Cango Inc. 50 EH/s Power Play : Est-ce le prochain grand nom dans le minage de Bitcoin ?

Une plongée profonde dans Cango

Le billet invité suivant provient de Bitcoinminingstock.io, le centre tout-en-un pour tout ce qui concerne les actions du minage de bitcoin, les outils éducatifs, et les analyses du secteur. Initialement publié le 25 mars 2025, il a été rédigé par l’auteur de Bitcoinminingstock.io Cindy Feng.

Cela fait quelques semaines depuis notre dernière plongée dans les noms moins connus de l’espace d’extraction de Bitcoin. J’ai été un peu silencieuse, en partie parce que le secteur a été en déclin, mais aussi parce que je me suis remise d’une blessure au bas du dos (un rappel d’écouter votre corps et de ne pas le pousser trop fort avec des activités physiques).

Pour le deuxième volet de cette série, je veux parler de Cango Inc. (NYSE: CANG). Pourquoi ? Alors que tout le secteur minier a récemment pris un coup, Cango a eu quelques jours forts, soutenus par son annonce de rachat d’actions et une offre d’achat non contraignante.

Mais voici ce qui a vraiment attiré mon attention : il y a quelques mois à peine, c’était encore une plateforme de négoce automobile avec un potentiel de croissance limité. Maintenant, elle vise 50 EH/s tôt cette année, avec 32 EH/s déjà en ligne.

Alors, comment se joue ce pivot audacieux ? Et Cango pourrait-elle tranquillement devenir un acteur majeur dans le domaine ? Plongeons dans le sujet.

Aperçu de l’entreprise

Cango Inc. (NYSE: CANG) a commencé comme financier automobile à Shanghai et s’est ensuite positionnée comme un acteur clé dans les services de négoce automobile en Chine. Fin 2023, l’entreprise a réorienté son activité du marché domestique vers la facilitation des ventes de voitures d’occasion de la Chine vers les marchés en développement. Ensuite, en novembre 2024, Cango a annoncé son entrée dans l’extraction de Bitcoin, lançant des opérations avec 32 EH/s de taux de hachage en ligne. L’ampleur et l’imminence de ce mouvement ont surpris de nombreux investisseurs, plaçant Cango juste derrière MARA et CleanSpark, et en faisant le troisième plus grand mineur public de Bitcoin en capacité déployée à l’époque.

L’accord d’acquisition minière portait sur un total de 50 EH/s, avec les 18 EH/s restants attendus en ligne au premier trimestre 2025, sous réserve des critères de performance énoncés dans l’accord. Notamment, l’infrastructure n’a pas été construite à partir de zéro : Cango a acquis des flottes ASIC opérationnelles directement auprès de Bitmain, et une filiale de Bitmain continue de gérer les opérations et la maintenance des machines dans des installations d’hébergement tierces.

Selon les divulgations de l’entreprise, Cango a sa flotte principalement hébergée aux États-Unis, en Afrique de l’Est, à Oman et au Paraguay -, ce qui la tient à distance des restrictions cryptographiques continues de la Chine.

Faits saillants financiers

Transformation du chiffre d’affaires et de la rentabilité

L’impact du pivot de Cango vers l’extraction de Bitcoin se reflète clairement dans ses derniers résultats financiers. Au quatrième trimestre 2024, l’entreprise a déclaré un chiffre d’affaires de 668 millions de RMB (91,5 millions de dollars), une augmentation de 414 % en glissement annuel. Cette croissance a été presque entièrement tirée par l’extraction de Bitcoin, qui représentait 98 % du chiffre d’affaires total. En revanche, le segment du négoce automobile, autrefois activité principale de Cango, n’a contribué que pour 15 millions de RMB (2,1 millions de dollars) – un signal que ce segment hérité est effectivement en train d’être éliminé.

Malgré la hausse des revenus, la rentabilité reste un problème clé. Cango a affiché une marge brute de 17,6 % au quatrième trimestre, bien en deçà de ses pairs avec une échelle opérationnelle similaire. Par comparaison, CleanSpark, qui opère dans une gamme de taux de hachage comparable, a rapporté une marge brute de 57 % au cours de la même période. Cela suggère que la structure de coûts de Cango est loin d’être optimisée. Dépendance à l’hébergement tiers et exposition à des coûts énergétiques élevés sont deux facteurs importants.

