«MiCA» розшифровано: порівняння MiCA (ЄС) з VARA (Дубай) та MAS (Сінгапур)

MiCA Decoded — це щотижнева серія з 12 статей для Bitcoin.com News, співавторами якої є співзасновники та керуючі директори LegalBison: Аарон Глауберман, Віктор Юскін та Сабір Алієв. LegalBison консультує крипто- та FinTech-компанії з питань ліцензування MiCA, подачі заявок на CASP та VASP, а також регуляторного структурування в Європі та за її межами.

Міф: усі основні криптографічні рамки збігаються в одній моделі

Коли засновники порівнюють юрисдикції, розмова зазвичай йде одним із двох шляхів. Або вони розглядають регуляторні режими як приблизно рівноцінні, що відрізняються лише вартістю та термінами, або вони розглядають їх як абсолютно непорівнянні, кожна з яких настільки унікальна, що порівняння не має сенсу. Жодна з цих позицій не є точною.

Регламент щодо ринків криптоактивів (MiCA), система Управління з регулювання віртуальних активів Дубая (VARA) та режим ліцензування Сінгапуру відповідно до Закону про фінансові послуги та ринки 2022 року (FSM Act) та Закону про платіжні послуги 2019 року (PS Act) зовні мають схожі риси. Усі три вимагають ліцензування. Усі три передбачають оцінку відповідності та доброчесності, вимоги до капіталу та заходи боротьби з відмиванням грошей. Усі три заявляють про прагнення збалансувати інновації та захист споживачів.

Але за межами схожості кожна система відображає конкретну філософію регулювання, конкретну теорію щодо того, на кого лягає крипторизик і чому, а також конкретну відповідь на питання, що таке ліцензована криптокомпанія насправді. Ці відмінності не є процедурними деталями. Вони визначають, чи можна взагалі ліцензувати конкретну бізнес-модель, скільки ресурсів має мати суб’єкт господарювання та на що зобов’язується засновник під час подання заявки.

Що насправді говорить Регламент: сфера застосування та послуги

Ці три режими виходять з різних визначень регульованої діяльності, і ці вибіркові визначення мають значні наслідки.

MiCA визначає десять категорій послуг з криптоактивів, починаючи від зберігання та експлуатації торгових платформ і закінчуючи управлінням портфелем та інвестиційним консультуванням щодо криптоактивів. Ця система створює єдину авторизацію — ліцензію постачальника послуг з криптоактивів (CASP), яка охоплює будь-яку підгрупу з цих десяти послуг, яку заявник має намір надавати. Сфера застосування охоплює всю територію ЄС, що означає, що єдина ліцензія CASP діє у всіх 27 державах-членах ЄС та 3 країнах ЄЕЗ (Норвегія, Ісландія, Ліхтенштейн) без необхідності подання додаткових заявок у кожній з них.
VARA поділяє регульовану діяльність на окремі категорії, зокрема послуги брокера-дилера, послуги зберігання, біржові послуги, послуги з надання та отримання позик, а також консультаційні послуги. Кожна категорія має власні вимоги до правил та власний поріг оплаченого капіталу. Компанія, що має ліцензію VARA на біржові послуги, несе інші поточні зобов'язання, ніж та, що має ліцензію лише на консультаційні послуги.
Сінгапур діє в рамках двох законодавчих систем залежно від характеру діяльності. Криптобіржі та постачальники послуг зберігання, що працюють з цифровими платіжними токенами, діють відповідно до Закону про платіжні системи (PS Act) як основні платіжні установи (MPI). Компанії, що надають послуги з цифровими токенами за межами Сінгапуру, що відповідає визначеній сфері дії Закону FSM, регулюються як Постачальники послуг з цифровими токенами (DTSP) згідно з Частиною 9 Закону FSM. Закон FSM охоплює десять окремих типів послуг у своєму Першому додатку, включаючи торгівлю цифровими токенами, сприяння обміну цифровими токенами та захист цифрових токенів з контролем над активами клієнтів.

