สแต็กบิตคอยน์ของ Strategy ทำให้เกิดคำถามสำคัญ: บริษัทสามารถทำอะไรได้บ้างนอกเหนือจากการขาย BTC?

ทำไมการขายบิตคอยน์จึงกลายเป็นประเด็นกังวลหลัก

แรงกดดันก่อตัวขึ้นหลังจากหลายสัปดาห์ของความตึงเครียดที่เพิ่มขึ้นในโครงสร้างหุ้นบุริมสิทธิของ Strategy ตามบันทึกงานวิจัยวันที่ 3 กรกฎาคม โดย Alex Thorn หัวหน้าฝ่ายวิจัยระดับองค์กรของ Galaxy Digital โดย STRC ซึ่งเป็นหลักทรัพย์บุริมสิทธิหลักของบริษัท เดิมตั้งใจให้ซื้อขายใกล้ระดับ $100 แต่ร่วงลงมาที่ $71.25 ในวันที่ 26 มิถุนายน ขณะที่ราคาบิตคอยน์ปรับลดลงและเงินสดสำรองของบริษัทลดลง

การร่วงลงอย่างรุนแรงนั้นทำให้นักลงทุนต้องเผชิญคำถามที่ยากและเร่งด่วนมากขึ้นเกี่ยวกับก้าวต่อไปของ Strategy: บริษัทจะขาย BTC ออกไหม ออกหุ้นสามัญเพิ่ม หรือปรับลดเงินปันผลของหุ้นบุริมสิทธิ? แต่ละทางเลือกมีความเสี่ยงต่อกลุ่มนักลงทุนที่แตกต่างกัน การขายบิตคอยน์อาจกระทบเรื่องเล่า BTC ระยะยาวของ Strategy ขณะที่การขายหุ้นสามัญอาจทำให้ผู้ถือหุ้นที่ซื้อขายในตลาดสาธารณะ (ตัวย่อ: MSTR) ถูกลดสัดส่วน

Strategy ตอบสนอง ด้วยกรอบงาน Digital Credit Capital Framework แบบ 5 ส่วน ซึ่งรวมถึงนโยบายเงินสำรองดอลลาร์สหรัฐ นโยบายเงินปันผล STRC ที่ปรับใหม่ การอนุมัติซื้อคืนหุ้นบุริมสิทธิวงเงิน $1 พันล้าน การอนุมัติซื้อคืนหุ้น MSTR วงเงิน $1 พันล้าน และโปรแกรม สร้างรายได้จาก BTC นอกจากนี้ Strategy ยังเพิ่มอัตราเงินปันผลรายปีของ STRC จาก 11.5% เป็น 12%

Strategy ซื้อเวลาได้มากพอหรือไม่?

ในช่วงแรก ตลาดดูเหมือนจะชอบความเคลื่อนไหวนี้ โดย MSTR ปรับขึ้น 12.6% หลังการประกาศ ขณะที่ STRC เพิ่มขึ้น 12.2% ต่อมา STRC ซื้อขายใกล้ระดับ $87 ยังต่ำกว่ามูลค่าที่ตราไว้ (par) แต่สูงกว่าจุดต่ำสุดล่าสุดมาก

Thorn เรียกการปรับโครงสร้างครั้งนี้ว่าเป็นประโยชน์ แต่ยังไม่สมบูรณ์ เขาเขียนว่า:

“นี่เป็นการเคลื่อนไหวที่ฉลาดของ Strategy แต่ก็อาจไม่สามารถแก้ปัญหาเชิงโครงสร้างได้ตลอดไป”

เขาเสริมว่า “ในแง่หนึ่ง การเคลื่อนไหวของ Strategy เมื่อวันจันทร์เป็นเพียงการเลื่อนปัญหาออกไป แต่ Strategy เลื่อนไปได้ไกลพอสมควร”

ระยะหายใจที่เพิ่มขึ้นนั้นสำคัญ เพราะปัญหาอยู่ที่สภาพคล่อง ไม่ใช่สินทรัพย์รวม Strategy ถือครอง 847,363 BTC ทำให้เป็นหนึ่งในผู้ถือครองบิตคอยน์รายใหญ่ที่สุดในโลก ด้วยการระดมทุนมากกว่า $1 พันล้านผ่านการขายหุ้นสามัญ และกำหนดนโยบายเงินสดสำรองขั้นต่ำ 12 เดือน บริษัทจึงเพิ่มความครอบคลุมเงินสดขึ้นเป็นราว 17 เดือน

Strategy ทำอะไรได้บ้างแทนการขาย BTC?

