ক্রিপ্টো কি একটি সিকিউরিটি? ২০২৬ সালের মার্কিন ডিজিটাল অ্যাসেট আইন গাইড (প্রথম পর্ব)

লেখক: Michael Handelsman এবং Alex Forehand এর পক্ষ থেকে Kelman.Law

এই গবেষণা প্রতিবেদনে আরও পাঁচটি অতিরিক্ত বিভাগ রয়েছে। সম্পূর্ণ প্রতিবেদনটি বিনামূল্যে দেখুন এখানে এবং আমাদের অন্যান্য গবেষণা প্রতিবেদনগুলো ঘুরে দেখুন।

ক্রিপ্টো কি একটি সিকিউরিটি?

আদালত, নিয়ন্ত্রক সংস্থা এবং বাজার অংশগ্রহণকারীরা যখন ব্লকচেইন-ভিত্তিক সম্পদের ওপর কয়েক দশক পুরোনো আইনি মতবাদ প্রয়োগ নিয়ে লড়াই চালিয়ে যাচ্ছে, তখন এই সিরিজটি আধুনিক প্রেক্ষাপটকে গঠন করা মূল নীতিগুলো ভেঙে তুলে ধরে—Howey টেস্ট ও তথাকথিত ইউটিলিটি টোকেন থেকে শুরু করে সেকেন্ডারি-মার্কেট লেনদেন, DeFi, স্টেকিং, NFTs, এবং SEC ও CFTC-এর পরিবর্তনশীল নিয়ন্ত্রক অবস্থান পর্যন্ত।

লক্ষ্য হলো বাস্তবসম্মত, আইনগতভাবে ভিত্তিসমৃদ্ধ একটি কাঠামো প্রদান করা, যাতে বোঝা যায় যুক্তরাষ্ট্রের আইন কীভাবে বাস্তব সময়ে ক্রিপ্টোর সাথে খাপ খাইয়ে নিচ্ছে।

পর্ব I: Howey টেস্ট

যুক্তরাষ্ট্রের সিকিউরিটিজ আইনে ডিজিটাল সম্পদের জন্য আলাদা কোনো আইন নেই। বরং SEC এবং আদালতগুলো SEC v. W.J. Howey Co. থেকে “ইনভেস্টমেন্ট কন্ট্রাক্ট” মতবাদটি প্রয়োগ করে চলেছে—এটি ১৯৪৬ সালের সুপ্রিম কোর্টের একটি মামলা, যেখানে বিষয় ছিল কমলার বাগান, ডিস্ট্রিবিউটেড লেজার নয়। এই সময়-অসামঞ্জস্যতা সত্ত্বেও, Howey যুক্তরাষ্ট্রে কোনো টোকেন বিক্রি, ইস্যু বা বিতরণ ফেডারেল সিকিউরিটিজ আইন সক্রিয় করে কিনা তা নির্ধারণের প্রধান বিশ্লেষণী হাতিয়ার হিসেবে রয়ে গেছে।

এটি উল্লেখ করা গুরুত্বপূর্ণ যে Howey অনুযায়ী ইনভেস্টমেন্ট কন্ট্রাক্টের সংজ্ঞা হলো অসংখ্য সম্পদের মধ্যে মাত্র একটি, যা SEC-এর নিয়ন্ত্রণাধীন সিকিউরিটি হিসেবে যোগ্যতা অর্জন করতে পারে। SEC স্পষ্ট করেছে যে টোকেনাইজড সিকিউরিটিজ—যেমন টোকেনাইজড বন্ড, স্টক, বা সিকিউরিটি-ভিত্তিক সোয়াপ—এগুলো এখনো সিকিউরিটিই, এবং কেবল কোনো সম্পদকে ব্লকচেইনে রাখা “অন্তর্নিহিত সম্পদের প্রকৃতি পরিবর্তন” করে না।

তবে সিকিউরিটিজ বিশ্লেষণে এর গুরুত্বের কারণে, এই অংশে Howey টেস্টের চারটি উপাদান, SEC ও আদালত কীভাবে টোকেন ইকোসিস্টেমে সেই উপাদানগুলো খাপ খাওয়ায়, এবং কেন একটি টোকেন ও একটি ইনভেস্টমেন্ট কন্ট্রাক্টের মধ্যে পার্থক্য এখন ক্রিপ্টো জুরিসপ্রুডেন্সের সবচেয়ে গুরুত্বপূর্ণ উন্নয়নগুলোর একটি—এসবের ওপরই আলোকপাত করা হয়েছে।

