কোনো স্পনসর বা কাস্টডিয়ান ব্যর্থ হলে বিটকয়েন ইটিএফ বিনিয়োগকারীদের কী হয়?

Blackrock-এর Ishares Bitcoin Trust, যা IBIT নামে পরিচিত, এই গোষ্ঠীর মধ্যে বিশাল ব্যবধানে সবচেয়ে বড়। ১৫ জুলাই, ২০২৬ অনুযায়ী, ব্ল্যাকরকের নিজস্ব হোল্ডিংস ডিসক্লোজার অনুসারে ফান্ডটি ৭৩৪,৭৬২ বিটকয়েন ধারণ করেছিল, যার মূল্য ৪৮ বিলিয়ন ডলার।

ফিডেলিটির Wise Origin Bitcoin Fund, গ্রেস্কেলের Bitcoin Trust, এবং আরও কয়েকটি ফান্ড বাকি সরবরাহের বেশিরভাগের জন্য দায়ী।

একটি ট্রাস্ট, ব্যাংক অ্যাকাউন্ট নয়

এই ফান্ডগুলো ১৯৪০ সালের Investment Company Act-এর অধীনে নিবন্ধিত বিনিয়োগ কোম্পানি নয়। এগুলো ডেলাওয়্যার স্ট্যাচুটরি গ্রান্টর ট্রাস্ট। এই পার্থক্যটি গুরুত্বপূর্ণ, কারণ ১৯৪০ অ্যাক্ট ফান্ডগুলোর ক্ষেত্রে কাস্টডি নিয়ম, লিভারেজ সীমা, এবং গভর্ন্যান্স প্রয়োজনীয়তা থাকে—যা স্পট বিটকয়েন ইটিএফগুলোর ক্ষেত্রে নেই।

প্রতিটি শেয়ার ট্রাস্টের নেট সম্পদের একটি ভগ্নাংশীয় অংশকে প্রতিনিধিত্ব করে, যা মূলত কাস্টডিয়ানের কাছে রাখা বিটকয়েন। শেয়ারহোল্ডাররা নির্দিষ্ট কয়েনের মালিক নন এবং স্পনসরের বিরুদ্ধে তাদের কোনো সরাসরি দাবি নেই। তারা ট্রাস্টের মধ্যেই একটি বেনিফিশিয়াল ইন্টারেস্টের মালিক।

একটি সাধারণ কাঠামো কয়েকটি পক্ষের মধ্যে দায়িত্ব ভাগ করে দেয়:

• স্পনসর, যেমন IBIT-এর জন্য Ishares Delaware Trust Sponsor LLC, যা ট্রাস্ট তত্ত্বাবধান করে এবং ট্রাস্টিকে নির্দেশ দিতে পারে। Grayscale Investments Sponsors, LLC হলো GBTC-এর স্পনসর।
• ট্রাস্টি, যেমন IBIT-এর Blackrock Fund Advisors, যা দৈনন্দিন কার্যক্রম এবং শেয়ার সৃষ্টি ও রিডেম্পশন পরিচালনা করে।
• কাস্টডিয়ান, প্রধানত Coinbase Custody Trust Company, যা পৃথক কোল্ড স্টোরেজে বিটকয়েন ধারণ করে। ফিডেলিটি, হ্যাশডেক্স, এবং ভ্যানেক অন্য কাস্টডিয়ান ব্যবহার করে।
• ক্যাশ অ্যাডমিনিস্ট্রেটর, সাধারণত BNY Mellon, যা ফান্ড অ্যাকাউন্টিং পরিচালনা করে।

যদি ব্ল্যাকরক বা ফিডেলিটি ব্যর্থ হয়

ট্রাস্টটি তার স্পনসর থেকে একটি পৃথক আইনগত সত্তা। স্পনসর যদি দেউলিয়ার আবেদন করে, সাধারণত ওই স্পনসরের ঋণদাতারা ট্রাস্টের বিটকয়েনে হাত দিতে পারবে না। ট্রাস্টির কাছে ট্রাস্ট চালু রাখা বা শৃঙ্খলাভাবে গুটিয়ে ফেলার কর্তৃত্ব থাকে।

