MiCA ถอดรหัส: กฎระเบียบของยุโรป? เอกสารไวท์เปเปอร์และข้อมูลบอกว่าไม่ใช่อย่างนั้น

MiCA Decoded เป็นซีรีส์รายสัปดาห์จำนวน 12 บทความสำหรับ Bitcoin.com News เขียนร่วมโดยผู้ร่วมก่อตั้งและกรรมการผู้จัดการของ LegalBison ได้แก่: Aaron Glauberman, Viktor Juskin และ Sabir Alijev LegalBison ให้คำปรึกษาบริษัทคริปโตและฟินเทคเกี่ยวกับการขอใบอนุญาต MiCA การยื่นคำขอ CASP และ VASP และการวางโครงสร้างด้านกฎระเบียบทั่วทั้งยุโรปและนอกยุโรป

การยื่นไวท์เปเปอร์เพื่อให้โทเค็นได้รับการรับเข้าซื้อขายในยุโรป ไม่ได้จำเป็นต้องมีที่อยู่ในยุโรป และทะเบียนสาธารณะของ European Securities and Market Authority (ESMA) กำลังเล่าเรื่องราวที่ผู้ก่อตั้งส่วนใหญ่ยังไม่ได้อ่าน

จากการศึกษาที่ LegalBison ทำขึ้นให้ลูกค้าในช่วงปลายเดือนกุมภาพันธ์ ตัวเลขน่าประหลาดใจไม่น้อย

จากการยื่นเอกสารของโครงการโทเค็นแบบอิสระจำนวน 441 รายการในทะเบียน MiCA ณ วันที่ 12 มีนาคม 2026 มีเพียง 73 รายการ (17%) ที่มาจากนิติบุคคลซึ่งมีสำนักงานใหญ่ภายใน EU หรือ EEA ส่วนอีก 275 รายการที่ทราบสำนักงานใหญ่ (62% ของทั้งหมด) ตั้งอยู่นอก EU โดยหลักอยู่ใน British Virgin Islands (92 นิติบุคคล), สวิตเซอร์แลนด์ (61) และ Cayman Islands (44) สำหรับอีก 93 นิติบุคคลที่เหลือ ESMA ไม่ได้รวมไว้ หรือไม่มีนิติบุคคลแบบรวมศูนย์ที่ระบุตัวได้ (เช่น Bitcoin เป็นต้น)

MiCA กำกับดูแลว่าโทเค็นจะถูก “รับเข้าซื้อขาย” ที่ไหน และ “ใคร” เป็นผู้เสนอขาย ไม่ได้กำกับว่าบริษัทเบื้องหลังจะจดทะเบียนจัดตั้งที่ใด การออกแบบเชิงนโยบายนี้เองที่ทำให้เกิดข้อมูลข้างต้น และส่งผลเชิงปฏิบัติอย่างมีนัยสำคัญต่อโครงการนอกชายฝั่ง (offshore) ใดๆ ที่กำลังประเมินกลยุทธ์การเข้าถึงตลาด EU

พูดง่ายๆ คือ: หากคุณมี utility token หรือ “other token” ตามนิยามแบบแคบของ MiCA ที่เปิดตัวจากประเทศนอก EU เช่น BVI, ปานามา, Cayman Islands หรือที่อื่นๆ คุณยังสามารถทำให้โทเค็นของคุณได้รับการรับเข้าซื้อขายใน EU ได้

ในบทความชิ้นที่สองของซีรีส์ MiCA Decoded นี้ เราแบ่งปันข้อค้นพบจากทะเบียน MiCA ของคริปโตแอสเซ็ตที่ออกแล้ว

