SLNH tăng 94% chỉ trong một ngày - Soluna có phải là IREN tiếp theo không?

Bài viết của khách hàng sau xuất phát từ BitcoinMiningStock.io, nền tảng thông tin thị trường công khai cung cấp dữ liệu về các công ty liên quan đến khai thác Bitcoin và các chiến lược ngân khố tiền điện tử. Được xuất bản lần đầu ngày 24 tháng 9, 2025, bởi Cindy Feng.

Dù tôi đã đề cập đến một vài sự chuyển hướng và thỏa thuận lớn về HPC/AI từ các công ty khai thác Bitcoin công khai, khá nhiều người theo dõi đã ngày càng hướng tôi đến một cái tên ít nổi tiếng hơn: Soluna Holdings (NASDAQ: SLNH). Lý do? Đây là một công ty microcap với những gì có vẻ là một hệ thống năng lượng lớn (> 1GW), xây dựng các trung tâm dữ liệu HPC và gần đây nhất là cơ sở tín dụng 100 triệu đô la để tài trợ cho Dự án Kati – trang web thế hệ mới sử dụng năng lượng tái tạo của họ, nhằm phục vụ cả khách hàng khai thác Bitcoin và AI.

Một số người tin rằng Soluna có thể theo con đường tương tự như IREN hoặc CIFR: cổ phiếu bị định giá thấp cho đến khi thị trường nhận ra tiềm năng HPC/AI khổng lồ. Nhưng hãy vượt qua suy đoán. Câu hỏi là liệu sự cường điệu có đứng vững khi ghép lại các sự kiện rời rạc?

Hãy đi vào chi tiết!

Quy mô hạ tầng của Soluna: Hơn 1 GW đang hoạt động

Soluna Holdings là một nhà phát triển trung tâm dữ liệu xanh module tại Mỹ, được thiết kế đặc biệt cho các ứng dụng đòi hỏi công suất lớn như khai thác Bitcoin và tải công việc AI. Công ty đặt mình như một cầu nối giữa các tài sản năng lượng tái tạo chưa sử dụng và nhu cầu tính toán.

Hiện tại, công ty đang vận hành hoặc xây dựng một số trang web module trên khắp Texas và Hoa Kỳ, hầu hết đều đồng vị trí với các nhà máy phát năng lượng tái tạo. Tính đến quý 2 năm 2025, Soluna tuyên bố có danh mục năng lượng sạch tổng cộng 2.8 GW, với một phần 1.023 GW tập trung vào việc phát triển trong ngắn đến trung hạn. Điều này đặt họ cùng tầm cỡ với Bitfarms (1.2 GW)* – nhưng với vốn hóa thị trường, cho đến gần đây, chỉ bằng gần 1.5/100 của công ty này.

*Dù báo cáo có cùng tầm cỡ công suất năng lượng, Soluna có 3.345 EH/s công suất đã lắp đặt tốc độ băm tính đến tháng 8 năm 2025 (với 0.526 EH/s dành riêng cho tự khai thác), so với 19.5 EH/s của Bitfarms.

Dưới đây là phân tích danh mục dự án của Soluna dựa trên tiết lộ công khai:

Dự án Kati là trang web lớn nhất của Soluna đến nay và đánh dấu một bước đi rõ rệt vượt ra ngoài khai thác Bitcoin vào cơ sở hạ tầng điện toán hiệu suất cao (HPC) và AI. Trang web này được cấu trúc thành hai giai đoạn, xây dựng 166 MW.

Việc xây dựng Kati 1 (83 MW) đã bắt đầu vào tháng 9 năm 2025 và dự kiến sẽ hoạt động vào đầu năm 2026. Trong đó, 48 MW đã được cho thuê đến Galaxy Digital theo hợp đồng lưu trữ, trong khi 35 MW còn lại được dự trữ cho các khách hàng lưu trữ Bitcoin của Soluna.

Giai đoạn hai, Kati 2, sẽ bổ sung thêm 83 MW và được xây dựng đặc biệt để hỗ trợ tải công việc AI và HPC. Sự mở rộng này, cùng với các kế hoạch mở rộng trung tâm dữ liệu khác, định vị Soluna như một nhà cung cấp hạ tầng nổi lên cho nền kinh tế AI.

