חברת Cango בע”מ עברה ממסחר ברכב לכריית ביטקוין וכעת מכוונת ל-50 EH/s בתחילת 2025. עם אוצר ביטקוין הולך וגדל, טנסנט כמשקיע מוסדי וקישורים ל-Bitmain, האם זו הסוסה השחורה הבאה של מגזר הכרייה?
Cango Inc. מהלך ה-50 EH/s: האם זה השם הגדול הבא בכריית ביטקוין?
מאמר זה פורסם לפני יותר משנה. חלק מהמידע עשוי לא להיות עדכני.
נכתב ע"י
שתף
צלילה עמוקה ל-Cango
הפוסט האורח הבא מגיע מ-Bitcoinminingstock.io, המרכז לכל מה שקשור למניות כריית ביטקוין, כלי למידה ותובנות תעשייתיות. פורסם במקור ב-25 במרץ, 2025, נכתב על ידי הסופרת של Bitcoinminingstock.io סינדי פנג.
עברו כמה שבועות מאז הצלילה העמוקה האחרונה שלנו לשמות פחות מוכרים במגזר כריית הביטקוין. הייתי קצת בשקט, חלקית בגלל שהמגזר היה במיתון, ואני גם התאוששתי מפציעה בגב התחתון (תזכורת להקשיב לגוף שלך ולא לדחוף אותו יותר מדי עם פעילויות פיזיות).
לחלק השני של הסדרה הזו, אני רוצה לדבר על Cango Inc. (NYSE: CANG). למה? בעוד כל מגזר הכרייה חווה מכות לאחרונה, ל-Cango היו כמה ימים חזקים, מונעים על ידי ההודעה על רכישה עצמית של מניות ושל הצעה שאינו מחייבת לרכישה.
אבל הנה מה שתפס את עיניי באמת: רק לפני כמה חודשים זה היה עדיין פלטפורמת מסחר ברכב עם פוטנציאל צמיחה מוגבל. כעת, הוא מכוון ל-50 EH/s מוקדם השנה, עם 32 EH/s כבר מחובר.
אז איך ההסתובבות הזו מתנהלת? והאם Cango יכולה בשקט להפוך לשחקן מרכזי בתחום? בואו נצלול פנימה.
סקירת חברה
Cango Inc. (NYSE: CANG) התחילה כמימון אוטומטי מבוסס שנגחאי ולאחר מכן מיצבה את עצמה כשחקן מפתח בשירותי מסחר לרכב של סין. בסוף 2023, החברה העבירה את התמקדותה מהשוק המקומי להקל על מכירת רכב משומש מסין לשווקים מתפתחים. ואז בנובמבר 2024, Cango הכריזה על כניסתה לכריית ביטקוין, עם הפעלת 32 EH/s של קצב האש מחובר. מידת המהלך הזה הפתיעה רבים מהמשקיעים – מיצוב את Cango במקום השלישי בין MARA ו-CleanSpark, והופכת אותו ל-הכורה השלישי בגודלו בביטקוין ציבורי לפי קיבולת פרוסה באותה העת.
עסקת רכישת הכרייה הייתה עבור סך של 50 EH/s, כשהיתר 18 EH/s צפויים להיכנס לפעולה ברבעון הראשון של 2025, בכפוף לקריטריוני ביצוע המפורטים בהסכם. באופן ראוי לציון, התשתית לא נבנתה מאפס: Cango רכשה ציונים פועלים של ASIC ישירות מ-Bitmain, ושירות של Bitmain ממשיך לנהל את פעולת ותחזוקת המכונות במתקני אירוח של צד שלישי.
על פי גילויי החברה, Cango מחזיקה בצי שלה בעיקר בארה”ב, מזרח אפריקה, עומאן ופרגוואי – מה שמרחיק אותה מהגבלות הקריפטו המתמשכות של סין.
תובנות כספיות
הכנסות ותמורת רווחיות
ההשפעה של המעבר של Cango לכריית ביטקוין משתקפת בבירור בתוצאות הכספיות האחרונות שלה. ברבעון הרביעי של 2024, הדיווח של החברה על הכנסות של RMB 668 מיליון (91.5 מיליון דולר), עלייה של 414% משנה לשנה. גידול זה נוצר כמעט כולו על ידי כריית ביטקוין, אשר מהווה 98% מסך כל ההכנסות. לעומת זאת, תחום המסחר ברכב, שהיה פעם העסק המרכזי של Cango, רק תרם RMB 15 מיליון (2.1 מיליון דולר) – סימן שתחום זה הולך ונעלם.
