Crypto có phải là Chứng khoán? (Phần V: Cảnh quan Pháp lý vào năm 2025)

Crypto có phải là chứng khoán? (Phần V)

Bài viết biên tập dưới đây được viết bởi Alex Forehand và Michael Handelsman cho Kelman.Law.

Môi trường pháp lý tại Mỹ đối với tài sản kỹ thuật số vào năm 2025 vẫn còn phân mảnh, bị ảnh hưởng mạnh bởi chính sách và phụ thuộc vào các ưu tiên hành chính thay đổi. Mặc dù tòa án đã cung cấp một số sự rõ ràng—đặc biệt là xung quanh các giao dịch trên thị trường thứ cấp và sự phân biệt giữa token và hợp đồng đầu tư—kiến trúc pháp lý liên bang vẫn được định hình nhiều hơn bởi quan điểm của cơ quan hơn là bởi quy chế. Phần này khảo sát các nhân vật chính, phương pháp hiện tại của họ và trạng thái của các nỗ lực lập pháp khi 2025 kết thúc.

Thực thi của SEC vào năm 2025

SEC tiếp tục có ảnh hưởng lớn đối với ngành công nghiệp tài sản kỹ thuật số, mặc dù quan điểm của nó đã thay đổi đáng kể so với những năm thực thi cao điểm. Cơ quan này vẫn ưu tiên các trường hợp liên quan đến các sàn giao dịch chưa đăng ký, các nền tảng staking-as-a-service, việc bán token liên quan đến huy động vốn và các chiến dịch phát triển dựa trên airdrop, phản ánh sự tập trung vào các trung gian và các kế hoạch quảng bá hơn là hoạt động của các giao thức phi tập trung.

Dù vậy, năm 2025 đã mang đến những dấu hiệu hoán cải rõ rệt. Lãnh đạo cấp cao đã phát biểu ủng hộ tiền điện tử trong các bài phát biểu và ủy ban đã tạo ra một Lực lượng Nhiệm vụ Crypto với mục tiêu chuyển cơ quan khỏi việc điều chỉnh qua việc thực thi hướng tới việc phát triển một khung pháp lý toàn diện. Đáng chú ý, SEC đã gần đây loại bỏ tài sản kỹ thuật số khỏi Các ưu tiên kiểm tra năm 2026 của mình, báo hiệu rằng lĩnh vực này không còn được coi là một khu vực rủi ro đặc biệt cần sự giám sát nghiêm ngặt.

Sự thay đổi này gợi ý về sự nhận thức ngày càng tăng—cả trong cơ quan và trên toàn hệ sinh thái điều chỉnh rộng lớn hơn—rằng việc thực thi mạnh mẽ không thể thay thế cho một khung pháp lý mạch lạc.

Tuy nhiên, giọng điệu của SEC không phải là một đảm bảo pháp lý. Các ưu tiên thực thi thay đổi theo từng chính quyền, và không có luật liên bang rõ ràng, sự điều chỉnh hiện tại vẫn chỉ là một vấn đề chính sách tùy ý, không phải là luật bắt buộc. Do đó, ngành công nghiệp không thể dựa vào việc kiểm soát nhẹ nhàng hôm nay sẽ kéo dài vô thời hạn.

Thẩm quyền CFTC và SEC

Thẩm quyền kép đã trở thành một đặc điểm nổi bật trong quy định về tài sản kỹ thuật số của Mỹ. CFTC luôn đưa ra quan điểm rằng hầu hết các token—đặc biệt là những token có đặc tính phi tập trung hoặc giống hàng hóa—là hàng hóa theo Đạo luật Giao dịch Hàng hóa. Trái lại, SEC xem nhiều token là hợp đồng đầu tư, đặc biệt khi liên quan đến các hệ sinh thái giai đoạn đầu, phát triển dẫn dắt bởi nhà phát hành, hoặc hoạt động huy động vốn.

