暗号資産のマーケットメイキング契約：トークンプロジェクトが締結前に交渉すべき事項

以下の論説は、マイケル・ハンデルスマン氏がKelman.Lawのために執筆したものです。

あるトークンプロジェクトが取引所への上場準備を進めています。あるマーケットメーカーが、トークンの貸付と割り当て分の一部を購入するオプションと引き換えに、流動性の提供を申し出ました。この提案では、スプレッドの縮小、注文帳の厚み、そしてスムーズなローンチが強調されています。

数か月後、プロジェクト側はトークンの返還を求めました。しかし、マーケットメーカー側はオプション行使条項、返済期間の延長、第三者取引所での在庫保有権を根拠に反論しました。創業者たちは、「流動性の提供」に関する自分たちの理解が契約書に一切盛り込まれていなかったことに気づきました。

在庫を譲渡する前に、プロジェクト側は、マーケットメーカーがトークンをどのように扱う可能性があるか、パフォーマンスがどのように測定されるか、そして具体的に何を返還しなければならないかを理解しておく必要があります。これらの条件は、表面上の手数料と同じくらい注意を払う価値があります。

トークンの貸付および購入権を明確に定義する

まず、トークンを提供し、サービスを提供し、返済義務を負う法的主体を特定することから始めます。財団がトレジャリーを保有しているものの、開発会社が契約に署名する場合、財団の授権および契約上の権利を明確に定めておく必要があります。 次に、貸付、完全な売却、およびプロジェクトに代わって取引のために保有される資産を区別します。 文書には、所有権の移転の有無、在庫の混在の可否、および受領者が同等のトークンを返還すべきか、あるいは具体的に保有されている資産について説明すべきかが明記されるべきです。 マーケットメーカーが購入オプションを受け取る場合は、数量、行使価格、有効期限、通知手続き、決済通貨、および返済との関連性について交渉してください。

例えば、100万トークンの貸付に1トークンあたり0.50ドルで購入するオプションが付随する場合、トークンの取引価格が2ドルになった時点でオプションを行使すると、マーケットメーカーは時価200万ドル相当のトークンを返還する代わりに50万ドルの支払いだけで済む可能性があります。 これは意図的な商業的取引である可能性がありますが、プロジェクト側は契約締結前にこれをモデル化しておく必要があります。部分行使、トークンの移行、供給量の変動、早期解約について規定します。サービス違反が発生した場合にオプションが存続するか、また返済義務が有効な行使と支払いが完了した後にのみ軽減されるか否かを明確にします。

提案を測定可能な取引要件に落とし込む

「流動性を維持する」という表現は解釈に幅があり、意見の相違が生じる余地が残されています。承認された取引所、取引ペア、在庫配分、および各取引所で期待されるサービスを具体的に明記してください。 有用なパフォーマンス指標としては、最大提示スプレッド、定義された価格帯内での最低注文簿の深さ、および適格な気配値が利用可能な時間の割合などが挙げられます。 基準価格、測定間隔、データソース、および取引所がシステム障害を起こした場合の対応を定義します。これらは現実的な例外を盛り込んだ交渉によるサービス義務であるべきです。望ましいトークン価格や人為的な取引高を購入するサービスそのものとして扱うような表現は避けます。取引権限にも境界が必要です。 マーケットメーカーが取引所間で在庫を移転したり、転貸したり、担保に供したり、レバレッジを利用したり、デリバティブを通じてヘッジを行ったりできるかどうかを明記します。ヘッジが許可される場合は、その目的、制限、および報告要件を特定します。プロジェクトが管理する口座については、取引のみの権限で十分か、また出金には別途の承認が必要か検討します。

合法的な活動と実質的な監督を義務付ける

「取引高の支援」という約束には、実際の取引戦略に対する精査が不可欠です。

2026年8月6日、MyTradeの創業者に関する発表において、米国司法省は、市場操作および電信詐欺の共謀罪について有罪を認めた同氏に対する判決内容を説明した。MyTradeのサービスはボットを用いてウォッシュトレードを行い、誤解を招くような取引活動を演出していた。プロジェクトにとっての実践的な教訓は、約束された成果がどのように達成されるかを精査することである。

契約書には、市場操作を目的とした取引、欺瞞的な注文、および虚偽の市場活動を創出することを意図した協調取引を禁止する条項を盛り込むべきです。適用される法律および取引所の規則への遵守を義務付けるとともに、戦略に適切な管理措置を講じることを求めます。不審な活動を調査し、関連記録を入手し、必要に応じて取引を停止する権利を盛り込むべきです。 プロジェクト側が実際の状況を把握できない場合、一般的なコンプライアンス保証では実務上の保護はほとんど期待できません。ケルマンPLLCが以前取り上げたマーケットメーカーに対する執行措置に関する記事は、複数の手続きを引き起こした申し立ての背景を説明しています。契約交渉においては、こうした懸念を具体的な監督権限に落とし込むべきです。

