Чи ваш стейблкоїн насправді втрачає прив’язку? Ось як це визначити

Нова «мета» грошового ринку: викуп важливіший за оракули

У світі децентралізованих фінансів (DeFi) — і ширшої криптоекономіки — повідомлення про втрату прив’язки стейблкоїном часто спричиняють шок. Для непідготовленого ока спостерігати, як стейблкоїн втрачає паритет на біржі, виглядає не відрізнити від повномасштабного краху. Проте, за словами Кейна О’Саллівана, співзасновника Hyperdrive, ці події часто неправильно розуміють як користувачі, так і розробники протоколів.

Критична різниця полягає в тому, чи відображає падіння ціни дисбаланс ліквідності на біржах, чи фундаментальний провал базових резервів активу. У періоди високого стресу на ринку користувачі часто поспішають обміняти один стейблкоїн на інший. Оскільки децентралізовані та централізовані біржі мають обмежену ліквідність, цей раптовий сплеск тиску продажів закономірно знижує ринкову ціну.

Як зазначає О’Салліван, це проявилося під час кризи Silicon Valley Bank (SVB) у 2023 році. Хоча на деяких біржах USDC торгувався аж до 90 центів через панічні продажі, основний сервіс випуску та викупу (mint-and-redeem) у Circle залишався працездатним.

Історія повторилася зовсім недавно — 10 жовтня 2025 року — під час масштабної події ліквідацій на $19 млрд, спочатку спричиненої ескалацією торговельної напруги. USDe від Ethena на Binance короткочасно впав до 65 центів. Однак, як і у випадку з USDC, базовий дизайн протоколу та 110% забезпечення витримали. Відв’язування було здебільшого локальним збоєм внутрішнього оракула та ліквідності книги ордерів Binance, тоді як USDe продовжував торгуватися майже на рівні паритету на децентралізованих майданчиках на кшталт Curve.

«Це часто не є правдивим відображенням фактичної викупної вартості активу», — зазначає О’Салліван. «Цих страхів було достатньо, щоб користувачі захотіли вийти… і все це тоді, коли нативний випуск і викуп USDC у Circle все ще працювали у звичайному режимі».

Ця різниця між ринковою ціною та викупною вартістю зумовлює фундаментальний зсув у тому, як будуються кредитні протоколи. Традиційно «універсальне» кредитування дозволяло користувачам позичати один актив під заставу іншого, використовуючи ціновий оракул, щоб визначити їхній взаємозв’язок у доларових термінах США.

Втім, О’Салліван стверджує, що ця модель застаріває, особливо з огляду на те, що користувачі дедалі частіше прагнуть «лупити» корельовані активи — вносити заставу, щоб позичати більше того самого або схожого активу з метою мультиплікації прибутковості.

«Універсальні кредитні протоколи неефективні для таких випадків, бо вони фундаментально обмежені обсягом ончейн-ліквідності, що існує для таких речей, як ліквідації», — пояснює О’Салліван.

Співзасновник Hyperdrive вважає, що «нова мета» полягає в протоколах, які відходять від волатильних ринкових оракулів. Натомість вони будуються так, щоб розпізнавати контрактний викупний зв’язок між активами. Оцінюючи за здатністю викупу за базову заставу, а не за мінливою ціною на біржі з тонкою ліквідністю, протоколи можуть розблокувати ліквідність, до якої універсальні ринки просто не мають доступу.

Приховані ризики «тихої гавані»

Для нових інвесторів пули стейблкоїнів часто рекламують як «тиху гавань», створюючи ілюзію, що стабільність прив’язки означає усунення ризику. Насправді перехід від володіння одним активом до входу в пул ліквідності замінює просту цінову експозицію на складне переплетення ризиків контрагента та смартконтрактів.

Навіть у світі так званих стабільних активів, попереджає О’Салліван, користувачі все одно мають враховувати непостійну втрату (impermanent loss, IL). Хоча IL є менш значущим фактором у глибоких, надійних парах на кшталт USDT/USDC, він залишається суттєвою загрозою в пулах за участі менш усталених стейблкоїнів із тонкою ліквідністю.

«Прибутковість походить із торгових комісій, і часто комісій у пулі недостатньо, щоб сформувати відчутні доходи», — каже О’Салліван. Це створює реальну альтернативну вартість: користувачі можуть брати на себе технічні ризики пулу заради доходності, яка не виправдовує експозицію, особливо якщо незначне відв’язування у «тонкій» монеті запускає несподіваний дисбаланс у їхній позиції.

Небезпека для DeFi-протоколів виникає тоді, коли вони покладаються виключно на ринкові цінові оракули. Якщо протокол бачить ринкову ціну $0,90 і реагує запуском масових ліквідацій, він може створити «спіраль смерті», навіть якщо стейблкоїн усе ще повністю забезпечений 1:1 у джерелі.

О’Салліван наголошує, що протоколи повинні відрізняти, чи спричинене відв’язування швидкоплинною ринковою динамікою, чи глибшою проблемою з базовим викупом — і відповідно реагувати. Ринкове ціноутворення, застерігає він, часто породжує крихкість, адже тонка ліквідність і миттєва паніка можуть зробити тимчасовий дисконт схожим на постійний колапс.

Більш стійка альтернатива — ціноутворення за ставкою викупу, яке прив’язує вартість до фактичного забезпечення активу та його спроможності до викупу. Такий дизайн «ліквідності на основі викупу» допомагає протоколам витримувати ринковий шум, знижуючи ризик непотрібних ліквідацій і пропонуючи міцнішу основу для DeFi-інфраструктури.

Для тих, хто новий в екосистемі, розуміння цих шарів ризику є життєво важливим. Просідання ціни на графіку не завжди є сигналом провалу, але «стабільний» пул не завжди є безризиковим сховищем. Будуючи протоколи, які розуміють контрактний зв’язок між активами та реальність глибини ліквідності, наступне покоління DeFi може забезпечити стабільність і ефективність капіталу, яких бракувало універсальним ринкам.

FAQ ❓

• Що спричиняє відв’язування стейблкоїнів від їхньої вартості? Стейблкоїн може втратити прив’язку через дисбаланси ліквідності на біржах, що часто плутають із провалом його базових резервів.
• Як криза SVB у 2023 році продемонструвала динаміку стейблкоїнів? Під час кризи SVB USDC торгувався нижче своєї цільової вартості через панічні продажі, навіть попри те, що функції викупу в Circle залишалися неушкодженими.
• Які ризики несуть пули ліквідності для нових інвесторів? Хоча пули ліквідності можуть здаватися безпечними, вони додають складнощів на кшталт непостійної втрати та різноманітних ризиків контрагента, які можуть переважити потенційні прибутки.
• Як DeFi-протоколи можуть поліпшити управління ризиками під час коливань цін? Протоколи мають використовувати ціноутворення за ставкою викупу, щоб прив’язувати вартість до реального забезпечення активу, зменшуючи непотрібні ліквідації та підвищуючи стійкість до ринкової паніки.