এর চারটি উপাদান Howey

২০১৯ সালের আগস্টে, SEC একটি ফ্রেমওয়ার্ক প্রকাশ করে, যেখানে তারা কীভাবে ইনভেস্টমেন্ট কন্ট্রাক্টের Howey টেস্টের অধীনে ডিজিটাল সম্পদ বিশ্লেষণ করে তা ব্যাখ্যা করা হয়। একটি ইনভেস্টমেন্ট কন্ট্রাক্টের অস্তিত্ব প্রমাণ করতে চারটি উপাদান প্রতিষ্ঠা করতে হয়:

(১) অর্থের বিনিয়োগ

(২) একটি যৌথ উদ্যোগে

(৩) লাভের যৌক্তিক প্রত্যাশাসহ

(৪) যা অন্যদের প্রচেষ্টা থেকে উদ্ভূত হবে।

১. অর্থের বিনিয়োগ

আদালত এবং SEC উভয়ের মতে, অর্থের বিনিয়োগের মধ্যে ফিয়াট, অন্যান্য ডিজিটাল সম্পদ, বা মূল্যবান অন্য যেকোনো কিছুও অন্তর্ভুক্ত। সময় ও শ্রমকে মূল্যবান হিসেবে বিবেচনা করা হয় বলে, এই শর্তটি প্রায়ই সহজেই পূরণ হয়।

২. যৌথ উদ্যোগ

যৌথ উদ্যোগের ক্ষেত্রে আদালতগুলো একাধিক তত্ত্ব গ্রহণ করেছে। হরাইজন্টাল কমনালিটি তহবিল একত্রে পুল করার বিষয়টি এবং প্রতিটি বিনিয়োগকারীর ভাগ্য একসাথে ওঠানামা করে কিনা—সে দিকে নজর দেয়, অপরদিকে ভার্টিক্যাল কমনালিটি প্রোমোটারের প্রচেষ্টার সাথে আরও ঘনিষ্ঠভাবে যুক্ত; এখানে নেটওয়ার্কের বৃদ্ধি, টোকেনোমিক্স, এবং ট্রেজারি-পরিচালিত উন্নয়নকে কেন্দ্র করা হয়।

SEC তার ২০১৯ সালের নির্দেশনায় শুরুতে বলেছিল যে তারা সাধারণত এই শর্তটি পূরণ হয়েছে বলে ধরে নেয়, কিন্তু বাস্তব কেস আইন ভিন্ন ইঙ্গিত দেয়। বাস্তবে, বিশেষ করে হরাইজন্টাল কমনালিটির অধীনে, সেকেন্ডারি লেনদেনগুলোর ক্ষেত্রে এই শর্তটি প্রায়ই একটি বাধা হয়ে দাঁড়ায়। উদাহরণস্বরূপ, Ripple-এর বিরুদ্ধে SEC-এর মামলায়, আদালত কেবল মূল প্রাতিষ্ঠানিক বিক্রির ক্ষেত্রে একটি যৌথ উদ্যোগ পেয়েছিল, কিন্তু সেকেন্ডারি মার্কেটের ক্রেতাদের ক্ষেত্রে নয়।

৩. লাভের প্রত্যাশা

লাভের যৌক্তিক প্রত্যাশার ক্ষেত্রে, এই শর্তটি দেখে যে একজন সাধারণ ক্রেতা—কোনো প্রযুক্তিগত ব্যবহারকারী, জল্পনাকারী ট্রেডার, বা নির্দিষ্ট কোনো ব্যবহারকারী নয়—কে যুক্তিসঙ্গতভাবে এমন বিশ্বাসে পৌঁছাতে প্ররোচিত করা হয়েছিল কিনা যে টোকেনটির মূল্য বৃদ্ধি পেতে পারে। গুরুত্বপূর্ণভাবে, এই বিশ্লেষণটি অবজেক্টিভ। কিছু ক্রেতা টোকেনটি ইউটিলিটির জন্য ব্যবহার করতে চাইলেও, অনুসন্ধানটি কেন্দ্রীভূত থাকে ইস্যুয়ারের আচরণ একজন যুক্তিসঙ্গত ব্যক্তিকে কী বিশ্বাস করাতে পারে তার ওপর।