Практичні наслідки цих різних підходів до визначення сфери застосування стають очевидними, коли засновник намагається зіставити свою бізнес-модель з регуляторною архітектурою. Це є особливо складним для платформ, що знаходяться на межі, таких як ринки прогнозів, які розташовані на перетині Web3 та спекулятивних ігор, де засновники повинні ретельно оцінити, чи потрібна їм крипто-ліцензія або окрема ліцензія на азартні ігри.
Як ми бачили в попередньому дописі, протокол DeFi цілком може бути заборонений згідно з MiCA. Згідно з VARA, той самий протокол повинен оцінити, чи здійснює будь-яка ідентифікована юридична особа контроль над платформою, що VARA оцінює, використовуючи підхід «субстанція над формою». Згідно з рамками Сінгапуру, Закон про FSM зосереджується на наданні послуг від або юридичними особами, пов'язаними з Сінгапуром, що означає, що офшорні оператори протоколів, структуровані за межами Сінгапуру, можуть повністю випадати з периметра ліцензування, але лише якщо вони справді уникають передбачених точок зв'язку.

Чому існує плутанина: паспортизація, географічний охоплення та регуляторні наміри

Найбільш суттєвою структурною відмінністю між цими трьома рамками є паспортизація. MiCA її створює. VARA та Сінгапур — ні.

CASP, авторизований в Естонії, може повідомити відповідний орган держави-члена походження та почати надавати послуги клієнтам по всьому ЄС та ЄЕЗ без додаткового ліцензування. Дозвіл діє разом із суб’єктом господарювання. Цей загальноєвропейський паспортний режим є головним каталізатором для складних моделей Web3, таких як онлайн-ігри, що використовують криптоактиви, які часто прагнуть доповнити свою криптоархітектуру, наприклад, ліцензією на онлайн-азартні ігри в Естонії. Для бізнесу, орієнтованого на роздрібних клієнтів ЄС у багатьох країнах, це не просто зручна функція, а головний комерційний аргумент на користь дозволу MiCA. Одна інфраструктура дотримання вимог обслуговує 450 мільйонів потенційних клієнтів.

Ліцензування VARA є специфічним для Дубая. Воно регулює діяльність з віртуальними активами, що здійснюється в Еміраті Дубай або орієнтована на нього, як встановлено Законом Дубая № 4 від 2022 року. Біржа, що має ліцензію VARA та обслуговує клієнтів у країнах Перської затоки або на міжнародному рівні, робить це на основі нормативно-правових баз інших юрисдикцій або на тій підставі, що це не викликає необхідності дотримання місцевих вимог щодо ліцензування на цих ринках. Сама ліцензія VARA не передбачає механізму транскордонного паспортизації.

Ліцензія DTSP за Законом FSM Сінгапуру застосовується до суб’єктів, які здійснюють діяльність із Сінгапуру або зареєстровані в Сінгапурі, але надають послуги з цифровими токенами за межами Сінгапуру. Це передбачений обсяг застосування. Сінгапур не претендує на регулювання офшорної діяльності іноземних компаній на рівні роздрібних споживачів через Закон FSM, хоча MAS накладає обмеження на те, що ліцензовані та неліцензовані DTSP можуть робити стосовно резидентів Сінгапуру.

Ці відмінності відображають справді різні регуляторні теорії. Концепція паспортизації MiCA відображає логіку єдиного ринку ЄС, де фрагментація доступу до фінансових послуг розглядається як регуляторна невдача. Специфічна для Дубая сфера застосування VARA відображає стратегію побудови юрисдикції, метою якої є перетворення Дубая на хаб, а не регулювання глобальної криптоактивності. Рамки Закону про FSM Сінгапуру відображають підхід до управління репутаційними ризиками, де MAS чітко зазначила, що ліцензії надаються в надзвичайно обмежених обставинах і що режим розроблений для закріплення високоякісних гравців, а не для сприяння широкому входженню на ринок.

Вимоги до капіталу: три різні відповіді на одне й те саме питання

Усі три режими встановлюють вимоги до капіталу. Цифри та логіка, що лежить в їх основі, не однакові.