ทะเบียนไวท์เปเปอร์วัดอะไรจริงๆ

ภายใต้ MiCA บุคคลหรือนิติบุคคลใดๆ ที่ต้องการเสนอขายคริปโตแอสเซ็ตให้แก่นักลงทุนใน EU หรือทำให้คริปโตแอสเซ็ตนั้นได้รับการรับเข้าซื้อขายบนตลาดแลกเปลี่ยนใน EU จะต้องเผยแพร่ไวท์เปเปอร์ที่เป็นไปตามข้อกำหนด ภาระหน้าที่นี้ตกอยู่กับ “ผู้เสนอขาย” หรือ “ผู้ยื่นขอรับเข้าซื้อขาย” เป็นหลัก มากกว่าจะเป็น “ผู้ออกโทเค็นดั้งเดิม” นี่เป็นความแตกต่างที่สำคัญ: ผู้ออกโทเค็นคือหน่วยงานที่สร้างคริปโตแอสเซ็ตขึ้นมา ขณะที่ผู้เสนอขายคือหน่วยงานที่กำลังเสนอขายต่อสาธารณะใน EU อย่างจริงจัง ในหลายโครงการแบบกระจายศูนย์อาจไม่มีผู้ออกโทเค็นแบบรวมศูนย์ที่ระบุตัวได้เลย แต่ฝ่ายที่นำโทเค็นออกสู่ตลาดก็ยังคงต้องทำให้เป็นไปตามกฎระเบียบ

MiCA ยังอนุญาตให้แพลตฟอร์มซื้อขายรับหน้าที่นั้นแทนได้ ไม่ว่าจะทำด้วยความริเริ่มของตนเอง หรือทำผ่านข้อตกลงเป็นลายลักษณ์อักษรกับทีมโครงการ

เส้นทางที่สองนี่เองที่การวิเคราะห์ MiCA ในช่วงแรกๆ ส่วนใหญ่พลาดไป ตลาดแลกเปลี่ยนรายใหญ่ได้สร้างกระบวนการภายในเพื่อยื่นไวท์เปเปอร์สำหรับทุกโทเค็นที่ตนเสนอให้ลูกค้าใน EU นิติบุคคลใน EU ของ Kraken ซึ่งได้รับอนุญาตในไอร์แลนด์ ยื่นรายการดังกล่าวถึง 133 รายการด้วยตัวเอง LCX ซึ่งดำเนินงานจากลิกเตนสไตน์ ยื่น 63 รายการ และผู้ให้บริการด้านคอมพลายแอนซ์ในเยอรมนีรายหนึ่งยื่น 88 รายการในนามโครงการโทเค็น โดยไม่ได้มีบทบาทเป็นตลาดแลกเปลี่ยนของตนเอง

ดังที่เราเน้นไว้ข้างต้น สิ่งนี้หมายความว่าตลาดแลกเปลี่ยนต้องรับผิดชอบในระดับหนึ่งต่อโทเค็นนั้นในแง่การปฏิบัติตามกฎระเบียบ ซึ่งก่อให้เกิดความเสี่ยงทางกฎหมาย หากไวท์เปเปอร์ถูกมองว่าให้ข้อมูลชวนเข้าใจผิดหรือไม่เป็นไปตามมาตรฐาน MiCA กระนั้นพวกเขาก็ยังทำ ในบางกรณี (Bitcoin, memecoin ยอดนิยมหลายตัว) ไม่สามารถระบุผู้ออกแบบรวมศูนย์ได้ และไม่มีการทำการตลาดเชิงรุก แต่คริปโตแอสเซ็ตเหล่านี้มีความต้องการสูง ตลาดแลกเปลี่ยนจึงเต็มใจเสนอให้ลูกค้า ขณะเดียวกันก็ต้องทำให้ถูกต้องตามกฎหมาย

เมื่อหักรายการยื่นแบบตัวแทน (proxy) และโดยผู้ให้บริการคอมพลายแอนซ์จำนวน 284 รายการออกไป จะเหลือ 477 รายการ: โครงการโทเค็นที่ติดต่อกับหน่วยงานกำกับดูแลระดับชาติ (national regulator) โดยตรงเพื่อทำให้เป็นไปตามข้อกำหนดไวท์เปเปอร์เพื่อเข้าถึงตลาด EU กลุ่มนี้ไม่ใช่ผู้ถือใบอนุญาต CASP แต่เป็นผู้ออกโทเค็นที่รับภาระหน้าที่ด้านการเปิดเผยข้อมูล: เป็นคำมั่นที่แตกต่างออกไป ง่ายกว่า และแคบกว่ามาก

ใน 477 รายการนั้น มีเพียง 73 รายการที่ยืนยันว่ามีสำนักงานใหญ่ใน EU หรือ EEA

ส่วนที่เหลือเป็นนิติบุคคลนอกชายฝั่งที่เข้าถึงตลาดยุโรปผ่านการยื่นตามกฎระเบียบแบบเจาะจง ไม่ใช่ผ่านการย้ายถิ่นฐานของนิติบุคคล