Thị trường dường như bắt đầu định giá bước chuyển hướng HPC/AI của Soluna, đặc biệt sau khi công bố cơ sở tín dụng 100 triệu đô la của Soluna.

Cơ sở tín dụng 100 triệu đô la: Vốn đến với một cái giá

Vào tháng 9 năm 2025, Soluna tuyên bố một cơ sở tín dụng lên đến 100 triệu đô la từ Generate Capital, một người cho vay được biết đến với việc hỗ trợ cơ sở hạ tầng bền vững. Đối với một công ty có 6.15 triệu đô la doanh thu quý và 9.85 triệu đô la tiền mặt không hạn chế, thỏa thuận đánh dấu một bước tiến đáng kể trong việc đảm bảo tài trợ dự án dài hạn. Nhưng mặc dù con số chính đầu lớn, cấu trúc của thỏa thuận được phân lớp với các mốc và điều kiện để quy định cách thức và khi nào vốn sẽ có sẵn.

Trong tổng số cơ sở, 35.5 triệu đô la hiện đang cam kết. Điều này bao gồm một khoản rút đầu tiên là 12.6 triệu đô la được sử dụng để tái cấp vốn cho Dorothy 1A và Dorothy 2, cũng như 22.9 triệu đô la để hỗ trợ tiếp tục phát triển Dorothy 2 và giai đoạn đầu của Dự án Kati. 64.5 triệu đô la còn lại chưa được cam kết, có thể được Generate quyết định cung cấp, tùy thuộc vào các mốc và hiệu suất trong tương lai. Tóm lại, con số chính đầu là một trần, không phải là một sự đảm bảo.

Việc mở khóa vốn không rẻ. Khoản vay mang theo lãi suất SOFR + 10%, với sàn SOFR tối thiểu là 3.50%, dẫn đến lãi suất bắt đầu ít nhất là 13.5%. Ngoài ra, Soluna có thể chọn vay với lãi suất ABR + 9%. Chỉ riêng tỷ lệ đó đã được coi là quyết liệt. Ngoài ra, Soluna còn phải trả một phí 1% hàng năm trên các khoản tiền không sử dụng trong một số phần nhất định, có nghĩa là đồng hồ bắt đầu đếm dù tiền có được sử dụng hay không. Ngay cả khi Soluna không bao giờ chạm đến cơ sở còn lại, việc giữ cho nó có sẵn cũng đến với một cái giá.

Sau đó là các hạn chế. Các khoản tiền được bảo đảm đặc biệt và chỉ có thể được sử dụng cho ba tài sản cụ thể: Dorothy 1A, Dorothy 2, và Dự án Kati. Tương tự, tài sản thế chấp là cấp độ dự án. Generate Capital có quyền yêu cầu đầu tiên đối với vốn chủ sở hữu của các thực thể vay, tài sản, tài khoản tiền mặt và bất động sản; nhưng đáng lưu ý, không bao gồm bất kỳ bảo lãnh nào từ thực thể mẹ của Soluna. Cấu hình này giới hạn trách nhiệm của công ty ngoài các dự án trong khi cung cấp cho Generate các con đường thực thi rõ ràng dựa trên hiệu suất dự án.

Thỏa thuận cũng bao gồm các điều khoản tài chính được thiết kế để giám sát tính khả thi liên tục. Soluna phải duy trì tỷ lệ bao phủ dịch vụ nợ sau (DSCR) ít nhất 1.60x và tỷ lệ bao phủ hợp đồng DSCR ít nhất 1.20x. Những bài kiểm tra bảo hiểm này là tiêu chuẩn cho tài chính dự án và nhằm đảm bảo rằng dòng tiền cấp dự án vẫn đủ để chi trả các nghĩa vụ nợ đã lên lịch.

Bên cạnh khoản vay, Generate cũng nhận được các khuyến khích liên quan đến cổ phiếu dưới dạng hai phần của chứng quyền: một chứng quyền được nạp sẵn cho tối đa 2 triệu cổ phiếu với giá bắt đầu gần như bằng không và một chứng quyền thông thường cho thêm 2 triệu cổ phiếu ở mức 1.18 đô la. Cả hai đều có thể thực hiện ngay trong vòng 5 năm, với giới hạn sở hữu 9.99% để tránh vi phạm ngưỡng tiết lộ. Cấu trúc như vậy mang lại cho Generate một cổ phần dài hạn trong tương lai của Soluna nhưng cũng gây ra rủi ro pha loãng.

