Phân Tích: Thỏa Thuận Lưu Trữ HPC Trị Giá 11 Tỷ USD Của Applied Digital Với CoreWeave

Hợp đồng 11 tỷ USD của Applied Digital với CoreWeave

Bài viết của khách mời sau đây được cung cấp bởi Bitcoinminingstock.io, nơi dừng chân cho tất cả mọi thứ về cổ phiếu khai thác bitcoin, công cụ giáo dục và thông tin ngành. Được xuất bản lần đầu vào ngày 5 tháng 9 năm 2025, bài viết này được viết bởi tác giả của Bitcoinminingstock.io Cindy Feng.

Cổ phiếu khai thác bitcoin có liên quan đến AI/HPC đã trở thành một trong những cổ phiếu chiến thắng lớn nhất trong năm. IREN, Cipher, và Hut 8 là những cái tên được nói đến nhiều nhất trên X. TeraWulf cũng thu hút sự chú ý sau khi công bố một thỏa thuận lưu trữ trị giá nhiều tỷ đô la với Fluidstack, được hậu thuẫn bởi Google. Nhưng một công ty vẫn chưa được thảo luận nhiều trên X. Công ty này, Applied Digital (Nasdaq: APLD), hiện đứng thứ 7 theo vốn hóa thị trường trên trang web của chúng tôi.

Tuần trước, Applied Digital công bố rằng CoreWeave đã thực hiện các tùy chọn thuê bổ sung, dự đoán mang lại tổng 11 tỷ USD doanh thu (400 MW tải IT quan trọng) trong suốt thời hạn thuê. Điều này làm cho nó trở thành một trong những thỏa thuận doanh thu lớn nhất được biết đến trong các công ty niêm yết khai thác Bitcoin, ngang hàng với các hợp đồng HPC do Core Scientific và TeraWulf đảm bảo.

Khi tôi lần đầu tiên lưu ý về Applied Digital vào tháng 9 năm ngoái trong “Cách Những Người Khai Thác Bitcoin Đang Khai Thác Thành Công AI (Phần 2)”, tôi đã chú ý rằng công ty đang trong quá trình đàm phán để ký một hợp đồng siêu mở rộng 400 MW, và 90% của thỏa thuận đã được đàm phán. Đối với những nhà đầu tư đã hành động sớm, cổ phiếu đã tăng hơn 300% kể từ khi đề cập ban đầu đó. Đây không phải là một khoảnh khắc chiến thắng. Thay vào đó, nó là một cú hích để xem xét lại những gì đã được định giá và điều gì vẫn có thể bị bỏ qua. Vì vậy, hãy đi sâu vào!

Thay đổi công ty: Từ khai thác đến Hạ tầng số

Đặt trụ sở tại Dallas, Texas, Applied Digital đã trải qua một sự thay đổi cơ bản trong mô hình kinh doanh. Trước đây tham gia vào khai thác tự quản, công ty không còn hoạt động khai thác sở hữu nào và đã chuyển sang một mô hình kinh doanh tập trung vào dịch vụ lưu trữ hoàn toàn*, phục vụ cho cả khách hàng blockchain và điện toán hiệu suất cao (HPC).

*Như đã tiết lộ trong báo cáo tài chính năm 2025, công ty đã phân loại Dịch vụ Đám mây của mình là “đang được chờ bán” và đã báo cáo nó dưới hoạt động ngừng. Do đó, phân khúc HPC của Applied Digital hiện chỉ bao gồm các dịch vụ lưu trữ là dịch vụ đồng vị trí.

Các hoạt động hiện tại của công ty chủ yếu dựa tại Bắc Dakota, với dấu ấn trung tâm dữ liệu như sau:

• Jamestown, ND: 106 MW công suất lưu trữ dành riêng cho khai thác tiền mã hóa, hiện đang hoạt động ở mức đầy đủ.
• Ellendale, ND: 180 MW công suất lưu trữ khai thác tiền mã hóa đã trực tuyến, cùng với một khuôn viên HPC riêng biệt, Polaris Forge 1, đang được phát triển. Khuôn viên này dự kiến sẽ cung cấp 400 MW công suất HPC cho CoreWeave qua ba giai đoạn: 1) Cơ sở 100 MW đầu tiên: Sẵn sàng phục vụ vào quý 4 năm 2025. 2) Cơ sở 150 MW thứ hai: Dự kiến vào giữa năm 2026. 3) Cơ sở 150 MW thứ ba: Dự kiến vào năm 2027.