যদি প্রোমোশনাল উপকরণ—যেমন হোয়াইটপেপার, পিচ ডেক, বা সোশ্যাল মিডিয়া ক্যাম্পেইন—দাম বৃদ্ধির সম্ভাবনা, বার্ন মেকানিজম, ভবিষ্যৎ লিস্টিং, বা টোকেনের স্বল্পতার কথা তুলে ধরে, আদালত ও SEC এটিকে লাভের উদ্দেশ্যের প্রমাণ হিসেবে দেখে। একইভাবে, অংশীদারিত্ব, রোডম্যাপ মাইলস্টোন, বা ইন্টিগ্রেশনের প্রতিশ্রুতি যা টোকেনের মূল্য বাড়াবে—এসবও নিয়মিতভাবে এনফোর্সমেন্ট অ্যাকশনে উদ্ধৃত হয়।

৪. অন্যদের প্রচেষ্টা

এটি “ম্যানেজারিয়াল এফর্টস” শর্ত—এবং এখানেই ক্রিপ্টো মামলাগুলোতে জয় বা পরাজয় নির্ধারিত হয়। এখানে আদালতগুলো প্রশ্ন করে, ক্রেতারা টোকেনটি বাজারজাত যেভাবে সফল হবে সেইভাবে সফল হওয়ার জন্য একটি কোর টিমের উদ্যোক্তাসুলভ, প্রযুক্তিগত, বা ব্যবস্থাপনাগত প্রচেষ্টার ওপর নির্ভরশীল কিনা।

আদালতগুলো মূল্যায়ন করে ইস্যুয়র এমন কোনো বক্তব্য দিয়েছে কিনা যে টিমটি ভবিষ্যতের কোনো সময়ে টোকেনের সাফল্যের জন্য অপরিহার্য ফিচার তৈরি করবে, ইন্টিগ্রেট করবে, বা ডেলিভার করবে। যদি নেটওয়ার্কটির উদ্দেশ্যকৃত কার্যকারিতায় পৌঁছানোর আগে উল্লেখযোগ্য ভবিষ্যৎ কোডিং, ফিচার রিলিজ, আপগ্রেড, বা ইন্টিগ্রেশন প্রয়োজন হয়, আদালত ক্রেতাদের টিমের ওপর নির্ভরশীল হিসেবে দেখে।

ইকোসিস্টেম গড়ে তোলার প্রচেষ্টা—যেমন অংশীদারিত্ব, লিস্টিং, ইউজার-অ্যাকুইজিশন কৌশল, এবং মার্কেট-মেকিং ব্যবস্থা—সবই মূল্যচালিত উদ্যোক্তাসুলভ প্রচেষ্টা হিসেবে বিবেচিত হয়। তদুপরি, ট্রেজারি তহবিল, টোকেন সাপ্লাই পরিবর্তন, ভ্যালিডেটর সেট, গভর্নেন্স প্যারামিটার, বা আপগ্রেড মেকানিজমের ওপর কর্তৃত্ব ধরে রাখা কঠোরভাবে পর্যালোচিত হয়।

এটি উল্লেখ করা গুরুত্বপূর্ণ যে, এই শর্তটি সম্পূর্ণ বা স্থায়ী কেন্দ্রীয়করণ দাবি করে না। অনুসন্ধানটি লেনদেনের মুহূর্তের সাথে যুক্ত: যদি সেই সময়ে ক্রেতারা ইস্যুয়ারের ব্যবস্থাপনাগত বা প্রযুক্তিগত প্রচেষ্টার ওপর নির্ভর করে, তবে সাধারণত এই শর্তটি পূরণ হয়।

গুরুত্বপূর্ণভাবে, ইকোসিস্টেমগুলো বিবর্তিত হতে পারে—এবং প্রায়ই হয়। যে নেটওয়ার্কটি শুরুতে কেন্দ্রীভূত অবস্থায় থাকে, তা পরে এমনভাবে বিকেন্দ্রীভূত হতে পারে যে ক্রেতারা আর কোর টিমের ওপর নির্ভরশীল থাকে না। তবে আদালতগুলো পর্যাপ্ত বিকেন্দ্রীকরণ বলতে ঠিক কী বোঝাবে তার কোনো স্পষ্ট মানদণ্ড নির্ধারণ করেনি। ফলে, এমনকি যেসব প্রকল্পকে অর্থবহভাবে বিকেন্দ্রীভূত মনে হয়, সেগুলোকেও নজরদারির মুখে পড়তে হতে পারে যদি নেটওয়ার্কের গঠনপর্বে প্রাথমিক ক্রেতারা শনাক্তযোগ্য ব্যবস্থাপনাগত প্রচেষ্টার ওপর যুক্তিসঙ্গতভাবে নির্ভর করে থাকে।

