين المتداولة علنًا. وبدلاً من انتظار انتعاش السوق أو السعي إلى جولة تمويل أخرى، اختار المساهمون تفكيك الكيان واسترداد ما تبقى من رأس المال. وقد واجهت شركات إدارة الأصول الرقمية (DAT)، أو شركات إدارة البيتكوين، صعوبات طوال عام 2026، وتنضم «ساتسوما» الآن إلى القائمة المتزايدة من الشركات التي تعرضت للخسارة.

شراء 668 بيتكوين بالقرب من أعلى سعر

كانت الشركة تمتلك 668 بيتكوين بقيمة تقارب 44.29 مليون دولار في منتصف يوليو. وبلغت التكلفة التقديرية لشراء هذه المقتنيات 75.66 مليون دولار، أو حوالي 113,186 دولارًا لكل عملة، مما ترك شركة ساتسوما مع خسارة غير محققة تبلغ حوالي 31.37 مليون دولار، أي ما يعادل 41.5%.

وكانت ساتسوما قد جمعت ما بين 218 مليون و221 مليون دولار في عام 2025 من المستثمرين، بما في ذلك بارافي وبانتيرا كابيتال. وقد جمعت الشركة بين استراتيجيتها المتعلقة بخزينة البيتكوين وطموحاتها المتعلقة بالذكاء الاصطناعي (AI) واقتصادات الشبكات الفرعية المدعومة بالوكلاء والمبنية حول TAO، لكن مقتنيات الخزينة أصبحت المقياس الرئيسي لقيمة المستثمرين.

جاءت إحدى أكبر عمليات الشراء التي تم الكشف عنها في أغسطس 2025، عندما استحوذت ساتسوما على 1,097 بيتكوين بسعر متوسط قدره 115,101 دولارًا. باعت ساتسوما 579 بيتكوين من مقتنياتها التي كانت تبلغ آنذاك 1,199 بيتكوين في ديسمبر 2025. ومنذ ذلك الحين، انخفضت مقتنيات الشركة إلى 668 بيتكوين إجمالاً.

انخفضت الأسهم بأكثر من 99%

كان انهيار سعر السهم أشد حدة من انخفاض سعر البيتكوين. فقدت أسهم ساتسوما أكثر من 99% من قيمتها مقارنة بأعلى مستوى لها في عام 2025 قبل تعليق التداول بناءً على طلب الشركة في 1 يوليو. وقد أدى ذلك إلى محو علاوة الأسهم التي ساعدت في دعم شركات الخزانة خلال فترة التوسع في العام السابق.

بدأت شركة «بانتيرا» في الضغط من أجل التصفية منذ أبريل، عقب انهيار سعر السهم وتزايد الخسائر. وحوّل تصويت المساهمين هذا الضغط إلى خطة خروج رسمية، مما يوضح السرعة التي يمكن لمؤيدي المشاريع الاستثمارية أن يتحولوا بها من تمويل التراكم إلى المطالبة باسترداد رأس المال عندما يتم تداول أسهم شركة الخزانة عند مستوى أقل بكثير من القيمة التي كانت مخصصة لها في السابق.

انعكاس علاوة الخزانة

توسعت شركات الخزانة التي تتعامل بالبيتكوين بسرعة بعد أن أثبتت شركة «ستراتيجي» (Strategy) أن الشركات العامة يمكنها جمع رأس المال السهمي والديون، وشراء البيتكوين، واستخدام علاوة الأسهم المتزايدة لتمويل عمليات استحواذ إضافية. وفي ظل الأسواق المواتية، يمكن أن يؤدي إصدار الأسهم بسعر أعلى من صافي قيمة الأصول إلى زيادة حيازات البيتكوين لكل سهم وتعزيز الطلب على السهم.

تضعف هذه الآلية عندما تنخفض الأسهم إلى ما دون صافي قيمة الأصول. يصبح الإصدار الجديد مخففًا للقيمة، وترتفع تكاليف التمويل، وقد يفضل المستثمرون التعرض المباشر للبيتكوين بدلاً من غلاف مؤسسي ينطوي على مصاريف إدارية ومخاطر تشغيلية وتعقيدات في الحوكمة. توضح تصفية شركة ساتسوما المرحلة النهائية من هذا الانعكاس.

تقييم أوسع لعام 2026

انخفضت عملة البيتكوين بنحو 22.6% خلال الربع الأول من عام 2026، وهو أسوأ أداء ربع سنوي لها منذ عام 2018. وانخفضت بأكثر من 14% في الربع الثاني. وعادةً ما تتحمل أسهم الخزانة خسائر أكبر لأن تقييماتها لا تعكس فقط قيمة البيتكوين الأساسية، بل تعكس أيضًا الرافعة المالية، وتوقعات التمويل، والثقة في قدرة الإدارة على الاستمرار في جمع رأس المال.