Trong năm tài chính kết thúc vào ngày 31 tháng 5 năm 2025, Applied Digital báo cáo 51,84 triệu USD tổng doanh thu, bao gồm 63,92 triệu USD từ dịch vụ lưu trữ blockchain và bù lại lỗ 12,08 triệu USD từ hoạt động Dịch vụ Đám mây ngừng. Hoạt động kinh doanh lưu trữ HPC vẫn chưa bắt đầu tạo ra doanh thu. Tuy nhiên, với các cột mốc xây dựng đang tiến gần và các thỏa thuận thuê dài hạn được thiết lập, công ty đang định vị để thay đổi. Xét rằng hợp đồng lưu trữ khai thác tiền mã hóa của nó bị giới hạn đối với một khách hàng duy nhất với khoảng 2,5 năm còn lại, lưu trữ HPC được kỳ vọng sẽ trở thành động lực doanh thu chủ yếu trong những năm tới.

Bên trong thỏa thuận 11 tỷ USD: Một siêu máy tính, Ba tòa nhà, Nhiều giai đoạn

CoreWeave, nhà cung cấp siêu máy tính đã thu hút sự chú ý vào năm 2024 thông qua các hợp đồng nổi bật với Core Scientific, hiện nay là trung tâm của sự chuyển đổi lưu trữ HPC của Applied Digital. Hai công ty đã ký ba thỏa thuận thuê dài hạn tổng cộng 400 MW công suất hạ tầng quan trọng. Những thỏa thuận này kéo dài khoảng 15 năm và được cấu trúc dưới dạng hợp đồng thanh toán cố định, mang lại dòng doanh thu dự đoán không chịu ảnh hưởng của biến động thị trường hoặc nhu cầu biến đổi.

Thông báo ban đầu được đưa ra vào ngày 2 tháng 6 năm 2025, chi tiết hai hợp đồng thuê và tổng cộng 250 MW lưu trữ HPC. Một tòa nhà 100 MW (ELN02) sẽ sẵn sàng phục vụ vào quý 4 năm 2025, trong khi tòa nhà thứ hai 150 MW (ELN03) đang được xây dựng và dự kiến trực tuyến vào giữa năm 2026. Chỉ riêng hai hợp đồng thuê này đã chiếm xấp xỉ 7 tỷ USD doanh thu tổng cộng.

Vào ngày 29 tháng 8 năm 2025, Applied Digital công bố rằng CoreWeave đã thực hiện tùy chọn cho một tòa nhà 150 MW bổ sung. Tòa nhà thứ ba này (ELN04) dự kiến sẽ đi vào hoạt động vào năm 2027, điều này mang lại cam kết doanh thu lên đến 11 tỷ USD.

Thú vị là, cả ba hợp đồng thuê đều đặt tại Polaris Forge 1, một khuôn viên có sẵn hơn 1GW công suất điện tiềm năng. Điều này cho thấy tiềm năng mở rộng của Applied Digital vượt xa 400 MW ban đầu theo hợp đồng, trong trường hợp có thêm khách hàng siêu máy tính mới tham gia.

Nguồn vốn xây dựng: Việc huy động vốn tăng tốc, nhưng vẫn còn phức tạp

Việc thực hiện các hợp đồng thuê lớn như thế này đòi hỏi sự đầu tư vốn đáng kể ngay từ đầu. Tính đến ngày 31 tháng 5 năm 2025, Applied Digital có 44,9 triệu USD tiền mặt không bị ràng buộc và tài sản tương đương. Trong khi không đủ để tài trợ trực tiếp cho việc mở rộng Ellendale, công ty đã theo đuổi một loạt các cơ chế tài chính hỗn hợp để hỗ trợ việc xây dựng. Hơn 874,7 triệu USD đã được huy động trong năm tài chính, tăng 496% so với các năm trước.