למרות הפרעות ההכנסות, הרווחיות נותרה בעיה מרכזית. Cango הציגה מרווח גולמי של 17.6% ברבעון הרביעי – הרבה מתחת לשוותים בקנה מידה תפעולי דומה. להשוואה, CleanSpark, הפועל בטווח גיבוש דומה, דיווחה על מרווח גולמי של 57% במהלך אותה תקופה. זה מרמז כי המבנה העלותי של Cango הוא רחוק מלהיות אופטימלי. התלות באירוח של צד שלישי וחשיפה ל-עלויות אנרגיה גבוהות הן שתי גורמים עיקריים.
עלות הייצור הממוצעת של החברה עבור ביטקוין עמדה על 67,769 דולר לביטקוין(עלות מזומנים כוללת עלויות אנרגיה ודמי אירוח). מספר זה מציב את Cango בקצה העליון של עקומת העלות בין הכורים הציבוריים הגדולים שאנו עוקבים – רבים מהם מדווחים על עלויות כוללות בטווח של 50,000 דולר. עד ש-Cango תשיג תשתיות בעלות נמוכה יותר או תגיע להסכמות אירוח טובות יותר, הפרופיל המרווח שלה צפוי להישאר תחת לחץ, אפילו אם הצמיחה בהכנסות תמשיך.
מאזן ונזילות
Cango נכנסה לשנת 2025 בעמדה נזילות חזקה, ודיווחה על RMB 2.5 מיליארד (345 מיליון דולר) במזומנים והשקעות קצרות טווח נכון ל-31 בדצמבר, 2024 – עלייה מ-RMB 1.7 מיליארד (232.9 מיליון דולר) בשנה הקודמת. רזרבה משמעותית זו מספקת חוצץ משמעותי להמשך הרחבה ומרככת את התנודתיות האפשרית בשוקי הביטקוין. עם זאת, ההתחייבויות הכוללות של החברה גם עלו באופן חד, כשהן גדלות ב-126% משנה לשנה ל-RMB 1.88 מיליארד (258 מיליון דולר). עלייה זו נבעה בעיקר מהוצאות שנצברו והתחייבויות שוטפות נוספות שקשורות לרכישת הכרייה ולפעולות נלוות.
בעוד ש-Cango כרגע יש מספיק נזילות כדי לממן את הצמיחה בטווח הקצר, הלחץ עובר כעת לשיפור מרווחי התפעול. ללא ייצור תזרים מזומנים חזק יותר, החברה עשויה בסופו של דבר להצטרך לחפש הון חיצוני, בסיכון של דלול הון עצמי או הגדלת מינוף.
מב
ט על מבנה ההון מדגיש את חילופי הכוחות הללו. הון בעלי המניות עלה ב-7.1% משנה לשנה ל-RMB 4.09 מיליארד (559.9 מיליון דולר), בעיקר עקב הכנסות נטו של החברה …
…$41.1 מיליון) בשנת 2024. חזרה זו לרווחיות סייעה להקטין את הגרעון המצטבר מ-RMB (335.6) מיליון ל-RMB (35.8) מיליון, מחזקת את מאזן ומחדש חלקית רווחים שמורים.
עם זאת, ה-$144 מיליון במניות שהונפקו כחלק מרכישת מכונות הכרייה שעלותה $400 מיליון השפיעו משמעותית על מבנה ההון. זה הרחיב את ההון הכולל אבל גם דילל את בעלי המניות הקיימים כאשר המוכרים, שהפכו בעלי הון, מחזיקים יחדיו ב-בסביבות 40% מהחברה לאחר העסקה. השינוי בבעלות מתבטא בירידת ההון הנוסף ששולם מ-RMB 4.81 מיליארד ל-RMB 4.73 מיליארד, מה שמצביע על חלוקה מחדש של ההון במקום כניסת הון חדש.
לבסוף, בעוד שהחברה רכשה מחדש 996,640 מניות ADSs עבור $1.7 מיליון, ההשפעה של הרכישה מחדש על המאזן הייתה זניחה. עם זאת, זה מציע שההנהלה רואה את המניה כלא מוערכת כראוי, אם כי ההקצאה הנוכחית של ההון נותרה ממוקדת במובהק בהרחבת פעול הכרייה.
מודל הערכת שווי
צעד מכריע בהבנת ערכו של Cango הוא להשוות אותו לכורים בקנה מידה דומה (למשל, CleanSpark, Riot). נכון ל-31 בדצמבר, 2024, הערכת השוק של קאנגו עומדת על $424.77 מיליון).