ไอร์แลนด์และมอลตาในฐานะเขตอำนาจศาลยอดนิยมสำหรับไวท์เปเปอร์

การยื่นแบบอิสระทั้ง 477 รายการกระจุกตัวอยู่ในสองเขตอำนาจศาล ไอร์แลนด์มีไวท์เปเปอร์ 151 ฉบับ ออกโดยนิติบุคคลที่แตกต่างกัน 147 ราย มอลตามีไวท์เปเปอร์ 145 ฉบับจากนิติบุคคล 95 ราย

รวมกันแล้วคิดเป็นสองในสามของการจดทะเบียนโครงการโทเค็นแบบอิสระทั้งหมด สำหรับโครงการนอกชายฝั่งใดๆ ที่ต้องการใบอนุญาตคริปโตในยุโรป นี่คือสองจุดเริ่มต้นที่ข้อมูลสนับสนุน

ช่วงของสิ่งที่ถูกยื่นในแต่ละเขตอำนาจศาลควรพิจารณาอย่างใกล้ชิด รายชื่อผู้ยื่นในไอร์แลนด์ประกอบด้วย:

• เครือข่ายบล็อกเชน Layer-1 (VeChain),
• โปรโตคอล DePIN (DIMO Network),
• โครงการข้อมูล AI (Giza, Venice.ai), โครงสร้างพื้นฐาน DeFi (Init Capital), และ
• เครื่องมือสำหรับนักพัฒนา (Subsquid)

รายชื่อของมอลตาประกอบด้วย:

• แพลตฟอร์มแฟนโทเค็น (Socios ซึ่งครอบคลุมสโมสรกีฬาจำนวน 50 สโมสร รวมถึง FC Barcelona และ AC Milan),
• โปรโตคอล DeFi (WalletConnect),
• โทเค็น AI (Ondo AI),
• เครื่องมือด้านตัวตน/อัตลักษณ์ (QuantiID Systems)

ทั้งสองเขตอำนาจศาลไม่ได้แสดงความเอนเอียงต่อหมวดหมู่ใดเป็นพิเศษ ความหลากหลายของการยื่นในทั้งสองประเทศสะท้อนความหลากหลายทั้งหมดของโทเค็นที่ตลาดแลกเปลี่ยนยุโรปกำลังลิสต์อยู่ในปัจจุบัน

สำหรับนิติบุคคลนอกชายฝั่งที่ต้องเลือกระหว่างสองแห่งนี้ ความแตกต่างเชิงปฏิบัติจะอยู่ที่ว่าแต่ละสภาพแวดล้อมกำกับดูแลมีหน้าตาอย่างไร “ในทางปฏิบัติจริง”

ไอร์แลนด์มีขั้นตอนเป็นภาษาอังกฤษ ภายใต้เขตอำนาจศาลที่มีประวัติยาวนานในภาคเทคโนโลยี จากผู้ยื่นในไอร์แลนด์ 147 ราย มีเพียง 1 รายที่มีสำนักงานใหญ่ในไอร์แลนด์ ยืนยันรูปแบบได้ชัดเจน: ไอร์แลนด์ไม่ใช่บ้านของนิติบุคคลของโครงการเหล่านี้ แต่เป็นเพียงจุดเข้าถึงด้านกฎระเบียบเท่านั้น British Virgin Islands เพียงแห่งเดียวคิดเป็น 47 จาก 116 ผู้ยื่นในไอร์แลนด์ที่ทราบสำนักงานใหญ่ (41%) โดยที่ผู้ยื่นในไอร์แลนด์ 31 รายไม่มีข้อมูลสำนักงานใหญ่ตามข้อมูลในทะเบียน

ควรสังเกตว่า ณ เวลาที่เขียน ธนาคารกลางไอร์แลนด์ (Central Bank of Ireland) ยังไม่ได้เรียกเก็บค่าธรรมเนียมการดำเนินการ (processing fee) เมื่อเทียบกับหน่วยงานกำกับดูแลที่มีอำนาจระดับชาติ (National Competent Authorities: NCAs) ส่วนใหญ่ สำหรับการที่โครงการยื่นขอรับเข้าซื้อขาย

