Ist Krypto ein Wertpapier? Teil III: Sekundärmarktransaktionen

Das Token selbst ist nicht immer das Wertpapier

Der nachstehende Meinungsartikel wurde von Alex Forehand und Michael Handelsman für Kelman.Law geschrieben.

Eine zentrale Entwicklung im modernen Kryptorecht ist die wachsende Anerkennung, dass ein Token, das als digitales Objekt allein steht, nicht automatisch ein Wertpapier ist. Was ein Wertpapier darstellen kann, ist der Investitionsvertrag – das Arrangement, das Schema oder die Versprechen im Zusammenhang mit der Verteilung des Tokens – und nicht das Token selbst.

Mehrere Gerichte haben nun diese Unterscheidung befürwortet, am deutlichsten in SEC gegen Ripple Labs, wo das Gericht entschied, dass der Verkauf von XRP auf dem Sekundärmarkt keine Wertpapiertransaktionen waren, weil die Käufer nicht auf die Managementbemühungen von Ripple setzten. Die rechtliche Bedeutung ist erheblich: Wenn der Vertrag das Wertpapier ist und nicht das Token selbst, dann ist der Wertpapierstatus nicht automatisch mit allen nachgelagerten Transaktionen verbunden.

Derzeit scheint auch die SEC diese Position übernommen zu haben. SEC-Kommissar Paul Atkins erklärte kürzlich, wie „es möglich ist, dass ein bestimmtes Token im Rahmen eines Investitionsvertrags in einem Wertpapierangebot verkauft wurde“, aber dass er glaubt, „dass die meisten heute gehandelten Krypto-Tokens selbst keine Wertpapiere sind.“

Außerdem deutete Atkins an, dass ein Token, das einst ein Wertpapier war, sich in etwas anderes entwickeln könnte, und erklärte:

„Netzwerke reifen. Code wird bereitgestellt. Kontrolle verteilt sich. Die Rolle des Emittenten verringert sich oder verschwindet. Irgendwann verlassen sich die Käufer nicht mehr auf die wesentlichen Managementbemühungen des Emittenten, und die meisten Tokens werden jetzt gehandelt, ohne dass eine vernünftige Erwartung besteht, dass ein bestimmtes Team noch am Ruder ist.“

Diese Unterscheidung verändert die Analyse der Sekundärmärkte. Es bedeutet, dass der Kauf und Verkauf von Tokens an Börsen möglicherweise keine Wertpapiertransaktionen sind, wenn diese Trades von dem ursprünglichen Investitionsvertrag und den fundamentalen Erwartungen daran abgekoppelt sind.

In solchen Fällen können Börsen, die diese Trades erleichtern, vermeiden, als Wertpapiermakler oder -börsen klassifiziert zu werden, da die Transaktionen nicht mehr den Investitionsverträgen ähneln. Die Untersuchung konzentriert sich darauf, ob die Verbindung zwischen erwarteten, emittentengetriebenen Wertsteigerungen und dem Tokentrade bestehen bleibt, und nicht auf die bloße Existenz des Tokens.

Wenn Sekundärtransaktionen Wertpapierfragen aufwerfen

Die Tatsache, dass Tokens nicht von Natur aus Wertpapiere sind, bedeutet nicht, dass jede Transaktion auf dem Sekundärmarkt sicher ist. Diejenigen, die Sekundärtransaktionen bewerten, sollten sich darauf konzentrieren, ob die wirtschaftliche Realität der Transaktion weiterhin einen Investitionsvertrag widerspiegelt, selbst nachdem Tokens in den allgemeinen Umlauf gelangt sind.

Die Untersuchung ist, ob sich die Käufer weiterhin – explizit oder implizit – auf die Bemühungen des Emittenten verlassen, um den Wert des Tokens zu steigern, ob Werbeaussagen oder fortlaufende Marketingkampagnen weiterhin das Wachstum durch das Team betonen und ob der Emittent eine bedeutende Rolle im „Ökosystemmanagement“ behält, wie z.B. in Treasury-Operationen, Tokenausgabeplänen, Netzwerk-Upgrades oder öffentlichen Roadmap-Verpflichtungen.

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Es ist auch wichtig zu berücksichtigen, ob Käufer und Entwickler asymmetrische Informationen besitzen. Wenn Insider erheblich mehr über die Gesundheit, den Fortschritt oder die Risiken des Projekts wissen als Käufer auf dem offenen Markt, kann dieses Ungleichgewicht die Feststellung unterstützen, dass die Käufer vernünftigerweise auf die Bemühungen des Emittenten vertrauten.

Gerichte erkennen ausdrücklich an, dass sich Tokens weiterentwickeln können, von wertpapierähnlichen Instrumenten in frühen, emittentenabhängigen Phasen zu warenähnlichen Vermögenswerten, sobald die Dezentralisierung die Abhängigkeit von einem Kernteam erheblich reduziert. Regulierungsbehörden haben jedoch erst kürzlich begonnen, diese dynamische Betrachtung zu akzeptieren, was Unsicherheit darüber lässt, wann oder ob ein solcher Übergang stattfindet.

In dieser sich entwickelnden Landschaft informiert und regelkonform zu bleiben, ist wichtiger denn je. Ob Sie ein Investor, Unternehmer oder Unternehmen im Bereich der Kryptowährungen sind, unser Team steht Ihnen zur Verfügung. Wir bieten die rechtliche Beratung, die benötigt wird, um diese spannenden Entwicklungen zu navigieren. Wenn Sie glauben, dass wir Ihnen helfen können, vereinbaren Sie hier einen Beratungstermin.