Згідно з MiCA, мінімальний капітал для CASP коливається від 50 000 євро (клас 1) до 125 000 євро (клас 2) та 150 000 євро (клас 3). Режим MiCA також застосовує вимогу щодо постійних фіксованих накладних витрат, що означає, що компанія повинна утримувати суму, яка є більшою з двох: фіксований мінімум або чверть її фіксованих накладних витрат за попередній рік. CASP з річними операційними витратами у розмірі 10 млн євро стикається з ефективним мінімальним рівнем капіталу у розмірі 2,5 млн євро, незалежно від того, який клас послуг застосовується.

VARA застосовує модель оплаченого капіталу, яка є специфічною для виду діяльності та має вищі абсолютні мінімуми. Консультаційні послуги вимагають 100 000 AED. Постачальники послуг зберігання повинні мати базовий капітал, що дорівнює більшій з таких сум: 600 000 AED або 25% фіксованих річних накладних витрат. Для брокерсько-дилерських послуг вимоги до капіталу залежать від їхніх домовленостей щодо зберігання: ті, хто використовує зберігача, що має ліцензію VARA, потребують 400 000 AED або 15% від фіксованих річних накладних витрат (залежно від того, яка сума більша), тоді як ті, хто не використовує зберігача, що має ліцензію VARA, потребують 600 000 AED або 25% від фіксованих річних накладних витрат (залежно від того, яка сума більша).

Аналогічно, вимога до капіталу для біржових послуг, найбільш капіталомісткої категорії, становить 800 000 AED або 15% від фіксованих річних накладних витрат, залежно від того, яка сума більша, якщо VASP використовує зберігача, що має ліцензію VARA, та 1 500 000 AED або 25% від фіксованих річних накладних витрат, залежно від того, яка сума більша, у всіх інших випадках.VARA також встановлює окрему вимогу щодо чистих ліквідних активів, згідно з якою VASP повинні утримувати поточні ліквідні активи таким чином, щоб їх надлишок над поточними зобов'язаннями дорівнював щонайменше 1,2-кратному розміру їхніх щомісячних операційних витрат, щодня звіряються та щомісяця подаються до VARA з квартальним узагальненням. VARA також вимагає страхування професійної відповідальності, страхування директорів та посадових осіб, а також страхування від комерційних злочинів для активів, що зберігаються в гарячих гаманцях.

Сінгапурський закон FSM про DTSP встановлює мінімальний рівень базового капіталу в розмірі 250 000 сінгапурських доларів, що однаково застосовується до корпорацій, партнерств та приватних підприємців, причому в рекомендаціях MAS зазначено, що капітальний резерв повинен реально покривати операційні витрати на шість-дванадцять місяців. MAS чітко зазначила, що DTSP не підлягають такому ж пруденційному регулюванню, як депозитні установи, і не мають таких захисних механізмів, як страхування депозитів. Мінімальний поріг у 250 000 сінгапурських доларів є порогом для виходу на ринок, а не пруденційним резервом, каліброваним з урахуванням ризиків, у розумінні MiCA або VARA.
Практична різниця полягає не лише в цифрах. Вимоги VARA щодо чистих ліквідних активів та страхування створюють багаторівневе зобов'язання щодо фінансової стійкості, яке MiCA та Закон про FSM регулюють інакше або менш директивно. Компанія, яка розраховує свою експозицію щодо дотримання вимог VARA, повинна одночасно опрацьовувати оплачений капітал, чисті ліквідні активи та адекватність страхування, а також узгоджувати всі три показники з певною періодичністю, причому VARA є зазначеним бенефіціаром рахунку довірчого управління капіталом або гарантійного зобов'язання.

Філософія захисту споживачів: розкриття інформації про ризики, відповідність та обмеження доступу

Що стосується захисту споживачів, MiCA, VARA та Сінгапур мають різні уявлення про те, що саме повинні запобігати регулятори.
MiCA розглядає постачальників послуг з криптоактивів як операторів фінансових послуг, на яких поширюються зобов’язання щодо поведінки, оцінка придатності для управління портфелем та надання консультацій, вимоги щодо найкращого виконання та постійні обов’язки щодо розкриття інформації. Щодо роздрібних власників, регулювання вимагає значного розкриття інформації про ризики у білих книгах та маркетингових повідомленнях, але конкретні механізми захисту власників залежать від типу токена. Для роздрібних власників, які купують криптоактиви, крім токенів, прив’язаних до активів (ART), та токенів електронних грошей (EMT), безпосередньо у пропонуючого, MiCA встановлює 14-денне право на відмову. Однак це право на відмову не поширюється на ART та EMT; натомість власники цих токенів захищені постійним правом на викуп у будь-який час у емітента.

