"Obligasi Bitcoin Adalah Bom Waktu yang Siap Meledak Seiring Tingkat Leverage Mencapai Rekor Tertinggi," Peringatkan Charles Edwards dari Capriole

Peringatan Setahun Lalu Muncul Kembali

Perusahaan-perusahaan treasury bitcoin sedang menanggung utang pada tingkat rekor untuk mendanai pembelian bitcoin mereka, demikian peringatan Charles Edwards, pendiri Capriole Investments. Dia mengaitkan tren ini dengan peringatan yang dia sampaikan pada Oktober 2025, dengan argumen bahwa model kas aset digital (DAT) secara struktural didorong untuk mengandalkan pinjaman guna menciptakan imbal hasil, dan menambahkan:

"DAT Bitcoin sedang meningkatkan leverage dengan tingkat rekor. Pada Oktober 2025, saya telah memperingatkan bahwa hal ini akan terjadi karena model bisnis yang tidak berkelanjutan ini didorong untuk mengandalkan utang guna menghasilkan 'imbal hasil' palsu."

Keberatannya yang utama adalah pada cara strategi tersebut menghasilkan imbal hasil utamanya. Digital asset treasury, atau DAT, adalah perusahaan publik yang mengumpulkan modal (seringkali melalui utang atau penjualan saham) untuk mengakumulasi bitcoin di neracanya. Model ini, yang dipelopori oleh Strategy Inc. (Nasdaq: MSTR), dapat memperbesar keuntungan saat harga bitcoin naik, tetapi juga menambah leverage sehingga ketika harga turun, perusahaan yang meminjam untuk membeli dapat menghadapi tekanan untuk mengumpulkan uang tunai, melunasi utang, atau menjual.

Perbandingan dengan Tahun 1929 dan Narasi "Imbal Hasil Palsu"

Awal tahun ini, Edwards membandingkan perkembangan pesat DAT dengan reksa dana berleverage tahun 1929, menyebutnya sebagai "ledakan leverage yang akan terjadi." Dia menunjuk pada sekitar 200 dana bitcoin yang ada saat ini dan berargumen bahwa semakin tinggi leverage yang digunakan, semakin besar kemungkinan penurunan harga yang berantai akibat pelepasan leverage paksa, di mana setiap penjual mendorong harga turun lebih rendah bagi penjual berikutnya.

Selain itu, tuduhan "imbal hasil palsu" yang dilontarkannya mengkritik cara perusahaan treasury memasarkan diri mereka, mengingat banyak di antaranya yang menggaungkan metrik pertumbuhan bitcoin per saham sebagai bentuk imbal hasil. Edwards berpendapat bahwa angka tersebut sebagian besar merupakan hasil dari penerbitan utang dan saham baru, bukan pendapatan yang sesungguhnya. Dalam istilah yang lebih sederhana, hal ini dapat dipandang sebagai roda gila yang hanya berfungsi selama pasar modal tetap terbuka dan harga tetap tinggi.

Dengan begitu banyak perusahaan publik dan dana yang diperdagangkan di bursa (ETF) yang kini memegang bitcoin, pelepasan posisi yang terkoordinasi, menurut pandangannya, dapat mengubah koreksi biasa menjadi sesuatu yang lebih tajam.

Tanda-tanda Ketegangan Sudah Terlihat

Peringatan ini muncul saat model kas menghadapi tekanan nyata, dengan Bitcoin.com News melaporkan awal bulan ini bahwa perusahaan kas Bitcoin menghadapi ujian "pinjam atau jual"

, di mana pertanyaan bergeser dari akumulasi ke likuiditas (yaitu, bagaimana perusahaan membiayai dividen, biaya utang, dan komitmen lain tanpa mengurangi eksposur BTC).

Tekanan tersebut telah mencapai puncak pasar, seperti yang ditunjukkan data Cryptoquant bahwa pembelian treasury di luar Strategy telah anjlok, dengan perusahaan non-Strategy membeli total 1.000 BTC dalam 30 hari, turun 99% dari puncak Agustus 2025. Akibatnya, Strategy kini memegang sekitar 76% dari seluruh bitcoin korporasi.

Perusahaan lain semakin mengandalkan leverage. Metaplanet dari Jepang, misalnya, telah melakukan sekitar 20 putaran pembiayaan utang-untuk-BTC dalam kurun waktu sekitar dua tahun, termasuk obligasi tanpa kupon, dalam upayanya mengejar target 100.000 BTC. Bitcoin.com News melaporkan bahwa perusahaan tersebut mencatatkan kerugian kuartalan sebesar $725 juta meskipun cadangan Bitcoin-nya mencapai 40.177 BTC.

Mengapa Hal Ini Penting Sekarang

Bitcoin baru-baru ini mencatatkan minggu terburuknya sejak keruntuhan FTX pada 2022, merosot di bawah $60.000 seiring arus keluar reksa dana yang diperdagangkan di bursa (ETF) mencapai rekor tertinggi. Dalam kondisi pasar yang menurun, rekayasa keuangan yang mendorong booming obligasi saat pasar naik dapat bekerja sebaliknya, menekan perusahaan-perusahaan yang paling berutang terlebih dahulu.

Ke depan, jika BTC pulih, leverage yang dikhawatirkan Edwards bisa kembali terlihat sebagai rekayasa keuangan yang cerdas. Jika penurunan pasar berlanjut, treasury dengan leverage tertinggi akan menjadi yang pertama merasakannya.