Le coût moyen de production de Bitcoin de l’entreprise était de 67 769 $ par BTC (le coût en espèces inclut les frais d’énergie et d’hébergement). Ce chiffre place Cango vers l’extrémité supérieure de la courbe des coûts parmi les grands mineurs publics que nous suivons – dont beaucoup rapportent des coûts totaux dans la fourchette des 50 000 dollars. Jusqu’à ce que Cango sécurise une infrastructure à moindre coût ou négocie des termes d’hébergement plus favorables, son profil de marge est susceptible de rester sous pression, même si la croissance des revenus se poursuit.

Bilan & Liquidité

Cango est entrée en 2025 dans une position de liquidité forte, déclarant 2,5 milliards de RMB (345 millions de dollars) en espèces et investissements à court terme au 31 décembre 2024 – en hausse par rapport à 1,7 milliard de RMB (232,9 millions de dollars) l’année précédente. Cette réserve substantielle offre un coussin significatif pour une expansion continue et amortit contre la volatilité potentielle des marchés du Bitcoin. Cependant, les passifs totaux de l’entreprise ont également fortement augmenté, augmentant de 126 % en glissement annuel à 1,88 milliard de RMB (258 millions de dollars). Cette hausse a été principalement due aux dépenses accumulées et à d’autres passifs courants liés à son acquisition minière et aux opérations associées.

Alors que Cango dispose actuellement de suffisamment de liquidités pour financer la croissance à court terme, la pression se déplace maintenant vers l’amélioration des marges opérationnelles. Sans une génération de flux de trésorerie plus forte, l’entreprise pourrait éventuellement avoir besoin de chercher des capitaux externes, risquant une dilution des actions ou un levier accru.

Un examen plus attentif de la structure du capital met en lumière ces compromis. Les capitaux propres des actionnaires ont augmenté de 7,1 % en glissement annuel pour atteindre 4,09 milliards de RMB (559,9 millions de dollars), principalement en raison du revenu net de 299,8 millions de RMB (41,1 millions de dollars) de l’entreprise en 2024. Ce retour à la rentabilité a aidé à réduire le déficit accumulé de (335,6) millions de RMB à (35,8) millions de RMB, renforçant le bilan et restaurant partiellement les bénéfices non distribués.

Cependant, la composante en actions de 144 millions de dollars de l’acquisition de 400 millions de dollars de machines minières a impacté significativement la structure du capital. Elle a élargi le total des capitaux propres mais a également dilué les actionnaires existants car les vendeurs , désormais actionnaires, possèdent collectivement approximativement 40 % de l’entreprise après transaction. Ce changement de propriété se reflète dans la baisse du capital supplémentaire versé, passant de 4,81 milliards de RMB à 4,73 milliards de RMB, indiquant une redistribution du capital plutôt qu’un afflux de capital frais.

Enfin, bien que l’entreprise ait racheté 996 640 ADS pour 1,7 million de dollars, l’impact du rachat sur les capitaux propres totaux était négligeable. Cela suggère toutefois que la direction voit l’action comme sous-évaluée, bien que l’allocation de capital actuelle reste fermement axée sur l’expansion de l’opération minière.

Modélisation de l’évaluation

Une étape cruciale pour comprendre la valeur de Cango est de la comparer à des mineurs de Bitcoin de taille similaire (par exemple, CleanSpark, Riot). Au 31 décembre 2024, la capitalisation boursière de Cango s’élevait à 424,77 millions de dollars.