Але MiCA не обмежує доступ до торгівлі криптовалютами для роздрібних учасників. Вона виходить з того, що поінформована участь роздрібних учасників є законною, і відповідно структурує свої правила поведінки.
Правила поведінки на ринку VARA вимагають укладення клієнтських угод, розгляду скарг та класифікації інвесторів. VARA класифікує інвесторів на три категорії: роздрібні інвестори, кваліфіковані інвестори та інституційні інвестори, причому параметри послуг коригуються залежно від класифікації. Правила маркетингу, видані VARA у 2024 році, є одними з найдетальніших серед усіх криптовалютних юрисдикцій, надаючи конкретні вказівки та ілюстративні приклади того, що становить заборонений маркетинг, включаючи детальне висвітлення публікацій у соціальних мережах, домовленостей з інфлюенсерами та освітнього контенту, який може переходити у промоцію.

Підхід Сінгапуру є найбільш обмежувальним з трьох щодо участі роздрібних інвесторів. MAS послідовно попереджає громадськість про спекуляції криптовалютами з 2017 року та обмежує рекламу послуг DPT у публічних місцях. У консультаційному документі 2022 року щодо запропонованих заходів для послуг цифрових платіжних токенів (DPT) були представлені початкові пропозиції, що вимагають від DPTSP оцінювати рівень знань роздрібних клієнтів перед наданням будь-яких послуг DPT, застосовувати обмеження доступу споживачів та уникати надання стимулів для роздрібної торгівлі.

Заявлена позиція MAS полягає в тому, що регулювання не може і не повинно створювати у роздрібних клієнтів враження, що ліцензовані платформи є безпечними місцями для інвестицій. Керівні принципи ліцензування DTSP описують допуск як такий, що відбувається в надзвичайно обмежених обставинах, підкреслюючи, що система Сінгапуру не призначена для широкого доступу ліцензованих провайдерів до роздрібного ринку.

Операційна суть: як виглядає життя в рамках режиму

Постійне навантаження, пов'язане з дотриманням вимог усіх трьох режимів, є значним. Однак характер цього навантаження відрізняється.

MiCA встановлює вимоги до управління, зобов'язання щодо забезпечення безперебійності діяльності відповідно до Закону про цифрову операційну стійкість (DORA), рамки AML/CTF відповідно до директив ЄС, постійну звітність та обов'язкову оцінку відповідності та доброчесності для керівництва та кваліфікованих акціонерів. Режим вимагає наявності місця ефективного управління в ЄС та принаймні одного директора-резидента ЄС. Авторизація є специфічною для кожної послуги, тобто кожна ліцензія CASP визначає, яку з десяти категорій послуг її власник має право надавати.

VARA діє на основі системи правил, де до всіх VASP одночасно застосовуються кілька збірників: Збірник правил компанії, Збірник правил щодо дотримання вимог та управління ризиками, Збірник правил щодо технологій та інформації, а також Збірник правил щодо поведінки на ринку, поряд із збірником правил щодо конкретної діяльності для кожної ліцензованої діяльності VA. Збірник правил щодо технологій та інформації вимагає наявності головного спеціаліста з інформаційної безпеки, політики кібербезпеки, поданої до VARA, а також системи управління технологіями та оцінки ризиків, що охоплює п’ять визначених категорій ризиків. VARA вимагає наявності юридичної особи в Дубаї, чіткого ланцюжка власності з ідентифікованими кінцевими бенефіціарними власниками та письмового схвалення будь-яких істотних змін у структурі компанії.

