导航加密基金的CFTC法规

以下意见社论由 Alex Forehand 和 Michael Handelsman 为 Kelman.Law 撰写。

加密投资基金CFTC规则指南

随着美国监管机构日益将比特币和以太坊等数字资产归类为商品，加密基金的监管环境正在发生变化。基金管理者可能不仅仅需要遵循证券交易委员会（SEC）的投资顾问规则，还需要遵循 《商品交易法》（CEA）及 商品期货交易委员会（CFTC）的管辖。

这种变化为基金管理者提供了机会和义务，尤其是那些寻求交易期货、掉期或永久合约等加密衍生品的管理者。如果您的加密基金被视为商品池，您可能是一名商品池运营商（CPO），这需要特定的注册和合规义务。经营加密基金的人也可能需要注册为商品交易顾问（CTA）。

理解监管参与者

CFTC 是美国主要的商品衍生品市场监管机构。通常不直接监管现货商品交易，而是监管商品利益——这包括期货、期权和商品（包括许多加密资产）上的掉期。然而，根据 17 C.F.R. § 180.1，当涉及欺诈或操纵时，CFTC 对底层现货市场有管辖权（CFTC v. McDonnell, 287 F.Supp. 3d 213 (E.D.N.Y. 2018)）。

国家期货协会（NFA）是CFTC注册人的自律组织。如果您注册为CPO或CTA，您也将成为NFA的成员。

如果您的基金交易证券代币或其他非商品工具，或如果您同时也是投资顾问，证券交易委员会（SEC）仍然很重要。

商品池和商品池运营商

根据CEA，商品池是指任何投资基金或类似企业，投资者的贡献被集中在一起为参与者代表交易商品利益。

商品利益包括期货合约、期货期权、掉期、某些零售杠杆商品交易，并且越来越多地包括比特币和以太坊期货或永久合约等加密衍生品。如果您的加密基金参与这些活动，即使作为多元化策略的一部分，也可能被视为商品池。

商品池运营商（CPO）是指为运营商品池而向投资者发起、接受或接受资金并负责管理该池交易活动的任何个人或实体。

对于加密基金管理者，如果您通过投资者筹集资本来交易加密衍生品，CFTC可能视您为CPO。然而，如果您仅通过投资者筹集资本来交易加密现货市场，您不太可能被视为需要注册的CPO，但如果您的交易涉及使用欺诈或操纵底层现货市场，CFTC仍可以声称管辖权。

根据CEA，加密基金管理者也可能被视为商品交易顾问。CTA是指为报酬或利润，直接或间接从事向他人提供有关商品利益交易价值或建议的业务。商品权益包括比特币或以太坊期货、期权或永久掉期等加密衍生品。定义故意被扩展。它不仅涵盖那些提供商品交易建议的人，还包括代表客户交易的有判断力账户经理。

如果您的基金交易被视为证券的加密资产——例如收益代币、投资合同或经 Howey测试满足条件的其他资产——或基于这些证券的衍生品，您可能也需要作为投资顾问在证券交易委员会（SEC） 注册，或符合适用的豁免。

本文的讨论仅适用于交易在美国法律下被视为商品的加密资产的基金，例如比特币和以太坊。虽然监管环境仍不稳定，但美国目前的趋势似乎趋向于将大多数本地区块链币、无收益稳定币、实用代币，甚至一些迷因币视为商品而非证券。

尽管如此，仍有待观察SEC将如何处理其 执法行动，指控近 30 种不同加密资产是证券——结果可能对某些加密基金的合规义务产生重大影响。

注册和报告要求

符合商品池运营商或商品交易顾问资格的加密基金经理通常必须向商品期货交易委员会（CFTC）注册并成为国家期货协会（NFA）的成员 在招徕或接受投资者资本之前。

注册的第一步是通过 NFA 的在线注册系统为公司提交 Form 7-R 和为每个主要和关联人提交 Form 8-R。每个关联人还必须提交基于指纹的背景调查。主要人员和某些员工可能需要通过 Series 3 国家期货交易考试（在某些情况下，Series 31 管理基金考试），除非有可用的豁免。

一旦注册，CPOs和CTAs必须在招徕或接受资金或进入顾问关系之前，准备并向潜在参与者或客户提供符合CFTC规定的披露文件。虽然具体内容要求略有不同——CPOs 必须描述商品池的结构和条款，而CTAs 必须概述其交易计划和顾问安排——两份文件都必须包含有关交易策略、主要风险因素、历史表现（如果适用）、费用和开支、利益冲突以及其他重要披露的信息。

在每种情况下，全国期货协会（NFA）必须审查并接受披露文件后才能使用。文件必须至少每12个月更新并重新批准，如果任何重要信息发生变化，必须更早更新，以确保所有潜在投资者或客户获得当前、准确和完整的信息。

CPOs 和 CTAs 还需向全国期货协会（NFA）提交持续监管文件。对于CPOs，主要文件是 Form CPO-PQR ，报告每个池的规模、杠杆、交易活动和风险指标。根据池的管理资产，此文件可能需要每季度或每年提交。对于CTAs，相应的文件是 Form PR，提供有关顾问业务的规模和范围的信息，包括指导账户数量、咨询资产、交易市场版块和提供交易计划的详细信息。这些文件支持CFTC和NFA对市场参与者及系统风险的监督。