আদালতগুলো কীভাবে Howey-কে টোকেন লেনদেনের সাথে খাপ খাওয়ায়

টোকেনগুলো Howey-এর মূল ঘটনার কাঠামোয় সহজে মেলে না বলে, আদালতগুলো ব্লকচেইনের প্রযুক্তিগত যান্ত্রিকতার বদলে প্রতিটি লেনদেনের অর্থনৈতিক বাস্তবতা মূল্যায়ন করে। আদালতগুলো বারবার জোর দিয়েছে যে গুরুত্ব লেনদেনের রূপ নয়, বরং তার সারবস্তুর ওপর।

এর মানে হলো, কেবল একটি টোকেনকে ইউটিলিটি টোকেন বলা—বা স্টেকিং, গভর্নেন্স, বা অন-চেইন কার্যকারিতার মতো ফিচার যোগ করা—এটি স্বয়ংক্রিয়ভাবে তাকে ইনভেস্টমেন্ট কন্ট্রাক্টের অংশ হওয়া থেকে রক্ষা করে না। আদালতগুলো লেবেল ছাড়িয়ে লেনদেনকে ঘিরে থাকা বাস্তব দুনিয়ার প্রণোদনা ও প্রত্যাশাগুলোর দিকে তাকায়।

সুপ্রিম কোর্ট জোর দিয়ে বলে যে Howey পুরো স্কিমটি মূল্যায়ন করে—বিক্রি, বিতরণ পরিকল্পনা, মার্কেটিং, টোকেনোমিক্স, লকআপ, এবং ইস্যুয়ারের আচরণ। টোকেনের কোড নিরপেক্ষ হতে পারে, কিন্তু এর বিক্রির প্রেক্ষাপট নিরপেক্ষ নয়।

প্রোমোশনাল উপকরণ যখন টোকেনের মূল্যবৃদ্ধি, ট্রেডিং লিকুইডিটি, মার্কেট লিস্টিং, বা বৃদ্ধির সম্ভাবনাকে গুরুত্ব দেয়, তখন আদালতগুলো প্রায়ই ধরে নেয় যে ক্রেতাদের লাভের যৌক্তিক প্রত্যাশা ছিল। হোয়াইটপেপার, সোশ্যাল মিডিয়া পোস্ট, ইনভেস্টর ডেক, এবং জনসমক্ষে সাক্ষাৎকারে দেওয়া বক্তব্যগুলো প্রায়ই গুরুত্বপূর্ণ প্রমাণ হয়ে ওঠে।

নেটওয়ার্ক ব্যবহারযোগ্য হওয়ার আগে বা অর্থবহ কার্যকারিতা অস্তিত্বে আসার আগে বিক্রি হওয়া টোকেনগুলো প্রায়ই Howey পূরণ করে, কারণ ক্রেতারা অনিবার্যভাবে ইস্যুয়ারের ভবিষ্যৎ উন্নয়ন কাজের ওপর নির্ভর করে। এখানেই প্রি-লঞ্চ SAFTs, প্রাথমিক ICOs, এবং “বেটা” ইকোসিস্টেমগুলো সবচেয়ে ঝুঁকিপূর্ণ।

তবে একটি কার্যকর নেটওয়ার্ক থাকলেই বিশ্লেষণ শেষ নয়—চলমান উদ্যোক্তাসুলভ প্রচেষ্টা Howey-এর চতুর্থ শর্তকেও সমর্থন করে। তাই আদালতগুলো ইস্যুয়র ও প্রতিষ্ঠাতা টিমের চলমান কার্যক্রমও খুঁটিয়ে দেখে, যার মধ্যে রয়েছে প্রোটোকল ডেভেলপমেন্ট, ইনসেনটিভ, ইকোসিস্টেম পার্টনারশিপ, ট্রেজারি ম্যানেজমেন্ট, বা ভবিষ্যৎ বৃদ্ধির বিষয়ে প্রকাশ্য দাবি।

সংশ্লিষ্টভাবে, যখন কোনো প্রতিষ্ঠাতা সত্তা আপগ্রেড, ট্রেজারি ম্যানেজমেন্ট, ভ্যালিডেটর কনফিগারেশন, এমিশন শিডিউল, বা গভর্নেন্সের ওপর বিবেচনাধিকার ধরে রাখে, তখন আদালতগুলো সাধারণত ধরে নেয় যে ক্রেতারা ওই ব্যবস্থাপনাগত প্রচেষ্টার ওপর নির্ভরশীল।