Tổng quát, đây là trường hợp điển hình của tài trợ hạ tầng liên quan đến cổ phiếu được thiết kế cho các kịch bản rủi ro cao, lợi nhuận cao. Cấu trúc này mang lại cho Soluna một đường bay quan trọng để tái cấp vốn cho các tài sản hiện có và tài trợ xây dựng các dự án chính của mình. Trong khi đó, nó tạo ra các lớp mới của chi phí, giám sát, và các điều kiện dựa trên mốc. Đối với một công ty có hạn chế về tùy chọn tài chính truyền thống, thỏa thuận có thể là một công cụ tăng trưởng đòn bẩy cao. Nhưng nó cũng đặt Soluna vào một dây xích chặt. Thực hiện bây giờ không còn là một lựa chọn. Nếu Soluna gặp khó khăn, người cho vay giữ cả vốn và các đòn bẩy kiểm soát.

Suy nghĩ cuối cùng

Luận điểm tăng giá của Soluna là rõ ràng: nếu ban quản lý thực hiện thành công Kati 1 và chuyển đổi thành công vào lưu trữ AI có lợi nhuận cao với Kati 2, công ty có thể mở khóa doanh thu định kì tiên đoán ở một tầm mức chưa từng thấy trong lịch sử của họ.

Giả sử doanh thu hàng năm là 1.5 triệu đô la mỗi MW cho tải công việc AI/HPC, một tiêu chuẩn sơ bộ dựa trên các tiết lộ của đối thủ cho thấy Kati 2 có thể cuối cùng tạo ra 124 triệu đô la ở công suất tối đa (83 MW × 1.5 triệu đô la). Điều đó gần như 20 lần tốc độ hoạt động quý hiện tại của Soluna. Đối với một công ty có vốn hóa thị trường dưới 100 triệu đô la, lợi thế rõ ràng là có tính biến đổi.

Nhưng rủi ro giảm giá cũng đặc biệt. Các điều khoản của khoản vay từ Generate Capital để lại rất ít chỗ cho sai sót. Bất kỳ sai sót nào, cho dù là thiếu hụt điều khoản DSCR, chậm trễ xây dựng, hay hiệu suất kém, có thể gây ra hình phạt, mất tài sản, hoặc pha loãng thông qua việc thực hiện chứng quyền hoặc gây quỹ khẩn cấp.

Thực tế, Soluna đã đặt một cược cao về khả năng thực hiện.

Trường hợp tốt nhất: nó theo con đường của IREN hoặc CORZ, phát triển thành một nhà cung cấp hạ tầng HPC hợp pháp với doanh thu đa dạng và tầm quan trọng chiến lược.

Trường hợp xấu nhất: các điều khoản chặt chẽ và chi phí nợ cao bóp nghẹt công ty trước khi các dự án của nó trưởng thành.

Sự suy đoán xung quanh khả năng hợp tác liên doanh hoặc M&A có thể giữ cho sự quan tâm của nhà đầu tư duy trì. Một tweet gần đây từ CEO đã gợi ý về sự quan tâm từ các nhà khai thác quy mô lớn, chủ sở hữu nhà máy điện, và quỹ cơ sở hạ tầng:

Không có sự xác nhận công khai nào về các thỏa thuận từ “các nhà khai thác quy mô lớn hàng đầu”, nhưng với Galaxy Digital làm người thuê chính và Generate Capital tham gia làm người cho vay, nền tảng đang được đặt cho các quan hệ đối tác trong tương lai.

Dù thế nào đi nữa, Soluna đã bước vào một giai đoạn nhiều rủi ro. Cơ sở tín dụng mang lại cho họ thời gian, không phải sự chắc chắn.

Hiện tại, sự gia tăng 94% phản ánh sự nhiệt tình của nhà đầu tư. Điều gì xảy ra tiếp theo sẽ phụ thuộc vào việc thực hiện.