了解美国证券交易委员会2025年8月关于加密质押的更新

以下观点社论由Alex Forehand和Michael Handelsman为Kelman.Law撰写。

声明涵盖了什么

该声明通过澄清流动质押的处理，扩大了协议质押的范围。在这种情况下，存款者接收一对一的质押收据代币（SRT），以换取通过第三方服务提供商或基于协议的安排进行的质押加密资产。

员工持有的立场是，如果满足严格的事实条件，流动质押活动（如定义的）不构成根据证券法第2(a)(1)节或交易法第3(a)(10)节所指的证券的要约或销售。

关键假设包括提供商仅履行行政或礼仪角色，不做出是否、何时或多少质押的自主决策，不保证收益，从而避免“他人努力”和Howey“的预期利润”这两个关键要素。

这与五月声明的关联

这个八月声明明确建立在我们之前讨论的协议质押声明之上，该声明涉及单人质押、托管质押和委托质押。要阅读我们对SEC协议质押声明的讨论，请见此处。

新的指导意见确认特定的流动质押模型，当设计符合同样的事实模式时，也属于同样的狭窄豁免范围内——但仅当它们精确符合员工的假设时。

什么涵盖了以及什么没有涵盖

涵盖：

• 作为收据（不是投资合约）发给存款者的SRT，用于质押代币；
• 托管或基于协议的流动质押，提供者仅持有代币，质押、发行/赎回SRT，收取费用——不行使自由裁量权或提供保证。

不涵盖：

• 提供者对何时、是否或多少质押行使自由裁量权的安排；
• SRT用于在提供者自由裁量权下生成更多收益的模型；
• 偏离定义假设的特征（例如奖励保证、节点运营者的集中选择）。

如果这些假设不严格满足，SEC员工的安全港观点不再适用。

SEC如何在流动质押上下应用Howey

员工将SRT视为收据——类似于仓单——证明对质押资产的所有权，不是证券，因为基础加密资产不是证券。

测试集中在是否有他人的创业或管理努力产生收益。根据声明，液体质押提供商充当代理而非投资经理——他们持有资产，根据协议进行质押、发行/赎回收据代币并收取费用，但不指导质押决策或保证回报，因此未达到他人努力的标准。

实际影响和注意事项

如同早前的协议质押声明，流动质押指南不具约束力，仅反映公司金融部员工的观点，并具有高度的事实特异性——其中的具体假设必须准确满足。

正如专员Crenshaw警告的那样，偏离任何这些假设会使该活动“超出本声明的范围”。

5月29日和8月5日的声明均未为稳定币质押、再抵押或基于治理的DAO质押模型提供安全港；这些仍需进行单独的法律分析。

摘要

SEC的2025年5月29日声明阐明了SEC员工的狭隘观点，即某些缺乏管理自由裁量的协议质押模型不是证券。其2025年8月5日的声明将这一观点扩展到定义了一类流动质押安排，但仅当提供者履行纯粹的行政角色，且SRT作为收据而非投资工具时。

两个声明均未涵盖稳定币收益、再质押或与治理或委托决策相关的DAO质押。若提供者引入自由裁量、保证或额外服务超出狭窄的行政框架，法律风险仍然存在。

我们公司经常为代币结构、质押协议设计、DAO治理模型和加密服务提供建议。我们帮助客户与不断发展的SEC员工观点保持一致—进行基于Howey的风险评估，起草符合监管门槛的条款，并为潜在的SEC审查做准备。

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这篇文章最初出现在Kelman.law。