স্পনসর ধসে পড়লে ট্রাস্ট চুক্তিতে লেখা টার্মিনেশন প্রভিশনগুলো সম্ভবত সক্রিয় হবে। ট্রাস্টি বিটকয়েন বিক্রি করবে, খরচ ও ঋণদাতাদের পরিশোধ করবে, তারপর Depository Trust Company-এর মাধ্যমে শেয়ারহোল্ডারদের মধ্যে অবশিষ্ট নগদ বিতরণ করবে। এই প্রক্রিয়া চলাকালে ট্রেডিং থেমে যেতে পারে, নেট অ্যাসেট ভ্যালু গণনা ব্যাহত হতে পারে, এবং লিকুইডেশন শেষ হওয়ার আগে শেয়ারগুলো আন্ডারলাইং বিটকয়েন দামের তুলনায় ডিসকাউন্টে ট্রেড করতে পারে।

অবশ্যই, এটি ১০০% তাত্ত্বিক—কারণ জানুয়ারি ২০২৪-এ ফান্ডগুলো চালু হওয়ার পর থেকে কোনো বড় স্পট বিটকয়েন ইটিএফ স্পনসর ব্যর্থ হয়নি, ফলে এ বিষয়ে এখন পর্যন্ত কোনো সরাসরি নজির নেই। ফাইলিংগুলো পরীক্ষিত কেস-হিস্ট্রির বদলে ডেলাওয়্যার ট্রাস্ট আইন নির্ভর।

কাস্টডিয়ান ব্যর্থতাই বড় ঝুঁকি

বেশিরভাগ স্পট বিটকয়েন ইটিএফ এক কোম্পানির কাছে কাস্টডি কেন্দ্রীভূত করে—Coinbase Custody Trust Company। ফিডেলিটি একটি ব্যতিক্রম; তারা তাদের নিজস্ব অ্যাফিলিয়েট Fidelity Digital Assets ব্যবহার করে, আর কিছু ফান্ড (ভ্যানেক এবং হ্যাশডেক্স) কাস্টডিয়ান হিসেবে Gemini Trust Company এবং Bitgo Trust Company-এর নাম দেয়।

প্রস্পেক্টাস ফাইলিংগুলো এই এক্সপোজার সরাসরি বর্ণনা করে। Coinbase Custody যদি দেউলিয়ায় যায়, আদালত রায় দিতে পারে যে ইটিএফ ক্লায়েন্টদের জন্য পৃথকভাবে রাখা বিটকয়েনও কাস্টডিয়ানের দেউলিয়া সম্পদের অংশ হিসেবে গণ্য হবে। যদি তা ঘটে, ট্রাস্ট হয়ে যাবে একটি আনসিকিউর্ড ক্রেডিটর। অটোমেটিক স্টে রিকভারি প্রচেষ্টা স্থগিত করে দেবে যতক্ষণ মামলা চলবে—এমন একটি প্রক্রিয়া যা বহু বছর ধরে টানতে পারে এবং ফান্ডের মূল্যের কেবল একটি অংশই ফিরিয়ে দিতে পারে। Coinbase ধসে পড়া বিপর্যয়কর হতে পারে, কারণ একক কোনো স্পনসর বা ইটিএফ ব্যর্থতার মতো নয়—এটি বেশিরভাগ স্পট বিটকয়েন ইটিএফ ইস্যুকারীকেই অস্থিতিশীল করে তুলতে পারে।

ফাইলিংগুলো স্বীকার করে যে কাস্টডিয়ান দেউলিয়ায় ডিজিটাল অ্যাসেটের আইনগত আচরণ তাদেরই ভাষায় “তুলনামূলকভাবে অপরীক্ষিত”। নিউ ইয়র্কের Department of Financial Services এমন নির্দেশিকা জারি করেছে যা কাস্টডি ক্লায়েন্টদের সাধারণ ঋণদাতা নয়, বরং বেনিফিশিয়ারি হিসেবে গণ্য করার ধারণাকে সমর্থন করে; তবে সেই নির্দেশিকা কোনো ফেডারেল দেউলিয়া আদালতকে বাধ্য করে না। ২০২২ সালের FTX-এর ধস, যেখানে মিশ্রিত গ্রাহক সম্পদ দেউলিয়া কার্যক্রমে টেনে নেওয়া হয়েছিল, কাস্টডিয়ান ব্যর্থতা কীভাবে ঘটতে পারে তা মূল্যায়নে নিয়ন্ত্রক ও আইনজীবীরা যে নিকটতম বাস্তব উদাহরণটির দিকে ইঙ্গিত করেন।