คำถามใหญ่ตอนนี้คือ Strategy จะใช้ความยืดหยุ่นที่เพิ่มขึ้นอย่างไร Thorn กล่าวว่า “ส่วนที่เป็นที่ถกเถียงมากที่สุดของการประกาศคือโปรแกรม ‘BTC monetization’” เพราะมันให้ทางเลือกแก่บริษัทในการขายบิตคอยน์หากจำเป็น

แทนที่จะทำเช่นนั้น หัวหน้าฝ่ายวิจัยของ Galaxy Digital โต้แย้งว่า Strategy ควรหาวิธีอื่นในการระดมเงินสด “Strategy ควรสำรวจการสร้างรายได้จากกองบิตคอยน์โดยไม่จำเป็นต้องขาย BTC ในตลาดสปอต” Thorn ระบุ

เขาเสนอให้ใช้เพียงสัดส่วนเล็ก ๆ ของการถือครองของบริษัท ผ่านการปล่อยกู้แบบอนุรักษนิยม หรือกลยุทธ์ออปชัน โดยกล่าวว่า:

“นั่นอาจหมายถึงการปล่อยกู้บิตคอยน์ส่วนเล็ก ๆ ที่แยกไว้ภายใต้เงื่อนไขที่อนุรักษนิยม หรืออาจหมายถึงกลยุทธ์ออปชันที่เก็บเกี่ยวความผันผวนขณะยังคงรักษาอัพไซด์ส่วนใหญ่ไว้”

เขาเสริมว่า “สิ่งเหล่านี้สามารถจัดโครงสร้างเป็นธุรกรรมที่สร้างรายได้จากบางส่วนของกองถือครอง โดยจำกัดความเสี่ยงด้านคู่สัญญา การดูแลทรัพย์สิน และระยะเวลา”

ทำไม “ความยืดหยุ่นของทางเลือก” อาจกำหนดก้าวต่อไปของ Strategy

ทางเลือกเหล่านั้นไม่ได้ปราศจากความเสี่ยง การปล่อยกู้บิตคอยน์เพิ่มความเสี่ยงด้านคู่สัญญา ขณะที่กลยุทธ์ออปชันอาจจำกัดอัพไซด์บางส่วน อย่างไรก็ตาม โปรแกรมขนาดพอเหมาะที่บริหารอย่างเข้มงวดอาจสร้างรายได้เป็นดอลลาร์อย่างสม่ำเสมอ ขณะยังคงรักษาการเปิดรับบิตคอยน์ของ Strategy ไว้ได้เป็นส่วนใหญ่

การปรับโครงสร้างของ Strategy ทำให้บริษัทมีความยืดหยุ่นมากขึ้น และดูเหมือนจะบรรเทาความกังวลด้านเงินทุนในทันที อย่างไรก็ดี บริษัทยังเผชิญภาระผูกพันหุ้นบุริมสิทธิขนาดใหญ่ และมีหุ้นกู้แปลงสภาพคงค้างมูลค่า $6.7 พันล้านที่ครบกำหนดในปี 2027 และ 2028 Thorn สรุปว่า:

“ทั้งหมดนี้ เราเชื่อว่า Strategy ได้ตัดสินใจอย่างชาญฉลาดในการเพิ่มความยืดหยุ่นของทางเลือก”

ความยืดหยุ่นนั้นจะกลายเป็นทางออกที่ยั่งยืนหรือไม่ จะขึ้นอยู่กับราคาบิตคอยน์ สภาวะตลาด และว่า Strategy จะสามารถสร้างสภาพคล่องได้โดยไม่ทำให้แนวคิดการลงทุนบิตคอยน์ระยะยาวซึ่งเป็นหัวใจที่กำหนด MSTR อ่อนแรงลงหรือไม่