มอลตาให้ภาพที่ต่างออกไป นิติบุคคล 20 จาก 95 รายมีสำนักงานใหญ่ในมอลตา สะท้อนทศวรรษของกฎระเบียบที่ออกแบบมาเฉพาะด้านคริปโต ซึ่งก่อให้เกิดระบบนิเวศท้องถิ่นของผู้เชี่ยวชาญด้านคอมพลายแอนซ์และที่ปรึกษากฎหมายที่สร้างแนวปฏิบัติของตนบนอุตสาหกรรมนี้ สำหรับโครงการที่ต้องการความใกล้ชิดกับระบบนิเวศนั้นมากกว่าแค่ที่อยู่สำหรับการยื่น มอลตามักนำไปสู่รูปแบบการมีส่วนร่วมกับหน่วยงานกำกับดูแลที่แตกต่างออกไป

มีสเตเบิลคอยน์ใน EU 36 รายการ? ตลาดต้องการกี่รายการกันแน่?

MiCA จัดประเภทคริปโตแอสเซ็ตออกเป็นสามหมวด:

• โทเค็นเงินอิเล็กทรอนิกส์ (Electronic Money Tokens: EMT): คริปโตแอสเซ็ตที่มุ่งทำให้มูลค่ามีเสถียรภาพโดยอ้างอิงเพียงสกุลเงินทางการเพียงสกุลเดียว
• โทเค็นอ้างอิงสินทรัพย์ (Asset-Referenced Tokens: ART): คริปโตแอสเซ็ตที่มุ่งทำให้มูลค่ามีเสถียรภาพโดยอ้างอิงตะกร้าสินทรัพย์ (รวมถึงแต่ไม่จำกัดเพียงสกุลเงินทางการ)
• คริปโตแอสเซ็ตอื่นๆ: คริปโตแอสเซ็ตที่เหลือทั้งหมดซึ่งไม่เข้าข่ายสองหมวดแรก ครอบคลุมโทเค็นหลากหลายประเภท รวมถึง utility token

ในการสนทนาทั่วไป EMT เป็นส่วนหนึ่งของสิ่งที่เรามักเรียกว่า stablecoin แต่ MiCA แยกความแตกต่างอย่างชัดเจน: EMT สำหรับโทเค็นที่ผูกกับสกุลเงินเดียว และ ART สำหรับโทเค็นที่อ้างอิงตะกร้าสินทรัพย์

ทะเบียน EMT มี 36 รายการ ณ วันที่ 12 มีนาคม 2026

ตัวเลขนั้นไม่ต่ำโดยบังเอิญ การออก EMT ภายใต้ MiCA ต้องได้รับอนุญาตล่วงหน้าในฐานะสถาบันเงินอิเล็กทรอนิกส์ (Electronic Money Institution: EMI) หรือสถาบันเครดิต ต้องมีนิติบุคคลในท้องถิ่นเป็นข้อบังคับ และข้อกำหนดด้านเงินกองทุนและความมั่นคงทางการเงิน (solvency) ที่สูงจะคัดกรองสตาร์ทอัพตั้งแต่ด่านแรก นิติบุคคลในทะเบียนจึงเป็นธนาคารและสถาบันการชำระเงินที่ได้รับใบอนุญาต ไม่ใช่โครงการที่ “เกิดจากโทเค็น” เป็นหลัก (token-native)

การกระจายตัวเชิงภูมิศาสตร์สะท้อนโครงสร้างดังกล่าว:

• ฝรั่งเศสเป็นผู้นำด้วย 7 การจดทะเบียน (19%) รวมถึง Circle (ผู้ออก USDC และ EURC) และ Societe Generale (ด้วยโทเค็น EURCV และ USDCV)
• เนเธอร์แลนด์มี 6 การจดทะเบียน (17%) ครอบคลุม Quantoz Payments และ Fiat Republic
• ลิทัวเนีย มอลตา สาธารณรัฐเช็ก ฟินแลนด์ และเยอรมนี มีประเทศละ 3 ถึง 4 การจดทะเบียน
• อีก 6 รายการที่เหลือกระจายอยู่ในประเทศสมาชิกอื่นๆ