تم تداول جزء كبير جدًا من أكبر 100 شركة خزانة هذا العام بأقل من صافي قيمة الأصول. وانخفضت أسهم شركة «ناكاموتو» بأكثر من 98% عن أعلى مستوى لها، في حين تم تداول أسهم «ميتابلانيت» و«أوبيكسي» وغيرها أيضًا بخصومات كبيرة. أما شركة «ستراتيجي»، أكبر مالك في هذا القطاع، فقد تم تداول أسهمها عند ما يقارب 0.81 إلى 0.83 ضعف صافي قيمة الأصول.

ارتفاع تكاليف الشراء يضاعف الخسائر

قامت العديد من شركات DAT البارزة بتجميع البيتكوين خلال أقوى فترة في سوق عام 2025. وقد ورد أن متوسط سعر الشراء لشركة ميتابلانيت كان قريبًا من 107,000 دولار، ومتوسط سعر الشراء لشركة سترايف قريبًا من 104,000 دولار، ومتوسط سعر الشراء لشركة ساتسوما فوق 113,000 دولار. مع تداول البيتكوين بأقل من 68,000 دولار في يوليو 2026، تتحمل تلك الشركات خسائر ورقية كبيرة.

امتدت المشكلة إلى ما هو أبعد من الجانب المحاسبي. فقد واجهت شركات الخزانة التي لديها قروض أو متطلبات ضمانات أو التزامات نقدية متكررة ضغوطًا لبيع الأصول أو إصدار أسهم مخفضة السعر أو إعادة توجيه رأس المال. وكانت الشركات الأصغر حجمًا ذات حجم التداول المحدود معرضة بشكل خاص للخطر خلال فترة السوق الهابطة، لأن انخفاض قيمة الأسهم قلل من مرونة التمويل في الوقت الذي فقدت فيه احتياطياتها من البيتكوين قيمتها.

الحوكمة تتصدر المشهد

كما يضع التصويت الحوكمة المؤسسية في صميم النقاش الدائر حول الخزانة. قد تكون عملة البيتكوين سائلة ويتم تسعيرها باستمرار، لكن المساهمين لا يمكنهم التحكم بشكل مباشر في توقيت قيام شركة مدرجة في البورصة بشراء أو بيع أو اقتراض أو توزيع مقتنياتها. تظل تلك القرارات بيد أعضاء مجلس الإدارة والمستثمرين المؤثرين. وعندما تتلاشى ثقة السوق، تصبح الفجوة بين ملكية الأصول وسيطرة المساهمين ذات عواقب وخيمة بشكل خاص. وافق مستثمرو «ساتسوما» في النهاية على التصفية، لكن فقط بعد انهيار السهم، وتوقف التداول، وتراكم خسائر ورقية بلغت عشرات الملايين من الدولارات.

ماذا تعني خروج «ساتسوما»

لا يحسم تصفية «ساتسوما» مسألة الاستثمار طويل الأجل في البيتكوين، لكنه يكشف عن المخاطر الإضافية التي تخلقها هياكل الشركات العامة. كان المستثمرون الذين اشتروا أسهم الخزينة يتوقعون زيادة تعرضهم للبيتكوين، لكن الكثيرين منهم تعرضوا لخسائر أكبر، ومخاطر تخفيف الحصص، والاعتماد على مجالس الإدارة والمقرضين وكبار المساهمين.

قد تدفع هذه النتيجة الشركات التي لا تزال تمتلك أسهمًا خزينةً إلى خفض الرافعة المالية، واتباع أنشطة تشغيلية أكثر وضوحًا، وتكوين احتياطيات سيولة أقوى، ووضع سياسات رأس مال أكثر شفافية. كما يمكن أن تعزز جاذبية صناديق الاستثمار المتداولة في البورصة (ETFs) أو الملكية المباشرة للمستثمرين الذين يسعون إلى التعرض للبيتكوين دون التعرض لمخاطر التنفيذ المؤسسي.

أما بالنسبة للسوق الأوسع، فإن كل عملية تصفية تزيل مصدرًا للطلب المؤسسي ويمكن أن تعيد البيتكوين التي كانت مجمدة سابقًا إلى التداول. ووفقًا للتقارير، كانت الشركات العامة تمتلك حوالي 1.16 مليون بيتكوين في وقت سابق من عام 2026، لذا فإن عملية بيع واحدة تبلغ 668 بيتكوين تعتبر محدودة من حيث الحجم. ومع ذلك، فإن «ساتسوما» تقدم تحذيرًا واضحًا: استراتيجيات الخزانة المبنية على علاوات دائمة يمكن أن تنهار عندما تختفي هذه العلاوات.