Parçalama: Applied Digital'in CoreWeave ile Yaptığı 11 Milyar Dolarlık HPC Hosting Anlaşması

Applied Digital’in 11 Milyar Dolarlık CoreWeave Anlaşması

Aşağıdaki misafir yazı Bitcoinminingstock.io tarafından sağlanmıştır, bitcoin madenciliği hisseleri, eğitim araçları ve sektör içgörülerine dair her şeyin bir arada bulunduğu bir merkez. İlk olarak 5 Eylül 2025’te yayımlanmış olup, Bitcoinminingstock.io yazarı Cindy Feng tarafından kaleme alınmıştır.

Yapay zeka/HPC ile ilişkili bitcoin madencilik hisseleri, yılbaşından bu yana en büyük kazananlardan bazıları oldu. IREN, Cipher ve Hut 8 X’te en çok konuşulan isimler arasında. TeraWulf, Google tarafından desteklenen Fluidstack ile çok milyar dolarlık bir barındırma anlaşması duyurduktan sonra dikkat çekti. Ancak bir şirket, X’te pek fazla tartışma konusu olmadı. Bu şirket, Applied Digital (Nasdaq: APLD), şu anda web sitemizde piyasa değeri açısından 7. sırada yer alıyor.

Geçen hafta, Applied Digital duyurdu ki CoreWeave ek kiralama seçeneklerini kullanmış, bu da kira süresi boyunca toplamda 11 milyar dolar gelir (400 MW kritik BT yükü) getirecek şekilde projelendirilmiştir. Bu, halka açık bitcoin madencilik şirketleri arasında bilinen en büyük gelir anlaşmalarından biri olup, Core Scientific ve TeraWulf tarafından güvence altına alınan HPC sözleşmeleriyle aynı seviyededir.

Geçen Eylül’de, “Bitcoin Madencilerinin AI Altına Hücum Etme Yolları (Bölüm 2)” başlıklı yazımda Applied Digital’ı ilk kez gündeme getirdiğimde, şirketin 400 MW hiperkapsama anlaşmasını imzalamak üzere olduğunu ve müzakerelerin %90’ının tamamlandığını belirttim. Erken davranan yatırımcılar için, hisse fiyatı o ilk bahsedilişten bu yana %300’ün üzerinde artış gösterdi. Bu bir zafer turu değil. Daha ziyade, şimdi nelerin dahil edildiğini ve nelerin hala gözden kaçabileceğini yeniden değerlendirme çağrısı. Hadi dalalım!

Şirket Dönüşümü: Madencilikten Dijital Altyapıya

Dallas, Teksas merkezli Applied Digital, iş modelinde köklü bir değişiklik yaptı. Daha önce kendi madenciliğiyle ilgilenen şirket, artık kendi madenciliğini yapmıyor ve tamamen barındırma odaklı bir işletmeye dönüştü ve hem blok zinciri hem de yüksek performanslı bilgisayar (HPC) müşterilerine hizmet veriyor.

*2025 Mali Yılı raporlarında açıklandığı üzereşirket, Bulut Hizmetleri İşini ‘satışa çıkarıldı’ olarak sınıflandırdı ve duran operasyonlar altında raporladı. Sonuç olarak, Applied Digital’ın HPC segmenti artık yalnızca yerleşim hizmetlerinden oluşuyor.

Şirketin mevcut faaliyetleri başlıca Kuzey Dakota’da yoğunlaşmakta ve veri merkezi ayak izi aşağıdaki gibidir:

• Jamestown, ND: Şu anda tam kapasitede çalışan, kripto madenciliğine ayrılmış 106 MW’lık barındırma kapasitesi.
• Ellendale, ND: Halihazırda çevrimiçi olan, kripto madenciliği barındırma kapasitesinde 180 MW ve ayrı bir HPC kampüsü olan Polaris Forge 1 geliştirilmekte. Bu kampüs, CoreWeave’e üç aşama halinde 400 MW HPC kapasitesi sunacak: 1) İlk 100 MW tesis: 2025’in 4. çeyreğine kadar hizmete hazır olacak. 2) İkinci 150 MW tesis: 2026 ortasına kadar bekleniyor. 3) Üçüncü 150 MW tesis: 2027 yılı için hedefleniyor.

31 Mayıs 2025’te sona eren mali yıl için Applied Digital, toplam 51.84 milyon dolar gelir bildirdi, bunun 63.92 milyon doları blok zinciri barındırma hizmetlerinden ve Cloud Services operasyonlarının kapatılmasından kaynaklanan 12.08 milyon dolarlık bir kayıp ile dengelendi. HPC barındırma işinin henüz gelir üretmeye başlaması beklenmiyor. Ancak, inşaat kilometretaşları yaklaşırken ve uzun vadeli kira anlaşmaları yapılırken, şirket bir değişim için pozisyon alıyor. Yaklaşık 2.5 yıl kalan tek bir müşteri ile sınırlı kripto madencilik barındırma sözleşmesi ile HPC barındırmanın önümüzdeki yıllarda baskın gelir kaynağı olması bekleniyor.

11 Milyar Dolarlık Anlaşmanın İçinde: Bir Hyperscaler, Üç Bina, Çoklu Aşamalar

CoreWeave, 2024’te Core Scientific ile imzaladığı devasa sözleşmelerle manşetlere çıkan hyperscaler, şimdi Applied Digital’in HPC barındırma dönüşümünde merkezi bir rol üstleniyor. İki şirket toplamda 400 MW kritik altyapı kapasitesi için üç uzun vadeli kira sözleşmesi imzaladı. Bu kiralar yaklaşık 15 yıl sürmekte ve sabitleme ödeme anlaşmaları olarak yapılandırılmış olup, piyasa dalgalanmalarına ve değişken taleplere tabi olmayan öngörülebilir gelir akışları sağlıyor.