除了这些监管报告，CPOs 必须按照 CFTC 和 NFA 要求向池参与者提供定期账户报表和独立注册会计审计的年度报告，而CTAs 必须向顾问客户定期提供报表。

根据 CFTC 和 NFA 规则，必须保持账簿和记录，并在请求时可供检查。这些包括投资者认购协议、银行报表、交易确认、绩效计算、营销材料和内部合规政策。NFA 将会进行定期检查，以验证合规性，在检查期间，他们将希望看到健全的书面监督程序、指定的合规官员以及遵循CFTC和NFA规则的明确证据。

重要的是，注册不限于初次批准。CPO身份带有持续的义务——从广告限制到反欺诈规定——NFA 有权对违反行为施加纪律处罚。对于进入数字资产领域的管理者，从一开始就了解并准备这种合规基础设施可以防止昂贵的监管争议和后续操作中断。

CPOs和CTAs的普遍豁免

针对加密基金管理者，希望获得CPO全面注册的缓解，特别相关的两项CFTC规则。

规则4.13(a)(3) – “微量”豁免

潜在的CPO如果符合以下条件，可以获得此豁免：

• 池将其商品交易限制在净资产价值的一个小百分比内（5%保证金测试或100%净名义测试）；并且
• 所有参与者都是合格投资者或某些其他合格人士。

即便有此豁免，您仍必须在依赖该豁免之前与NFA提交电子豁免通知，且《商品交易法》的反欺诈规定仍适用。

规则4.7 – 合格合格人士（QEP）豁免

潜在的CPO如果符合以下条件，可以获得此豁免：

• 池仅限合格合格人士参与（高于合格投资者的标准——通常为具有大量商品经验的机构投资者和高净值个人）；并且
• CPO同意在减少披露、报告和保存记录要求下运营。

由于允许积极商品交易且没有“微量”限制，该豁免被大多数熟悉的私募基金广泛使用。

对于充当自己池子的CTA的基金还有一种CTA注册的豁免。规则4.14(a)(4)规定，如果一个基金仅作为其也是CPO的池子CTA，并且该基金没有为任何其他账户或池提供建议，则该基金免于单独的CTA注册。在这种情况下，基金以CPO身份注册（或声称豁免）而非CTA，因为顾问活动是池内部的。

对于过去12个月内少于15个客户的基金，还有一种CTA注册的微量豁免，他们不以CTA的身份对外界呈现，并且他们的CTA活动不是主要业务。如果它也成为池的参与者，则就CTA目的而言，基金本身被认为是十五个客户之一，尽管这种微量豁免对为其他账户或池提供建议的基金是一个不错的后备。

豁免下的市场营销和投资者限制

即便在CPO或CTA豁免下运营，基金管理者也必须牢记对投资者和监管者的持续义务。豁免状态不能成为关于基金活动的风险、监管监督或性质的误导性陈述或遗漏的授权。任何发行材料必须包含适合投资策略和资产类别的风险披露，尤其是在涉及数字资产和衍生品时。

此外，豁免的CPO和CTA必须保持准确和完整的账簿和记录，并准备在CFTC或NFA要求时迅速提供。实际上，这意味着即使是豁免的加密基金也应实施能够满足监管者级别文档和披露标准的合规基础设施。

加密基金的结构考虑

确定CPO或CTA注册或豁免是否适用需要对基金的结构和运营进行彻底评估。一个关键因素是建议和交易的范围：从事加密衍生品交易的基金——如比特币期货，以太坊期权或永久掉期——几乎必然属于CEA的商品池定义，而仅限现货交易的战略可能完全避免CPO和CTA的义务。

投资者基础的组成也很重要。规则4.13(a)(3)或规则4.7等豁免对合格投资者标准到合格合格人士门槛设置了资格要求，这可能限制资本募集的选择。

司法考虑同样重要，因为面向美国投资者的国内基金通常需要进行CPO和CTA分析，而离岸基金如果接受美国资本，也可能触发美国的义务。

最后，交易证券和商品的混合基金可能会受到重叠的SEC和CFTC监管，需要协调的合规策略。正如显而易见的，这种适当的结构调整应该根据具体情况逐案确定，并平衡基金的所有利益。

对加密基金管理者的关键提示

对于加密基金管理者而言，CPO/CTA框架的影响是简单而重要的。如果您的基金参与加密衍生品交易，很大可能是作为CEA下的商品池运营并提供商品交易建议。在这种情况下，管理池的人或实体将被视为CPO和CTA，必须在CFTC注册并成为NFA成员或符合且适当地声称豁免。

最常依赖的豁免是狭隘的，且对投资者资格要求施加具体限制。重要的是要记住，豁免状态并不能使基金免于 CFTC 的反欺诈条款、记录保存规则或执法权。在当今的监管环境中，早期和有意的结构决定——涵盖司法管辖权、投资者资格标准和交易策略——可以在简化合规和代价昂贵的补救行动之间产生区别。

我们的观点

在Kelman PLLC，我们经常就这些基金是否需要承担CPO责任，为那些正在启动加密基金的管理者提供建议，并且，如果需要帮助，关于高效注册策略、合格豁免性和可以承受监管审查的合规计划提供建议。CFTC和NFA正在增加对数字资产衍生品的监管力度，积极的合规不再是可选的。

如果您考虑启动加密基金，或者目前操作的基金中没有进行CPO或CTA分析——现在是确保您符合《商品交易法》框架的时机。如果您认为我们可以提供帮助，或需要更多信息，请 联系我们。

本文最初发表在 Kelman.law。