• Valeur d’entreprise (EV) : 229,2 millions de dollars (capitalisation boursière + dette – trésorerie et équivalents de trésorerie – avoirs en BTC).
• Ratio EV/EBITDA : 17x (384,47 M$ / 22,8 M$)
• P/E : 7,7x
• P/S : 2,87x (optimisme du marché très modéré concernant le chiffre d’affaires)
• Avoirs en BTC / Capitalisation boursière : 21,1 %

Opérations minières et efficacité

Cango a déployé 32 EH/s en décembre 2024 et devrait s’étendre à 50 EH/s au premier trimestre 2025. Projection de production de Bitcoin en 2025 :

• Taux de production au quatrième trimestre 2024 : 933,8 BTC en seulement 50 jours (novembre-décembre 2024).
• Mise à jour janvier-février 2025 : 1,010.9 BTC minés, confirmant un rythme d’environ 500 BTC/mois à 32 EH/s.
• Projection d’échelle : si 32 EH/s produisent ~6 000 BTC annuellement, alors 50 EH/s devraient en produire ~8 500, en supposant un modèle de mise à l’échelle linéaire.

Cette projection est un scénario idéal, excluant toutes les variables- en particulier la difficulté du réseau. En réalité, l’augmentation du taux de hachage mondial et la concurrence minière accrue peuvent pousser la difficulté du réseau à la hausse, ce qui réduirait la production de BTC de Cango et affecterait les prévisions de revenus. L’exposition de l’entreprise à de telles fluctuations est importante, étant donné que presque tous ses revenus sont désormais liés à l’extraction minière.

L’efficacité de la flotte est un autre sujet de préoccupation. Cango a rapporté une moyenne de 21,6 J/TH, composée de :

• 90% de modèles S19XP Hyd. (refroidis par eau, efficaces).
• 10% de modèles plus anciens (consommation énergétique plus élevée, moins compétitifs).

En revanche, les meilleurs mineurs ont déjà commencé à passer au matériel de la série S21, qui offre des performances et une efficacité énergétique considérablement meilleures.

Si Cango veut rester compétitive, elle devra peut-être remplacer ses machines plus anciennes et envisager de migrer d’un hébergement tiers à une infrastructure auto-exploitée, ce qui pourrait améliorer les marges au fil du temps en réduisant les frais d’hébergement et les coûts énergétiques. Sans de telles améliorations, son coût de production plus élevé – déjà autour de 67 769 $ par BTC – pourrait éroder la rentabilité dans un marché de plus en plus tendu.

Trésoreries de Bitcoin

Cango a clairement adopté une stratégie “Mine & Hold” , optant pour conserver son Bitcoin plutôt que de liquider pour de l’argent à court terme. En décembre 2024, l’entreprise détenait 933.8 BTC (~85 millions de dollars aux prix de fin d’année). En février 2025, ce chiffre avait pratiquement doublé pour atteindre 1,944.7 BTC, confirmant une accumulation active.

Cette approche trésorerie a gagné en visibilité supplémentaire lorsque Cango a été ajoutée à l’ETF Bitwise Bitcoin Standard Corporations le 18 mars 2025 – un ETF qui suit les entreprises publiques détenant 1 000 BTC ou plus. L’inclusion signale une reconnaissance institutionnelle et pourrait accroître la visibilité parmi les investisseurs alignés sur les crypto-monnaies.

En suivant l’hypothèse précédente, Cango pourrait miner environ ~8 500 BTC en 2025. Couplé avec les avoirs existants, son trésor pourrait être ~9 500 BTC d’ici la fin de l’année. D’ici là, ses avoirs en Bitcoin pourraient atteindre près de 1 milliard de dollars si le BTC atteint 100 000 $, ce qui pourrait placer Cango parmi les plus grands détenteurs publics de BTC au monde, rivalisant avec les entreprises minières établies et potentiellement remodelant son récit d’évaluation.

Bien que cette stratégie s’aligne sur une vision haussière à long terme sur le Bitcoin, elle introduit des risques de liquidité et de bilan. Si les prix du Bitcoin chutent considérablement, Cango pourrait être contrainte de vendre du BTC à des prix défavorables ou de compter sur un financement externe pour financer les opérations – d’autant plus que l’activité minière de l’entreprise est encore sensible aux marges et intensive en capital.

Offre d’achat non contraignante : un jeu caché de Bitmain ?