Bởi vì một token có thể đồng thời là hàng hóa và một phần của hợp đồng đầu tư, việc điều chỉnh thường chồng chéo. Điều này thấy rõ nhất trong các danh mục ngày càng phổ biến như:

• Các giao dịch phái sinh DeFi, nơi các giao thức tự động có thể hỗ trợ hoán đổi hoặc tiếp xúc kiểu ký quỹ;
• Thị trường tương lai vĩnh viễn, rơi hoàn toàn trong thẩm quyền phái sinh của CFTC nhưng có thể liên quan đến các token được phân phối thông qua các giao dịch được SEC điều tiết; và
• Dịch vụ staking hoặc xác thực, có thể liên quan đến các cân nhắc về hợp đồng đầu tư (dưới SEC) và sắp xếp dịch vụ dựa trên hàng hóa (dưới CFTC)

Tính chất kép này tạo ra sự không chắc chắn dai dẳng. Những người tham gia thị trường thường thấy mình phải điều hướng hai chế độ liên bang cùng một lúc, ngay cả khi các nhiệm vụ do pháp luật của các cơ quan này không hoàn toàn thống nhất.

Dự luật Liên bang Đang chờ Xử lý

Quốc hội tiếp tục tranh luận nhiều dự luật cấu trúc thị trường tài sản kỹ thuật số, bao gồm các phiên bản của điều thường được gọi là Đạo luật CLARITY liên bang. Mặc dù chi tiết có sự khác nhau giữa các đề xuất, các dự luật này thường hướng tới:

1. Xác định khi nào token chuyển từ một chứng khoán sang một hàng hóa, đưa cho các nhà phát hành một con đường để thoát khỏi thẩm quyền của SEC một khi các ngưỡng phi tập trung được đáp ứng.
2. Tạo ra chế độ đăng ký liên bang cho các nhà phát hành “hàng hóa kỹ thuật số”, cho phép các hoạt động cung cấp token tuân thủ mà không cần phải dựa vào các khung luật chứng khoán.
3. Làm rõ các yêu cầu đăng ký và giám sát sàn giao dịch, phân định khi nào các nền tảng rơi vào sự giám sát của SEC so với CFTC.

Dù sự quan tâm lưỡng đảng ngày càng tăng, không có đề xuất nào trong số này đã trở thành luật. Dù Đạo luật GENIUS điều chỉnh stablecoin cụ thể, tính đến năm 2025, không có khung pháp lý liên bang thống nhất nào điều chỉnh tài sản kỹ thuật số chung. Thay vào đó, bối cảnh ở Mỹ vẫn là một mảng vá của các diễn giải của cơ quan, các trường hợp thực thi, các quyết định tư pháp, và hướng dẫn hành chính.

Trong sự thiếu hụt của pháp luật liên bang, các tiểu bang tiếp tục bổ khuyết các khoảng trống thông qua luật truyền tiền, các chế độ cấp phép tiền ảo, các đạo luật về tài sản kỹ thuật số, và các khung bảo vệ người tiêu dùng. Kết quả là một thách thức tuân thủ đa phạm vi mà các công ty phải điều hướng qua cả sự không chắc chắn ở cấp liên bang và sự phân mảnh từng bang.

Kết luận

Vào cuối năm 2025, quy định về tiền điện tử tại Mỹ đang ở ngã rẽ. Giọng điệu của SEC đã dịu đi, CFTC duy trì cách tiếp cận dựa trên hàng hóa, và Quốc hội cho thấy động lực thực sự—dù vẫn chưa thực hiện được—để xây dựng một khung pháp lý toàn diện.

Nhưng cho đến khi luật pháp thiết lập các đường ranh giới rõ ràng và một lộ trình nhất quán cho việc phát hành và vận hành token, sự không chắc chắn về quy định sẽ tiếp tục định hình ngành công nghiệp. Thực tế cho các nhà xây dựng, sàn giao dịch, nhân viên xác thực và nhà đầu tư là tuân thủ vẫn là một mục tiêu di động—một mục tiêu đòi hỏi sự chú ý cẩn thận đến cả luật án lệ đang tiến hóa và các ưu tiên của cơ quan đang thay đổi.

Việc duy trì thông tin và tuân thủ trong bối cảnh thay đổi này trở nên quan trọng hơn bao giờ hết. Dù bạn là nhà đầu tư, doanh nhân, hay doanh nghiệp tham gia vào tiền điện tử, đội ngũ của chúng tôi sẵn sàng hỗ trợ. Chúng tôi cung cấp tư vấn pháp lý cần thiết để điều hướng các phát triển thú vị này. Nếu bạn tin rằng chúng tôi có thể hỗ trợ, hãy đặt lịch tư vấn tại đây.