ইনস্যুরেন্স এক্সপোজারের কেবল একটি অংশ কভার করে

Coinbase প্রায় ৩২০ মিলিয়ন ডলার পর্যন্ত ক্রাইম ইনস্যুরেন্স বজায় রাখে, যা তার ইনস্টিটিউশনাল কাস্টডি ক্লায়েন্টদের মধ্যে ভাগাভাগি করা। স্পট বিটকয়েন ইটিএফগুলো সম্মিলিতভাবে ১০০ বিলিয়ন ডলারের বেশি বিটকয়েন ধারণ করে। কাস্টডিয়ান লায়াবিলিটি চুক্তিগুলো প্রায়ই ক্ষতিপূরণ একটি নির্দিষ্ট অংকে সীমাবদ্ধ করে—কিছু ক্ষেত্রে ৫ মিলিয়ন ডলারের মতো কম—এবং অবহেলার নির্দিষ্ট থ্রেশহোল্ড বা ফোর্স মাজর ঘটনার সঙ্গে সম্পর্কিত ক্ষতি বাদ দেয়।

ইটিএফ শেয়ার রাখা একটি ব্রোকারেজ অ্যাকাউন্টে SIPC সুরক্ষা সর্বোচ্চ ৫০০,০০০ ডলার পর্যন্ত (এর মধ্যে নগদ ২৫০,০০০ ডলার), যদি ব্রোকার নিজেই ব্যর্থ হয়। ওই সুরক্ষা সিকিউরিটি হিসেবে শেয়ারকে কভার করে। এটি কাস্টডিয়ান ধসের কারণে ট্রাস্টের বিটকয়েন মূল্যের পতনকে কভার করে না, এবং আন্ডারলাইং বিটকয়েনের জন্য FDIC ইনস্যুরেন্সের মতো কোনো সমতুল্য ব্যবস্থাও নেই।

এটি চারভাবে ঘটতে পারে

যেসব আইনজীবী এই প্রস্পেক্টাসের ঝুঁকি-সংক্রান্ত অংশগুলো লেখেন, তারা সাধারণত সম্ভাবনাগুলোকে তিনটি দৃশ্যপটে সাজান:

1. স্পনসর ব্যর্থ, কাস্টডিয়ান অক্ষত। সম্পদ বেশিরভাগই সুরক্ষিত থাকে। শেয়ারহোল্ডাররা সম্ভবত সাময়িক ট্রেডিং স্থগিতের মুখোমুখি হবে, এরপর সুশৃঙ্খল লিকুইডেশন বা নতুন স্পনসরে রূপান্তর হবে।
2. কাস্টডিয়ান ব্যর্থ, স্পনসর অক্ষত। এতে একাধিক কাউন্টারপার্টির জুড়ে স্থায়ী ক্ষতির সর্বোচ্চ ঝুঁকি থাকে। ট্রাস্টকে বিটকয়েনের ওপর দাবি প্রতিষ্ঠা করতে বছরের পর বছর মামলা চালাতে হতে পারে।
3. কোনো ব্যর্থতা নয়, তবে যে কোনো পক্ষের ওপর দীর্ঘস্থায়ী চাপ। বিনিয়োগকারীরা অতিরিক্ত ঝুঁকি মূল্যায়ন করায় শেয়ারগুলো নেট অ্যাসেট ভ্যালুর তুলনায় স্থায়ী ডিসকাউন্টে ট্রেড করতে পারে, এবং ক্রিয়েশন বা রিডেম্পশন ধীর ও ব্যয়বহুল হয়ে উঠতে পারে।