- שווי הארגון (EV): $229.2 מיליון (שווי שוק + חוב – מזומנים ומקבילים – אחזקות BTC).
- יחס EV/EBITDA: 17x ($384.47M/$22.8M)
- P/E: 7.7x
- P/S: 2.87x (אופטימיות מתונה למדי על ההכנסות)
- BTC Holding / Sh ידי8ק: 21.1%
פעולות כרייה ויעילות
Cango הפעילה 32 EH/s עד לדצמבר 2024 ומתוכננת להתרחב ל-50 EH/s ברבעון הראשון של 2025. תחזית ייצור הביטקוין לשנת 2025:
- קצב ייצור ברבעון הרביעי 2024: 933.8 BTC ב-50 ימים בלבד (נובמבר-דצמבר 2024).
- עדכון ינואר-פברואר 2025: נכרו 1,010.9 BTC, מאמתים קצב של כ-500 BTC בחודש ב-32 EH/s.
- תחזית קנה-מידה: אם 32 EH/s מייצרים כ-6,000 BTC בקצב שנתי, אז 50 EH/s יעשו כ-8,500 BTC, בהנחה של מודל קנה-מידה לינארי.
תחזית זו היא תרחיש מקרה הכי טוב, המוציא מכל היתרון את כל השינויים – במיוחד קושי הרשת. במציאות, גידול בקצב המכלול הגלובלי ותחרות מוגברת בכרייה עלולים להעלות את קושי הרשת, מה שיוביל להורדת ייצור ה-BTC של Cango ולפגוע בתחזיות ההכנסות. לחשיפה של החברה לשינויים כאלה יש השפעה מהותית, כיוון שכמעט כל הכנסותיה כעת קשורות לכרייה.
היעילות של הצי היא אזור נוסף לחשש. Cango דיווחה על ממוצע של 21.6 J/TH, שמורכב מ:
- 90% דגמי S19XP Hyd. (ממוזגי מים, יעילים).
- 10% דגמים ישנים יותר (צורכי חשמל גבוהים יותר, פחות תחרותיים).
לשם השוואה, הכורים המובילים כבר החלו במעבר לציוד חומרה מסדרת S21, המציעה ביצועים ואנרגיה יעילים משמעותית יותר.
אם Cango רוצה להישאר תחרותית, תצטרך לשקול להחליף מכונות ישנות ולשקול מעבר מתשתיותה של צד שלישי לתשתיות עצמאית, מה שעשוי לשפר את המרווחים לאורך זמן על ידי הפחתת עלויות האירוח ועלויות האנרגיה. אם לא תבוצענה שיפורים כאלו, עלות הייצור הגבוהה שלה – שעומדת כבר על $67,769 ל-BTC – יכולה לעכל רווחיות בשוק חזק.
אוצר ביטקוין
Cango אימצה בבירור אסטרטגיית “Mine & Hold”, שהיא מעדיפה לשמור על הביטקוין שלה במקום למכור אותו עבור מזומנים בטווח הקצר. נכון לדצמבר 2024, החברה החזיקה ב-933.8 BTC (~$85 מיליון במחירי סוף השנה). עד לפברואר 2025, המספר הזה הוכפל ביותר והגיע ל-1,944.7 BTC, מאשר את המשך ההצטברות.
גישה זו ל-אוצרות זכתה להכרה נוספת כאשר Cango נוספה ל-ETF של Bitwise Bitcoin Standard Corporations ב-18 במרץ, 2025 – ETF שעוקב אחרי חברות ציבוריות שמחזיקות ב-1,000 BTC או יותר. הכללתה מסמנת הכרה מוסדית ויכולה להגדיל את החשיפה בקרב משקיעים הקשורים לקריפטו.
בעקבות התחזית הקודמת, Cango יכולה למכור ~ 8,500 BTC בשנת 2025. יחד עם ההחזקות הקיימות, האוצר שלה יכול להגיע לכ-9,500 BTC עד סיום השנה. על ידי כך, החזקות הביטקוין שלו יכולות להגיע לכמעט מיליארד דולר אם הביטקוין יגיע ל-100K דולר, כשזה עשוי להציב את Cango בין מחזיקי הביטקוין הציבוריים הגדולים ביותר בעולם, המתחרה במוסדות כרייה מבוססים ועשויה לשנות את נרטיב ההערכה שלה.
בעוד שהאסטרטגיה זו תואמת עם השקפה חסרת מעצורים לטווח הארוך על ביטקוין, היא מציגה סיכוני נזילות ומאזן. אם מחירי הביטקוין יירדו משמעותית, Cango עשויה להיאלץ ל-למכור BTC במחירים בלתי מתאימים או להסתמך על מימון חיצוני למימון פעולות – במיוחד מכיוון שעסק הכרייה של החברה עדיין רגיש לרווחיות ודורש הון רב.