টোকেন বনাম ইনভেস্টমেন্ট কন্ট্রাক্ট

গত কয়েক বছরে সবচেয়ে গুরুত্বপূর্ণ মতবাদগত বিবর্তন হলো একাধিক আদালত—এবং সম্প্রতি SEC নিজেও—এটি স্বীকার করেছে যে একটি টোকেন নিজেই সিকিউরিটি নয়। বরং, টোকেনটি যেভাবে অফার বা বিক্রি করা হয়, সেখান থেকেই ইনভেস্টমেন্ট কন্ট্রাক্ট তৈরি হতে পারে।

SEC v. Ripple Labs মামলায়, আদালত রায় দেয় যে টোকেনটি (XRP) নিজে কোনো সিকিউরিটি নয়। আদালত সরাসরি প্রাতিষ্ঠানিক বিক্রি—যা ইনভেস্টমেন্ট কন্ট্রাক্ট গঠন করেছিল—এবং সেকেন্ডারি-মার্কেটের বিক্রির মধ্যে পার্থক্য করে; পরেরটি Howey পূরণ করেনি, কারণ ক্রেতাদের Ripple-এর ব্যবস্থাপনাগত প্রচেষ্টা থেকে লাভ প্রত্যাশার কোনো যৌক্তিক ভিত্তি ছিল না।

SEC এখন আপাতদৃষ্টিতে এই দৃষ্টিভঙ্গিও গ্রহণ করতে শুরু করেছে। Atkins-এর সাম্প্রতিক একটি বক্তৃতায়, SEC চেয়ারম্যান টোকেনকে Howey-এর জমির সাথে তুলনা করেন—যেখানে এখন কমলার বাগানের বদলে গল্ফ কোর্স ও রিসোর্ট রয়েছে—এটি দেখাতে যে অন্তর্নিহিত সম্পদ নিজে সবসময় সিকিউরিটি নাও হতে পারে।

যদি টোকেন নিজে সিকিউরিটি না হয়, কিন্তু নির্দিষ্ট কিছু বিতরণ পদ্ধতি সিকিউরিটি হয়, তাহলে সেকেন্ডারি লেনদেনগুলোকে প্রাইমারি বিক্রির তুলনায় ভিন্নভাবে বিবেচনা করা যেতে পারে। এর মানে, যখন ইস্যুয়ারের ইকোসিস্টেম বিকেন্দ্রীভূত বা ইস্যুয়ার আর মূল্য উৎস নয়, তখন এক্সচেঞ্জগুলো হয়তো সিকিউরিটিজ অফার করছে না।

মূল বিষয়সমূহ

যুক্তরাষ্ট্রে টোকেন বিশ্লেষণের ভিত্তি হিসেবে Howey টেস্টই রয়ে গেছে। আদালতগুলো প্রেক্ষাপট, প্রণোদনা, এবং ইস্যুয়ারের আচরণ—লেবেল বা প্রযুক্তিগত বৈশিষ্ট্য নয়—এসব পরীক্ষা করে এটিকে ডিজিটাল সম্পদের সাথে খাপ খাইয়ে নিয়েছে। নিয়ন্ত্রক পরিবেশ যেভাবে বদলাতে থাকে, সে প্রেক্ষিতে ইস্যু, এক্সচেঞ্জ লিস্টিং, সেকেন্ডারি লেনদেন, এবং ঝুঁকি ব্যবস্থাপনা সামলাতে এই কাঠামো বোঝা অত্যাবশ্যক।

এই পরিবর্তনশীল প্রেক্ষাপটে অবগত থাকা এবং কমপ্লায়েন্স বজায় রাখা আগের চেয়ে আরও বেশি গুরুত্বপূর্ণ। আপনি বিনিয়োগকারী, উদ্যোক্তা, অথবা ক্রিপ্টোকারেন্সি-সম্পৃক্ত ব্যবসা—যাই হোন না কেন, আমাদের দল সাহায্য করতে প্রস্তুত। Kelman PLLC এই রোমাঞ্চকর উন্নয়নগুলোর মধ্যে পথ চলতে প্রয়োজনীয় আইনগত পরামর্শ প্রদান করে। আপনি যদি মনে করেন Kelman PLLC সহায়তা করতে পারে, তাহলে এখানে একটি পরামর্শ নির্ধারণ করুন।

---

এই গবেষণা প্রতিবেদনে আরও পাঁচটি অতিরিক্ত বিভাগ রয়েছে। সম্পূর্ণ প্রতিবেদনটি বিনামূল্যে দেখুন এখানে এবং আমাদের অন্যান্য গবেষণা প্রতিবেদনগুলো ঘুরে দেখুন।