প্রতিটি দৃশ্যপটেই, খুচরা শেয়ারহোল্ডাররা সরাসরি বিটকয়েনের বিনিময়ে শেয়ার রিডিম করতে পারেন না। কেবল অনুমোদিত অংশগ্রহণকারীরা (authorized participants) বাল্কে ক্রিয়েট বা রিডিম করতে পারে, যার অর্থ সেকেন্ডারি মার্কেটের লিকুইডিটি নির্ভর করে ওই প্রতিষ্ঠানগুলো দাম আরবিট্রাজ করতে এগিয়ে আসা অব্যাহত রাখবে কি না। কাগুজে ইটিএফ ধরে রাখা মূলত একটি আইওইউ (IOU) মালিকানার মতো, এবং ইস্যুকারী ব্যর্থ হলে আপনি সরাসরি বিটকয়েনে প্রবেশাধিকার পাবেন না।

বিনিয়োগকারীদের জন্য পরবর্তী কী

নিয়ন্ত্রকরা কিছু কাঠামোগত উন্নতি করেছেন। এসইসি ২০২৫ সালে স্পট বিটকয়েন ইটিএফের জন্য ইন-কাইন্ড ক্রিয়েশন এবং রিডেম্পশন অনুমোদন করেছে—এটি এমন একটি পরিবর্তন যা নগদ রিডেম্পশন মেটাতে বিটকয়েনের জোরপূর্বক বিক্রি কমায়। এতে দক্ষতা বাড়ে, কিন্তু কাস্টডি ঝুঁকি দূর হয় না।

প্রস্পেক্টাস ডিসক্লোজারগুলো কিছু বাস্তবধর্মী পদক্ষেপের কথাও বলে যা বিনিয়োগকারীরা নিজেরা নিতে পারেন। ভিন্ন কাস্টডিয়ানযুক্ত ফান্ডগুলোর মধ্যে হোল্ডিং ছড়িয়ে দেওয়া—যেমন IBIT-এর সঙ্গে FBTC জুড়ে রাখা—কোনো একক কাস্টডিয়ান ব্যর্থতার এক্সপোজার কমায়। প্রস্পেক্টাসের রিস্ক-ফ্যাক্টর অংশগুলো পড়া এবং 8-K ও 10-K ফাইলিংয়ের মাধ্যমে কাস্টডি ব্যবস্থা বদলের দিকে নজর রাখা—এগুলোই শেয়ারহোল্ডারদের হাতে থাকা প্রধান টুল।

ফাইলিংগুলো থেকে টানা মূল উপসংহারটি দ্বিমুখী। তুলনামূলকভাবে ছোট কোনো স্পনসর ব্যর্থতা সহনীয় মনে হয়—শেয়ারহোল্ডাররা একটি সুশৃঙ্খল গুটিয়ে-ফেলার মাধ্যমে বিটকয়েনের দামের সঙ্গে যুক্ত নগদ পুনরুদ্ধার করতে পারে। কাস্টডিয়ান ব্যর্থতা হলো সেই দৃশ্যপট যা শিল্প এখনো পরীক্ষা করেনি, এবং যেটি প্রস্পেক্টাসগুলো সবচেয়ে সরাসরি সতর্ক করে—যেখানে রিকভারি বিলম্বিত, আংশিক, অথবা গুরুতর ক্ষেত্রে প্রায় সম্পূর্ণ ক্ষতির কাছাকাছি হতে পারে।

কাস্টডিয়ান ব্যর্থতার দৃশ্যপট বাজারে শকওয়েভ পাঠাবে এবং কয়েকটি ইটিএফ ইস্যুকারীর গণ্ডি পেরিয়ে অনেক দূর পর্যন্ত প্রভাব ফেলবে। যদি Coinbase গুরুতর কাস্টডিয়াল সমস্যার সম্মুখীন হয়, তার প্রভাব প্রায় নিশ্চিতভাবেই বিটকয়েনের দাম এবং বিস্তৃত ক্রিপ্টোকারেন্সি বাজারজুড়ে ছড়িয়ে পড়বে।