הצעת רכישה בלתי מחייבת: האם זוהי השפעה נסתרת של ביטמיין?
ב-14 במרץ, 2025, Cango קיבלה הצעת רכישה בלתי מחייבת מ-Enduring Wealth Capital Ltd. (EWCL). מעט מידע ידוע על חברת ניהול השקעות זו שהתאגדה באיי הבתולה הבריטיים, אבל ל-אנשי מפתח מ-EWCL יש קשרים ל-Bitmain, היצרנית הגדולה בעולם של ASIC.
הדבר מעלה השערות:
- האם זו ניסיון לנתק את עסקי כריית ביטקוין של Cango ממקורות סיניים שלה? לאור האיסור לכרייה בסין ב-2021, הפרדת מבנים יכולה להקטין סיכונים רגולטוריים ולאפשר ל-Cango לפעול בצורה חופשית יותר.
- האם Cango בעצם הופכת ל-proxy יחד עם ביטמיין בכרייה? החברה רכשה את כל הצי מפעולות הקיימות של Bitmain, עם אנשי Bitmain שממשיכים לתפעל ולתחזק את המכונות האלו לאחר הרכישה. כעת, אנשים הקשורים ל-Bitmain עומדים מאחורי ניסיון רכישה.
באם העסקה תתממש, Cango תוכל ליהנות מגישה ישירה להיצע ASIC של Bitmain, להקטין עלויות חומרה ולנצל יתרון חזק תחרותי ל-Cango. עם זאת, זה עלול להביא לשינויים במבנה הבעלות שיכול להשפיע על בעלי המניות הקיימים. המשקיעים צריכים לעקוב האם העסקה תתממש ומהם התנאים שהיא כוללת, כי זו יכולה לשנות מהותית את מבנה החברה של Cango.
מחשבות סופיות
המעבר התוקף של Cango לכריית ביטקוין עיצב מהותית את זהותה התאגידית. היא כבר איננה פלטפורמת רכבים עם פוטנציאל צמיחה מתון – היא כעת נמצאת בין הכורים הביטקוין הגדולים על פי קצב האש. יש לה ערמה של BTC במאזן, מה שמתאים למגמה המתהווה של “אוצר ביטקוין”.
למרות זאת, הסיפור עדיין בהתפתחות. שאלות ליבה נותרות סביב יעילות תפעולית, יציבות מחירי ביטקוין, וכמה ביעילות יכולה Cango להשתמש בנזילתה ל-אופטימיזציה של מבני העלויות. לדוגמה, מעבר מתשתיות צד שלישי לתשתית כרייה בעצמה, כפי שעשו חברות כמו MARA, יכול לשפר מאוד את המרווחים לטווח הרחוק. ההצעה הבלתי מחייבת לרכישה מחברת ישות המקושרת ל-Bitmain מוסיפה עניין. אם אינטגרציה עמוקה יותר עם Bitmain תתממש, זה יכול להעניק ל-Cango גישה לציוד ASIC מוזל ולהאיץ שדרוגי צי,
אך אתגרים עדיין קיימים. למרות החזקת $345.3 מיליון במזומן ובהשקעות קצרות טווח, שיכולים לכסות בערך 1.13 שנים מהפעולות בקצב הועל הנוכחי, צי מיושן, המורכב בעיקר ממודלי S19 XP Hyd. יד שנייה, עומד בפני שמירה מואצת. ככל שחברות מתחרות עוברות למכונות מסדרת S21, Cango עלולה לגלות שהיא ביכולת בלתי מתאימה אם היא לא תשמור על קצב. דהיית הצי יכולה לשחוק עוד יותר מרווחים גולמיים דלילים, במיוחד אם הדיווח הרבעון הרביעי לא כלל עלויות אלו.
מעניין לציין שצוות ההובלה של Cango מביא עמו רקע פיננסי חזק, ובסיס בעלי מניות שלו כולל Tencent כאחד ה-11 הגדולים המחזיקים – פרט שנשכח לעיתים על ידי משקיעים מערביים. עם זאת, המטה שלה בסין ממשיך להציג סיכונים רגולטוריים וגיאופוליטיים, במיוחד עם האיסור לכרייה בסין שנשאר בתוקף.
כל מי שמעוניין ב-ני צריך ל-
האם Cango תוכל לבסס את עצמה כשחקן מפתח במגזר – רק הזמן יגיד.