ตำแหน่งผู้นำของฝรั่งเศสไม่ใช่เรื่องบังเอิญ Autorité de Contrôle Prudentiel et de Résolution (ACPR) มีประวัติยาวนานในการกำกับดูแลสถาบันเงินอิเล็กทรอนิกส์ และการที่ Circle เลือกฝรั่งเศสเป็นฐานใน EU ทำให้สเตเบิลคอยน์อ้างอิงดอลลาร์ที่มีสภาพคล่องสูงที่สุดถูกปักหลักอยู่ในเขตอำนาจศาลนั้น Paxos ซึ่งเป็นผู้ออกรายใหญ่อีกรายหนึ่ง ได้รับอนุญาตให้ดำเนินธุรกิจ EMT ในยุโรปที่ฟินแลนด์

สำหรับผู้ก่อตั้ง: ตลาด EMT ตามที่ MiCA จัดโครงสร้างไว้ เป็นหมวดผลิตภัณฑ์เชิงสถาบัน โครงการใดๆ ที่สำรวจการออกโทเค็นที่ผูกกับเงินเฟียตภายใต้ MiCA กำลังเข้าสู่ตลาดที่นิยามโดย Circle, Societe Generale และ Paxos ไม่ใช่โดยทีมระยะเริ่มต้น

เส้นทางสู่การออก EMT เริ่มต้นจากการได้ใบอนุญาต EMI หรือใบอนุญาตธนาคารก่อน ไม่มีทางลัด และสิ่งนี้เองเป็นอุปสรรคสำคัญต่อการออกสเตเบิลคอยน์ภายใต้ MiCA

การที่ ART เป็นศูนย์หมายความว่าอย่างไร

ART คือโทเค็นที่มูลค่าอ้างอิงตะกร้าสินทรัพย์ แทนที่จะอ้างอิงสกุลเงินเดียว

ทะเบียน MiCA มีไวท์เปเปอร์ของคริปโตแอสเซ็ตประเภท “อื่นๆ” จำนวน 761 ฉบับ และไวท์เปเปอร์ EMT (Electronic Money Token) จำนวน 36 ฉบับ แต่แถวของ ART (Asset-Referenced Token) เป็นศูนย์

หมวดนี้ถูกสร้างขึ้นเพื่อสินทรัพย์ดิจิทัลอย่างเช่น DAI ซึ่งเป็นสเตเบิลคอยน์ที่เลียนแบบมูลค่าเงินดอลลาร์สหรัฐ ขณะเดียวกันมีหลักประกันเป็นตะกร้าสินทรัพย์ รวมถึง wrapped Bitcoin และ Ether

เจตนาของหน่วยงานกำกับดูแลคือเพื่อจัดการกับโครงการอย่าง Libra/Diem ซึ่งเป็นกลุ่มคริปโตแอสเซ็ตที่แทบหายไปแล้ว ตลาดได้เอนเอียงไปสู่สเตเบิลคอยน์ที่หนุนหลังด้วยสินทรัพย์เดี่ยวอย่างชัดเจน

การเป็นศูนย์นี้ไม่ใช่ความผิดปกติ เส้นทางการอนุญาตมีความเข้มงวดเชิงโครงสร้างมากกว่าหมวดอื่นของ MiCA: ข้อกำหนดเงินกองทุนอาจสูงถึง 2% ของมูลค่าเฉลี่ยของสินทรัพย์สำรองที่คงค้าง และกระบวนการอนุญาตเข้มงวดกว่าการออกโทเค็นมาตรฐานมาก

ยังไม่มีนิติบุคคลใดผ่านกระบวนการนั้นได้ในที่ใดก็ตามใน EU ไม่ว่าจะเป็นเพราะความชอบของตลาด ความซับซ้อนด้านกฎระเบียบ ต้นทุนเงินกองทุน หรือความต้องการเชิงกลยุทธ์ที่จะใช้โครงสร้างที่อยู่นอกขอบเขต MiCA ทั้งหมด ทะเบียนไม่ได้บอกเหตุผล มันเพียงยืนยันผลลัพธ์เท่านั้น