Các đợt huy động vốn lớn bao gồm một 150 triệu USD chào bán riêng được hậu thuẫn bởi NVIDIA và các công ty liên quan, một 450 triệu USD trái phiếu có thể chuyển đổi, một 375 triệu USD tài trợ với Tập đoàn Ngân hàng Sumitomo Mitsui (“SMBC”), và một cam kết đầu tư nhiều giai đoạn trị giá 900 triệu USD từ Quản lý Tài sản Macquarie. Những điều này được đi kèm với các quyền lựa chọn dành cho CoreWeave và Macquarie, thêm phức tạp vào cấu trúc vốn. Các quỹ bổ sung khác đến từ tiền đặt cọc của khách hàng, thanh lý tài sản, và vốn huy động thông qua các chương trình ATM.

Tổng thể, những công cụ này cung cấp một lộ trình để xây dựng Ellendale nhưng cũng tăng tính phức tạp, giới thiệu rủi ro pha loãng, nhiều loại cổ phiếu ưu đãi, nợ chuyển đổi và các cam kết thuê dài hạn. Các nhà đầu tư cần chú ý đến chi phí lãi suất, các tác nhân kích hoạt pha loãng, và sự dư thừa quyền lựa chọn.

Suy nghĩ cuối cùng: Có nên mua $APLD ngay bây giờ không?

Applied Digital đã nhanh chóng định vị mình như một người chơi nghiêm túc trong không gian lưu trữ HPC. Hợp đồng 15 năm, trị giá 11 tỷ USD của nó với CoreWeave mang lại tầm nhìn hiếm trong một thị trường đầy tư tưởng và quảng bá. Doanh thu HPC đầu tiên dự kiến trong vài tháng tới, với phần còn lại tăng dần đến năm 2027. Trong cuộc gọi lợi nhuận gần đây của họ, ban lãnh đạo cũng tiết lộ các cuộc đàm phán đang diễn ra với các khách hàng siêu mở rộng khác, gợi ý rằng đường ống có thể vượt qua CoreWeave.

Với giá 14,38 USD mỗi cổ phiếu, vốn hóa thị trường của công ty là khoảng 3,76 tỷ USD. Dựa trên doanh thu FY25 (51,9 triệu USD), tỷ lệ P/S hiện tại có vẻ bị lạm phát ~72,5x. Nhưng các dự báo tương lai cung cấp bối cảnh: khi hoàn thiện toàn bộ, 400 MW của CoreWeave có thể tạo ra khoảng 733 triệu USD hàng năm, cộng thêm 63 triệu USD từ lưu trữ khai thác tiền mã hóa. Giả sử một tỷ suất EBITDA bảo thủ 50%, Applied Digital có thể tạo ra khoảng 400 triệu USD EBITDA. Dựa trên giá trị doanh nghiệp hiện tại (value enterprise) 4,42 tỷ USD, điều đó dịch sang một tỷ lệ EV/EBITDA dự kiến khoảng 11,1x và một tỷ lệ EV/doanh thu dự kiến khoảng 5,7x. Nó không rẻ, nhưng là một định giá có căn cứ hơn cho doanh nghiệp có tầm nhìn dòng tiền cố định nhiều năm.

Điều đó nói rằng, mô hình này không dành cho tất cả mọi người. Applied Digital không khai thác Bitcoin tự nó hoặc giữ Bitcoin, vì vậy nó sẽ không nắm bắt được lợi thế BTC như những thợ mỏ tích hợp dọc. Thay vào đó, giá trị của nó nằm trong doanh thu định kỳ, thực hiện công suất và kinh tế thuê dài hạn. Đối với những nhà đầu tư tìm kiếm sự tiếp xúc với xây dựng HPC, với biến động thấp hơn và dòng tiền rõ ràng hơn, Applied Digital cung cấp một động thái hữu hình trong không gian. Nhưng đối với những người tìm kiếm sự tiếp xúc với BTC, bạn có thể tìm thấy cơ hộimang lại tiện ích cao hơn ở những nơi khác.