在庫の照合が可能な十分な報告体制を構築する

総取引高を示すダッシュボードだけでは、プロジェクトの資産がどこにあり、どのように使用されたのかを説明できません。プロジェクトが以下の項目を照合できるようにする報告体制について交渉してください：

• トークンおよび現金の期首残高と期末残高。
• 取引、送金、手数料、リベートその他の費用。
• 各承認済み取引所またはウォレットに保有されている在庫。
• 未決済の貸付金、担保の供与、および許可されたヘッジ。
• 合意された価格提示義務に対する実績。

報告頻度、提出形式、記録の保存期間、および契約終了後のアクセス権について明記します。また、パフォーマンスに影響を及ぼす引き出し制限、セキュリティインシデント、重大な取引ミス、規制当局からの照会については、速やかな通知を義務付けます。

また、契約書では取引による損益とサービス手数料を明確に区別する必要があります。取引所のリベートは誰が受け取るのか、損失は誰が負担するのか、マーケットメーカーは返済額から係争中の請求額を差し引くことができるのか、といった点も明確にします。プロジェクト側は、マーケットメーカーが独自に開発したダッシュボードの説明に全面的に依存することなく、自身のポジションを再構築できる必要があります。

利益相反、情報の利用、および独占権について

マーケットメーカーはプロジェクトとは異なる利害を有する場合があります。自己勘定取引、競合プロジェクトへのサービス提供、関連会社との取引、取引所やその他の取引相手からの報酬受領に関する能力を精査する必要があります。

重要な利益相反の開示を義務付け、その管理方法について合意しておく必要があります。機密保持条項では、上場、トークンのロック解除、トレジャリー取引、および商業的発表に関する非公開情報の取り扱いについて規定すべきです。独占契約については特に注意を払う必要があります。 範囲が広すぎると、パフォーマンスが低下した場合でもプロジェクトが別のプロバイダーに切り替えることができなくなる恐れがあります。取引所、取引ペア、契約期間、測定可能なサービス基準の達成度によって独占権を制限することを検討すべきです。また、マーケットメイカーがトークンの価格、上場、または商業的成功を保証するかのような公式声明については、プロジェクト側が承認権を保持すべきです。

トークンの引渡し前に退出条件を交渉する

契約の解除と返済は別個の義務です。サービス関係の終了に伴い、新規取引の停止、許可されたポジションの決済、残高の精算、および在庫の返還を行うための明確なプロセスが発動されるべきです。 通知期間、是正権、および即時停止または解除が許容される状況を明記してください。 重大な契約違反、無断での資産使用、継続的なパフォーマンス不履行、必要な許可の喪失、およびセキュリティインシデントについて検討します。返済については、トークン、ネットワーク、送金先確認手順、期限、および取引手数料の負担責任を特定します。現金による代替が許可される場合は、誰がそれを選択できるか、および評価方法について定義します。

取引所からの出金凍結について明示的に規定します。マーケットメーカーが適時に返済責任を負い続けるかどうか、またどのような証拠や軽減措置を提供しなければならないかを決定します。取引所の再開に連動した無期限の延長は、プロジェクトが最も必要とするタイミングで在庫を回収できなくなる恐れがあります。

契約終了後も、報告、監査、機密保持、紛争解決に関する義務は維持されるべきです。

責任限度額と回収の見通しを併せて検討する

マーケットメーカーが相当量のトークンを割り当てられている場合、数か月分のサービス手数料を上限とする賠償責任は商業的に不十分となる可能性があります。

上限が返済義務、無断譲渡、詐欺、故意の不正行為、機密保持違反にどのように適用されるかを交渉する。損害賠償の除外条項および防御・管理条項と併せて補償条項を見直す。これらの条項は選択された準拠法の下で首尾一貫して機能すべきである。相手方の財務能力を評価し、担保や保証が適切かどうかを判断する。 契約上の回収権は即時の回収を保証するものではありません。米国の破産手続きでは11 U.S.C. § 362に基づく自動停止条項により、法定の例外を除き債権の回収や執行が制限される可能性があります。弁護士は契約上の救済措置に依拠する前に、当該取り決めの具体的な破産処理について評価を行う必要があります。

最後に、執行の観点から準拠法および裁判所または仲裁の管轄地を選択してください。相手方およびその資産の所在地を特定し、緊急救済措置へのアクセスについて検討してください。 ケルマンPLLCの商事取引部門は、デジタル資産事業者を対象に、契約の交渉および文書化を支援しています。 財務在庫を拠出する前に、当事務所までご連絡いただき、提案されている契約、トークンの配分、取引指図および返済構造についてご検討ください。 弁護士広告。本記事は一般的な情報を提供するものであり、法的助言ではありません。権利および義務は、契約、適用法および事実関係によって異なります。当事務所への連絡をもって、弁護士と依頼人の関係が成立するものではありません。