การศึกษาของทำเนียบขาวพบว่า การห้ามให้ผลตอบแทนจากสเตเบิลคอยน์แทบไม่ส่งผลต่อการปล่อยกู้ แม้จะเป็นจุดสนใจของนโยบาย

ประเด็นสำคัญ:

• การวิเคราะห์ของทำเนียบขาวพบว่าการห้ามผลตอบแทนสเตเบิลคอยน์เพิ่มการปล่อยกู้เพียง 0.02% บ่งชี้ว่าผลกระทบในโลกความเป็นจริงมีจำกัด
• การวิเคราะห์ชี้ว่าเงินสำรองเพียงราว 12% เท่านั้นที่อาจถูกจำกัดภายใต้การปฏิบัติแบบเงินสำรองเต็มจำนวน ทำให้ผลต่อการปล่อยกู้มีจำกัด
• คณะที่ปรึกษาเศรษฐกิจพบว่า ผลประโยชน์ด้านสวัสดิการจากการห้ามผลตอบแทนจะเป็นบวกได้ต้องอาศัยสมมติฐานที่แทบเป็นไปไม่ได้

การวิเคราะห์ของทำเนียบขาวท้าทายความกังวลเรื่องเงินฝากไหลออกจากธนาคารเพราะสเตเบิลคอยน์

รายงานเศรษฐกิจของทำเนียบขาวกำลังปรับเปลี่ยนวิธีที่ผู้กำหนดนโยบายประเมินการกำกับดูแลสเตเบิลคอยน์และผลกระทบต่อสภาพคล่องของธนาคาร คณะที่ปรึกษาเศรษฐกิจ (Council of Economic Advisers) ซึ่งเป็นส่วนหนึ่งของสำนักงานบริหารของประธานาธิบดี (Executive Office of the President) เผยแพร่ การวิเคราะห์เมื่อสัปดาห์ที่แล้ว โดยศึกษาร่างกฎหมาย GENIUS Act และข้อเสนอที่เกี่ยวข้อง รายงานนี้ประเมินว่า การห้ามผลตอบแทนสเตเบิลคอยน์ช่วยปกป้องการปล่อยกู้ของธนาคารได้อย่างมีนัยสำคัญหรือไม่ หรือเปลี่ยนแปลงบทบาทตัวกลางทางการเงินในตลาดสหรัฐฯ อย่างไร

การวิเคราะห์นี้กล่าวถึงเจตนารมณ์เชิงนิติบัญญัติที่อยู่เบื้องหลังทั้ง GENIUS Act และร่างกฎหมาย CLARITY Act ที่เสนอ รายงานอธิบายว่า ผู้กำหนดนโยบายมุ่งจำกัดผลตอบแทนของสเตเบิลคอยน์เพื่อป้องกันการไหลออกของเงินฝากจากธนาคาร โดยระบุว่า มาตรการดังกล่าวขับเคลื่อนด้วยความกังวลว่าอัตราผลตอบแทนที่แข่งขันได้อาจบั่นทอนฐานเงินทุนแบบดั้งเดิม กรอบความคิดนี้เป็นพื้นฐานสำหรับการทดสอบว่า ความกังวลดังกล่าวเกิดขึ้นจริงในทางปฏิบัติหรือไม่

การศึกษาพบว่า เงินสำรองของสเตเบิลคอยน์ส่วนใหญ่หมุนเวียนกลับเข้าสู่ระบบธนาคาร แทนที่จะไหลออกไป ทำให้ช่องทางสินเชื่อยังคงอยู่ เมื่อผู้ใช้แปลงเงินฝากเป็นสเตเบิลคอยน์ ผู้ออกเหรียญมักจัดสรรเงินไปยังพันธบัตรรัฐบาลระยะสั้น (Treasuries) ซึ่งจากนั้นจะกลับเข้าสู่ธนาคารผ่านเงินฝากของดีลเลอร์ การนำกลับมาหมุนเวียนนี้ช่วยให้เงินฝากรวมโดยรวมค่อนข้างคงที่ แม้องค์ประกอบจะเปลี่ยนไประหว่างสถาบันต่าง ๆ รายงานระบุว่า:

“แบบจำลองของเราแสดงให้เห็นว่าความกังวลนี้มีขนาดเล็กในเชิงปริมาณ เงินสำรองของสเตเบิลคอยน์ส่วนใหญ่หมุนเวียนกลับผ่านระบบธนาคารในรูปของเงินฝากปกติ”