Le 14 mars 2025, Cango a reçu une offre d’achat non contraignante de Enduring Wealth Capital Ltd. (EWCL). Peu d’informations sont connues sur cette société de gestion d’investissements incorporée dans les îles Vierges britanniques, mais des individus clés d’EWCL ont des liens avec Bitmain, le plus grand fabricant d’ASIC au monde.

Cela soulève quelques spéculations :

1. Est-ce une tentative de séparer l’activité d’extraction de Bitcoin de Cango de ses origines corporatives chinoises? Compte tenu de l’interdiction d’extraction en Chine en 2021, une séparation structurelle pourrait réduire les risques réglementaires et permettre à Cango d’opérer plus librement.
2. Cango devient-elle effectivement un proxy minier soutenu par Bitmain? L’entreprise a acheté toute la flotte des opérations existantes de Bitmain, des filiales de Bitmain continuant à exploiter et entretenir ces machines après l’acquisition. Maintenant, le personnel lié à Bitmain est à l’origine d’une tentative d’achat.

Si l’affaire se concrétise, Cango pourrait avoir un accès direct à l’approvisionnement en ASIC de Bitmain, réduisant les coûts matériels et renforçant l’avantage concurrentiel de Cango, mais pourrait également voir des changements dans la structure de propriété qui affecteront les actionnaires existants. Les investisseurs devraient suivre de près si l’accord se matérialise et quels termes il inclut, car il pourrait fondamentalement transformer la structure corporative de Cango.

Réflexions finales

Le pivot agressif de Cango vers l’extraction de Bitcoin a profondément transformé son identité d’entreprise. Ce n’est plus une entreprise de plateforme automobile avec des perspectives de croissance modérées – elle figure maintenant parmi les plus grands mineurs de Bitcoin par taux de hachage. Elle possède une pile de BTC sur le bilan, qui s’aligne avec la tendance émergente du “Bitcoin Treasury”.

Cela dit, l’histoire est encore en cours de développement. Des questions essentielles subsistent quant à l’efficacité opérationnelle, la stabilité des prix du Bitcoin, et à quel point Cango peut utiliser sa liquidité pour optimiser les structures de coûts. Par exemple, la transition de l’hébergement tiers vers une infrastructure auto-exploitée, comme l’ont fait des entreprises comme MARA, pourrait améliorer considérablement les marges à long terme. L’offre d’achat non contraignante récente de l’entité liée à Bitmain ajoute également du piquant. Si une intégration plus profonde avec Bitmain se concrétise, cela pourrait donner à Cango accès à du matériel ASIC à prix réduit et accélérer la mise à niveau de la flotte.

Pourtant, des défis persistent. Bien qu’elle dispose de 345,3 millions de dollars en espèces et investissements à court terme, qui pourraient couvrir environ 1,13 année d’opérations au rythme actuel, la flotte vieillissante, principalement composée de modèles S19 XP Hyd. de seconde main, subit une dépréciation rapide. Alors que les pairs passent aux machines de la série S21, Cango pourrait se retrouver désavantagée en termes d’efficacité si elle ne suit pas le rythme. La dépréciation de la flotte pourrait éroder davantage des marges brutes déjà minces, d’autant plus que le rapport du quatrième trimestre ne tenait pas compte de ces coûts.

Notamment, l’équipe dirigeante de Cango apporte un solide parcours financier, et sa base d’actionnaires inclut Tencent en tant que onzième plus gros détenteur – un fait souvent négligé par les investisseurs occidentaux. Cependant, son siège en Chine continue de poser des risques réglementaires et géopolitiques, en particulier alors que l’interdiction d’extraction minière en Chine reste en place.

Quiconque s’intéresse à CANG devrait suivre les facteurs clés suivants :

• Coût de production de Bitcoin par rapport aux pairs
• Dépréciation et renouvellement de la flotte minière plus ancienne
• Liquidité et volatilité des avoirs en BTC dans le cadre d’une stratégie “HODL”
• Impact des opérations basées en Chine sur la flexibilité stratégique future
• Aboutissement de l’offre d’achat et lien potentiel avec Bitmain

Que Cango puisse s’établir comme un acteur clé du secteur, seul l’avenir le dira.