ข้อสรุปสำหรับโครงการที่กำลังมองหาใบอนุญาตคริปโตที่เหมาะสมในยุโรป

• การปฏิบัติตาม MiCA สำหรับการออกโทเค็นสามารถทำได้ในเชิงปฏิบัติสำหรับนิติบุคคลนอกชายฝั่ง บริษัทใน BVI หรือ Cayman สามารถทำให้เป็นไปตามข้อกำหนดไวท์เปเปอร์ของ EU ได้โดยไม่ต้องย้ายฐานนิติบุคคลไปยุโรป ข้อมูลการจดทะเบียนยืนยันแนวปฏิบัติมาตรฐานนี้
• การเลือกเขตอำนาจศาลภายใต้ MiCA ยังคงมีความสำคัญ เพราะกระบวนการอนุมัติได้รับอิทธิพลอย่างมากจากความเชี่ยวชาญของหน่วยงานกำกับดูแล และสมมติฐานพื้นฐานของ common law หรือ civil law ที่กำหนดแนวทางการตรวจทานไวท์เปเปอร์
• ไอร์แลนด์ได้ประมวลผลหมวดโทเค็นที่หลากหลายที่สุด มอลตามีโครงสร้างพื้นฐานด้านคอมพลายแอนซ์คริปโตในประเทศที่ลึกที่สุด เนเธอร์แลนด์ เยอรมนี และลักเซมเบิร์กจัดการปริมาณที่น้อยกว่า โดยมีโปรไฟล์หน่วยงานกำกับดูแลที่ต่างกัน
• แม้โมเดลตัวแทนจะช่วยให้เข้าถึงตลาดได้สำหรับสินทรัพย์ที่ไม่มีผู้ออกแบบรวมศูนย์ แต่มันยังคงเป็นเส้นทางที่ไม่เหมาะในทางปฏิบัติสำหรับโครงการระยะเริ่มต้น มาตรฐานอุตสาหกรรมปัจจุบันซึ่งกำหนดโดย Kraken และ LCX ให้ความสำคัญกับการยื่นไวท์เปเปอร์สำหรับโทเค็นที่มีปริมาณซื้อขายสูงและมีความลึกของตลาดอย่างมีนัยสำคัญอยู่แล้ว
• ผู้ออกโทเค็นที่ต้องการเข้าถึงตลาด EU จำเป็นต้องเข้ากระบวนการไวท์เปเปอร์โดยตรง สำหรับโครงการส่วนใหญ่ นั่นหมายถึงไอร์แลนด์หรือมอลตาเป็นทางเลือกแรกที่ทำได้จริง โดยไม่ขึ้นกับว่านิติบุคคลตั้งอยู่ที่ใด
• แม้เส้นตายสำหรับผู้ออกโทเค็นจะอยู่ในเดือนธันวาคม 2024 แต่เส้นตายวันที่ 1 กรกฎาคม 2026 สำหรับบริการคริปโตแอสเซ็ตมีผลกับ CASPs อย่างไรก็ดี ตลาดแลกเปลี่ยนที่ลิสต์โทเค็นให้ลูกค้าใน EU ต้องมีไวท์เปเปอร์ที่สอดคล้องตามข้อกำหนดสำหรับแต่ละโทเค็น ยิ่งใกล้เส้นตายมากเท่าไร เวลาเตรียมการสำหรับโครงการโทเค็นที่ยังไม่ยื่นก็ยิ่งเหลือน้อยลงเท่านั้น และข้อมูลทะเบียนแสดงให้เห็นว่าโครงการที่ขยับดำเนินการตอนนี้ส่วนใหญ่เป็นโครงการนอกชายฝั่ง

LegalBison ให้คำปรึกษาบริษัทคริปโตและฟินเทคเกี่ยวกับการขอใบอนุญาต MiCA การยื่นคำขอ CASP และ VASP การปฏิบัติตามข้อกำหนดไวท์เปเปอร์ของโทเค็น และการวางโครงสร้างด้านกฎระเบียบทั่วทั้งยุโรปและนอกยุโรป ข้อมูลเพิ่มเติมที่ legalbison.com.

บทความนี้อ้างอิงจาก การศึกษา ที่จัดทำโดย LegalBison ในเดือนกุมภาพันธ์ 2026 โดยอัปเดตข้อมูลล่าสุด ณ วันที่ 12 มีนาคม 2026 เนื้อหานี้จัดทำเพื่อวัตถุประสงค์ในการให้ข้อมูลเท่านั้น และไม่ถือเป็นคำแนะนำทางกฎหมาย