İlk duyuru, 2 Haziran 2025 tarihinde geldi ve 2 kira ve toplamda 250 MW HPC barındırmayı detaylandırdı. 100 MW’lık bir bina (ELN02), 2025’in 4. çeyreğine kadar hizmete hazır olacak şekilde ayarlanmış, ikinci 150 MW bina (ELN03) inşa altında ve 2026 ortası kadar çevrimiçi olması bekleniyor. Yalnızca bu iki kira, toplamda yaklaşık 7 milyar dolar gelir ederinde.

29 Ağustos 2025 tarihinde Applied Digital, CoreWeave’in ek 150 MW bina için seçeneğini kullandığını duyurdu. Bu üçüncü bina (ELN04) 2027’de çevrimiçi olması bekleniyor ve toplam gelir taahhüdünü 11 milyar dolara taşıyor.

İlginç bir şekilde, tüm üç kira, 1 GW’ın üzerinde potansiyel güç kapasitesine erişimi olan Polaris Forge 1 kampüsünde yer almakta. Bu, Applied Digital’in ilk anlaşma ile sınırlandırılmış 400 MW’ın ötesinde, daha fazlasını ekleyebilecek potansiyele sahip olduğuna işaret ediyor.

Genişlemeyi Finanse Etmek: Sermaye Artışı Hızlanıyor, Ancak Karmaşık

Bu tür büyük çaplı kiraları gerçekleştirmek önemli bir başlangıç sermayesi gerektirir. 31 Mayıs 2025 itibariyle, Applied Digital 44.9 milyon dolar sınırsız nakit ve nakit benzerine sahipti. Ellendale genişlemesini doğrudan finanse etmek için yeterli olmasa da, şirket bir dizi finansman mekanizması uyguladı. Mali yıl boyunca 874.7 milyon doları aşkın miktar toplandı, geçen yıldan %496 daha fazla.

NVIDIA ve ilişkili şirketler tarafından desteklenen 160 milyon dolar özel yerleştirme, 450 milyon dolar dönüştürülebilir not ve Sumitomo Mitsui Banking Corporation (“SMBC”) ile 375 milyon dolar finansman ve Macquarie Asset Management’dan çoklu dilim 900 milyon dolar yatırım taahhüdü gibi önemli finansman turları oldu. Bunlar, CoreWeave ve Macquarie’ye varanthibe verileri verileri, sermaye yapısına daha fazla karmaşıklık ekleyerek eşlik etti. Diğer tamamlayıcı finansman, müşteri mevduatlarından, varlık satışlarından ve ATM programları aracılığıyla toplanan sermayeden geldi.

Bu araçlar, Ellendale’in inşaatı için bir yol sunarken, aynı zamanda kompleksite ekledi, seyreltme riski, tercihli öz sermaye sınıfları, dönüştürülebilir borç ve uzun vadeli kira taahhütleri tanıtıldı. Yatırımcılar, faiz maliyetlerine, seyreltme tetikleyicilerine ve varant yükümlülüklerine dikkat etmelidir.

Son Düşünceler: Şimdi $APLD’yi Satın Almalı mısınız?

Applied Digital, HPC barındırma alanında ciddi bir oyuncu olarak hızla kendini konumlandırdı. CoreWeave ile 15 yıllık, 11 milyar dolarlık sözleşmesi, LOI’lerle ve heyecanla dolu bir piyasada nadir bir görünürlük sunuyor. İlk HPC gelirlerinin birkaç ay içinde beklenmesi ve geri kalanın 2027’ye kadar artması bekleniyor. Kazanç çağrısında yönetim ayrıca, CoreWeave’in ötesine geçebileceği bir boru hattını öneren diğer hiperkapsayan müşterilerle devam eden görüşmeleri açıkladı.

Hisse başına 14.38 dolarda, şirketin piyasa değeri ~3.76 milyar dolar. FY25 geliri (51.9 milyon dolar) baz alındığında, geriye dönük P/S çarpanı ~72.5x görünüyor. Ancak gelecek projeksiyonlar bağlam sunuyor: tam inşaatta, CoreWeave’in 400 MW’ı yıllık ~733 milyon dolar üretebilir, üstüne ~63 milyon dolar kripto madenciliği barındırması gelir. Muhafazakar bir %50 EBITDA marjı varsayıldığında, Applied Digital ~400 milyon dolar EBITDA üretebilir. ~4.42 milyar dolarlık mevcut işletme değeri üzerinden bu, ileriye dönük EV/EBITDA çarpanı ~11.1x ve EV/gelir çarpanı ~5.7x olarak çevriliyor. Ucuz değil, ancak sabit çok yıllık nakit akışı görünürlüğüne sahip bir işletme için daha yerleşik bir değerlemeye sahip.

Ancak bu model herkes için değil. Applied Digital kendisi Bitcoin madenciliği yapmıyor veya Bitcoin tutmuyor, bu nedenle entegre madenciler gibi BTC artışını yakalayamaz. Bunun yerine, değeri tekrarlanan gelirde, kapasite yürütmede ve uzun vadeli kira ekonomilerinde yatıyor. HPC yapısına maruz kalmak isteyen yatırımcılar için, düşük oynaklık ve daha net nakit akışı ile Applied Digital, alanda somut bir oyun sunuyor. Ancak BTC kaldıraç arayanlar için başka yerlerde daha iyi bir maruz kalma bulabilirsiniz.