รายงานยังชี้แจงเพิ่มเติมว่า เงินสำรองของสเตเบิลคอยน์เพียง 12% เท่านั้นที่ถืออยู่ในรูปเงินฝากธนาคาร ซึ่งอาจอยู่ภายใต้การปฏิบัติแบบเงินสำรองเต็มจำนวน หมายความว่าเงินส่วนดังกล่าวอาจถูกจำกัดไม่ให้สนับสนุนการปล่อยกู้ หากธนาคารใช้ข้อกำหนดให้สำรอง 100% ตัวเลขนี้เป็นสัดส่วนเดียวของเงินทุนสเตเบิลคอยน์ที่ถูกนำออกจากตัวคูณสินเชื่ออย่างมีประสิทธิผล ส่วนที่เหลือประมาณ 88% ส่วนใหญ่ถูกจัดสรรไปยังตั๋วเงินคลัง (Treasury bills) และสินทรัพย์สภาพคล่องสูงที่คล้ายกัน ซึ่งตามที่รายงานอธิบาย จะกลับเข้าสู่ระบบธนาคารผ่านเงินฝากของดีลเลอร์และกระแสเงินที่เกี่ยวข้อง

ด้วยเหตุนี้ เงินทุนของสเตเบิลคอยน์ส่วนใหญ่ยังคงหมุนเวียนอยู่ภายในธนาคาร จึงจำกัดการลดลงโดยตรงของศักยภาพการปล่อยกู้ แม้สำหรับส่วนที่อาจกลับเข้าสู่ระบบได้ รายงานระบุว่า ธนาคารดูดซับศักยภาพเพิ่มเติมบางส่วนไว้ในกันชนสภาพคล่อง (liquidity buffers) แทนที่จะปล่อยกู้ใหม่ ทำให้ผลสุทธิด้านการปล่อยกู้ลดลงอีก

สมมติฐานการจำลองแบบสุดโต่งทำให้เหตุผลในการจำกัดผลตอบแทนอ่อนแรงลง

รายงานระบุว่า: “ภายใต้การปรับเทียบค่าพื้นฐาน การยกเลิกผลตอบแทนของสเตเบิลคอยน์ทำให้การปล่อยกู้ของธนาคารเพิ่มขึ้น 2.1 พันล้านดอลลาร์ ซึ่งคิดเป็นการเพิ่มขึ้นสุทธิ 0.02% ของสินเชื่อรวมทั้งหมด” คณะที่ปรึกษาเศรษฐกิจ ซึ่งให้คำแนะนำโดยตรงแก่ทำเนียบขาว เป็นผู้จัดทำผลการศึกษานี้ ยิ่งตอกย้ำความสำคัญเชิงนโยบายของการวิเคราะห์ การวิเคราะห์ยังเสริมว่า: “การทำให้เกิดผลต่อการปล่อยกู้ในระดับหลายร้อยพันล้านดอลลาร์ ต้องอาศัยการสมมติพร้อมกันว่า ส่วนแบ่งของสเตเบิลคอยน์เพิ่มขึ้นหกเท่า เงินสำรองทั้งหมดเปลี่ยนไปอยู่ในเงินฝากที่แยกบัญชี (segregated deposits) และธนาคารกลางสหรัฐ (Federal Reserve) ละทิ้งกรอบ ample-reserves” ผลการค้นพบเหล่านี้เน้นว่า เงื่อนไขที่ไม่สมจริงอย่างยิ่งเท่านั้นที่จะทำให้เกิดการขยายการปล่อยกู้ที่มีนัยสำคัญ

รายงานสรุปว่า:

“จำเป็นต้องใช้สมมติฐานที่ไม่น่าเป็นไปได้ในทำนองเดียวกัน เพื่อให้ผลด้านสวัสดิการของการห้ามผลตอบแทนกลายเป็นบวก”

ผลการค้นพบระบุว่า ผลเพิ่มขึ้นของการปล่อยกู้ตามแบบจำลองยังคงมีจำกัดภายใต้เงื่อนไขพื้นฐาน ขณะที่ผลต่อผลตอบแทนของผู้บริโภคแตกต่างกันไปตามโครงสร้างตลาดและการออกแบบนโยบาย เมื่อพิจารณาความเชื่อมโยงของคณะที่ปรึกษาเศรษฐกิจกับทำเนียบขาว ผลการศึกษานี้อาจช่วยกำหนดทิศทางการอภิปรายที่กำลังดำเนินอยู่เกี่ยวกับการกำกับดูแลสเตเบิลคอยน์และผลกระทบต่อระบบธนาคาร