Рамки Закону про FSM Сінгапуру вимагають постійного місця ведення бізнесу або зареєстрованого офісу в Сінгапурі з представником, присутнім щонайменше десять днів на місяць по мінімум вісім годин щодня. Керівні принципи ліцензування DTSP вимагають проведення тесту на проникнення для пропонованих послуг перед видачею ліцензії, оцінки незалежним зовнішнім аудитором у сфері технологій та кібербезпеки як умови попереднього схвалення, а також заходів щодо дотримання вимог, пропорційних масштабу та характеру бізнесу. MAS проводить співбесіди з ключовим керівним персоналом як стандартну частину перевірки, при цьому консультантам та зовнішнім юридичним радникам категорично заборонено бути присутніми на цих співбесідах.

Кожна з цих суттєвих вимог має значення для компанії, яка раніше ніколи не працювала в цьому регуляторному середовищі. Вимога VARA щодо забезпечення оплаченого капіталу, незалежно від того, чи він зберігається на трастовому рахунку в банку ОАЕ з зазначенням VARA як бенефіціара, чи гарантується поручительською гарантією уповноваженої поручительської компанії ОАЕ, є структурною умовою, яку необхідно виконати до отримання дозволу. Вимога Сінгапуру щодо співбесіди означає, що генеральний директор та відповідальний за дотримання нормативних вимог повинні бути здатні пояснити бізнес-модель, механізми контролю ризиків та підхід до дотримання нормативних вимог без довідкової підтримки з боку радників. Це не абстрактні перешкоди, а операційні умови.

Що ми розшифрували: наслідки для стратегії щодо юрисдикції

Ці три рамки не конкурують між собою в прямому сенсі. Компанія, яка обирає між ними, зазвичай приймає рішення про те, який ринок вона насправді намагається обслуговувати та які регуляторні відносини готова підтримувати.

• MiCA — це єдина з трьох систем, яка забезпечує прямий доступ до єдиного роздрібного ринку континентального масштабу за допомогою єдиної ліцензії. Для будь-якого постачальника послуг у сфері криптоактивів, основна діяльність якого пов’язана з роздрібними клієнтами в ЄС, MiCA не є опцією — це система, яка визначає, чи може цей бізнес взагалі легально працювати в ЄС. Перехідний період закінчується 1 липня 2026 року.
• VARA — це ліцензія, специфічна для Дубая, яка обслуговує компанії, чия комерційна стратегія закріплена на ринках ОАЕ та регіону MENA, або чий брендинг виграє від наявності ліцензії в Дубаї. Вимоги до капіталу є вищими, ніж у MiCA, в абсолютному вираженні, маркетингові правила є одними з найдетальніших у світі, а архітектура дотримання вимог з використанням декількох реєстрів є суттєвою. Ліцензія VARA не поширюється на інші юрисдикції, але для компаній, що орієнтуються на регіон Перської затоки або прагнуть вести діяльність на біржі, що відповідає вимогам, саме в Дубаї, немає рівноцінної альтернативи.
• Ліцензія DTSP Сінгапуру є найобмежувальнішою з трьох і призначена виключно для вузького кола заявників: компаній, пов'язаних із Сінгапуром, але які надають послуги з цифровими токенами за межами Сінгапуру, і які можуть довести, що вони вже регулюються за міжнародними стандартами в інших країнах, що їхня бізнес-модель є економічно доцільною, і що MAS не має застережень щодо їхньої структури. Отримання цієї ліцензії не є простим шляхом для виходу на ринок. Це більше нагадує регуляторне схвалення, доступне для невеликої кількості операторів, які відповідають високим вимогам.

Ці режими не є функціонально взаємозамінними, і вони не були розроблені для цього. Компанія, яка подає заявки на всі три ліцензії одночасно, оскільки прагне глобального охоплення, бере на себе три різні зобов'язання перед трьома різними регуляторними органами, які мають три різні уявлення про те, якою має бути ліцензована криптокомпанія. Щоб правильно налагодити цю координацію, потрібно більше, ніж паралельний процес подання заявок. Потрібно розуміти, чого насправді намагається досягти кожен регулятор і чи може бізнес достовірно взяти на себе відповідні зобов'язання.

Ця стаття базується на дослідженні, проведеному LegalBison у травні 2026 року. Її зміст має виключно інформаційний характер і не є юридичною порадою.